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东营市(东营区、垦利区、河口区、广饶县、利津县)

三亚市(海棠区、吉阳区、天涯区、崖州区)

四平市(伊通满族自治县、铁东区、铁西区、梨树县、双辽市)

平凉市(庄浪县、静宁县、灵台县、崆峒区、泾川县、华亭市、崇信县)  齐齐哈尔市(昂昂溪区、甘南县、铁锋区、龙江县、梅里斯达斡尔族区、富拉尔基区、富裕县、依安县、克东县、讷河市、建华区、拜泉县、克山县、龙沙区、泰来县、碾子山区)

北海市(银海区、合浦县、铁山港区、海城区)

营口市(盖州市、老边区、大石桥市、站前区、西市区、鲅鱼圈区)

黄山市(黄山区、黟县、徽州区、歙县、屯溪区、祁门县、休宁县)周口市(项城市、商水县、太康县、鹿邑县、淮阳区、西华县、沈丘县、川汇区、扶沟县、郸城县)

贺州市(平桂区、昭平县、富川瑶族自治县、钟山县、八步区)  七台河市(勃利县、桃山区、新兴区、茄子河区)

自贡市(贡井区、沿滩区、大安区、富顺县、自流井区、荣县)

赣州市(寻乌县、石城县、赣县区、全南县、定南县、于都县、崇义县、宁都县、大余县、信丰县、兴国县、安远县、龙南市、上犹县、会昌县、章贡区、瑞金市、南康区)

防城港市(港口区、东兴市、上思县、防城区)

宁德市(蕉城区、柘荣县、福安市、霞浦县、古田县、福鼎市、周宁县、屏南县、寿宁县)

和田地区(墨玉县、民丰县、洛浦县、和田市、皮山县、于田县、策勒县、和田县)

河源市(东源县、源城区、紫金县、龙川县、和平县、连平县)

保山市(腾冲市、施甸县、龙陵县、隆阳区、昌宁县)

新余市(分宜县、渝水区)

西安市(雁塔区、碑林区、临潼区、鄠邑区、莲湖区、高陵区、新城区、长安区、蓝田县、周至县、未央区、阎良区、灞桥区)

阳江市(阳东区、江城区、阳春市、阳西县)

嘉兴市(南湖区、平湖市、海宁市、桐乡市、秀洲区、海盐县、嘉善县)

淮南市(田家庵区、潘集区、寿县、谢家集区、八公山区、大通区、凤台县)

泰州市(海陵区、泰兴市、高港区、姜堰区、靖江市、兴化市)

柳州市(柳江区、柳北区、柳南区、鹿寨县、鱼峰区、融安县、融水苗族自治县、城中区、柳城县、三江侗族自治县)

河池市(大化瑶族自治县、凤山县、东兰县、巴马瑶族自治县、天峨县、宜州区、环江毛南族自治县、都安瑶族自治县、金城江区、罗城仫佬族自治县、南丹县)

丽江市(玉龙纳西族自治县、宁蒗彝族自治县、永胜县、华坪县、古城区)

扬州市(高邮市、江都区、广陵区、宝应县、仪征市、邗江区)

青岛市(黄岛区、莱西市、崂山区、李沧区、胶州市、城阳区、平度市、市南区、市北区、即墨区)

临沂市(沂水县、兰陵县、沂南县、罗庄区、平邑县、费县、莒南县、兰山区、河东区、临沭县、蒙阴县、郯城县)

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株洲市(攸县、芦淞区、渌口区、石峰区、荷塘区、炎陵县、醴陵市、茶陵县、天元区)

宝鸡市(凤县、眉县、千阳县、陈仓区、渭滨区、太白县、陇县、金台区、凤翔区、岐山县、扶风县、麟游县)

文山壮族苗族自治州(砚山县、文山市、马关县、西畴县、富宁县、麻栗坡县、广南县、丘北县)

深圳市(盐田区、龙华区、龙岗区、坪山区、南山区、光明区、宝安区、罗湖区、福田区)  仙桃市(神农架林区、潜江市、天门市)

宣城市(绩溪县、宁国市、郎溪县、宣州区、泾县、广德市、旌德县)

德阳市(中江县、绵竹市、罗江区、旌阳区、什邡市、广汉市)

保定市(涿州市、博野县、雄县、满城区、涞源县、高阳县、竞秀区、莲池区、清苑区、涞水县、蠡县、徐水区、容城县、易县、望都县、唐县、安新县、定兴县、阜平县、曲阳县、定州市、安国市、高碑店市、顺平县)铜陵市(铜官区、枞阳县、郊区、义安区)

宜宾市(江安县、长宁县、高县、珙县、南溪区、屏山县、翠屏区、叙州区、兴文县、筠连县)  上海市(闵行区、静安区、宝山区、青浦区、黄浦区、杨浦区、徐汇区、浦东新区、崇明区、金山区、长宁区、松江区、普陀区、奉贤区、虹口区、嘉定区)

芜湖市(湾沚区、无为市、镜湖区、弋江区、鸠江区、南陵县、繁昌区)

杭州市(建德市、拱墅区、上城区、富阳区、西湖区、滨江区、桐庐县、临安区、临平区、萧山区、余杭区、淳安县、钱塘区)

合肥市(肥西县、长丰县、包河区、瑶海区、庐江县、肥东县、巢湖市、庐阳区、蜀山区)昌都市(贡觉县、类乌齐县、洛隆县、芒康县、左贡县、丁青县、边坝县、八宿县、卡若区、江达县、察雅县)

枣庄市(滕州市、市中区、台儿庄区、峄城区、薛城区、山亭区)

珠海市(香洲区、斗门区、金湾区)

甘南藏族自治州(卓尼县、临潭县、舟曲县、碌曲县、夏河县、玛曲县、迭部县、合作市)

宜昌市(伍家岗区、兴山县、宜都市、当阳市、枝江市、猇亭区、夷陵区、点军区、秭归县、五峰土家族自治县、远安县、西陵区、长阳土家族自治县)

三明市(明溪县、宁化县、三元区、尤溪县、清流县、泰宁县、大田县、永安市、沙县区、将乐县、建宁县)

鹤岗市(萝北县、工农区、兴安区、绥滨县、南山区、东山区、兴山区、向阳区)

绥化市(青冈县、绥棱县、明水县、海伦市、庆安县、北林区、兰西县、肇东市、望奎县、安达市)

新疆维吾尔自治区

重庆市(巫山县、彭水苗族土家族自治县、渝北区、永川区、綦江区、巴南区、涪陵区、南川区、大渡口区、城口县、梁平区、丰都县、酉阳土家族苗族自治县、璧山区、秀山土家族苗族自治县、荣昌区、万州区、南岸区、云阳县、石柱土家族自治县、忠县、开州区、垫江县、渝中区、长寿区、武隆区、潼南区、铜梁区、北碚区、合川区、江北区、黔江区、巫溪县、沙坪坝区、九龙坡区、江津区、大足区、奉节县)

酒泉市(瓜州县、敦煌市、肃北蒙古族自治县、阿克塞哈萨克族自治县、玉门市、金塔县、肃州区)

三沙市(南沙区、西沙区)

塔城地区(托里县、塔城市、裕民县、额敏县、沙湾市、和布克赛尔蒙古自治县、乌苏市)

忻州市(忻府区、宁武县、岢岚县、神池县、保德县、繁峙县、静乐县、原平市、定襄县、河曲县、偏关县、代县、五台县、五寨县)

巴彦淖尔市(临河区、杭锦后旗、磴口县、五原县、乌拉特中旗、乌拉特后旗、乌拉特前旗)

呼和浩特市(新城区、赛罕区、土默特左旗、清水河县、托克托县、玉泉区、和林格尔县、回民区、武川县)

景德镇市(乐平市、浮梁县、昌江区、珠山区)

　　4月25日，舍得酒业（600702）公布2025年一季报，公司营业收入为15.8亿元，同比下降25.1%；归母净利润为3.46亿元，同比下降37.1%；扣非归母净利润为3.43亿元，同比下降37.1%；经营现金流净额为2.24亿元，同比增长106.8%；EPS（全面摊薄）为1.039元。

　　截至一季度末，公司总资产121.79亿元，较上年度末增长3.2%；归母净资产为71.01亿元，较上年度末增长4.3%。

　　2025年第一季度报告显示，在多个业务领域的表现情况。主要从事高端白酒的生产和销售，旗下拥有多个知名品牌，致力于传承和创新中国白酒文化。

　　此外，进行了股份回购，计划以集中竞价交易方式回购股份，回购总金额不低于1亿元且不超过2亿元，显示出对未来发展的信心。通过这些措施，希望能够进一步提升股东价值，并激励员工的积极性。

　　出品：新浪上市公司研究院

　　文/夏虫工作室

　　核心观点：蓝思科技一边定增募资项目延缓及腾挪募定增资金补流，一边又再次港股募资，其募投资金必要性是否存疑？值得注意的是，港股上市前夕，其现金分红力度达到历史顶峰，超六成的现金分红将流入实控人口袋。此外，公司苹果客户单一依赖的商业模式下，财报呈现出“两高一低”特征，即高资本性支出、高有息债务及低毛利率。若未来行业景气度下行或单一客户出现变故，公司业绩将会面临巨额折旧、财务费用及巨额资产减值计提等“三杀”风险。

　　2025年以来，A股上市公司赴港股上市持续升温。根据公开资料不完全统计，已有超过30家A股上市公司递表或正式发布相关港股筹划上市公告。

　　来源：公开资料，部分截图

　　为何引发A股上市公司港股二次上市热潮？

　　一方面，港股作为国际化资本市场，或有助于相关公司全球化业务布局。我们发现，多家公司在公告中都提到了“助力全球化发展”等理由。

　　如3月12日，蓝思科技公告宣布，为进一步推进全球化战略布局，提升国际品牌形象，增强综合竞争力，公司拟发行境外上市外资股（H股）股票，并申请在港交所主板挂牌上市；4月20日晚，大族数控发布公告，公司拟发行H股股票并在香港联合交易所主板上市，其表示，此次筹划港股上市主要是基于公司长期发展规划，旨在深入推进公司全球化战略进程，加速境外资本平台建设，有效提升公司在国际市场的综合竞争力。

　　另一方面，相关政策也支持港股二次上市。

　　据悉，2024年4月，国务院出台《关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》，证监会基于此文件，与香港方面加强合作，推出五项措施以优化沪深港通机制，并助力香港提升其国际金融中心的地位，推动两地资本市场的协同发展。其中提到一项便是“支持内地行业龙头企业赴香港上市”。

　　基于上述背景，我们将对相关港股拟上市或转H股上市公司进行深入复盘，看看相关标的质量究竟如何？港股二次上市募资又是否合理等等。

　　来源：wind，部分截图

　　募资必要性是否存疑？腾挪定增资金补流是否踩线

　　近日，蓝思科技发布一季报，业绩可谓靓丽。公司2025年一季度实现营业收入170.63亿元，同比增长10.10%；归母净利润4.29亿元，同比增长38.71%；扣非归母净利润为3.78亿元，同比大幅增长60.99%。经营性现金流净额26.30亿元，同比增长29.59%。

　　蓝思科技今年计划港股上市。

　　3月12日发布公告称，筹划发行H股股票并在香港联交所上市。公司称将充分考虑现有股东利益及境内外资本市场情况，在股东大会决议有效期内（即经公司股东大会审议通过之日起24个月或同意延长的其他期限）择机完成本次发行上市。据公开资料，蓝思科技此次赴港上市有望在今年7月、8月完成，拟在香港IPO中筹资10亿至15亿美元。

　　3月底，蓝思科技递表。蓝思科技发布公告称，公司已于2025年3月31日向香港联合交易所有限公司递交了发行境外上市外资股（H股）股票并在香港联交所主板挂牌上市的申请，并于同日在香港联交所网站刊登了本次发行的申请资料。

　　值得注意的是，公司近年资产负债率水平持续下降，近年一季度降至37.69%，与高峰60%的水平相比显著下降。与此同时，公司一季报的货币资金与交易性金融资产合计超110亿元。

　　我们进一步发现，公司港股上市前夕似乎加大投资分红力度，现金分红水平达到近十年最高，24年现金分红金额近20亿元，股利支付率达到54.74%。蓝思科技的实际控制人周群飞及其配偶郑俊龙，通过蓝思科技（香港）和长沙群欣，合计持有蓝思科技62.13%的股份。换言之，仅24年超12亿元的现金分红将流入实控人周群飞家族口袋。

　　与此同时，我们发现，公司在定增募资时，其实际投资金额与募集后承诺投资金额的差额较大，且部分定增资金被补流方式腾挪。

　　据公开资料，公司2020年12月通过定增方式发行人民币普通股5.896亿股，募集资金净额149亿元。然而，去年不仅变更相关募投项目使用资金，同时募投项目均遭延期。

　　2024年4月，公司发布《关于募投项目延期及变更部分募集资金用途》公告：

　　（1）将“长沙（二）园智能穿戴和触控功能面板建设项目”募集资金投入金额由原229，159.04万元调减至192，546.82万元，项目投资总额保持不变，调减的募集资金未来改用公司自有资金投入；同时将项目达到预定可使用状态日期由原2024年12月31日延长至2025年12月31日。

　　（2）将“长沙（二）园车载玻璃及大尺寸功能面板建设项目”投资总额由原422，653.36万元减少至353，083.44万元，募集资金投入金额由原422，653.36万元调减至322，653.36万元，同时将项目达到预定可使用状态日期由原2023年12月31日延长至2025年12月31日。

　　（3）将“长沙（二）园3D触控功能面板和生产配套设施建设项目”达到预定可使用状态日期由原2024年12月31日延长至2025年12月31日，

　　（4）将“工业互联网产业应用项目”募集资金投入金额由原207，817.48万元调增至246，466.81万元，同时将项目达到预定可使用状态日期由原2023年12月31日延长至2025年12月31日。

　　（5）将“补充流动资金项目”募集资金投入金额由原368，788.68万元增加至468，788.68万元。

　　值得注意的是，公司此次变更募投资金补流后，补流资金占募投资金超过31%。上述变相腾挪定增资金用于补流是否违规？

　　监管对于再融资企业募资补流的占比划出较为明确的红线，即除配股、发行优先股或董事会确定发行对象的非公开发行股票，以及部分满足轻资产、高研发投入特点的企业外，补充流动资金和偿还债务比例一般都需要控制在募集资金总额的30%以内。

　　值得注意的是，创业板精测电子也同样出现过定增募资变更补流触发监管红线，在其再融资监管审核阶段，其主动将实际补充流动资金超出部分从最新募资金额中给与剔除，以符合监管规则。

　　至此，我们疑惑的是，公司一边定增募资项目延缓及腾挪募定增资金补流，一边又再次港股募资，其募投资金必要性是否存疑？

　　大客户依赖症呈现出“两高一低”：高资本性支出、高有息债务及低毛利率

　　作为果链之一，公司大客户依赖病一直被市场诟病。2022年、2023年和2024年，来自前五大客户的收入分别为388.78亿元、452.82亿元和567.07亿元，分别占当年总收入的83.3%、83.1%和81.1%；其向最大客户为苹果公司，对应销售额分别为331.36亿元、315.12亿元和345.67亿元，分别占当年总收入的71.0%、57.8%和49.5%。尽管公司近年对苹果业务占比有所降低，但大客户依赖特征依然显著，仅苹果销售额收入占比在50%左右。

　　在这种果链依赖下，公司财务数据呈现出“两高一低”的特征，即高有息债、高资本性支出及低毛利率。

　　蓝思科技的毛利率由2020年的29.44%持续下降至2024年的15.89%，25年一季度进一步降至12.8%。

　　毛利率持续走低，是否意味着公司相关定价权薄弱？事实上，苹果通过“二供”“三供”策略强化供应链竞争，典型案例如2017年引入京东方迫使三星大幅降价。数据显示，立讯精密、歌尔股份等均对苹果公司业务较为依赖，导致议价权完全倒向苹果。原材料成本上涨时，供应商难以转嫁压力，立讯精密消费电子业务毛利率从2018年的21%左右降至2023年的11%左右。

　　对于蓝思科技的毛利率下降，公司给出了如下解释，公司称其毛利率下降，主要是销售业务的结构发生变化，组装业务的放量拉低了整体水平，结构件保持稳定。公司将通过整机组装业务持续推动产业链的垂直整合，提高生产效率和良率，保持毛利率的平稳。

　　与此同时，蓝思科技的历年资本性支出持续维持高位，近年资本性支出长期维持在五六十亿水平。

　　颇为巧合的是，作为果链的歌尔股份、立讯精密等同业也呈现出高资本性支出特征。

　　业内人士表示，苹果订单具有强周期性（如新品发布前集中备货），迫使企业提前扩建产能。持续高资本性支出将使得公司承担较大这就摊销成本，在行业景气度上升可以对冲，一旦景气度下调或被踢出果链，公司将会遭遇巨额折旧费用吞噬。据悉，立讯精密固定资产从2012年的8.41亿元飙升至2022年的440.26亿元，但淡季产能利用率不足导致单位成本上升。歌尔股份2022年因AirPods订单变动计提超20亿元资产减值，资本开支效率低下问题凸显。

　　蓝思科技2024年仅长期资产折旧摊销金额为46.71亿元，占同期净利润之比超过120%。

　　巨额的资本性支出下，公司有息债务也不低。2025年一季度末，蓝思科技的有息债务超137亿元。值得一提的是，2024年公司的财务费用为3.84亿元，占当期净利润之比超10%。