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海东市(化隆回族自治县、互助土族自治县、循化撒拉族自治县、民和回族土族自治县、平安区、乐都区)

青岛市(胶州市、平度市、黄岛区、莱西市、城阳区、即墨区、李沧区、崂山区、市南区、市北区)

新乡市(牧野区、封丘县、凤泉区、卫滨区、延津县、红旗区、原阳县、长垣市、新乡县、辉县市、卫辉市、获嘉县)

淮南市(八公山区、潘集区、凤台县、大通区、谢家集区、田家庵区、寿县)  抚州市(南城县、东乡区、广昌县、乐安县、金溪县、资溪县、宜黄县、黎川县、临川区、南丰县、崇仁县)

香港特别行政区

湘西土家族苗族自治州(花垣县、永顺县、保靖县、凤凰县、吉首市、古丈县、龙山县、泸溪县)

林芝市(察隅县、墨脱县、波密县、朗县、米林市、巴宜区、工布江达县)黔东南苗族侗族自治州(三穗县、天柱县、锦屏县、黎平县、丹寨县、雷山县、榕江县、施秉县、黄平县、凯里市、台江县、岑巩县、麻江县、镇远县、剑河县、从江县)

承德市(隆化县、丰宁满族自治县、宽城满族自治县、承德县、鹰手营子矿区、滦平县、围场满族蒙古族自治县、平泉市、双滦区、兴隆县、双桥区)  阿坝藏族羌族自治州(红原县、黑水县、松潘县、九寨沟县、金川县、壤塘县、马尔康市、茂县、理县、汶川县、小金县、阿坝县、若尔盖县)

仙桃市(潜江市、天门市、神农架林区)

泉州市(鲤城区、石狮市、晋江市、金门县、德化县、永春县、洛江区、南安市、泉港区、丰泽区、惠安县、安溪县)

乐山市(峨眉山市、沙湾区、沐川县、井研县、夹江县、峨边彝族自治县、市中区、马边彝族自治县、五通桥区、金口河区、犍为县)

宿州市(灵璧县、泗县、埇桥区、砀山县、萧县)

那曲市(双湖县、安多县、班戈县、索县、比如县、尼玛县、申扎县、聂荣县、巴青县、色尼区、嘉黎县)

昆明市(富民县、官渡区、西山区、晋宁区、宜良县、禄劝彝族苗族自治县、盘龙区、石林彝族自治县、寻甸回族彝族自治县、嵩明县、五华区、东川区、呈贡区、安宁市)

丽江市(古城区、永胜县、玉龙纳西族自治县、华坪县、宁蒗彝族自治县)

百色市(那坡县、右江区、田阳区、乐业县、隆林各族自治县、平果市、田林县、西林县、德保县、凌云县、靖西市、田东县)

咸宁市(咸安区、通山县、崇阳县、赤壁市、嘉鱼县、通城县)

周口市(扶沟县、项城市、商水县、川汇区、西华县、鹿邑县、淮阳区、沈丘县、太康县、郸城县)

南阳市(社旗县、桐柏县、邓州市、新野县、方城县、卧龙区、西峡县、内乡县、唐河县、宛城区、淅川县、南召县、镇平县)

常州市(钟楼区、新北区、金坛区、天宁区、溧阳市、武进区)

自贡市(大安区、沿滩区、贡井区、自流井区、荣县、富顺县)

东莞市

晋城市(高平市、城区、陵川县、泽州县、阳城县、沁水县)

儋州市

亳州市(利辛县、谯城区、涡阳县、蒙城县)

沈阳市(皇姑区、铁西区、浑南区、沈北新区、于洪区、法库县、大东区、辽中区、新民市、苏家屯区、和平区、康平县、沈河区)

无锡市(滨湖区、梁溪区、新吴区、锡山区、宜兴市、惠山区、江阴市)

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威海市(荣成市、乳山市、文登区、环翠区)

十堰市(房县、张湾区、郧阳区、竹山县、郧西县、茅箭区、竹溪县、丹江口市)

西双版纳傣族自治州(勐腊县、景洪市、勐海县)

果洛藏族自治州(班玛县、久治县、达日县、甘德县、玛多县、玛沁县)  遵义市(播州区、赤水市、绥阳县、余庆县、红花岗区、桐梓县、正安县、汇川区、仁怀市、道真仡佬族苗族自治县、习水县、湄潭县、务川仡佬族苗族自治县、凤冈县)

惠州市(龙门县、博罗县、惠阳区、惠东县、惠城区)

甘孜藏族自治州(理塘县、康定市、雅江县、得荣县、石渠县、泸定县、色达县、丹巴县、炉霍县、新龙县、德格县、九龙县、甘孜县、稻城县、乡城县、巴塘县、白玉县、道孚县)

钦州市(浦北县、钦北区、灵山县、钦南区)陇南市(礼县、两当县、成县、西和县、康县、武都区、宕昌县、徽县、文县)

娄底市(冷水江市、新化县、娄星区、涟源市、双峰县)  吕梁市(岚县、交口县、石楼县、交城县、兴县、离石区、方山县、孝义市、柳林县、临县、中阳县、文水县、汾阳市)

克拉玛依市(白碱滩区、独山子区、克拉玛依区、乌尔禾区)

朔州市(平鲁区、右玉县、应县、朔城区、山阴县、怀仁市)

佳木斯市(向阳区、抚远市、富锦市、同江市、桦川县、东风区、郊区、汤原县、桦南县、前进区)秦皇岛市(山海关区、青龙满族自治县、北戴河区、海港区、昌黎县、卢龙县、抚宁区)

宁德市(柘荣县、屏南县、寿宁县、霞浦县、周宁县、福鼎市、蕉城区、福安市、古田县)

安庆市(怀宁县、大观区、宿松县、潜山市、岳西县、桐城市、迎江区、宜秀区、望江县、太湖县)

湛江市(霞山区、遂溪县、麻章区、吴川市、徐闻县、廉江市、雷州市、坡头区、赤坎区)

大同市(云冈区、云州区、平城区、广灵县、浑源县、左云县、阳高县、新荣区、灵丘县、天镇县)

绍兴市(嵊州市、新昌县、上虞区、柯桥区、越城区、诸暨市)

贺州市(富川瑶族自治县、钟山县、平桂区、昭平县、八步区)

海口市(美兰区、龙华区、琼山区、秀英区)

乌海市(海勃湾区、乌达区、海南区)

莆田市(城厢区、仙游县、秀屿区、涵江区、荔城区)

白山市(抚松县、靖宇县、长白朝鲜族自治县、浑江区、临江市、江源区)

河池市(东兰县、都安瑶族自治县、大化瑶族自治县、金城江区、宜州区、天峨县、凤山县、环江毛南族自治县、南丹县、巴马瑶族自治县、罗城仫佬族自治县)

阜新市(海州区、阜新蒙古族自治县、清河门区、新邱区、细河区、彰武县、太平区)

五指山市(屯昌县、陵水黎族自治县、临高县、琼中黎族苗族自治县、澄迈县、琼海市、文昌市、昌江黎族自治县、保亭黎族苗族自治县、定安县、白沙黎族自治县、乐东黎族自治县、东方市、万宁市)

定西市(临洮县、漳县、渭源县、通渭县、岷县、陇西县、安定区)

渭南市(富平县、大荔县、临渭区、合阳县、蒲城县、澄城县、华阴市、韩城市、潼关县、白水县、华州区)

荆州市(洪湖市、沙市区、监利市、石首市、江陵县、松滋市、公安县、荆州区)

毛利率持续下滑

休闲零食竞争内卷的今天，盐津铺子（002847.SZ）维持了相对稳定的增长。

2024年，盐津铺子实现营业收入约53.04亿元，同比增长28.9%；净利润达到6.40亿元，同比增长26.5%。

近两年，包含盐津铺子在内的休闲零食品牌通过积极拥抱量贩渠道，实现了业绩的显著增长。 

但随着渠道话语权的日渐膨胀，品牌也在提高产品性价比的过程中，一定程度牺牲了利润表现。

增收不增利的信号已经出现。

今年一季度，尽管盐津铺子营收仍维持25.7%的增幅，但归属上市公司股东的净利润仅1.78亿元，增速却放缓至11.6%。

一些微妙信号已在更早时显现。

2024年，盐津铺子毛利率降至30.69%，同比降2.85个百分点。

财报披露前的今年3月，盐津铺子四位副总则合计减持0.33%股份，套现约合5235万元。

对于当前的盐津铺子来说，优化产品结构和渠道结构，通过打造“品类品牌”重拾定价权，挽回毛利率下降势头，或许是当务之急。

吃到魔芋红利

2024年，魔芋零食市场规模突破120亿元，年增长率超20%，成为休闲食品领域的现象级品类。

魔芋本身无色无味，具备低热、低脂、低糖的特质，不仅切合当下流行的健康饮食概念，更具有良好的加工延展性。

早在五年前就布局了相关领域的盐津铺子，成功踩中这一波市场红利。

2022年、2023年魔芋制品收入分别同比增长120.32%、84.95%。

2024年，盐津铺子魔芋制品收入达到8.38亿元，同比大增76%，占总营收比重提升至15.81%。

大单品“麻酱素毛肚”今年3月实现月销售额破亿，该款产品上市仅16个月，打破了休闲食品单品破亿最快纪录。

华创证券分析师欧阳予表示，春节后淡季麻酱大魔王仍出现缺货，预计全年魔芋制品有望实现18-20亿的含税销售额，同比增幅80%-100%。

盐津铺子并非魔芋赛道唯一的玩家。

2024年，卫龙（9985.HK）以魔芋零食为主的蔬菜制品板块营收大幅增长59.1%，达到33.71亿元，与盐津铺子共同占据行业前二位置，CR2达到60-70%。

劲仔食品（003000.SZ）、良品铺子（603719.SH）、三只松鼠（300783.SZ）等也推出了同类产品补位布局。

品类景气度仍在高位，中信证券预估，魔芋休闲零食未来具备1-2倍增长空间。

旺盛的市场需求更推动原材料价格大幅上涨。

魔芋深加工企业一致魔芋（839273.BJ）曾透露，2024年上半年魔芋粉价格一直处于低位。但由于市场需求快速放量，当年6月价格触底反弹，并大幅走高。

2024年12月，鲜魔芋市场价格攀升至7600元/吨，同比翻倍。

由于魔芋种植条件受限且易受气候影响，供给端大幅度增长存在一定难度，短期内价格较难回落。

盐津铺子证券部工作人员告诉信风，公司通过以销定产、以产定购的方式，适当储备产能，但并未回应成本上涨对毛利带来的潜在影响。

魔芋成为公司推动海外市场探索的主力核心品类。

2025年，盐津铺子计划重点进攻海外魔芋销售占比达80%以上的泰国市场。

例如投资3000万美元新建泰国魔芋生产基地，并推出Mowon品牌本地化口味魔芋产品，进军东南亚、日韩及欧美市场。

2024年盐津铺子海外市场营收0.63亿元，较比去年同期翻了198倍。

未来三到五年，盐津铺子的战略是海外“再造一个盐津”，即销售额超过50亿元。

解绑渠道依赖

长久以来，盐津铺子意图通过多品类、全渠道的策略覆盖更广泛的消费群体。

对市场分散、进入门槛低的休闲零食行业来说，决定权并非完全归属于自身，而部分归属于话语权更强的下游渠道。

犹如电商时代跑出的三只松鼠，盐津铺子曾是渠道结构变化的获益者。

在董事长张学武看来，“零食量贩模式的未来值得期待，它迎合了消费力减弱、效率提升的趋势。”

顺应零售业的风向变化，盐津铺子近年来持续由高毛利、高运营成本的KA商超，转向低费用、低毛利的零食量贩店。

早在2022年，零食很忙就超越沃尔玛，成为了盐津铺子的第一大客户；2023年，盐津铺子更斥资3.5亿元获得鸣鸣很忙3.32%的股份。

量贩零食赛道爆发式增长的2023年，盐津铺子营收同比增长42.22%、归母净利润同比大增67.76%。

年初，盐津铺子从鸣鸣很忙股东行列中撤出，但从交易金额看，双方的合作关系依然紧密。

2024年，盐津铺子第一大客户贡献销售额12.6亿元，占年度销售总额比例达23.7%。

目前，盐津铺子直营商超渠道占比已不足4%，电商和量贩渠道收入占比扩大至20%以上，定量流通和大流通等渠道在10%和40%左右。

渠道结构的调整，虽为公司带来显著的市场份额，但对利润构成了压力。

2022年至2024年间，盐津铺子毛利率从34.72%降至30.69%。

随着两大龙头格局落定、门店整体规模破万家，市场预判量贩零食店的业务重心将很快从跑马圈地切换至盈利增长。

对盐津铺子而言，渠道变革的发展红利期接近过半。

目前几乎所有零食品牌都在加码零食量贩渠道，先发优势不再明显。

盐津铺子更多期望通过大单品战略，降低对单一渠道的依赖，应对来自折扣零售业态带来的价格挤压。

2024年，盐津铺子打造了“蛋皇”、“大魔王”等品类品牌，与性价比路线的主品牌进行区分。

“蛋皇”成功进入山姆会员店渠道，1kg装售价69.9元，首月超过10万包，登顶山姆新品热度榜。

借助高势能渠道建立品牌影响力后，盐津铺子将爆款产品铺向全渠道销售，进而享受溢价带来的业绩增量。

2024年，鹌鹑蛋零食营收近5.8亿元，同比增长81.87%。10月，“蛋皇”在蛋类零食中的月销量贡献达到了60%。

能否将魔芋、鹌鹑蛋的成功复制至更多品类，决定着这家零食企业的发展上限。

盐津铺子已有辣卤零食、烘焙薯类、深海零食、蛋类零食、果干坚果及蒟蒻果冻布丁六大核心品类。

2024年推行的组织架构调整，围绕六大品类成立辣味、甜味、健康三个品类事业部，聚焦大单品打造。新品研发将通过内部赛马的方式，交由市场、渠道进行筛选。

不过同期，公司投入研发费用却同比降低0.22%，研发费用率下滑0.4个百分点至1.5%。

较比三只松鼠的坚果、洽洽食品（002557.SZ）的瓜子、卫龙的辣条，盐津铺子与优势品类的绑定并不紧密。

盐津铺子在电话会上透露，一季度魔芋品类及蒟蒻、蛋皇等产品增速高于整体，预计全年可延续该趋势，利好全年毛利率表现。

根据股权激励目标，2025年盐津铺子营收将不低于56.4亿元，扣非净利润不低于8.13亿元。

这个目标并不低，要求盐津铺子的净利润将同比增长超过三成，净利率提升3.7个百分点至14.4%。

对于一季度净利润未及2亿元的盐津铺子而言，这会是个不小的挑战。

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