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楚雄彝族自治州(牟定县、楚雄市、南华县、永仁县、大姚县、禄丰市、武定县、姚安县、双柏县、元谋县)

杭州市(西湖区、临平区、淳安县、上城区、拱墅区、钱塘区、桐庐县、临安区、建德市、富阳区、余杭区、滨江区、萧山区)

忻州市(定襄县、岢岚县、宁武县、五寨县、原平市、神池县、静乐县、保德县、繁峙县、代县、五台县、河曲县、忻府区、偏关县)

临沧市(临翔区、镇康县、双江拉祜族佤族布朗族傣族自治县、耿马傣族佤族自治县、永德县、沧源佤族自治县、云县、凤庆县)  邢台市(广宗县、襄都区、临城县、临西县、平乡县、新河县、信都区、清河县、南宫市、威县、隆尧县、内丘县、柏乡县、任泽区、宁晋县、巨鹿县、沙河市、南和区)

鞍山市(立山区、千山区、铁东区、铁西区、岫岩满族自治县、台安县、海城市)

绍兴市(上虞区、诸暨市、嵊州市、新昌县、柯桥区、越城区)

广安市(邻水县、前锋区、武胜县、岳池县、广安区、华蓥市)

南充市(阆中市、营山县、顺庆区、蓬安县、嘉陵区、南部县、高坪区、仪陇县、西充县)  陇南市(成县、康县、武都区、礼县、文县、西和县、宕昌县、两当县、徽县)

澳门特别行政区

普洱市(西盟佤族自治县、景谷傣族彝族自治县、宁洱哈尼族彝族自治县、孟连傣族拉祜族佤族自治县、思茅区、澜沧拉祜族自治县、墨江哈尼族自治县、镇沅彝族哈尼族拉祜族自治县、景东彝族自治县、江城哈尼族彝族自治县)

鹤岗市(兴山区、兴安区、工农区、绥滨县、向阳区、萝北县、东山区、南山区)

西安市(未央区、鄠邑区、莲湖区、临潼区、高陵区、新城区、阎良区、长安区、蓝田县、灞桥区、周至县、雁塔区、碑林区)

酒泉市(肃北蒙古族自治县、阿克塞哈萨克族自治县、玉门市、敦煌市、肃州区、金塔县、瓜州县)

岳阳市(岳阳县、平江县、华容县、临湘市、汨罗市、湘阴县、君山区、岳阳楼区、云溪区)

克孜勒苏柯尔克孜自治州(阿克陶县、乌恰县、阿合奇县、阿图什市)

三亚市(天涯区、崖州区、海棠区、吉阳区)

深圳市(盐田区、南山区、坪山区、福田区、龙岗区、宝安区、龙华区、罗湖区、光明区)

大连市(旅顺口区、瓦房店市、金州区、普兰店区、甘井子区、沙河口区、中山区、庄河市、西岗区、长海县)

云浮市(新兴县、罗定市、云安区、郁南县、云城区)

渭南市(蒲城县、澄城县、白水县、华阴市、潼关县、华州区、合阳县、大荔县、临渭区、富平县、韩城市)

四平市(伊通满族自治县、铁西区、铁东区、双辽市、梨树县)

西藏自治区

常德市(石门县、鼎城区、武陵区、津市市、汉寿县、桃源县、安乡县、澧县、临澧县)

巴中市(恩阳区、南江县、巴州区、通江县、平昌县)

周口市(淮阳区、西华县、项城市、川汇区、太康县、郸城县、沈丘县、扶沟县、商水县、鹿邑县)

昌吉回族自治州(呼图壁县、木垒哈萨克自治县、玛纳斯县、奇台县、吉木萨尔县、阜康市、昌吉市)

香港特别行政区

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青岛市(市南区、城阳区、莱西市、李沧区、市北区、胶州市、崂山区、平度市、黄岛区、即墨区)

七台河市(勃利县、新兴区、桃山区、茄子河区)

五指山市(万宁市、屯昌县、临高县、白沙黎族自治县、琼海市、琼中黎族苗族自治县、乐东黎族自治县、东方市、澄迈县、文昌市、陵水黎族自治县、定安县、昌江黎族自治县、保亭黎族苗族自治县)

乌兰察布市(兴和县、卓资县、丰镇市、凉城县、察哈尔右翼中旗、四子王旗、化德县、商都县、集宁区、察哈尔右翼前旗、察哈尔右翼后旗)  十堰市(房县、丹江口市、竹山县、张湾区、茅箭区、竹溪县、郧阳区、郧西县)

贺州市(平桂区、富川瑶族自治县、昭平县、八步区、钟山县)

济源市

黔东南苗族侗族自治州(麻江县、天柱县、黄平县、镇远县、台江县、从江县、岑巩县、三穗县、锦屏县、黎平县、施秉县、雷山县、凯里市、剑河县、榕江县、丹寨县)武威市(凉州区、民勤县、天祝藏族自治县、古浪县)

雅安市(宝兴县、石棉县、汉源县、天全县、名山区、荥经县、雨城区、芦山县)  北海市(银海区、合浦县、海城区、铁山港区)

六安市(金寨县、叶集区、霍邱县、霍山县、裕安区、舒城县、金安区)

连云港市(灌云县、赣榆区、东海县、海州区、灌南县、连云区)

白城市(洮北区、洮南市、大安市、镇赉县、通榆县)黄山市(祁门县、休宁县、屯溪区、歙县、黄山区、徽州区、黟县)

宣城市(宣州区、泾县、郎溪县、广德市、旌德县、绩溪县、宁国市)

吕梁市(石楼县、岚县、交口县、文水县、兴县、中阳县、方山县、孝义市、汾阳市、柳林县、离石区、临县、交城县)

防城港市(港口区、东兴市、防城区、上思县)

日喀则市(聂拉木县、拉孜县、岗巴县、萨迦县、桑珠孜区、谢通门县、昂仁县、吉隆县、南木林县、仲巴县、亚东县、定结县、仁布县、江孜县、白朗县、萨嘎县、康马县、定日县)

锦州市(义县、古塔区、北镇市、太和区、黑山县、凌河区、凌海市)

山南市(洛扎县、扎囊县、桑日县、错那市、曲松县、贡嘎县、琼结县、加查县、乃东区、隆子县、措美县、浪卡子县)

湖州市(德清县、安吉县、南浔区、吴兴区、长兴县)

齐齐哈尔市(富拉尔基区、富裕县、泰来县、拜泉县、梅里斯达斡尔族区、铁锋区、龙江县、依安县、碾子山区、克东县、讷河市、昂昂溪区、甘南县、建华区、龙沙区、克山县)

商洛市(商州区、山阳县、洛南县、丹凤县、商南县、镇安县、柞水县)

迪庆藏族自治州(德钦县、维西傈僳族自治县、香格里拉市)

阜阳市(颍上县、颍东区、颍州区、颍泉区、临泉县、界首市、太和县、阜南县)

绵阳市(北川羌族自治县、梓潼县、游仙区、平武县、三台县、盐亭县、江油市、安州区、涪城区)

成都市(新津区、彭州市、武侯区、青白江区、简阳市、成华区、双流区、崇州市、新都区、青羊区、都江堰市、蒲江县、大邑县、郫都区、邛崃市、龙泉驿区、金牛区、锦江区、金堂县、温江区)

通化市(柳河县、梅河口市、东昌区、通化县、集安市、二道江区、辉南县)

乌鲁木齐市(新市区、水磨沟区、达坂城区、米东区、乌鲁木齐县、天山区、头屯河区、沙依巴克区)

黄南藏族自治州(河南蒙古族自治县、泽库县、尖扎县、同仁市)

　　2024年的HPV市场惨淡收官。龙头智飞生物全年营收260.7亿元，同比减少50.74%；归母净利润大幅下滑74.99%至20.18亿元。公司经营性现金流更首次转负至-44.14亿元，资产负债率升至62.3%，创近五年新高。

　　2024年智飞生物代理的默沙东四价HPV疫苗全年仅46.6万支，同比暴跌95.5%；九价疫苗3114万支，下降14.8%。代理业务收入由2023年的695亿元锐减至2024年的239亿元，收入占比超九成的“现金牛”遭遇重大衰退。

　　2025年第一季度，智飞生物收入继续暴跌79.16%为23.74亿元，净利润亏损3.05亿元。由此，智飞生物已经连续三个季度亏损。更关键的是，看起来这家公司的业绩仍未见底。

　　黯然收场

　　产品需求俯冲式式下跌，造成的供需错配，令智飞生物业绩“雪上加霜”。2023年九价HPV疫苗就已出现供大于求，但智飞生物与默沙东仍大幅提高批签发量，这直接导致2024年库存压力陡增。2024年前三季度，公司代理产品库存高达206.93亿元，应收账款213.93亿元；居高不下的推广费用未能换来有效转化，2024年智飞销售费用达26.5亿元。

　　2月4日，默沙东在业绩电话会上正式宣布暂停向中国供应四价与九价HPV疫苗，预计停供时间将持续至年中。尽管默沙东强调与智飞生物“合作一切正常”，但实际动作显示双方为应对高企库存被迫调整战略节奏。默沙东暂停供货短期虽缓解进货压力，但下游消化节奏仍不容乐观。值得注意的是，这部分库存极易转化为减值损失。

　　这一切与国产HPV疫苗不无关联，只是进度比想象中更快。2025年，国产九价HPV疫苗即将密集上市，其中万泰生物、康乐卫士、瑞科生物、神州细胞等均有产品进入Ⅲ期或申报阶段。此前国产二价疫苗价格已压至20-30元区间，如沃森生物在山东中标单价仅为27.5元，直接蚕食进口疫苗在政府采购市场的份额。

　　四价与九价的“金字塔顶端”定价逻辑正在被冲击，不仅是价格本身，更是消费者认知与支付意愿的再平衡。智飞生物依靠与默沙东签下的九价HPV疫苗独家代理协议，在独家产品推动下，2017年至2020年业绩完成了飞跃式增长，市值一度逼近3680亿元。在新的市场形势下，HPV疫苗作为“非必需型”医疗消费品，受消费者经济预期、价格敏感度及接种心理影响同样显著。

　　种种迹象表明，HPV疫苗“网红期”结束，已步入平稳化周期。自费市场上，部分高价疫苗需求转冷，叠加地方财政推动二价免费接种覆盖，HPV疫苗行业已从爆发期过渡到消化期。价格回落、渠道规范、政府控费与消费者理性化三者合力，令该品类“再造增长曲线”的可能性大幅下降。

　　尽管如此，国产HPV疫苗厂商也只是“惨胜”。2024年同样聚焦HPV疫苗的万泰生物（603392.SH）与沃森生物（300142.SZ）也发布了下滑的业绩预告。万泰生物2024年净利润预计下滑90%以上，仅剩0.86亿至1.2亿元，双价HPV疫苗销售收入同比下滑约42亿元。沃森生物预告净利降幅57%-67%，其双价HPV疫苗销售在自费市场承压，且中标价“地板化”对利润形成压力。

　　这说明，这一轮HPV疫苗行业利润滑坡，不再是企业策略失误或阶段性市场调整所能解释，而是行业在快速渗透期后自然进入“平稳-竞争-重构”的演化阶段。

　　倒逼之下

　　面对行业结构性洗牌和合作期限压力（默沙东合作协议2026年到期），智飞生物正在寻求从渠道商向创新型企业转型。

　　2024年智飞生物自主疫苗营收同比增长14.98%达11.82亿元，但仅占总营收4.53%，难以弥补代理业务缺口。自主疫苗产品结构分散，主力如23价肺炎疫苗年批签发量仅45.3万剂，仅为康泰生物（136.91万剂）三分之一；刚获批的四价流感疫苗则陷入激烈价格战，产品定价不足百元/支，规模化能力和渠道占有率均有限。

　　并购是一个快速见效的选项。3月21日，智飞生物宣布以现金5.93亿元增资宸安生物，取得其51%股权并实现控股。宸安生物是一家聚焦糖尿病与肥胖等代谢疾病，管线涵盖GLP-1类似物、胰岛素类似物及口服制剂的生物科技公司。根据披露，交易结构采用现金方式，首付款为1.8亿元，剩余部分最迟不晚于2026年底完成。

　　GLP-1类药物被誉为全球药物市场最具爆发力的赛道。2024年，原研药司美格鲁肽全球销售额达292.96亿美元，几乎追平默沙东“药王”K药。宸安生物围绕GLP-1形成10余款在研项目，包括已完成临床III期的司美格鲁肽注射液（降糖）和德谷胰岛素注射液，以及正处于III期的减重版司美格鲁肽等。

　　宸安生物2023年与2024年净亏损分别为6885万元和5435万元，当前尚无产品商业化收入。不过，其以重组蛋白平台为依托的研发管线及产业化基础，完全契合当前监管层支持“未盈利科技企业”的政策导向。此次交易采用增资扩股形式，资金将用于支持在研项目推进。协议中设有人员留任机制与控股稳定条款，确保创始团队继续主导技术落地。

　　需要注意的是，GLP-1市场或许又是一个红海赛道。中国本土企业如恒瑞医药、甘李药业、华东医药等均在加速推进GLP-1类减重药物的研发，甚至已进入到“长效”产品的差异化竞争阶段，如华东医药的马来酸贝那鲁肽及恒瑞医药的长效GLP-1R候选药物已进入临床阶段，预计未来5年国内市场竞争将进一步加剧。

　　根据披露，智飞生物在研产品涵盖脑膜炎球菌、流感、肺炎球菌、结核、狂犬病、诺如病毒等多个疫苗类型。2024年公司研发投入为12.3亿元，占比4.7%，远低于国际疫苗巨头15%-20%的标准。代理业务毛利率为24.98%，自主产品毛利率虽超80%但无法形成规模效应。

　　智飞生物转型之路仍不明晰。

　　来源：华尔街见闻

　　Hartnett指出，随着“美国例外论”向“美国否定论”转变，资金正从美国市场流向其他地区，尤其是新兴市场和欧洲。基于美元持续贬值预期、市场不确定性加剧、避险需求增加等因素，Hartnett坚定看好黄金。

　　市场正从“美国例外论”转向“美国否定”，美银全球策略师MichaelHartnett建议投资者逢高卖出美股，逢低买入国际股票与黄金。

　　Hartnett在其24日发布的研报中表示，近期资金流向显示，美国股票录得8亿美元流出，而黄金流入33亿美元。表明市场对黄金的偏好正在增加。

　　随着全球经济的再平衡，资金从美国市场流向其他地区，尤其是新兴市场和欧洲。这种资金流动趋势对黄金价格形成支撑。今年以来，黄金表现最佳（+26.2%），政府债券（+5.6%）和投资级债券（+3.9%）紧随其后，而美股下跌3.3%。而美国家庭股票财富今年已缩水约6万亿美元。

　　Hartnett建议，“StayBIG，sellrips”，即做多债券（Bonds）、国际股票（InternationalStocks）和黄金（Gold）。投资者应该在美股市场反弹时逢高卖出，而不是盲目追涨。

　　Hartnett：市场正处于历史性转折点

　　Hartnett表示，年初至今，金融资产表现显示出明确趋势：黄金领涨（+26.2%），债券表现良好（政府债券+5.6%，投资级债券+3.9%），而美股（-3.3%）和美元（-8.5%）显著下跌。

　　近期资金流向显示，所有地区股票市场均录得流入（欧洲34亿美元，新兴市场10亿美元，日本10亿美元），唯独美国股票录得8亿美元流出；黄金流入33亿美元。

　　当前趋势表明，华尔街与主街的关系正在重新平衡。美银的数据显示，美国家庭股票财富今年已缩水约6万亿美元，美国私人部门金融资产与GDP的比率从6倍多下降到5.4倍。

　　Hartnett认为，这一变化标志着“我们从未如此繁荣”的时代——低利率、超30万亿美元全球政策刺激、9%的美国政府赤字和AI繁荣——正走向尾声。

　　三个关键转变驱动因素

　　Hartnett认为，当前市场修正由“3B”因素触发：

　　全球重新估值与美元弱势

　　Hartnett表示，2025年大趋势是股票和信贷估值达到峰值。历史上，标普500市盈率：