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武汉市(蔡甸区、新洲区、武昌区、江岸区、硚口区、江汉区、汉阳区、江夏区、青山区、汉南区、黄陂区、东西湖区、洪山区)
铜陵市(枞阳县、铜官区、郊区、义安区)
邢台市(宁晋县、信都区、威县、巨鹿县、襄都区、新河县、任泽区、清河县、隆尧县、广宗县、临城县、南宫市、平乡县、柏乡县、沙河市、内丘县、临西县、南和区)
张掖市(高台县、甘州区、临泽县、肃南裕固族自治县、山丹县、民乐县)
云浮市(云城区、郁南县、云安区、新兴县、罗定市)
承德市(隆化县、双桥区、兴隆县、围场满族蒙古族自治县、宽城满族自治县、滦平县、双滦区、承德县、丰宁满族自治县、平泉市、鹰手营子矿区)
白山市(靖宇县、临江市、江源区、长白朝鲜族自治县、浑江区、抚松县)
汕头市(金平区、潮阳区、龙湖区、南澳县、澄海区、潮南区、濠江区)
梧州市(岑溪市、苍梧县、藤县、万秀区、龙圩区、长洲区、蒙山县)
雅安市(石棉县、天全县、荥经县、汉源县、雨城区、芦山县、宝兴县、名山区)
鄂州市(华容区、梁子湖区、鄂城区)
绥化市(海伦市、明水县、北林区、青冈县、兰西县、绥棱县、望奎县、肇东市、庆安县、安达市)
宝鸡市(凤翔区、麟游县、凤县、金台区、陈仓区、扶风县、太白县、眉县、千阳县、岐山县、陇县、渭滨区)
东莞市
临沧市(云县、耿马傣族佤族自治县、临翔区、凤庆县、双江拉祜族佤族布朗族傣族自治县、镇康县、沧源佤族自治县、永德县)
长沙市(浏阳市、天心区、岳麓区、芙蓉区、宁乡市、开福区、望城区、雨花区、长沙县)
泉州市(南安市、晋江市、德化县、洛江区、石狮市、安溪县、鲤城区、泉港区、金门县、惠安县、丰泽区、永春县)
福州市(仓山区、福清市、台江区、平潭县、罗源县、马尾区、闽侯县、连江县、鼓楼区、晋安区、闽清县、长乐区、永泰县)
沈阳市(大东区、新民市、铁西区、皇姑区、沈北新区、浑南区、法库县、苏家屯区、于洪区、和平区、辽中区、康平县、沈河区)
广元市(旺苍县、苍溪县、剑阁县、青川县、利州区、昭化区、朝天区)
聊城市(莘县、冠县、阳谷县、东昌府区、临清市、东阿县、高唐县、茌平区)
桂林市(资源县、荔浦市、阳朔县、象山区、平乐县、永福县、兴安县、七星区、叠彩区、灵川县、灌阳县、雁山区、龙胜各族自治县、恭城瑶族自治县、全州县、临桂区、秀峰区)
亳州市(涡阳县、利辛县、谯城区、蒙城县)
菏泽市(单县、牡丹区、巨野县、定陶区、郓城县、成武县、曹县、东明县、鄄城县)
曲靖市(师宗县、陆良县、宣威市、马龙区、麒麟区、沾益区、会泽县、罗平县、富源县)
上饶市(广丰区、广信区、万年县、德兴市、横峰县、铅山县、信州区、鄱阳县、余干县、弋阳县、玉山县、婺源县)
眉山市(洪雅县、东坡区、青神县、丹棱县、仁寿县、彭山区)
昭通市(盐津县、鲁甸县、绥江县、水富市、昭阳区、永善县、镇雄县、大关县、彝良县、巧家县、威信县)
宜昌市(远安县、夷陵区、点军区、五峰土家族自治县、西陵区、伍家岗区、兴山县、猇亭区、秭归县、长阳土家族自治县、宜都市、枝江市、当阳市)
鄂尔多斯市(达拉特旗、东胜区、杭锦旗、鄂托克旗、准格尔旗、康巴什区、鄂托克前旗、乌审旗、伊金霍洛旗)
林芝市(米林市、波密县、朗县、巴宜区、工布江达县、墨脱县、察隅县)
忻州市(保德县、岢岚县、五寨县、五台县、偏关县、静乐县、繁峙县、原平市、河曲县、定襄县、神池县、忻府区、代县、宁武县)
重庆市(巴南区、石柱土家族自治县、南川区、北碚区、荣昌区、开州区、长寿区、城口县、云阳县、秀山土家族苗族自治县、江津区、彭水苗族土家族自治县、合川区、黔江区、璧山区、永川区、江北区、大足区、綦江区、梁平区、潼南区、铜梁区、渝北区、武隆区、大渡口区、南岸区、涪陵区、丰都县、酉阳土家族苗族自治县、奉节县、渝中区、巫溪县、巫山县、垫江县、九龙坡区、万州区、沙坪坝区、忠县)
揭阳市(揭西县、普宁市、惠来县、榕城区、揭东区)
大连市(沙河口区、长海县、庄河市、金州区、中山区、普兰店区、西岗区、瓦房店市、甘井子区、旅顺口区)
濮阳市(华龙区、清丰县、范县、濮阳县、南乐县、台前县)
酒泉市(瓜州县、阿克塞哈萨克族自治县、肃北蒙古族自治县、肃州区、玉门市、金塔县、敦煌市)
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崇左市(龙州县、宁明县、扶绥县、江州区、天等县、大新县、凭祥市)
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武威市(凉州区、古浪县、民勤县、天祝藏族自治县)
吉安市(井冈山市、新干县、峡江县、吉州区、泰和县、青原区、吉安县、永新县、吉水县、遂川县、永丰县、万安县、安福县)
怒江傈僳族自治州(福贡县、兰坪白族普米族自治县、泸水市、贡山独龙族怒族自治县)
黄石市(黄石港区、下陆区、大冶市、铁山区、西塞山区、阳新县)
九江市(永修县、瑞昌市、修水县、彭泽县、庐山市、柴桑区、湖口县、武宁县、浔阳区、都昌县、濂溪区、德安县、共青城市)
丽江市(古城区、宁蒗彝族自治县、华坪县、永胜县、玉龙纳西族自治县)
开封市(龙亭区、祥符区、兰考县、通许县、尉氏县、顺河回族区、杞县、禹王台区、鼓楼区)
凉山彝族自治州(木里藏族自治县、会东县、雷波县、昭觉县、普格县、喜德县、宁南县、越西县、冕宁县、金阳县、德昌县、甘洛县、盐源县、布拖县、美姑县、西昌市、会理市)
新乡市(原阳县、封丘县、卫辉市、红旗区、延津县、牧野区、卫滨区、长垣市、新乡县、凤泉区、辉县市、获嘉县)
广西壮族自治区
铜仁市(碧江区、思南县、德江县、沿河土家族自治县、印江土家族苗族自治县、松桃苗族自治县、玉屏侗族自治县、江口县、石阡县、万山区)
鞍山市(岫岩满族自治县、铁西区、千山区、海城市、铁东区、台安县、立山区)
宁夏回族自治区
上海市(杨浦区、崇明区、黄浦区、宝山区、长宁区、静安区、金山区、青浦区、嘉定区、虹口区、奉贤区、普陀区、浦东新区、松江区、徐汇区、闵行区)
阳江市(阳东区、阳西县、阳春市、江城区)
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阿里地区(日土县、普兰县、噶尔县、革吉县、改则县、札达县、措勤县)
贵阳市(乌当区、花溪区、观山湖区、南明区、修文县、云岩区、清镇市、息烽县、开阳县、白云区)
南阳市(西峡县、南召县、卧龙区、唐河县、邓州市、社旗县、宛城区、桐柏县、镇平县、内乡县、新野县、方城县、淅川县)
日照市(岚山区、莒县、五莲县、东港区)
七台河市(勃利县、桃山区、新兴区、茄子河区)
徐州市(贾汪区、沛县、铜山区、鼓楼区、新沂市、丰县、泉山区、睢宁县、邳州市、云龙区)
镇江市(扬中市、丹徒区、润州区、丹阳市、句容市、京口区)
兴安盟(乌兰浩特市、科尔沁右翼前旗、科尔沁右翼中旗、扎赉特旗、突泉县、阿尔山市)
孝感市(安陆市、应城市、孝昌县、孝南区、汉川市、大悟县、云梦县)
德州市(临邑县、禹城市、庆云县、齐河县、夏津县、宁津县、德城区、乐陵市、平原县、陵城区、武城县)
中山市
泰州市(姜堰区、靖江市、兴化市、高港区、海陵区、泰兴市)
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金昌市(永昌县、金川区)
甘南藏族自治州(舟曲县、临潭县、玛曲县、合作市、碌曲县、卓尼县、迭部县、夏河县)
滁州市(天长市、来安县、南谯区、定远县、明光市、全椒县、凤阳县、琅琊区)
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四平市(伊通满族自治县、铁西区、梨树县、双辽市、铁东区)
贺州市(昭平县、富川瑶族自治县、八步区、平桂区、钟山县)
德阳市(什邡市、旌阳区、中江县、罗江区、绵竹市、广汉市)
白银市(靖远县、会宁县、白银区、平川区、景泰县)
遵义市(播州区、湄潭县、赤水市、汇川区、仁怀市、绥阳县、凤冈县、红花岗区、习水县、余庆县、桐梓县、正安县、务川仡佬族苗族自治县、道真仡佬族苗族自治县)
深圳市(宝安区、龙岗区、罗湖区、福田区、坪山区、南山区、光明区、龙华区、盐田区)
石河子市(北屯市、白杨市、铁门关市、昆玉市、五家渠市、胡杨河市、双河市、可克达拉市、阿拉尔市、图木舒克市、新星市)
绍兴市(诸暨市、嵊州市、上虞区、柯桥区、越城区、新昌县)
安阳市(滑县、安阳县、内黄县、殷都区、文峰区、北关区、汤阴县、林州市、龙安区)
玉树藏族自治州(玉树市、杂多县、治多县、囊谦县、曲麻莱县、称多县)
龙岩市(上杭县、连城县、长汀县、武平县、新罗区、永定区、漳平市)
铁岭市(开原市、昌图县、银州区、清河区、铁岭县、西丰县、调兵山市)
南平市(光泽县、建瓯市、松溪县、延平区、武夷山市、顺昌县、浦城县、邵武市、建阳区、政和县)
拉萨市(林周县、达孜区、曲水县、墨竹工卡县、堆龙德庆区、当雄县、城关区、尼木县)
来源：六里投资报
睿郡资产首席投资官王晓明，近日在一场线下访谈中，围绕中国经济与市场，分享了自己的最新观点。
王晓明首先明确了当前投资的大背景——
权益投资机会成本很低，在降息的宏观背景下，能够获得稳定收益的东西会越来越少。
因此，基本思路就是仓位必须得高；
其次，应找寻在这样一个大背景下，价值不容易发生损毁的“锚”。
这个“锚”，越早认识到，越早持有，就越早受益。
过去两三年，红利资产就是这样的“锚”之一，
因此，在市场逐渐形成共识的过程中，越来越多的钱向这一方向汇聚；
而2023年、2024年不断创新高的黄金也是同样的道理——拿着黄金，它就是你心里比较安心的“锚”。
尽管红利类资产在今年的表现略有落后，王晓明认为，获得绝对收益依然没有什么大的问题；
更好的选择是，在当中去挑选稳定中兼顾一定成长的红利企业。
比如睿郡前两年重仓较多的通信，
在当前算力需求爆发的时候，这些企业同样在迎接时代的红利，同样存在增长的机遇。
而在科技领域，在此前港股互联网估值普遍极低的情况下，睿郡对互联网进行了增持；
对这类资产，王晓明表示，观点依然是持有，现在还没有到适合去做判断的时候——
因为今天这个时间段，去判断未来AI谁会胜出是很难的，很难看明白。
投资报（liulishidian）整理精选了王晓明分享的精华内容如下：
机会成本越来越低
基本思路是仓位得高
问：您的组合在过去三年都没有怎么大变动的情况下，最近变化很大。想请您跟大家分享一下，组合大的调整的背后是一个什么样的逻辑，做了哪些调整？
王晓明：首先，过去几年，我一直都这样讲，投资的机会成本是很低的。
2019年以后，中国经济增长结构性地遇到一些问题，所以，整个利率的中枢跟美国实际上是反过来的。
美国在2021年之前，甚至2023年11月份之前，它都属于一个通胀很厉害的加息通道。
而我们面临房地产、债务等等很多问题，它是一个降息的通道。
在一个降息通道的宏观背景下，这就意味着你能够投资的风险很小的、稳定收益的东西，会越来越少。
更远一点回溯，从2018年以后，高息的、风险小的信托、高息的理财、高息的固定收益产品，实际上是越来越少的。
这样的一个大背景下，我们认为，权益投资的机会成本是越来越低的。
所以，我们在2019年以后的一个基本思路就是，仓位得高；
第二，你得选择一个锚。
这个锚的概念就是说，相对而言，它的价值是不太容易在这样一个大的背景下产生损毁的。
所以，这是我们很重要的思路。
从去年到今年这个时间段，我们组合的结构、方向也有所调整。
这个变化最主要的原因，就是我们对市场的判断。
我们觉得，经过2021年、2022年、2023年，甚至2024年全年，它也是一个风险不断释放的过程。
到了九月底，市场突然在外部政策的支持下出现这样一个大的波动。
这个波动作为一个分水岭，可能股票市场的调整已经接近结束的时间段。
第二个，到了九月底这个分界点以后，市场的风险偏好在慢慢提升了。
你在这个市场上可以观察到的现象是什么呢？
原来，大家对市场不太关注，现在关注的人越来越多了。
第三个，股票市场上，过去两三年当中一直跌、没有人敢问津的一些行业板块，它开始反弹，
尤其是以科技为代表的，包括机器人、半导体、智能驾驶等等。
这就说明了一个问题，市场的风险偏好是明显提升的。
围绕风险偏好提升这样一个预测，我们在整个市场结构当中，也会往这部分上去做一些转移。
持仓开始有了变化
增持互联网板块
问：您的持仓其实从2022年到2024年，都是非常偏防御型的，但最近有了一些比较积极的一些变化。
王晓明：主要就是科技这个板块。
科技板块当中，我们增持比较多的，就是互联网这个板块。
一个是，经过2021年到2024年连续三年左右的时间当中，美股一直在走慢牛，
钱就不断地增加在美国这边的配置，包括很多资金选择撤离香港。
降低整个中国组合配置的钱，从2021年到2024年也越来越多。
所以到了2024年年底这个时间段，
代表性的这些互联网龙头公司，它跟美国所谓的“Mag7”相比，估值是显得相当便宜的。
比如**在起来之前，它只有10倍的估值，**可能只有12倍的估值。
这是一个很重要的变化——把估值差拉得足够大了以后，我们这边反弹的动力就增强了。
当然，经过从春节前后的涨幅，大概我们能赶上美国“Mag7”在去年一整年的涨幅。
尤其是最近美股当中一些龙头股票有所调整，调整以后，更是让我们把去年一年的涨幅跟上来了。
中国科技
有自己的亮点
问：之前您聊到，中国经济仍面临一些问题，包括地产、债务。在这一轮AI科技驱动的情况下，这些问题您怎么看？
王晓明：对整个科技板块，大家感受更明显的是在春节以后，好像DeepSeek模型出来了以后，就感觉中国在AI领域当中也不差。
甚至反过头去看，美国人在芯片上围堵我们三年，但是我们在芯片上的进步也很快。
所以，一下子就让大家的信心开始起来了。
我的理解是，其实中国科技层面上的突围，它不是在过去这一两个月发生的事情。
实际上，在过去的10年、20年、30年、40年的积累当中，我们已经到了这样一个时间段。
至少，我们可以有自己亮点的地方。
所以，在我们内部讲，这次DeepSeek的技术对中国来讲，至少在几个方面，我们是占有优势的。
从最原始的算力芯片上面，我们跟别人还有差距；
基础模型的研究和先进程度上面，我们可能也有差距。
但是，中国至少在几个方面，是能找到自己的优势点的。
一个优势点就是在于应用，
在场景应用这个层面上面，大家都在讲，2025年可能是AIagent大规模发展的一年。
在这个领域当中，中国是有很强的优势。
对美国来讲，它在AI上面强在供给侧——基础模型、算力芯片，美国的确是领先的。
但是，中国在需求端，在应用侧这一端，我们也是会有优势的。
DeepSeek和最近的Manus可能在某种意义上是我们这种观点的一个印证。
就是说，DeepSeek在OpenAI开源的基础模型上面，充分利用了中国的优势，我们发展出了一套低成本的数据训练的学习模型。
包括Manus，实际上也是在美国DeepResearch，或者是Artifacts的基础上面，充分利用应用端的优势。
更多层面上的，中国在科技上的优势，在我自己的理解，它是经过过去非常多年的在整个制造业中积累所形成的优势。
比如说，在芯片领域当中，全球唯一能够跟美国形成一定程度上的竞争的国家，也就是中国。
尽管跟美国的先进制程依然有差距。
但是你必须得认识到，中国几乎是唯一一个国家，能够在这个层面上面跟它形成竞争。
并且，假以时日，也不排除未来中国可能在某些层面上形成超越的可能。
芯片行业是这样，生物制药也是这样子。
你可以从很多迹象上看见，中国的生物制药企业逐渐形成的这样一个优势——
2024年全年生物医药的并购，当中40%是给了中国企业的。
中国生物医药企业在这个领域当中形成的研发实力、综合实力，虽然不至于说超过全球领先企业，但实际上已经至少可以在一定层面上进行对话了。
所以，中国的科技实际上是在建立在一些基础上的：
一是，我们中国有一个非常完善的制造业产业链；
同时，我们有非常庞大的内需环境；
以及，我们有非常庞大的工程师团队；
这是我们形成优势的很强的地方。
在很多领域当中的变化，它是日积月累的。
比如说像游戏行业，今天中国在全球应该已经处于一个相对比较领先的地位了。
这是一个全方位的领先，从初始的创意，到中间动画的制作，到后端的服务，可能都已经形成了优势。
我们有一个非常广阔的市场，未来的AI，真正哪些企业可以幸存？
我觉得，一定要有场景，要有数据，要有客户。
这些方面都没有的企业，很有可能会被瞬间颠覆。
AI，它是一次重要的技术革命。
恰恰，在广泛的场景这一端，这应该说是我们的优势。
比如说，TikTok为什么能够在美国扎根下来？如果没有抖音在中国的实践，这是没法想象的。
我们的SHEIN、Temu为什么能够在美国受到欢迎？如果没有中国电商的实践，那是没有办法在美国落地下来的。
2025年，地产可能
在低位上形成均衡
问：地产出清、产能过剩等问题现在是否依然存在？是否依然还会对中国资产存在估值上的打压？
王晓明：依然存在。
2025年可能到了中国地产出清最后的这样一个时间段。
地产，从2020年以来，就是一个去库存的状态。
大概去了四年多的时间，按照我们的统计，它的库存量降低了大概八九亿平米。
今年，有可能在低位的位置上形成均衡。
也就是地产行业当中的供求关系，在今年这一年当中，逐渐开始有一个平衡的状态了。
但是，中国地产真正存在的问题，是在于在资产出清这个层面上面。
我们的很多企业，它在过去高速发展以及这一轮的地产泡沫破灭过程当中，僵而不死，还缺少一个真正意义上最后的出清。
那我觉得，这还是会影响和干扰整个中国的宏观经济以及股票市场。
当出清真正开始以后，我反倒会变得更加乐观。
如果你去看日本的案例，日本是90年代初的时候，房价开始把泡沫刺破。
而日本真正意义上的出清，是到了2000年以后才开始。
我也认为，在2025年一年就能完全解决这个问题。
当这个问题真正开始解决以后，我们对整个中国资产长期价格的表现，包括整个经济，会有更乐观的一个判断。
今天这个时间点，我觉得2025年会开始进入到“最后的冲击波”这样一个时间段。
整体房价反弹为时太早
租售比需回归合理区间
问：我们最近观察到，一二线城市的二手房销量开始起来了。市场有一种说法是，量先起来，然后价格起来，价格起来带动大家的财富效应、带动消费的意愿。您觉得这个逻辑通顺吗？
王晓明：这个逻辑在过去的地产周期当中是有效的。
但是，这轮周期，大概率很难。
未来的整个中国地产，我觉得可能是结构性的分化。
怎么讲呢？
底层的投资回报率，决定了地产价格的表现。
比如说，房子好不好租？房子的租金回报率能不能够让你满意？
实际上，分结构去看的话，我们还没有到一个底层资产回报率很有吸引力、很有支撑的时候。
大部分地方的租金回报率，大概就在1%-2%之间。
理论上，如果接近2%的话，考虑到今天中国的利率环境，房价应该就能有支撑了。
在上海，租金能到2%的房子有没有呢？
有，但大概率是这两年当中跌幅巨大的老破小。
底层资产回报率到2%，这对中国房价的支撑是非常明显的。
但是，另外的问题是在于，你能不能顺利租掉？会不会有大量空置的时间段？
空置时间段算上以后，回报率又要降低了。
现在我们已经开始进入老龄化的社会了，我们的人口结构在老化，城市化进程也到了一个后期的时间段了，
再像当年那样，出现房价持续不断上涨的现象就不太容易了。
如果你从结构上看，它一定是结构上可能有机会，但是整体的机会没有那么大。
问：所以您的观点就是，房价的企稳至少要租售比合理？
王晓明：对，租售比要到合理范围之内，这个是非常非常关键的。
如果没有租售比支撑的话，那还会有越来越多的人在适当时间段去减少房产的配置。
所以我认为，整体性的房价出现反弹可能还太早。
结构性的企稳，供需格局好的城市能够企稳，甚至有所上涨，都是有可能的。
寻找市场上稀缺的、
真正意义上的“锚”
问：您对中国资产的信心，从情绪面上、从政策变化上，都看到了一些很积极的变化。
王晓明：利率不断降低，你可以投资的品种越来越少的情况下，
你会发现，这个市场上真正的核心资产，它是稀缺的。
真正意义上的“锚”，还是稀缺。
过去几年当中，商品领域当中就是黄金。
大家认为，全球的政治格局也比较动乱，还有战争，大家都有债务问题。
在这样的情况下，拿着黄金，它是你心里比较安心的“锚”。
今天这个位置上面，黄金已经涨到这个水平了。
视野拓宽，你去看，权益类型的资产当中，有哪些东西是在这样一个时代，核心价值不太会产生损毁的“锚”。
这个“锚”，你去越早认识到，越早持有，应该就越早受益。
因为外面的钱非常多，大家都没有什么好的投资渠道。
所以，红利投资其实就是在过去两三年中，沿着这样一个思路演变出来的。
2021年大家看，哎呀！还有股息率高达10%以上的股票，
那为什么我们还要去把那么多的钱配置在房产，或者配置在理财上面呢？
所以，越来越多的钱朝这个方向转移。
2022年、2023年，一直到2024年5、6月份之前，市场上逐渐对红利形成共识。
9月份以后，市场的风险偏好提升了，红利暂时受到抑制，科技板块开始上升了。
往更长的时间去看，实际上是大家在各项资产当中进行比较，哪项资产更值得你去做配置的选择问题。
甚至包括红利当中的一部分，在这样一个年代，它的估值重心也还是会不断提高的。
国债方面，它在2023年、2024年连续两年走出了一个大的牛市。
到今天这个位置以后，再想去通过久期获得国债指数上比较好的表现，难度加大了。
它的绝对值就这么一点点水平，你想要获得很高的回报已经很难了。
问：有一部分资金从红利里面撤出来，来到了科技里面。所以红利可能阶段性地跑输市场，往后您怎么看？
王晓明：我觉得，（红利）获得绝对收益依然没有什么大的问题。
只是说，你最好的选择是，在当中再去挑选。
在整个红利的投资当中，你也必须得考虑稳定性。
看上去是稳定的红利型企业，其实它或多或少都是有增长的。
比如说我们前两年重仓比较多的通信，
你会发现，在今天算力需求爆炸的时候，这些企业的经营状况也会发生变化，不是只是稳定没有增长，它也会迎来时代的红利机会。
持仓主要在港股
通信+互联网+生物医药+传统制造
问：您的持仓现在应该是大部分都集中在港股？
王晓明：主要在港股。
问：港股的话，其实这一轮恒生科技指数涨了不少，最近美股跌的也比较多。
有人开始说，中国的科技十强和美国的七巨头相比，估值也快到一个接近的位置了，对这个您怎么看？
王晓明：到最近这个时间段，他们之间的估值大概还差20%。
但是你必须也得看到，我们选出来的科技十强，当中包括像比亚迪、互联网企业的腾讯、小米、阿里、美团等等，还有中芯国际。
相比较而言，我们的科技含量会比美国“Mag7”要弱一点。
我一直讲，我们是在制造业基础上面形成的优势企业。
包括***，跟特斯拉比，从科技含量上面还是会有差距的；
****，跟英伟达比，从科技含量上还是有一些差距的。
所以，我们跟它之间有一个20%的差距，我觉得也有它的合理性。
但是反过来讲，它的无风险利率水平比我们高很多，
因为它的国债利率到了4%多，我们现在才2%这个水平。
所以，我们的估值比它便宜，似乎也有低估的成分在。
再往前面去看的话，会不会出现一个“东升西降”的局面？
什么概念呢？
特斯拉，今天我们国内跟它竞争的“军团”，从比亚迪到理想，到一些国有的企业，
无论是电动化、产品价格、产品设计，还是智能化的程度上面，我们都有可比性。
那对不起，你特斯拉就是被严重高估的，我们就是存在一个被低估的状态。
所以，最近市场的交易也在反映这样的问题。
大家就是觉得，特斯拉跌了这么多以后，它还有80倍、90倍的市盈率。
某种意义上讲，我们的企业估值水平就显得便宜很多。
所以，要看当中结构的不同，可比类型的公司之间此起彼伏——
如果我们是在上升的，它是在下降的，那很显然，我们的估值被低估了，未来我们慢慢赶上，去超过他们是完全合理的。
问：港股涨得比较猛，投资人也会担忧说，那我还能不能买，还会不会继续涨？
王晓明：更重要的是我们之前讲的那个大背景，就是你没地方可以去，你怎么办？
如果你觉得这个高了，我们问的问题就是，有没有之前没怎么涨的？
比如消费，比如红利，比如一些公用事业，它是不是值得你转移增加到这方面来配置？
如果值得的话，依然是可以做选择的。
包括港股的医药，我们龙头BigPharma企业的估值，在港股的话，也都是在十几倍这个水平。
我们的创新药企业，从年初以来就一直受到市场的关注，我觉得他们的估值并没有说是那种明显的泡沫。
行业配置上，通信、互联网、生物医药、一些传统制造业，这是我们组合当中主要的构成部分。
在任何的时间点上
组合的性价比最好
问：您在宏观上还是有非常独到的见解，具体到投资组合上，您是怎么来结合宏观的认知和微观的研究的呢？
王晓明：我们已经其实比较放弃对宏观的分析判断了，我们内部没有单独设定宏观研究员。
宏观的意义，更多的就是，你要理解这个国家在发生什么变化，对投资方面有什么样的启示，主要是在这个方面。
我们更多的还是想从自下而上的角度，去找到那些公司，这是我们想达到的一个目标。
就是说，在任何的时间点上面，组合的性价比最好。
所以，我们习惯性的做法就是，从自下而上的角度去出发，先去看公司的估值，从两三年的眼光看有没有空间。
我们内部研究的时候提的一个目标是，我们希望，
选择的公司在三年的时间维度上看，至少要有一个15%（年化）甚至更高的空间。
以前我们提的蛮高的——
三年，你觉得它跟现在的市值相比，能不能够有一倍的空间？
但是因为随着经济增速慢慢降下来以后，我觉得有50%的空间也是可以看的。
控制好每一次重要
市场回撤时的风险
问：最后一个问题是关于控制回撤，您刚刚提到，即使是对宏观悲观的情况下，仓位基本上都是九成以上的。过去三年，您的最大回撤只有十个点出头。您是怎么来控制的？
王晓明：其实就是大的方向看明白了，就这么简单。
说白了，过去几年，你要是沿着2019年、2020年的思路，重仓持有当时热门的股票，那损失就大了。
反过来讲，如果你在那个时间点能够比较大比例地切换到防御性成长，
或者是偏红利型的、高股息的资产上面来，你的风险暴露就会小。
就是这么简单。
所以，第一个，是你对这些事情的预见。
第二个，有一些方法、手段要充分叠加使用起来。
我们在这个方面的实践，应该说，在私募当中，还是蛮广泛的。
什么概念呢？
多资产类别，比如可转债，在我们组合当中应用得非常多。
同样的股票，有转债，我们可能会优先考虑转债，因为转债的风险收益特征会比股票更安全。
除了转债以外的话，我们在气囊、雪球这些金融衍生工具上的使用，也是比较广泛的。
比如针对个股的气囊、雪球，
最近最典型的例子就是，针对港股某一家互联网平台企业的股票，我们打算买；
那我们是买了一部分股票，同时我们又开了一部分气囊。
好处就是在于，万一我看错了，往下跌的时候，往往跌幅在20%、30%范围之内的时候，这个风险我是不承担的。
涨的时候，30%、50%不等——对每个股票，券商开出气囊的条件是不一样的，
30%、50%范围内的收益归我，但超过以上部分的收益就归券商了。
通过这样一个叠加，就是既买正股同时又买正股气囊的方法，整个组合的风险收益特征就会改变。
万一我看错了，我的风险暴露很小，
我看对了，前面30%、50%归我享受，后面的收益我让渡出来。
也就是说，我们用一些金融衍生工具的方法，让组合的波动更加小。
我们的理念当中，有一个很重要的理念是什么呢？
就是，如果想要长期累积一个高净值，那就一定要做到，在每一个重要回撤中，风险控制相对较好。
你不需要跟随别人判断市场上的一些热点是什么，你的目标是很清晰的，
就是在承受小的波动下获得绝对收益，这是你的目标。
只是说，你要怎么样让进攻变得越来越强，防守变得越来越强，这两者之间形成一个平衡。
如果你单纯只是去考虑今天市场的风格，热点在什么地方，你很难把这件事情做好。
新闻结尾
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