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赣州市(南康区、石城县、会昌县、安远县、寻乌县、大余县、龙南市、宁都县、章贡区、兴国县、于都县、信丰县、崇义县、上犹县、赣县区、定南县、瑞金市、全南县)

黔南布依族苗族自治州(长顺县、贵定县、荔波县、都匀市、瓮安县、惠水县、三都水族自治县、罗甸县、独山县、龙里县、平塘县、福泉市)

牡丹江市(绥芬河市、爱民区、宁安市、林口县、阳明区、东安区、西安区、穆棱市、海林市、东宁市)

开封市(杞县、通许县、龙亭区、祥符区、顺河回族区、鼓楼区、尉氏县、禹王台区、兰考县)  娄底市(双峰县、涟源市、新化县、娄星区、冷水江市)

潍坊市(寒亭区、寿光市、潍城区、青州市、昌乐县、临朐县、安丘市、坊子区、奎文区、高密市、诸城市、昌邑市)

宝鸡市(岐山县、千阳县、陇县、扶风县、眉县、金台区、凤翔区、太白县、渭滨区、陈仓区、麟游县、凤县)

大理白族自治州(漾濞彝族自治县、洱源县、云龙县、弥渡县、大理市、剑川县、永平县、宾川县、鹤庆县、祥云县、南涧彝族自治县、巍山彝族回族自治县)

遵义市(汇川区、余庆县、习水县、务川仡佬族苗族自治县、桐梓县、仁怀市、播州区、绥阳县、正安县、凤冈县、湄潭县、道真仡佬族苗族自治县、赤水市、红花岗区)  昭通市(彝良县、水富市、巧家县、鲁甸县、绥江县、镇雄县、盐津县、大关县、永善县、威信县、昭阳区)

大同市(广灵县、云州区、阳高县、浑源县、平城区、云冈区、新荣区、灵丘县、左云县、天镇县)

濮阳市(南乐县、台前县、华龙区、范县、濮阳县、清丰县)

丹东市(宽甸满族自治县、振兴区、东港市、元宝区、振安区、凤城市)

潮州市(湘桥区、潮安区、饶平县)

巴音郭楞蒙古自治州(博湖县、轮台县、尉犁县、库尔勒市、焉耆回族自治县、若羌县、且末县、和硕县、和静县)

驻马店市(汝南县、驿城区、确山县、上蔡县、泌阳县、西平县、正阳县、遂平县、新蔡县、平舆县)

晋城市(沁水县、陵川县、城区、高平市、泽州县、阳城县)

乌兰察布市(察哈尔右翼后旗、丰镇市、商都县、化德县、察哈尔右翼前旗、卓资县、兴和县、凉城县、集宁区、察哈尔右翼中旗、四子王旗)

楚雄彝族自治州(牟定县、双柏县、禄丰市、大姚县、姚安县、元谋县、永仁县、武定县、楚雄市、南华县)

天津市(蓟州区、红桥区、静海区、津南区、和平区、西青区、东丽区、北辰区、河西区、河北区、武清区、宝坻区、河东区、滨海新区、宁河区、南开区)

黄南藏族自治州(泽库县、尖扎县、同仁市、河南蒙古族自治县)

济南市(长清区、钢城区、济阳区、历城区、莱芜区、天桥区、市中区、历下区、商河县、槐荫区、平阴县、章丘区)

宁德市(寿宁县、霞浦县、柘荣县、屏南县、福安市、福鼎市、古田县、周宁县、蕉城区)

内蒙古自治区

海东市(民和回族土族自治县、互助土族自治县、平安区、化隆回族自治县、乐都区、循化撒拉族自治县)

揭阳市(普宁市、惠来县、揭东区、榕城区、揭西县)

德宏傣族景颇族自治州(陇川县、盈江县、芒市、梁河县、瑞丽市)

达州市(大竹县、通川区、达川区、宣汉县、渠县、万源市、开江县)

崇左市(凭祥市、龙州县、宁明县、江州区、大新县、扶绥县、天等县)

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南通市(崇川区、海门区、通州区、启东市、海安市、如东县、如皋市)

荆门市(东宝区、掇刀区、京山市、钟祥市、沙洋县)

广州市(黄埔区、增城区、花都区、海珠区、越秀区、天河区、荔湾区、南沙区、从化区、白云区、番禺区)

南宁市(青秀区、兴宁区、宾阳县、隆安县、西乡塘区、上林县、马山县、横州市、邕宁区、江南区、武鸣区、良庆区)  绥化市(望奎县、青冈县、兰西县、肇东市、绥棱县、北林区、明水县、海伦市、庆安县、安达市)

龙岩市(武平县、长汀县、永定区、上杭县、新罗区、连城县、漳平市)

杭州市(建德市、富阳区、淳安县、萧山区、钱塘区、上城区、余杭区、临平区、拱墅区、滨江区、桐庐县、西湖区、临安区)

包头市(九原区、青山区、白云鄂博矿区、石拐区、达尔罕茂明安联合旗、土默特右旗、昆都仑区、固阳县、东河区)湘潭市(雨湖区、湘乡市、岳塘区、韶山市、湘潭县)

深圳市(南山区、盐田区、福田区、龙岗区、光明区、罗湖区、龙华区、坪山区、宝安区)  巴中市(平昌县、巴州区、南江县、恩阳区、通江县)

南阳市(南召县、卧龙区、西峡县、内乡县、邓州市、淅川县、镇平县、桐柏县、宛城区、社旗县、新野县、唐河县、方城县)

伊春市(汤旺县、南岔县、铁力市、伊美区、大箐山县、友好区、丰林县、乌翠区、嘉荫县、金林区)

怒江傈僳族自治州(贡山独龙族怒族自治县、福贡县、兰坪白族普米族自治县、泸水市)柳州市(融水苗族自治县、鱼峰区、三江侗族自治县、融安县、柳北区、鹿寨县、柳南区、柳江区、柳城县、城中区)

黄石市(阳新县、黄石港区、下陆区、大冶市、西塞山区、铁山区)

舟山市(定海区、嵊泗县、岱山县、普陀区)

澳门特别行政区

自贡市(自流井区、贡井区、沿滩区、富顺县、大安区、荣县)

泰州市(高港区、靖江市、兴化市、泰兴市、姜堰区、海陵区)

安阳市(文峰区、殷都区、安阳县、林州市、滑县、内黄县、汤阴县、龙安区、北关区)

汕尾市(海丰县、陆丰市、陆河县、城区)

迪庆藏族自治州(德钦县、香格里拉市、维西傈僳族自治县)

西安市(灞桥区、周至县、碑林区、莲湖区、阎良区、长安区、临潼区、新城区、蓝田县、未央区、雁塔区、鄠邑区、高陵区)

黄冈市(麻城市、蕲春县、黄州区、红安县、浠水县、武穴市、英山县、罗田县、黄梅县、团风县)

锡林郭勒盟(太仆寺旗、苏尼特左旗、镶黄旗、多伦县、东乌珠穆沁旗、二连浩特市、苏尼特右旗、正镶白旗、阿巴嘎旗、锡林浩特市、西乌珠穆沁旗、正蓝旗)

韶关市(乳源瑶族自治县、武江区、乐昌市、始兴县、南雄市、新丰县、仁化县、曲江区、浈江区、翁源县)

扬州市(仪征市、江都区、高邮市、广陵区、宝应县、邗江区)

滁州市(天长市、南谯区、琅琊区、明光市、定远县、凤阳县、来安县、全椒县)

邢台市(内丘县、平乡县、威县、柏乡县、宁晋县、新河县、临西县、南和区、任泽区、隆尧县、信都区、巨鹿县、清河县、沙河市、南宫市、广宗县、襄都区、临城县)

阜新市(新邱区、细河区、彰武县、阜新蒙古族自治县、海州区、太平区、清河门区)

　　4月25日，舍得酒业（600702）公布2025年一季报，公司营业收入为15.8亿元，同比下降25.1%；归母净利润为3.46亿元，同比下降37.1%；扣非归母净利润为3.43亿元，同比下降37.1%；经营现金流净额为2.24亿元，同比增长106.8%；EPS（全面摊薄）为1.039元。

　　截至一季度末，公司总资产121.79亿元，较上年度末增长3.2%；归母净资产为71.01亿元，较上年度末增长4.3%。

　　2025年第一季度报告显示，在多个业务领域的表现情况。主要从事高端白酒的生产和销售，旗下拥有多个知名品牌，致力于传承和创新中国白酒文化。

　　此外，进行了股份回购，计划以集中竞价交易方式回购股份，回购总金额不低于1亿元且不超过2亿元，显示出对未来发展的信心。通过这些措施，希望能够进一步提升股东价值，并激励员工的积极性。

　　出品：新浪上市公司研究院

　　文/夏虫工作室

　　核心观点：蓝思科技一边定增募资项目延缓及腾挪募定增资金补流，一边又再次港股募资，其募投资金必要性是否存疑？值得注意的是，港股上市前夕，其现金分红力度达到历史顶峰，超六成的现金分红将流入实控人口袋。此外，公司苹果客户单一依赖的商业模式下，财报呈现出“两高一低”特征，即高资本性支出、高有息债务及低毛利率。若未来行业景气度下行或单一客户出现变故，公司业绩将会面临巨额折旧、财务费用及巨额资产减值计提等“三杀”风险。

　　2025年以来，A股上市公司赴港股上市持续升温。根据公开资料不完全统计，已有超过30家A股上市公司递表或正式发布相关港股筹划上市公告。

　　来源：公开资料，部分截图

　　为何引发A股上市公司港股二次上市热潮？

　　一方面，港股作为国际化资本市场，或有助于相关公司全球化业务布局。我们发现，多家公司在公告中都提到了“助力全球化发展”等理由。

　　如3月12日，蓝思科技公告宣布，为进一步推进全球化战略布局，提升国际品牌形象，增强综合竞争力，公司拟发行境外上市外资股（H股）股票，并申请在港交所主板挂牌上市；4月20日晚，大族数控发布公告，公司拟发行H股股票并在香港联合交易所主板上市，其表示，此次筹划港股上市主要是基于公司长期发展规划，旨在深入推进公司全球化战略进程，加速境外资本平台建设，有效提升公司在国际市场的综合竞争力。

　　另一方面，相关政策也支持港股二次上市。

　　据悉，2024年4月，国务院出台《关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》，证监会基于此文件，与香港方面加强合作，推出五项措施以优化沪深港通机制，并助力香港提升其国际金融中心的地位，推动两地资本市场的协同发展。其中提到一项便是“支持内地行业龙头企业赴香港上市”。

　　基于上述背景，我们将对相关港股拟上市或转H股上市公司进行深入复盘，看看相关标的质量究竟如何？港股二次上市募资又是否合理等等。

　　来源：wind，部分截图

　　募资必要性是否存疑？腾挪定增资金补流是否踩线

　　近日，蓝思科技发布一季报，业绩可谓靓丽。公司2025年一季度实现营业收入170.63亿元，同比增长10.10%；归母净利润4.29亿元，同比增长38.71%；扣非归母净利润为3.78亿元，同比大幅增长60.99%。经营性现金流净额26.30亿元，同比增长29.59%。

　　蓝思科技今年计划港股上市。

　　3月12日发布公告称，筹划发行H股股票并在香港联交所上市。公司称将充分考虑现有股东利益及境内外资本市场情况，在股东大会决议有效期内（即经公司股东大会审议通过之日起24个月或同意延长的其他期限）择机完成本次发行上市。据公开资料，蓝思科技此次赴港上市有望在今年7月、8月完成，拟在香港IPO中筹资10亿至15亿美元。

　　3月底，蓝思科技递表。蓝思科技发布公告称，公司已于2025年3月31日向香港联合交易所有限公司递交了发行境外上市外资股（H股）股票并在香港联交所主板挂牌上市的申请，并于同日在香港联交所网站刊登了本次发行的申请资料。

　　值得注意的是，公司近年资产负债率水平持续下降，近年一季度降至37.69%，与高峰60%的水平相比显著下降。与此同时，公司一季报的货币资金与交易性金融资产合计超110亿元。

　　我们进一步发现，公司港股上市前夕似乎加大投资分红力度，现金分红水平达到近十年最高，24年现金分红金额近20亿元，股利支付率达到54.74%。蓝思科技的实际控制人周群飞及其配偶郑俊龙，通过蓝思科技（香港）和长沙群欣，合计持有蓝思科技62.13%的股份。换言之，仅24年超12亿元的现金分红将流入实控人周群飞家族口袋。

　　与此同时，我们发现，公司在定增募资时，其实际投资金额与募集后承诺投资金额的差额较大，且部分定增资金被补流方式腾挪。

　　据公开资料，公司2020年12月通过定增方式发行人民币普通股5.896亿股，募集资金净额149亿元。然而，去年不仅变更相关募投项目使用资金，同时募投项目均遭延期。

　　2024年4月，公司发布《关于募投项目延期及变更部分募集资金用途》公告：

　　（1）将“长沙（二）园智能穿戴和触控功能面板建设项目”募集资金投入金额由原229，159.04万元调减至192，546.82万元，项目投资总额保持不变，调减的募集资金未来改用公司自有资金投入；同时将项目达到预定可使用状态日期由原2024年12月31日延长至2025年12月31日。

　　（2）将“长沙（二）园车载玻璃及大尺寸功能面板建设项目”投资总额由原422，653.36万元减少至353，083.44万元，募集资金投入金额由原422，653.36万元调减至322，653.36万元，同时将项目达到预定可使用状态日期由原2023年12月31日延长至2025年12月31日。

　　（3）将“长沙（二）园3D触控功能面板和生产配套设施建设项目”达到预定可使用状态日期由原2024年12月31日延长至2025年12月31日，

　　（4）将“工业互联网产业应用项目”募集资金投入金额由原207，817.48万元调增至246，466.81万元，同时将项目达到预定可使用状态日期由原2023年12月31日延长至2025年12月31日。

　　（5）将“补充流动资金项目”募集资金投入金额由原368，788.68万元增加至468，788.68万元。

　　值得注意的是，公司此次变更募投资金补流后，补流资金占募投资金超过31%。上述变相腾挪定增资金用于补流是否违规？

　　监管对于再融资企业募资补流的占比划出较为明确的红线，即除配股、发行优先股或董事会确定发行对象的非公开发行股票，以及部分满足轻资产、高研发投入特点的企业外，补充流动资金和偿还债务比例一般都需要控制在募集资金总额的30%以内。

　　值得注意的是，创业板精测电子也同样出现过定增募资变更补流触发监管红线，在其再融资监管审核阶段，其主动将实际补充流动资金超出部分从最新募资金额中给与剔除，以符合监管规则。

　　至此，我们疑惑的是，公司一边定增募资项目延缓及腾挪募定增资金补流，一边又再次港股募资，其募投资金必要性是否存疑？

　　大客户依赖症呈现出“两高一低”：高资本性支出、高有息债务及低毛利率

　　作为果链之一，公司大客户依赖病一直被市场诟病。2022年、2023年和2024年，来自前五大客户的收入分别为388.78亿元、452.82亿元和567.07亿元，分别占当年总收入的83.3%、83.1%和81.1%；其向最大客户为苹果公司，对应销售额分别为331.36亿元、315.12亿元和345.67亿元，分别占当年总收入的71.0%、57.8%和49.5%。尽管公司近年对苹果业务占比有所降低，但大客户依赖特征依然显著，仅苹果销售额收入占比在50%左右。

　　在这种果链依赖下，公司财务数据呈现出“两高一低”的特征，即高有息债、高资本性支出及低毛利率。

　　蓝思科技的毛利率由2020年的29.44%持续下降至2024年的15.89%，25年一季度进一步降至12.8%。

　　毛利率持续走低，是否意味着公司相关定价权薄弱？事实上，苹果通过“二供”“三供”策略强化供应链竞争，典型案例如2017年引入京东方迫使三星大幅降价。数据显示，立讯精密、歌尔股份等均对苹果公司业务较为依赖，导致议价权完全倒向苹果。原材料成本上涨时，供应商难以转嫁压力，立讯精密消费电子业务毛利率从2018年的21%左右降至2023年的11%左右。

　　对于蓝思科技的毛利率下降，公司给出了如下解释，公司称其毛利率下降，主要是销售业务的结构发生变化，组装业务的放量拉低了整体水平，结构件保持稳定。公司将通过整机组装业务持续推动产业链的垂直整合，提高生产效率和良率，保持毛利率的平稳。

　　与此同时，蓝思科技的历年资本性支出持续维持高位，近年资本性支出长期维持在五六十亿水平。

　　颇为巧合的是，作为果链的歌尔股份、立讯精密等同业也呈现出高资本性支出特征。

　　业内人士表示，苹果订单具有强周期性（如新品发布前集中备货），迫使企业提前扩建产能。持续高资本性支出将使得公司承担较大这就摊销成本，在行业景气度上升可以对冲，一旦景气度下调或被踢出果链，公司将会遭遇巨额折旧费用吞噬。据悉，立讯精密固定资产从2012年的8.41亿元飙升至2022年的440.26亿元，但淡季产能利用率不足导致单位成本上升。歌尔股份2022年因AirPods订单变动计提超20亿元资产减值，资本开支效率低下问题凸显。

　　蓝思科技2024年仅长期资产折旧摊销金额为46.71亿元，占同期净利润之比超过120%。

　　巨额的资本性支出下，公司有息债务也不低。2025年一季度末，蓝思科技的有息债务超137亿元。值得一提的是，2024年公司的财务费用为3.84亿元，占当期净利润之比超10%。