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吉林市(丰满区、蛟河市、桦甸市、龙潭区、船营区、永吉县、舒兰市、磐石市、昌邑区)

张掖市(民乐县、山丹县、临泽县、高台县、甘州区、肃南裕固族自治县)

泸州市(古蔺县、泸县、江阳区、叙永县、龙马潭区、合江县、纳溪区)

鄂尔多斯市(鄂托克前旗、康巴什区、杭锦旗、准格尔旗、鄂托克旗、东胜区、达拉特旗、伊金霍洛旗、乌审旗)  桂林市(叠彩区、阳朔县、资源县、龙胜各族自治县、象山区、七星区、临桂区、永福县、雁山区、灵川县、全州县、恭城瑶族自治县、荔浦市、兴安县、秀峰区、灌阳县、平乐县)

衡水市(深州市、故城县、阜城县、饶阳县、景县、安平县、武强县、桃城区、武邑县、枣强县、冀州区)

晋城市(城区、高平市、陵川县、阳城县、泽州县、沁水县)

白山市(江源区、长白朝鲜族自治县、靖宇县、浑江区、抚松县、临江市)

滨州市(滨城区、博兴县、阳信县、邹平市、无棣县、惠民县、沾化区)  铜仁市(碧江区、印江土家族苗族自治县、沿河土家族自治县、思南县、玉屏侗族自治县、江口县、德江县、松桃苗族自治县、万山区、石阡县)

天水市(秦安县、甘谷县、麦积区、张家川回族自治县、清水县、秦州区、武山县)

来宾市(象州县、武宣县、兴宾区、金秀瑶族自治县、忻城县、合山市)

曲靖市(师宗县、富源县、会泽县、陆良县、马龙区、麒麟区、罗平县、宣威市、沾益区)

双鸭山市(岭东区、友谊县、宝清县、集贤县、四方台区、宝山区、尖山区、饶河县)

通化市(梅河口市、通化县、柳河县、二道江区、辉南县、集安市、东昌区)

巴彦淖尔市(乌拉特前旗、磴口县、临河区、五原县、乌拉特后旗、乌拉特中旗、杭锦后旗)

舟山市(普陀区、岱山县、嵊泗县、定海区)

十堰市(郧西县、丹江口市、竹山县、郧阳区、张湾区、房县、茅箭区、竹溪县)

邯郸市(峰峰矿区、成安县、曲周县、馆陶县、丛台区、涉县、大名县、邯山区、武安市、魏县、永年区、临漳县、磁县、广平县、邱县、肥乡区、鸡泽县、复兴区)

茂名市(茂南区、电白区、化州市、信宜市、高州市)

天津市(红桥区、河北区、北辰区、河西区、东丽区、宁河区、和平区、滨海新区、武清区、宝坻区、津南区、蓟州区、河东区、西青区、静海区、南开区)

那曲市(尼玛县、申扎县、班戈县、安多县、聂荣县、色尼区、巴青县、双湖县、索县、嘉黎县、比如县)

黄石市(大冶市、黄石港区、铁山区、阳新县、下陆区、西塞山区)

阿勒泰地区(青河县、吉木乃县、阿勒泰市、富蕴县、福海县、哈巴河县、布尔津县)

潮州市(饶平县、湘桥区、潮安区)

海口市(琼山区、龙华区、美兰区、秀英区)

南京市(栖霞区、建邺区、鼓楼区、溧水区、浦口区、江宁区、玄武区、秦淮区、高淳区、雨花台区、六合区)

沧州市(献县、东光县、新华区、海兴县、盐山县、运河区、任丘市、河间市、孟村回族自治县、肃宁县、沧县、泊头市、青县、吴桥县、黄骅市、南皮县)

哈尔滨市(方正县、道外区、道里区、呼兰区、双城区、松北区、五常市、通河县、平房区、巴彦县、延寿县、尚志市、香坊区、阿城区、宾县、依兰县、南岗区、木兰县)

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株洲市(芦淞区、荷塘区、渌口区、茶陵县、天元区、炎陵县、攸县、石峰区、醴陵市)

宜春市(袁州区、樟树市、铜鼓县、宜丰县、万载县、奉新县、上高县、丰城市、高安市、靖安县)

平顶山市(郏县、宝丰县、卫东区、舞钢市、湛河区、新华区、叶县、鲁山县、石龙区、汝州市)

蚌埠市(蚌山区、怀远县、固镇县、禹会区、五河县、淮上区、龙子湖区)  雅安市(汉源县、荥经县、雨城区、宝兴县、芦山县、天全县、石棉县、名山区)

连云港市(海州区、赣榆区、连云区、东海县、灌云县、灌南县)

芜湖市(鸠江区、无为市、镜湖区、弋江区、南陵县、湾沚区、繁昌区)

吴忠市(青铜峡市、盐池县、利通区、红寺堡区、同心县)果洛藏族自治州(玛多县、班玛县、达日县、玛沁县、久治县、甘德县)

张家口市(蔚县、宣化区、阳原县、下花园区、怀来县、康保县、桥西区、涿鹿县、万全区、怀安县、沽源县、尚义县、桥东区、崇礼区、张北县、赤城县)  乌兰察布市(卓资县、凉城县、察哈尔右翼前旗、察哈尔右翼后旗、化德县、丰镇市、四子王旗、兴和县、集宁区、察哈尔右翼中旗、商都县)

儋州市

仙桃市(神农架林区、潜江市、天门市)

海东市(循化撒拉族自治县、乐都区、平安区、互助土族自治县、民和回族土族自治县、化隆回族自治县)西双版纳傣族自治州(景洪市、勐海县、勐腊县)

黑河市(孙吴县、逊克县、五大连池市、北安市、嫩江市、爱辉区)

临沧市(双江拉祜族佤族布朗族傣族自治县、云县、临翔区、耿马傣族佤族自治县、镇康县、永德县、凤庆县、沧源佤族自治县)

北京市(平谷区、大兴区、西城区、延庆区、密云区、怀柔区、海淀区、房山区、东城区、门头沟区、丰台区、顺义区、通州区、朝阳区、石景山区、昌平区)

兰州市(红古区、皋兰县、榆中县、城关区、安宁区、永登县、七里河区、西固区)

济宁市(嘉祥县、兖州区、任城区、梁山县、金乡县、微山县、汶上县、鱼台县、邹城市、曲阜市、泗水县)

伊春市(伊美区、大箐山县、金林区、乌翠区、嘉荫县、友好区、铁力市、南岔县、汤旺县、丰林县)

文山壮族苗族自治州(富宁县、砚山县、广南县、文山市、西畴县、麻栗坡县、马关县、丘北县)

乌海市(海南区、乌达区、海勃湾区)

本溪市(平山区、本溪满族自治县、明山区、桓仁满族自治县、溪湖区、南芬区)

淮北市(杜集区、濉溪县、烈山区、相山区)

信阳市(新县、固始县、潢川县、光山县、平桥区、息县、浉河区、商城县、淮滨县、罗山县)

晋中市(昔阳县、平遥县、榆次区、太谷区、寿阳县、榆社县、和顺县、灵石县、祁县、介休市、左权县)

东莞市

平凉市(华亭市、崇信县、灵台县、静宁县、庄浪县、崆峒区、泾川县)

澳门特别行政区

内江市(威远县、资中县、东兴区、隆昌市、市中区)

　　作者：费翎

　　4月14日，卡游再次向港交所提交招股说明书，由摩根士丹利、中金公司和摩根大通担任联席保荐人，继续推动上市进程。

　　与一年前首次递表相比，卡游所处境遇已大不相同。从外部环境来看，随着年轻群体成为消费主力军，为满足情感需求、社交属性和文化认同的悦己消费、兴趣消费概念逐渐被资本市场接受认可。泡泡玛特近一年内股价飙升逾400%，较最低点反弹10倍有余，被誉为年轻人的“塑料茅台”；布鲁可年初上市之际融资认购倍数高达4297倍，市值一度突破390亿港元，2025年预期市盈率保持在25倍左右。

　　而香港作为全球金融中心之一，拥有成熟的国际投资者基础，估值体系对新经济企业更趋友好，尤其是具备高增长潜力的消费品牌。卡游选择此时赴港上市，既是借势资本加速扩张，也是向投资者展示其“内容驱动消费，消费反哺内容”融合模式的绝佳窗口。

　　就内部动因而言，公司的行业地位和业绩表现再创新高。据灼识咨询研究显示，按2024年商品交易总额计算，卡游在泛娱乐产品行业、泛娱乐玩具行业及泛娱乐文具行业的市场份额分别为13.3%、21.5%、24.3%，三大赛道皆稳坐龙头；在泛娱乐玩具行业集换式卡牌领域的市占率达71.1%，而第二名仅为4.7%。

　　2024年，卡游实现总营收100.57亿元，同比暴涨278%；若剔除金融负债公允价值变动及股权激励开支等非经常性项目，经调整净利润录得44.66亿元，较2023年激增378%。收入规模走高、盈利韧性凸显的背后，是卡游多元化战略的成功。

　　IP多元化：授权+原创双轨并行构建泛娱乐生态护城河

　　IP是卡游的业绩基石，其独特的“授权IP规模化变现”和“原创IP生态延伸”双轨模式，兼具短期确定性和长期想象力。

　　据招股书披露，截至2024年12月31日，卡游共有70个IP矩阵，其中69个为授权IP，包括奥特曼、小马宝莉、蛋仔派对及哈利波特等。2022-2024年，前五大授权IP主题产品收入对公司总营收的贡献保持在85%以上，奥特曼曾是主产品集换式卡牌的支柱IP。

　　为了保障业务稳定性，卡游与主要IP合作伙伴长期保持良好关系。奥特曼和小马宝莉等核心IP的授权协议已续签4次至2029年，叶罗丽自2019年合作以来续签了2次延续至2033年。报告期内，于2028年或其后到期的授权IP主题产品收入约占总营收八成，1年内到期的IP收入仅约占10%。

　　与此同时，卡游也在不断寻找极具生命力的新授权IP，有意识地降低对单一IP的依赖风险。2025年春节《哪吒之魔童闹海》爆火，以超156亿元票房跻身全球影史前5名，卡游迅速推出联名的哪吒之魔童闹海斗天包收藏卡，第一批投放的450万包一周内售罄，被央视称为“现象级文化消费事件”。而2023年，公司以奥特曼IP为主题的新产品系列数量占新产品系列总数比例已经降至32.3%，同比减少12.1个百分点。

　　此外，卡游在原创IP孵化方面的实力储备不容小觑。公司拥有11个专注产品设计及开发的工作室，由471名专业从事原画、平面设计及3D设计等领域的优秀人才组成，还成立了一个由100多名全职雇员组成的支持团队，可通过对消费者的偏好洞察，灵活部署支持工作室，及时推出受市场欢迎的产品。2023年推出的首款卡游三国原创IP产品，累计交易额达2.94亿元，被评选为2024年度数字文化十大IP之一。

　　卡游凭借授权IP和原创IP“组合拳”构筑起的内容壁垒，为后续的衍生品开发、场景化运营打下坚实基础，有助于形成“内容-产品-用户”的正向循环，从而构建起覆盖全年龄段、多场景的泛娱乐生态体系。

　　产品多元化：集换式卡牌为核多品类协同纵深布局

　　所谓集换式卡牌游戏，是指以收集特定主题的实体卡为基础，通过策略构筑组合、与他人互动的游戏形式。据招股书介绍，卡游为卡牌产品设计了不同的稀有类别、角色和背景，并设计英雄对决回合制玩法，盲盒随机销售形式带来了极高的复购率，而对战游戏设计赋予了社交货币属性。

　　2022-2024年，卡游的集换式卡牌产品销量占总销量比例稳定在90%以上，销售收入从39.30亿元大幅增长至82.00亿元，年复合增长率达27.8%，占总营收比例超80%。而其生产所用的直接材料和IP授权费用合计只分别占收入25.5%、19.7%、24.3%，推动细分业务毛利率由69.9%提升至71.3%，是公司当之无愧的高毛利“现金牛”。

　　在集换式卡牌领域占据近乎垄断性优势后，卡游以此为流量入口，顺利向IP周边衍生品与场景化消费延伸，借助多品类协同实现用户价值深挖。

　　一方面，卡游抓住了国内“谷子经济”（源自英文单词Goods，即二次元周边商品）快速崛起的红利期。由动漫、游戏等IP为原型制作的徽章、立牌、贴纸等周边商品单价低、消费频次高，能满足年轻消费者收藏、社交和情感需求。公开数据显示，2024年该市场规模直逼1700亿元，较2023年增长40.6%，预计2029年将超过3000亿元。而报告期内，卡游的其他玩具销量从4290万件涨至1.48亿件，收入则从1.80亿元飙升至10.23亿元，约占当期总营收10.2%。

　　另一方面，卡游大胆尝试跨界融合，将经典IP元素融入笔具、笔记本等文具产品和人偶等细分玩具品类，进一步覆盖学生群体的学习场景和成年人群体的娱乐场景。2022-2024年，公司共推出31款人偶和128个文具系列，总销量接近3亿件；两项细分业务合计收入分别为2090万元、3.77亿元、8.34亿元，年复合增长率高达241.7%。

　　从单一产品到多品类爆发，卡游的底气源于强大的柔性供应链和精准的分层运营能力。

　　招股书显示，截至最后实际可行日期，公司在浙江和广东共有三个在营生产基地、一个准备投产的生产基地和一个在建的生产基地，产品从设计到量产最短只需20-30天，同一IP可复用于卡牌、文具、人偶等多品类，包装生产线既可以生产集换式卡牌也可以生产文具，有效实现边际成本递减。

　　而在用户运营方面，卡游展现出了超常的敏锐度。近年来小马宝莉IP在社交媒体平台走红，公司基于大数据精准地把握住了受众群体年龄层的迁移，通过联名活动、社媒种草等手段精准触达目标客群。据卡游相关人士透露，2024年热销的小马宝莉收藏卡牌，年轻女性消费群体约占48%，一定程度上验证了其在细分市场的运营能力。

　　以IP多元化为内容引擎、以产品多元化为增长杠杆，卡游形成了“卡牌吸金+衍生品扩圈”的商业模式。登陆港交所或将是崭新的起点，卡游有望在原创IP孵化、跨界场景融合及全球化布局上持续突破，成为泛娱乐生态中具有标杆意义的“内容+消费”双轮驱动样本。