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宿迁市(泗阳县、沭阳县、宿城区、宿豫区、泗洪县)

开封市(通许县、尉氏县、禹王台区、龙亭区、兰考县、祥符区、顺河回族区、鼓楼区、杞县)

包头市(九原区、土默特右旗、石拐区、昆都仑区、白云鄂博矿区、固阳县、青山区、达尔罕茂明安联合旗、东河区)

菏泽市(定陶区、成武县、鄄城县、郓城县、巨野县、牡丹区、曹县、单县、东明县)  梅州市(五华县、丰顺县、兴宁市、梅江区、梅县区、大埔县、平远县、蕉岭县)

海北藏族自治州(祁连县、海晏县、刚察县、门源回族自治县)

淮北市(濉溪县、杜集区、烈山区、相山区)

湛江市(霞山区、坡头区、麻章区、遂溪县、廉江市、雷州市、徐闻县、吴川市、赤坎区)张掖市(临泽县、高台县、肃南裕固族自治县、甘州区、民乐县、山丹县)

厦门市(海沧区、翔安区、集美区、同安区、思明区、湖里区)  洛阳市(孟津区、宜阳县、洛龙区、栾川县、汝阳县、老城区、伊川县、洛宁县、涧西区、嵩县、新安县、西工区、瀍河回族区、偃师区)

上饶市(横峰县、鄱阳县、弋阳县、广信区、万年县、信州区、余干县、玉山县、婺源县、铅山县、广丰区、德兴市)

承德市(隆化县、鹰手营子矿区、承德县、丰宁满族自治县、双桥区、双滦区、宽城满族自治县、兴隆县、滦平县、平泉市、围场满族蒙古族自治县)

贵阳市(乌当区、修文县、云岩区、开阳县、观山湖区、白云区、花溪区、南明区、清镇市、息烽县)

忻州市(五寨县、原平市、繁峙县、代县、保德县、宁武县、神池县、河曲县、五台县、静乐县、岢岚县、定襄县、忻府区、偏关县)

哈密市(巴里坤哈萨克自治县、伊州区、伊吾县)

铜陵市(枞阳县、郊区、义安区、铜官区)

百色市(乐业县、西林县、德保县、那坡县、靖西市、田林县、隆林各族自治县、右江区、凌云县、田阳区、田东县、平果市)

淮安市(淮安区、清江浦区、盱眙县、涟水县、金湖县、淮阴区、洪泽区)

东营市(利津县、东营区、广饶县、垦利区、河口区)

乌海市(乌达区、海南区、海勃湾区)

焦作市(修武县、沁阳市、马村区、中站区、武陟县、山阳区、解放区、孟州市、博爱县、温县)

赣州市(寻乌县、定南县、全南县、石城县、章贡区、崇义县、兴国县、宁都县、龙南市、赣县区、会昌县、安远县、大余县、瑞金市、于都县、上犹县、信丰县、南康区)

金华市(浦江县、永康市、兰溪市、金东区、义乌市、东阳市、婺城区、磐安县、武义县)

安庆市(怀宁县、迎江区、太湖县、望江县、桐城市、潜山市、岳西县、大观区、宜秀区、宿松县)

阿克苏地区(库车市、沙雅县、拜城县、温宿县、阿瓦提县、新和县、阿克苏市、柯坪县、乌什县)

宁夏回族自治区

昆明市(西山区、安宁市、宜良县、嵩明县、官渡区、东川区、晋宁区、富民县、寻甸回族彝族自治县、五华区、石林彝族自治县、禄劝彝族苗族自治县、盘龙区、呈贡区)

昭通市(水富市、昭阳区、盐津县、巧家县、鲁甸县、绥江县、彝良县、镇雄县、威信县、大关县、永善县)

茂名市(化州市、茂南区、高州市、信宜市、电白区)

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达州市(大竹县、达川区、万源市、通川区、渠县、开江县、宣汉县)

濮阳市(台前县、范县、濮阳县、清丰县、南乐县、华龙区)

绵阳市(北川羌族自治县、安州区、涪城区、江油市、游仙区、平武县、盐亭县、梓潼县、三台县)

广西壮族自治区  盐城市(建湖县、东台市、滨海县、盐都区、大丰区、亭湖区、阜宁县、响水县、射阳县)

营口市(西市区、老边区、鲅鱼圈区、站前区、盖州市、大石桥市)

南阳市(宛城区、邓州市、镇平县、社旗县、卧龙区、南召县、内乡县、唐河县、新野县、淅川县、桐柏县、西峡县、方城县)

衢州市(常山县、龙游县、衢江区、柯城区、开化县、江山市)龙岩市(漳平市、连城县、新罗区、上杭县、长汀县、武平县、永定区)

济宁市(金乡县、曲阜市、任城区、泗水县、鱼台县、微山县、兖州区、梁山县、汶上县、邹城市、嘉祥县)  十堰市(房县、竹山县、丹江口市、郧西县、张湾区、郧阳区、竹溪县、茅箭区)

黔东南苗族侗族自治州(榕江县、黎平县、施秉县、锦屏县、麻江县、从江县、岑巩县、天柱县、台江县、雷山县、三穗县、丹寨县、黄平县、镇远县、凯里市、剑河县)

南通市(崇川区、启东市、如东县、通州区、如皋市、海门区、海安市)

吐鲁番市(托克逊县、鄯善县、高昌区)运城市(闻喜县、绛县、永济市、平陆县、盐湖区、夏县、万荣县、河津市、芮城县、稷山县、垣曲县、新绛县、临猗县)

苏州市(吴江区、姑苏区、常熟市、虎丘区、张家港市、吴中区、太仓市、昆山市、相城区)

佛山市(三水区、禅城区、南海区、高明区、顺德区)

张家界市(慈利县、永定区、桑植县、武陵源区)

潮州市(湘桥区、潮安区、饶平县)

泰州市(兴化市、泰兴市、姜堰区、海陵区、靖江市、高港区)

汕头市(龙湖区、金平区、澄海区、潮阳区、濠江区、潮南区、南澳县)

双鸭山市(岭东区、集贤县、宝山区、友谊县、宝清县、饶河县、尖山区、四方台区)

黔南布依族苗族自治州(三都水族自治县、贵定县、平塘县、长顺县、荔波县、瓮安县、独山县、福泉市、都匀市、龙里县、惠水县、罗甸县)

白银市(景泰县、靖远县、平川区、白银区、会宁县)

海口市(琼山区、秀英区、美兰区、龙华区)

荆州市(松滋市、江陵县、沙市区、公安县、监利市、石首市、洪湖市、荆州区)

大庆市(林甸县、红岗区、肇州县、杜尔伯特蒙古族自治县、龙凤区、肇源县、让胡路区、大同区、萨尔图区)

商丘市(宁陵县、睢县、夏邑县、民权县、柘城县、睢阳区、梁园区、虞城县、永城市)

和田地区(墨玉县、民丰县、和田县、皮山县、策勒县、于田县、和田市、洛浦县)

阿拉善盟(阿拉善左旗、额济纳旗、阿拉善右旗)

葫芦岛市(兴城市、建昌县、绥中县、南票区、龙港区、连山区)

　　4月25日，舍得酒业（600702）公布2025年一季报，公司营业收入为15.8亿元，同比下降25.1%；归母净利润为3.46亿元，同比下降37.1%；扣非归母净利润为3.43亿元，同比下降37.1%；经营现金流净额为2.24亿元，同比增长106.8%；EPS（全面摊薄）为1.039元。

　　截至一季度末，公司总资产121.79亿元，较上年度末增长3.2%；归母净资产为71.01亿元，较上年度末增长4.3%。

　　2025年第一季度报告显示，在多个业务领域的表现情况。主要从事高端白酒的生产和销售，旗下拥有多个知名品牌，致力于传承和创新中国白酒文化。

　　此外，进行了股份回购，计划以集中竞价交易方式回购股份，回购总金额不低于1亿元且不超过2亿元，显示出对未来发展的信心。通过这些措施，希望能够进一步提升股东价值，并激励员工的积极性。

　　出品：新浪上市公司研究院

　　文/夏虫工作室

　　核心观点：蓝思科技一边定增募资项目延缓及腾挪募定增资金补流，一边又再次港股募资，其募投资金必要性是否存疑？值得注意的是，港股上市前夕，其现金分红力度达到历史顶峰，超六成的现金分红将流入实控人口袋。此外，公司苹果客户单一依赖的商业模式下，财报呈现出“两高一低”特征，即高资本性支出、高有息债务及低毛利率。若未来行业景气度下行或单一客户出现变故，公司业绩将会面临巨额折旧、财务费用及巨额资产减值计提等“三杀”风险。

　　2025年以来，A股上市公司赴港股上市持续升温。根据公开资料不完全统计，已有超过30家A股上市公司递表或正式发布相关港股筹划上市公告。

　　来源：公开资料，部分截图

　　为何引发A股上市公司港股二次上市热潮？

　　一方面，港股作为国际化资本市场，或有助于相关公司全球化业务布局。我们发现，多家公司在公告中都提到了“助力全球化发展”等理由。

　　如3月12日，蓝思科技公告宣布，为进一步推进全球化战略布局，提升国际品牌形象，增强综合竞争力，公司拟发行境外上市外资股（H股）股票，并申请在港交所主板挂牌上市；4月20日晚，大族数控发布公告，公司拟发行H股股票并在香港联合交易所主板上市，其表示，此次筹划港股上市主要是基于公司长期发展规划，旨在深入推进公司全球化战略进程，加速境外资本平台建设，有效提升公司在国际市场的综合竞争力。

　　另一方面，相关政策也支持港股二次上市。

　　据悉，2024年4月，国务院出台《关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》，证监会基于此文件，与香港方面加强合作，推出五项措施以优化沪深港通机制，并助力香港提升其国际金融中心的地位，推动两地资本市场的协同发展。其中提到一项便是“支持内地行业龙头企业赴香港上市”。

　　基于上述背景，我们将对相关港股拟上市或转H股上市公司进行深入复盘，看看相关标的质量究竟如何？港股二次上市募资又是否合理等等。

　　来源：wind，部分截图

　　募资必要性是否存疑？腾挪定增资金补流是否踩线

　　近日，蓝思科技发布一季报，业绩可谓靓丽。公司2025年一季度实现营业收入170.63亿元，同比增长10.10%；归母净利润4.29亿元，同比增长38.71%；扣非归母净利润为3.78亿元，同比大幅增长60.99%。经营性现金流净额26.30亿元，同比增长29.59%。

　　蓝思科技今年计划港股上市。

　　3月12日发布公告称，筹划发行H股股票并在香港联交所上市。公司称将充分考虑现有股东利益及境内外资本市场情况，在股东大会决议有效期内（即经公司股东大会审议通过之日起24个月或同意延长的其他期限）择机完成本次发行上市。据公开资料，蓝思科技此次赴港上市有望在今年7月、8月完成，拟在香港IPO中筹资10亿至15亿美元。

　　3月底，蓝思科技递表。蓝思科技发布公告称，公司已于2025年3月31日向香港联合交易所有限公司递交了发行境外上市外资股（H股）股票并在香港联交所主板挂牌上市的申请，并于同日在香港联交所网站刊登了本次发行的申请资料。

　　值得注意的是，公司近年资产负债率水平持续下降，近年一季度降至37.69%，与高峰60%的水平相比显著下降。与此同时，公司一季报的货币资金与交易性金融资产合计超110亿元。

　　我们进一步发现，公司港股上市前夕似乎加大投资分红力度，现金分红水平达到近十年最高，24年现金分红金额近20亿元，股利支付率达到54.74%。蓝思科技的实际控制人周群飞及其配偶郑俊龙，通过蓝思科技（香港）和长沙群欣，合计持有蓝思科技62.13%的股份。换言之，仅24年超12亿元的现金分红将流入实控人周群飞家族口袋。

　　与此同时，我们发现，公司在定增募资时，其实际投资金额与募集后承诺投资金额的差额较大，且部分定增资金被补流方式腾挪。

　　据公开资料，公司2020年12月通过定增方式发行人民币普通股5.896亿股，募集资金净额149亿元。然而，去年不仅变更相关募投项目使用资金，同时募投项目均遭延期。

　　2024年4月，公司发布《关于募投项目延期及变更部分募集资金用途》公告：

　　（1）将“长沙（二）园智能穿戴和触控功能面板建设项目”募集资金投入金额由原229，159.04万元调减至192，546.82万元，项目投资总额保持不变，调减的募集资金未来改用公司自有资金投入；同时将项目达到预定可使用状态日期由原2024年12月31日延长至2025年12月31日。

　　（2）将“长沙（二）园车载玻璃及大尺寸功能面板建设项目”投资总额由原422，653.36万元减少至353，083.44万元，募集资金投入金额由原422，653.36万元调减至322，653.36万元，同时将项目达到预定可使用状态日期由原2023年12月31日延长至2025年12月31日。

　　（3）将“长沙（二）园3D触控功能面板和生产配套设施建设项目”达到预定可使用状态日期由原2024年12月31日延长至2025年12月31日，

　　（4）将“工业互联网产业应用项目”募集资金投入金额由原207，817.48万元调增至246，466.81万元，同时将项目达到预定可使用状态日期由原2023年12月31日延长至2025年12月31日。

　　（5）将“补充流动资金项目”募集资金投入金额由原368，788.68万元增加至468，788.68万元。

　　值得注意的是，公司此次变更募投资金补流后，补流资金占募投资金超过31%。上述变相腾挪定增资金用于补流是否违规？

　　监管对于再融资企业募资补流的占比划出较为明确的红线，即除配股、发行优先股或董事会确定发行对象的非公开发行股票，以及部分满足轻资产、高研发投入特点的企业外，补充流动资金和偿还债务比例一般都需要控制在募集资金总额的30%以内。

　　值得注意的是，创业板精测电子也同样出现过定增募资变更补流触发监管红线，在其再融资监管审核阶段，其主动将实际补充流动资金超出部分从最新募资金额中给与剔除，以符合监管规则。

　　至此，我们疑惑的是，公司一边定增募资项目延缓及腾挪募定增资金补流，一边又再次港股募资，其募投资金必要性是否存疑？

　　大客户依赖症呈现出“两高一低”：高资本性支出、高有息债务及低毛利率

　　作为果链之一，公司大客户依赖病一直被市场诟病。2022年、2023年和2024年，来自前五大客户的收入分别为388.78亿元、452.82亿元和567.07亿元，分别占当年总收入的83.3%、83.1%和81.1%；其向最大客户为苹果公司，对应销售额分别为331.36亿元、315.12亿元和345.67亿元，分别占当年总收入的71.0%、57.8%和49.5%。尽管公司近年对苹果业务占比有所降低，但大客户依赖特征依然显著，仅苹果销售额收入占比在50%左右。

　　在这种果链依赖下，公司财务数据呈现出“两高一低”的特征，即高有息债、高资本性支出及低毛利率。

　　蓝思科技的毛利率由2020年的29.44%持续下降至2024年的15.89%，25年一季度进一步降至12.8%。

　　毛利率持续走低，是否意味着公司相关定价权薄弱？事实上，苹果通过“二供”“三供”策略强化供应链竞争，典型案例如2017年引入京东方迫使三星大幅降价。数据显示，立讯精密、歌尔股份等均对苹果公司业务较为依赖，导致议价权完全倒向苹果。原材料成本上涨时，供应商难以转嫁压力，立讯精密消费电子业务毛利率从2018年的21%左右降至2023年的11%左右。

　　对于蓝思科技的毛利率下降，公司给出了如下解释，公司称其毛利率下降，主要是销售业务的结构发生变化，组装业务的放量拉低了整体水平，结构件保持稳定。公司将通过整机组装业务持续推动产业链的垂直整合，提高生产效率和良率，保持毛利率的平稳。

　　与此同时，蓝思科技的历年资本性支出持续维持高位，近年资本性支出长期维持在五六十亿水平。

　　颇为巧合的是，作为果链的歌尔股份、立讯精密等同业也呈现出高资本性支出特征。

　　业内人士表示，苹果订单具有强周期性（如新品发布前集中备货），迫使企业提前扩建产能。持续高资本性支出将使得公司承担较大这就摊销成本，在行业景气度上升可以对冲，一旦景气度下调或被踢出果链，公司将会遭遇巨额折旧费用吞噬。据悉，立讯精密固定资产从2012年的8.41亿元飙升至2022年的440.26亿元，但淡季产能利用率不足导致单位成本上升。歌尔股份2022年因AirPods订单变动计提超20亿元资产减值，资本开支效率低下问题凸显。

　　蓝思科技2024年仅长期资产折旧摊销金额为46.71亿元，占同期净利润之比超过120%。

　　巨额的资本性支出下，公司有息债务也不低。2025年一季度末，蓝思科技的有息债务超137亿元。值得一提的是，2024年公司的财务费用为3.84亿元，占当期净利润之比超10%。