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扬州市(广陵区、高邮市、仪征市、邗江区、宝应县、江都区)

庆阳市(华池县、合水县、宁县、环县、镇原县、庆城县、正宁县、西峰区)

赤峰市(敖汉旗、喀喇沁旗、松山区、宁城县、克什克腾旗、翁牛特旗、元宝山区、巴林左旗、林西县、巴林右旗、阿鲁科尔沁旗、红山区)

博尔塔拉蒙古自治州(精河县、博乐市、温泉县、阿拉山口市)  鹰潭市(月湖区、余江区、贵溪市)

商丘市(民权县、宁陵县、梁园区、虞城县、永城市、柘城县、睢阳区、夏邑县、睢县)

凉山彝族自治州(美姑县、布拖县、会理市、木里藏族自治县、喜德县、德昌县、昭觉县、甘洛县、冕宁县、普格县、盐源县、金阳县、宁南县、会东县、越西县、西昌市、雷波县)

南充市(高坪区、嘉陵区、顺庆区、西充县、南部县、营山县、阆中市、蓬安县、仪陇县)泰州市(姜堰区、泰兴市、兴化市、高港区、靖江市、海陵区)

常德市(鼎城区、津市市、澧县、汉寿县、武陵区、桃源县、石门县、临澧县、安乡县)  黔东南苗族侗族自治州(锦屏县、雷山县、天柱县、从江县、榕江县、黎平县、三穗县、岑巩县、黄平县、麻江县、镇远县、施秉县、剑河县、凯里市、丹寨县、台江县)

廊坊市(三河市、永清县、固安县、大厂回族自治县、安次区、广阳区、大城县、香河县、霸州市、文安县)

泰安市(东平县、岱岳区、肥城市、新泰市、泰山区、宁阳县)

昌都市(丁青县、洛隆县、左贡县、八宿县、边坝县、江达县、卡若区、察雅县、芒康县、类乌齐县、贡觉县)

衢州市(龙游县、常山县、衢江区、柯城区、江山市、开化县)

阜阳市(颍泉区、颍州区、颍东区、颍上县、临泉县、界首市、太和县、阜南县)

克孜勒苏柯尔克孜自治州(阿克陶县、阿图什市、乌恰县、阿合奇县)

咸阳市(三原县、彬州市、杨陵区、永寿县、旬邑县、淳化县、兴平市、武功县、渭城区、长武县、礼泉县、泾阳县、秦都区、乾县)

平顶山市(汝州市、新华区、卫东区、鲁山县、湛河区、石龙区、舞钢市、郏县、宝丰县、叶县)

怀化市(靖州苗族侗族自治县、辰溪县、洪江市、芷江侗族自治县、通道侗族自治县、鹤城区、新晃侗族自治县、中方县、沅陵县、溆浦县、麻阳苗族自治县、会同县)

泉州市(德化县、晋江市、安溪县、金门县、石狮市、泉港区、丰泽区、洛江区、南安市、永春县、鲤城区、惠安县)

儋州市

佳木斯市(东风区、同江市、向阳区、抚远市、桦川县、汤原县、郊区、桦南县、富锦市、前进区)

南京市(建邺区、秦淮区、江宁区、六合区、雨花台区、栖霞区、溧水区、鼓楼区、玄武区、浦口区、高淳区)

白银市(平川区、白银区、会宁县、景泰县、靖远县)

益阳市(桃江县、安化县、南县、资阳区、沅江市、赫山区)

来宾市(金秀瑶族自治县、兴宾区、合山市、忻城县、象州县、武宣县)

聊城市(东昌府区、东阿县、莘县、高唐县、临清市、茌平区、阳谷县、冠县)

蚌埠市(蚌山区、龙子湖区、禹会区、淮上区、固镇县、五河县、怀远县)

自贡市(大安区、沿滩区、富顺县、贡井区、荣县、自流井区)

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雅安市(天全县、石棉县、宝兴县、名山区、芦山县、荥经县、汉源县、雨城区)

林芝市(巴宜区、波密县、朗县、米林市、察隅县、墨脱县、工布江达县)

威海市(文登区、环翠区、荣成市、乳山市)

六盘水市(六枝特区、盘州市、钟山区、水城区)  资阳市(雁江区、安岳县、乐至县)

金昌市(金川区、永昌县)

开封市(顺河回族区、杞县、禹王台区、鼓楼区、祥符区、通许县、尉氏县、龙亭区、兰考县)

仙桃市(天门市、神农架林区、潜江市)七台河市(茄子河区、新兴区、桃山区、勃利县)

丽江市(华坪县、永胜县、古城区、玉龙纳西族自治县、宁蒗彝族自治县)  石家庄市(赵县、桥西区、新华区、鹿泉区、藁城区、栾城区、无极县、新乐市、辛集市、灵寿县、长安区、裕华区、深泽县、元氏县、高邑县、正定县、平山县、井陉矿区、行唐县、井陉县、晋州市、赞皇县)

济源市

呼伦贝尔市(阿荣旗、陈巴尔虎旗、鄂伦春自治旗、新巴尔虎右旗、扎兰屯市、扎赉诺尔区、海拉尔区、新巴尔虎左旗、额尔古纳市、莫力达瓦达斡尔族自治旗、牙克石市、鄂温克族自治旗、满洲里市、根河市)

兰州市(皋兰县、城关区、安宁区、永登县、榆中县、西固区、七里河区、红古区)临夏回族自治州(东乡族自治县、和政县、康乐县、永靖县、临夏县、临夏市、积石山保安族东乡族撒拉族自治县、广河县)

南通市(如东县、启东市、如皋市、海安市、崇川区、海门区、通州区)

吕梁市(孝义市、岚县、石楼县、离石区、柳林县、方山县、交口县、临县、文水县、兴县、汾阳市、中阳县、交城县)

太原市(小店区、迎泽区、清徐县、阳曲县、晋源区、娄烦县、万柏林区、杏花岭区、古交市、尖草坪区)

池州市(东至县、石台县、贵池区、青阳县)

吉安市(井冈山市、吉州区、遂川县、新干县、永丰县、安福县、万安县、吉水县、青原区、永新县、吉安县、峡江县、泰和县)

保山市(施甸县、隆阳区、腾冲市、龙陵县、昌宁县)

甘南藏族自治州(迭部县、玛曲县、夏河县、卓尼县、舟曲县、临潭县、合作市、碌曲县)

龙岩市(漳平市、永定区、长汀县、上杭县、武平县、新罗区、连城县)

温州市(苍南县、泰顺县、文成县、乐清市、瓯海区、鹿城区、洞头区、龙湾区、永嘉县、龙港市、瑞安市、平阳县)

广元市(昭化区、旺苍县、苍溪县、剑阁县、青川县、朝天区、利州区)

辽阳市(白塔区、弓长岭区、宏伟区、太子河区、辽阳县、灯塔市、文圣区)

德宏傣族景颇族自治州(陇川县、瑞丽市、盈江县、芒市、梁河县)

吴忠市(利通区、青铜峡市、盐池县、红寺堡区、同心县)

哈密市(伊吾县、巴里坤哈萨克自治县、伊州区)

淄博市(沂源县、周村区、张店区、高青县、桓台县、临淄区、淄川区、博山区)

贵港市(港南区、覃塘区、港北区、桂平市、平南县)

　　作者：费翎

　　4月14日，卡游再次向港交所提交招股说明书，由摩根士丹利、中金公司和摩根大通担任联席保荐人，继续推动上市进程。

　　与一年前首次递表相比，卡游所处境遇已大不相同。从外部环境来看，随着年轻群体成为消费主力军，为满足情感需求、社交属性和文化认同的悦己消费、兴趣消费概念逐渐被资本市场接受认可。泡泡玛特近一年内股价飙升逾400%，较最低点反弹10倍有余，被誉为年轻人的“塑料茅台”；布鲁可年初上市之际融资认购倍数高达4297倍，市值一度突破390亿港元，2025年预期市盈率保持在25倍左右。

　　而香港作为全球金融中心之一，拥有成熟的国际投资者基础，估值体系对新经济企业更趋友好，尤其是具备高增长潜力的消费品牌。卡游选择此时赴港上市，既是借势资本加速扩张，也是向投资者展示其“内容驱动消费，消费反哺内容”融合模式的绝佳窗口。

　　就内部动因而言，公司的行业地位和业绩表现再创新高。据灼识咨询研究显示，按2024年商品交易总额计算，卡游在泛娱乐产品行业、泛娱乐玩具行业及泛娱乐文具行业的市场份额分别为13.3%、21.5%、24.3%，三大赛道皆稳坐龙头；在泛娱乐玩具行业集换式卡牌领域的市占率达71.1%，而第二名仅为4.7%。

　　2024年，卡游实现总营收100.57亿元，同比暴涨278%；若剔除金融负债公允价值变动及股权激励开支等非经常性项目，经调整净利润录得44.66亿元，较2023年激增378%。收入规模走高、盈利韧性凸显的背后，是卡游多元化战略的成功。

　　IP多元化：授权+原创双轨并行构建泛娱乐生态护城河

　　IP是卡游的业绩基石，其独特的“授权IP规模化变现”和“原创IP生态延伸”双轨模式，兼具短期确定性和长期想象力。

　　据招股书披露，截至2024年12月31日，卡游共有70个IP矩阵，其中69个为授权IP，包括奥特曼、小马宝莉、蛋仔派对及哈利波特等。2022-2024年，前五大授权IP主题产品收入对公司总营收的贡献保持在85%以上，奥特曼曾是主产品集换式卡牌的支柱IP。

　　为了保障业务稳定性，卡游与主要IP合作伙伴长期保持良好关系。奥特曼和小马宝莉等核心IP的授权协议已续签4次至2029年，叶罗丽自2019年合作以来续签了2次延续至2033年。报告期内，于2028年或其后到期的授权IP主题产品收入约占总营收八成，1年内到期的IP收入仅约占10%。

　　与此同时，卡游也在不断寻找极具生命力的新授权IP，有意识地降低对单一IP的依赖风险。2025年春节《哪吒之魔童闹海》爆火，以超156亿元票房跻身全球影史前5名，卡游迅速推出联名的哪吒之魔童闹海斗天包收藏卡，第一批投放的450万包一周内售罄，被央视称为“现象级文化消费事件”。而2023年，公司以奥特曼IP为主题的新产品系列数量占新产品系列总数比例已经降至32.3%，同比减少12.1个百分点。

　　此外，卡游在原创IP孵化方面的实力储备不容小觑。公司拥有11个专注产品设计及开发的工作室，由471名专业从事原画、平面设计及3D设计等领域的优秀人才组成，还成立了一个由100多名全职雇员组成的支持团队，可通过对消费者的偏好洞察，灵活部署支持工作室，及时推出受市场欢迎的产品。2023年推出的首款卡游三国原创IP产品，累计交易额达2.94亿元，被评选为2024年度数字文化十大IP之一。

　　卡游凭借授权IP和原创IP“组合拳”构筑起的内容壁垒，为后续的衍生品开发、场景化运营打下坚实基础，有助于形成“内容-产品-用户”的正向循环，从而构建起覆盖全年龄段、多场景的泛娱乐生态体系。

　　产品多元化：集换式卡牌为核多品类协同纵深布局

　　所谓集换式卡牌游戏，是指以收集特定主题的实体卡为基础，通过策略构筑组合、与他人互动的游戏形式。据招股书介绍，卡游为卡牌产品设计了不同的稀有类别、角色和背景，并设计英雄对决回合制玩法，盲盒随机销售形式带来了极高的复购率，而对战游戏设计赋予了社交货币属性。

　　2022-2024年，卡游的集换式卡牌产品销量占总销量比例稳定在90%以上，销售收入从39.30亿元大幅增长至82.00亿元，年复合增长率达27.8%，占总营收比例超80%。而其生产所用的直接材料和IP授权费用合计只分别占收入25.5%、19.7%、24.3%，推动细分业务毛利率由69.9%提升至71.3%，是公司当之无愧的高毛利“现金牛”。

　　在集换式卡牌领域占据近乎垄断性优势后，卡游以此为流量入口，顺利向IP周边衍生品与场景化消费延伸，借助多品类协同实现用户价值深挖。

　　一方面，卡游抓住了国内“谷子经济”（源自英文单词Goods，即二次元周边商品）快速崛起的红利期。由动漫、游戏等IP为原型制作的徽章、立牌、贴纸等周边商品单价低、消费频次高，能满足年轻消费者收藏、社交和情感需求。公开数据显示，2024年该市场规模直逼1700亿元，较2023年增长40.6%，预计2029年将超过3000亿元。而报告期内，卡游的其他玩具销量从4290万件涨至1.48亿件，收入则从1.80亿元飙升至10.23亿元，约占当期总营收10.2%。

　　另一方面，卡游大胆尝试跨界融合，将经典IP元素融入笔具、笔记本等文具产品和人偶等细分玩具品类，进一步覆盖学生群体的学习场景和成年人群体的娱乐场景。2022-2024年，公司共推出31款人偶和128个文具系列，总销量接近3亿件；两项细分业务合计收入分别为2090万元、3.77亿元、8.34亿元，年复合增长率高达241.7%。

　　从单一产品到多品类爆发，卡游的底气源于强大的柔性供应链和精准的分层运营能力。

　　招股书显示，截至最后实际可行日期，公司在浙江和广东共有三个在营生产基地、一个准备投产的生产基地和一个在建的生产基地，产品从设计到量产最短只需20-30天，同一IP可复用于卡牌、文具、人偶等多品类，包装生产线既可以生产集换式卡牌也可以生产文具，有效实现边际成本递减。

　　而在用户运营方面，卡游展现出了超常的敏锐度。近年来小马宝莉IP在社交媒体平台走红，公司基于大数据精准地把握住了受众群体年龄层的迁移，通过联名活动、社媒种草等手段精准触达目标客群。据卡游相关人士透露，2024年热销的小马宝莉收藏卡牌，年轻女性消费群体约占48%，一定程度上验证了其在细分市场的运营能力。

　　以IP多元化为内容引擎、以产品多元化为增长杠杆，卡游形成了“卡牌吸金+衍生品扩圈”的商业模式。登陆港交所或将是崭新的起点，卡游有望在原创IP孵化、跨界场景融合及全球化布局上持续突破，成为泛娱乐生态中具有标杆意义的“内容+消费”双轮驱动样本。