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重庆市(奉节县、合川区、开州区、梁平区、大渡口区、秀山土家族苗族自治县、南川区、永川区、江津区、北碚区、荣昌区、潼南区、巫山县、江北区、铜梁区、璧山区、丰都县、城口县、忠县、垫江县、酉阳土家族苗族自治县、武隆区、巴南区、渝北区、南岸区、渝中区、万州区、沙坪坝区、九龙坡区、彭水苗族土家族自治县、长寿区、綦江区、云阳县、黔江区、涪陵区、巫溪县、石柱土家族自治县、大足区)

新疆维吾尔自治区

铜仁市(玉屏侗族自治县、德江县、碧江区、江口县、沿河土家族自治县、万山区、印江土家族苗族自治县、思南县、石阡县、松桃苗族自治县)

秦皇岛市(昌黎县、山海关区、海港区、青龙满族自治县、北戴河区、卢龙县、抚宁区)  乌鲁木齐市(米东区、沙依巴克区、水磨沟区、头屯河区、天山区、乌鲁木齐县、达坂城区、新市区)

泸州市(合江县、古蔺县、江阳区、泸县、纳溪区、叙永县、龙马潭区)

益阳市(赫山区、资阳区、安化县、南县、桃江县、沅江市)

韶关市(乳源瑶族自治县、始兴县、新丰县、曲江区、翁源县、乐昌市、仁化县、南雄市、浈江区、武江区)

无锡市(江阴市、宜兴市、新吴区、梁溪区、锡山区、滨湖区、惠山区)  铜川市(耀州区、印台区、王益区、宜君县)

阿克苏地区(库车市、柯坪县、乌什县、沙雅县、温宿县、阿瓦提县、新和县、拜城县、阿克苏市)

湖州市(安吉县、南浔区、长兴县、德清县、吴兴区)

长治市(武乡县、长子县、黎城县、潞州区、襄垣县、屯留区、潞城区、平顺县、壶关县、沁源县、上党区、沁县)

张掖市(肃南裕固族自治县、山丹县、高台县、临泽县、民乐县、甘州区)

随州市(广水市、曾都区、随县)

德阳市(罗江区、中江县、广汉市、旌阳区、绵竹市、什邡市)

黑河市(逊克县、爱辉区、五大连池市、北安市、嫩江市、孙吴县)

西双版纳傣族自治州(景洪市、勐海县、勐腊县)

来宾市(忻城县、合山市、武宣县、兴宾区、象州县、金秀瑶族自治县)

内蒙古自治区

商丘市(梁园区、虞城县、睢县、柘城县、永城市、民权县、睢阳区、宁陵县、夏邑县)

曲靖市(马龙区、会泽县、富源县、罗平县、师宗县、陆良县、宣威市、沾益区、麒麟区)

三门峡市(义马市、湖滨区、渑池县、灵宝市、陕州区、卢氏县)

永州市(东安县、宁远县、冷水滩区、蓝山县、零陵区、双牌县、江永县、祁阳市、道县、新田县、江华瑶族自治县)

青岛市(市北区、胶州市、城阳区、莱西市、平度市、市南区、黄岛区、崂山区、即墨区、李沧区)

阜新市(阜新蒙古族自治县、海州区、清河门区、细河区、太平区、彰武县、新邱区)

枣庄市(台儿庄区、峄城区、市中区、滕州市、薛城区、山亭区)

抚州市(广昌县、资溪县、南丰县、宜黄县、南城县、金溪县、东乡区、临川区、乐安县、黎川县、崇仁县)

中山市

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安阳市(汤阴县、殷都区、滑县、文峰区、内黄县、安阳县、林州市、龙安区、北关区)

桂林市(象山区、荔浦市、永福县、七星区、临桂区、叠彩区、资源县、灌阳县、秀峰区、平乐县、全州县、灵川县、雁山区、恭城瑶族自治县、龙胜各族自治县、兴安县、阳朔县)

湛江市(徐闻县、霞山区、坡头区、廉江市、赤坎区、吴川市、遂溪县、麻章区、雷州市)

丹东市(东港市、元宝区、振安区、凤城市、振兴区、宽甸满族自治县)  江门市(开平市、江海区、新会区、蓬江区、恩平市、鹤山市、台山市)

双鸭山市(四方台区、饶河县、岭东区、宝山区、集贤县、友谊县、宝清县、尖山区)

自贡市(荣县、大安区、沿滩区、富顺县、贡井区、自流井区)

镇江市(扬中市、句容市、丹阳市、京口区、丹徒区、润州区)河源市(紫金县、龙川县、和平县、连平县、东源县、源城区)

巴音郭楞蒙古自治州(焉耆回族自治县、轮台县、博湖县、和静县、库尔勒市、若羌县、且末县、尉犁县、和硕县)  鄂尔多斯市(鄂托克旗、杭锦旗、东胜区、伊金霍洛旗、鄂托克前旗、乌审旗、达拉特旗、康巴什区、准格尔旗)

通化市(二道江区、集安市、通化县、东昌区、辉南县、梅河口市、柳河县)

阳江市(阳春市、阳西县、阳东区、江城区)

红河哈尼族彝族自治州(金平苗族瑶族傣族自治县、河口瑶族自治县、泸西县、屏边苗族自治县、绿春县、个旧市、石屏县、建水县、元阳县、弥勒市、蒙自市、开远市、红河县)云浮市(郁南县、罗定市、云城区、云安区、新兴县)

荆州市(荆州区、监利市、洪湖市、松滋市、江陵县、公安县、石首市、沙市区)

潍坊市(昌乐县、坊子区、安丘市、诸城市、临朐县、寒亭区、青州市、潍城区、奎文区、昌邑市、寿光市、高密市)

铜陵市(铜官区、枞阳县、郊区、义安区)

乌海市(乌达区、海勃湾区、海南区)

贵港市(港北区、桂平市、覃塘区、平南县、港南区)

喀什地区(英吉沙县、莎车县、伽师县、岳普湖县、叶城县、疏附县、塔什库尔干塔吉克自治县、巴楚县、喀什市、麦盖提县、泽普县、疏勒县)

淄博市(张店区、沂源县、淄川区、桓台县、博山区、高青县、周村区、临淄区)

娄底市(冷水江市、新化县、涟源市、双峰县、娄星区)

怒江傈僳族自治州(兰坪白族普米族自治县、泸水市、贡山独龙族怒族自治县、福贡县)

恩施土家族苗族自治州(巴东县、咸丰县、利川市、恩施市、建始县、鹤峰县、宣恩县、来凤县)

滨州市(惠民县、邹平市、博兴县、无棣县、滨城区、沾化区、阳信县)

淮安市(金湖县、洪泽区、淮阴区、涟水县、盱眙县、清江浦区、淮安区)

吐鲁番市(鄯善县、托克逊县、高昌区)

邵阳市(武冈市、新宁县、城步苗族自治县、邵东市、大祥区、邵阳县、绥宁县、洞口县、隆回县、新邵县、北塔区、双清区)

梅州市(梅江区、蕉岭县、大埔县、五华县、丰顺县、平远县、梅县区、兴宁市)

六安市(裕安区、金安区、金寨县、舒城县、霍山县、霍邱县、叶集区)

投资要点

25Q1归母利润略好于市场预期，收入同比增速转正。25Q1收入847亿，同环比+6%/-18%；归母净利润139.6亿，同环比+33%/-5%；扣非净利润118.3亿，同环比+28%/-8%；毛利率24.4%，较24Q4同口径+1pct，归母净利率16.5%，同环比+3.3pct/+2.2pct。亮点如下：1）Q1电池确收120gwh+，在途待确收规模进一步提升：25Q1动储合计出货量120gwh+，同增25%+，环降15%，其中动力100gwh，同比+30%，储能20gwh+，同比增15%+，环比持平。生产端我们预计Q1排产140gwh，同增50%+，在途产品进一步提升。全年出货量我们预计为630-650gwh，同增35%，其中储能我们预计为140-150gwh，增长50%+。动力端，公司国内份额维持42-45%，欧洲份额提升5pct至43%；储能端，公司中东、澳大利亚、欧洲市场放量，且交流侧占比超50%，对冲美国关税影响。2）储能均价回升，动储盈利环比提升：25年Q1动力电池均价我们预计微降至0.68元/wh（含税），同比-15%，价格已持续走稳，单wh利润我们预计接近0.09元/wh（不考虑其他业务），环比微增。储能方面，25Q1均价我们预计为0.6元/wh，环比提升5-10%，主要受益于交流侧占比提升，单wh利润我们预计恢复至0.08元，环比大幅提升0.03元/wh。另外，Q1储能国内占比进一步提升，已充分反应关税影响，后续新兴市场储能确收，储能结构将优化，盈利仍有提升空间。全年动储单wh利润我们预计为0.09-0.1元/wh。3）存货增加为25年高景气度备货，现金流依旧亮眼，投资收益有所增加。Q1投资收益13亿，同环比+64%/+56%；其他收益30.8亿，同环比-4%/-5%。费用端，Q1费用率7.1%，较Q4同口径降低0.8pct，主要由于财务费用为-23亿，而24Q4为-12亿；Q1减值损失为12亿，较24Q4减少5亿。Q1末存货656亿，较年初增加10%，主要为发出商品；Q1末预计负债为735亿（质保金和返利），较年初增16亿。Q1经营性净现金流329亿，同环比+16%/+11%；Q1资本开支103亿，同环比+46%/+4%。盈利预测与投资评级：我们维持公司25-27年归母净利润661/802/966亿元的预期，25-27年同增30%/21%/20%，对应PE为15/12/10x，考虑到公司为全球动力电池龙头，我们给予25年28xPE，对应目标价421元，维持“买入”评级。风险提示：电动车销量不及预期，原材料价格波动，竞争加剧超预期。正文1.业绩：25Q1归母利润略好于市场预期，收入同比增速转正25Q1归母利润略好于市场预期，收入同比增速转正。公司25年Q1营收847亿元，同环比+6%/-18%，归母净利润140亿元，同环比+33%/-5%，毛利率24.4%，较24Q4同口径+1pct，归母净利率16.5%，同环比+3.3/+2.2pct。

2.业务：Q1电池确收120gwh+，在途待确收规模进一步提升，储能均价回升，动储盈利环比提升Q1电池确收120gwh+，在途待确收规模进一步提升。公司预计25Q1动储合计出货120gwh+，同增25%+，环降15%，其中动力100gwh，同比+30%，储能20gwh+，同增15%+，环比持平。生产端我们预计Q1排产140gwh，同增50%+，在途产品进一步提升。全年出货量我们预计为630-650gwh，同增35%，其中储能我们预计为140-150gwh，增长50%+。动力端，公司国内份额维持42-45%，欧洲份额提升5pct至43%；储能端，公司中东、澳大利亚、欧洲市场放量，且交流侧占比超50%，对冲美国关税影响。

储能均价回升，动储盈利环比提升。25年Q1动力电池均价我们预计微降至0.68元/wh（含税），同比-15%，价格已持续走稳，单wh利润我们预计接近0.09元/wh（不考虑其他业务），环比微增。储能方面，25Q1均价我们预计为0.6元/wh，环比提升5-10%，主要受益于交流侧占比提升，单wh利润我们预计恢复至0.08元，环比大幅提升0.03元/wh。另外，Q1储能国内占比进一步提升，已充分反应关税影响，后续新兴市场储能确收，储能结构将优化，盈利仍有提升空间。全年动储单wh利润我们预计为0.09-0.1元/wh。

3.存货增加为25年高景气度备货，现金流依旧亮眼，投资收益有所增加费用端环比下降，主要系财务费用下降，投资收益有所增加。费用端，25年Q1期间费用60亿元，同环比-42%/-27%，财务费用为-23亿，而24年Q4为-12亿，期间费用率7.1%，同环比-5.9/-0.8pct，销售费用率1.0%，同环比-3.2/+0.1pct，管理费用率3.1%，同环比+0.2/+0.3pct，研发费用率5.7%，同环比+0.2/+0.3pct，财务费用率-2.7%，同环比-3.1/-1.5pct。25年Q1计提减值损失为12亿，较24Q4减少5亿。25年Q1投资收益13亿元，同环比+64%/+56%；其他收益30.8亿元，同环比-4%/-5%。

25年Q1末存货增加，为25年高景气度备货。25Q1末存货656亿元，较年初增加10%，主要为发出商品；Q1末预计负债为735亿元，较年初增16亿元；合同负债371亿元，较年初增长93亿元；账面现金3213亿元，较年初增长6%。

现金流依旧亮眼，资本开支有所增长。Q1经营性净现金流329亿元，同环比+16%/+11%，投资活动现金流净额-178亿元，同环比+125%/+1712%，筹资活动现金流净额7亿元，同环比-87%/-88%；Q4资本开支103亿元，同环比+46%/+4%。

4.投资建议

盈利预测：我们维持公司25-27年归母净利润661/802/966亿元的预期，25-27年同增30%/21%/20%，对应PE为15/12/10x，考虑到公司为全球动力电池龙头，我们给予25年28xPE，对应目标价421元，维持“买入”评级

5.风险提示

电动车销量不及预期，原材料价格波动，竞争加剧超预期。宁德时代三大财务预测表

团队介绍

往期报告：

2024.08.06：深度！【东吴电新】宁德时代：麒麟千里，神行逐电，破浪无疆

2025.03.16：【东吴电新】宁德时代2024年年报：业绩亮眼，25年高景气度可期

2024.10.19：【东吴电新】宁德时代2024年三季报：毛利率新高，实际利润大超预期

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东吴证券投资评级标准投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力相对基准表现的预期或三板做市指数（针对做市转让标的），北交所基准指数为北证50指数），具体如下：公司投资评级：买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在15%以上；增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于5%与15%之间；中性：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-5%与5%之间；减持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-15%与-5%之间；卖出：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在-15%以下。行业投资评级：增持：预期未来6个月内，行业指数相对强于基准5%以上；中性：预期未来6个月内，行业指数相对基准-5%与5%；减持：预期未来6个月内，行业指数相对弱于基准5%以上。

我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议。投资者买入或者卖出证券的决定应当充分考虑自身特定状况，如具体投资目的、财务状况以及特定需求等，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。