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福州市(平潭县、福清市、仓山区、罗源县、台江区、长乐区、马尾区、永泰县、晋安区、闽清县、鼓楼区、闽侯县、连江县)

黔东南苗族侗族自治州(剑河县、从江县、榕江县、凯里市、三穗县、丹寨县、施秉县、台江县、黄平县、锦屏县、镇远县、雷山县、岑巩县、麻江县、天柱县、黎平县)

庆阳市(环县、正宁县、庆城县、宁县、西峰区、华池县、镇原县、合水县)

辽阳市(弓长岭区、白塔区、文圣区、灯塔市、辽阳县、太子河区、宏伟区)  内蒙古自治区

曲靖市(富源县、马龙区、宣威市、麒麟区、沾益区、会泽县、师宗县、罗平县、陆良县)

东营市(垦利区、河口区、广饶县、东营区、利津县)

湛江市(雷州市、徐闻县、遂溪县、麻章区、赤坎区、霞山区、坡头区、廉江市、吴川市)

泰安市(岱岳区、宁阳县、东平县、新泰市、泰山区、肥城市)  景德镇市(昌江区、乐平市、浮梁县、珠山区)

贺州市(钟山县、昭平县、平桂区、八步区、富川瑶族自治县)

鄂尔多斯市(鄂托克前旗、鄂托克旗、康巴什区、准格尔旗、达拉特旗、杭锦旗、乌审旗、伊金霍洛旗、东胜区)

镇江市(京口区、句容市、扬中市、润州区、丹阳市、丹徒区)

淮南市(寿县、大通区、凤台县、谢家集区、八公山区、田家庵区、潘集区)

惠州市(惠阳区、惠东县、博罗县、惠城区、龙门县)

嘉峪关市

喀什地区(莎车县、疏附县、塔什库尔干塔吉克自治县、岳普湖县、巴楚县、英吉沙县、喀什市、疏勒县、麦盖提县、泽普县、伽师县、叶城县)

昌吉回族自治州(昌吉市、木垒哈萨克自治县、奇台县、阜康市、呼图壁县、吉木萨尔县、玛纳斯县)

吐鲁番市(鄯善县、托克逊县、高昌区)

七台河市(新兴区、桃山区、茄子河区、勃利县)

漯河市(源汇区、召陵区、郾城区、舞阳县、临颍县)

五指山市(万宁市、昌江黎族自治县、保亭黎族苗族自治县、东方市、文昌市、琼中黎族苗族自治县、陵水黎族自治县、乐东黎族自治县、白沙黎族自治县、琼海市、定安县、临高县、澄迈县、屯昌县)

克孜勒苏柯尔克孜自治州(乌恰县、阿图什市、阿合奇县、阿克陶县)

常德市(鼎城区、武陵区、安乡县、澧县、桃源县、津市市、临澧县、汉寿县、石门县)

黄石市(阳新县、黄石港区、大冶市、下陆区、铁山区、西塞山区)

三门峡市(义马市、灵宝市、湖滨区、渑池县、陕州区、卢氏县)

菏泽市(郓城县、定陶区、牡丹区、单县、巨野县、鄄城县、东明县、曹县、成武县)

永州市(东安县、江华瑶族自治县、宁远县、江永县、祁阳市、零陵区、双牌县、蓝山县、新田县、冷水滩区、道县)

邯郸市(邯山区、肥乡区、邱县、武安市、临漳县、复兴区、魏县、涉县、大名县、曲周县、永年区、鸡泽县、成安县、馆陶县、磁县、广平县、丛台区、峰峰矿区)

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南宁市(江南区、西乡塘区、良庆区、邕宁区、隆安县、青秀区、兴宁区、马山县、上林县、横州市、宾阳县、武鸣区)

长沙市(望城区、开福区、岳麓区、宁乡市、长沙县、芙蓉区、浏阳市、雨花区、天心区)

中卫市(沙坡头区、海原县、中宁县)

伊犁哈萨克自治州(察布查尔锡伯自治县、特克斯县、奎屯市、昭苏县、新源县、巩留县、霍尔果斯市、伊宁县、伊宁市、尼勒克县、霍城县)  长春市(宽城区、九台区、南关区、德惠市、双阳区、朝阳区、绿园区、公主岭市、榆树市、农安县、二道区)

澳门特别行政区

潍坊市(寒亭区、临朐县、昌邑市、安丘市、诸城市、寿光市、坊子区、昌乐县、奎文区、青州市、高密市、潍城区)

马鞍山市(博望区、含山县、雨山区、花山区、和县、当涂县)自贡市(富顺县、贡井区、荣县、自流井区、大安区、沿滩区)

梧州市(蒙山县、苍梧县、岑溪市、长洲区、龙圩区、藤县、万秀区)  岳阳市(湘阴县、岳阳县、岳阳楼区、平江县、临湘市、君山区、华容县、汨罗市、云溪区)

嘉兴市(秀洲区、海盐县、南湖区、桐乡市、平湖市、嘉善县、海宁市)

滁州市(南谯区、天长市、琅琊区、定远县、全椒县、凤阳县、来安县、明光市)

黑河市(嫩江市、五大连池市、爱辉区、孙吴县、逊克县、北安市)新疆维吾尔自治区

六盘水市(钟山区、六枝特区、盘州市、水城区)

盐城市(建湖县、滨海县、响水县、射阳县、东台市、大丰区、阜宁县、盐都区、亭湖区)

香港特别行政区

河池市(环江毛南族自治县、南丹县、巴马瑶族自治县、大化瑶族自治县、罗城仫佬族自治县、天峨县、宜州区、东兰县、都安瑶族自治县、金城江区、凤山县)

阿勒泰地区(吉木乃县、福海县、青河县、阿勒泰市、布尔津县、哈巴河县、富蕴县)

呼和浩特市(清水河县、武川县、赛罕区、回民区、土默特左旗、托克托县、玉泉区、和林格尔县、新城区)

徐州市(鼓楼区、铜山区、睢宁县、泉山区、丰县、沛县、云龙区、贾汪区、邳州市、新沂市)

本溪市(桓仁满族自治县、本溪满族自治县、明山区、南芬区、溪湖区、平山区)

保山市(施甸县、隆阳区、腾冲市、龙陵县、昌宁县)

哈密市(伊吾县、巴里坤哈萨克自治县、伊州区)

锦州市(黑山县、太和区、凌河区、北镇市、义县、古塔区、凌海市)

衡阳市(衡山县、蒸湘区、常宁市、衡东县、南岳区、祁东县、珠晖区、石鼓区、衡阳县、雁峰区、耒阳市、衡南县)

双鸭山市(饶河县、四方台区、宝山区、集贤县、宝清县、尖山区、友谊县、岭东区)

玉林市(兴业县、福绵区、容县、陆川县、北流市、玉州区、博白县)

丽水市(莲都区、云和县、龙泉市、青田县、缙云县、景宁畲族自治县、松阳县、遂昌县、庆元县)

大庆市(大同区、红岗区、杜尔伯特蒙古族自治县、林甸县、让胡路区、萨尔图区、肇源县、肇州县、龙凤区)

毛利率持续下滑

休闲零食竞争内卷的今天，盐津铺子（002847.SZ）维持了相对稳定的增长。

2024年，盐津铺子实现营业收入约53.04亿元，同比增长28.9%；净利润达到6.40亿元，同比增长26.5%。

近两年，包含盐津铺子在内的休闲零食品牌通过积极拥抱量贩渠道，实现了业绩的显著增长。 

但随着渠道话语权的日渐膨胀，品牌也在提高产品性价比的过程中，一定程度牺牲了利润表现。

增收不增利的信号已经出现。

今年一季度，尽管盐津铺子营收仍维持25.7%的增幅，但归属上市公司股东的净利润仅1.78亿元，增速却放缓至11.6%。

一些微妙信号已在更早时显现。

2024年，盐津铺子毛利率降至30.69%，同比降2.85个百分点。

财报披露前的今年3月，盐津铺子四位副总则合计减持0.33%股份，套现约合5235万元。

对于当前的盐津铺子来说，优化产品结构和渠道结构，通过打造“品类品牌”重拾定价权，挽回毛利率下降势头，或许是当务之急。

吃到魔芋红利

2024年，魔芋零食市场规模突破120亿元，年增长率超20%，成为休闲食品领域的现象级品类。

魔芋本身无色无味，具备低热、低脂、低糖的特质，不仅切合当下流行的健康饮食概念，更具有良好的加工延展性。

早在五年前就布局了相关领域的盐津铺子，成功踩中这一波市场红利。

2022年、2023年魔芋制品收入分别同比增长120.32%、84.95%。

2024年，盐津铺子魔芋制品收入达到8.38亿元，同比大增76%，占总营收比重提升至15.81%。

大单品“麻酱素毛肚”今年3月实现月销售额破亿，该款产品上市仅16个月，打破了休闲食品单品破亿最快纪录。

华创证券分析师欧阳予表示，春节后淡季麻酱大魔王仍出现缺货，预计全年魔芋制品有望实现18-20亿的含税销售额，同比增幅80%-100%。

盐津铺子并非魔芋赛道唯一的玩家。

2024年，卫龙（9985.HK）以魔芋零食为主的蔬菜制品板块营收大幅增长59.1%，达到33.71亿元，与盐津铺子共同占据行业前二位置，CR2达到60-70%。

劲仔食品（003000.SZ）、良品铺子（603719.SH）、三只松鼠（300783.SZ）等也推出了同类产品补位布局。

品类景气度仍在高位，中信证券预估，魔芋休闲零食未来具备1-2倍增长空间。

旺盛的市场需求更推动原材料价格大幅上涨。

魔芋深加工企业一致魔芋（839273.BJ）曾透露，2024年上半年魔芋粉价格一直处于低位。但由于市场需求快速放量，当年6月价格触底反弹，并大幅走高。

2024年12月，鲜魔芋市场价格攀升至7600元/吨，同比翻倍。

由于魔芋种植条件受限且易受气候影响，供给端大幅度增长存在一定难度，短期内价格较难回落。

盐津铺子证券部工作人员告诉信风，公司通过以销定产、以产定购的方式，适当储备产能，但并未回应成本上涨对毛利带来的潜在影响。

魔芋成为公司推动海外市场探索的主力核心品类。

2025年，盐津铺子计划重点进攻海外魔芋销售占比达80%以上的泰国市场。

例如投资3000万美元新建泰国魔芋生产基地，并推出Mowon品牌本地化口味魔芋产品，进军东南亚、日韩及欧美市场。

2024年盐津铺子海外市场营收0.63亿元，较比去年同期翻了198倍。

未来三到五年，盐津铺子的战略是海外“再造一个盐津”，即销售额超过50亿元。

解绑渠道依赖

长久以来，盐津铺子意图通过多品类、全渠道的策略覆盖更广泛的消费群体。

对市场分散、进入门槛低的休闲零食行业来说，决定权并非完全归属于自身，而部分归属于话语权更强的下游渠道。

犹如电商时代跑出的三只松鼠，盐津铺子曾是渠道结构变化的获益者。

在董事长张学武看来，“零食量贩模式的未来值得期待，它迎合了消费力减弱、效率提升的趋势。”

顺应零售业的风向变化，盐津铺子近年来持续由高毛利、高运营成本的KA商超，转向低费用、低毛利的零食量贩店。

早在2022年，零食很忙就超越沃尔玛，成为了盐津铺子的第一大客户；2023年，盐津铺子更斥资3.5亿元获得鸣鸣很忙3.32%的股份。

量贩零食赛道爆发式增长的2023年，盐津铺子营收同比增长42.22%、归母净利润同比大增67.76%。

年初，盐津铺子从鸣鸣很忙股东行列中撤出，但从交易金额看，双方的合作关系依然紧密。

2024年，盐津铺子第一大客户贡献销售额12.6亿元，占年度销售总额比例达23.7%。

目前，盐津铺子直营商超渠道占比已不足4%，电商和量贩渠道收入占比扩大至20%以上，定量流通和大流通等渠道在10%和40%左右。

渠道结构的调整，虽为公司带来显著的市场份额，但对利润构成了压力。

2022年至2024年间，盐津铺子毛利率从34.72%降至30.69%。

随着两大龙头格局落定、门店整体规模破万家，市场预判量贩零食店的业务重心将很快从跑马圈地切换至盈利增长。

对盐津铺子而言，渠道变革的发展红利期接近过半。

目前几乎所有零食品牌都在加码零食量贩渠道，先发优势不再明显。

盐津铺子更多期望通过大单品战略，降低对单一渠道的依赖，应对来自折扣零售业态带来的价格挤压。

2024年，盐津铺子打造了“蛋皇”、“大魔王”等品类品牌，与性价比路线的主品牌进行区分。

“蛋皇”成功进入山姆会员店渠道，1kg装售价69.9元，首月超过10万包，登顶山姆新品热度榜。

借助高势能渠道建立品牌影响力后，盐津铺子将爆款产品铺向全渠道销售，进而享受溢价带来的业绩增量。

2024年，鹌鹑蛋零食营收近5.8亿元，同比增长81.87%。10月，“蛋皇”在蛋类零食中的月销量贡献达到了60%。

能否将魔芋、鹌鹑蛋的成功复制至更多品类，决定着这家零食企业的发展上限。

盐津铺子已有辣卤零食、烘焙薯类、深海零食、蛋类零食、果干坚果及蒟蒻果冻布丁六大核心品类。

2024年推行的组织架构调整，围绕六大品类成立辣味、甜味、健康三个品类事业部，聚焦大单品打造。新品研发将通过内部赛马的方式，交由市场、渠道进行筛选。

不过同期，公司投入研发费用却同比降低0.22%，研发费用率下滑0.4个百分点至1.5%。

较比三只松鼠的坚果、洽洽食品（002557.SZ）的瓜子、卫龙的辣条，盐津铺子与优势品类的绑定并不紧密。

盐津铺子在电话会上透露，一季度魔芋品类及蒟蒻、蛋皇等产品增速高于整体，预计全年可延续该趋势，利好全年毛利率表现。

根据股权激励目标，2025年盐津铺子营收将不低于56.4亿元，扣非净利润不低于8.13亿元。

这个目标并不低，要求盐津铺子的净利润将同比增长超过三成，净利率提升3.7个百分点至14.4%。

对于一季度净利润未及2亿元的盐津铺子而言，这会是个不小的挑战。

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