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北京市(丰台区、门头沟区、怀柔区、东城区、西城区、房山区、石景山区、密云区、昌平区、延庆区、通州区、顺义区、平谷区、大兴区、海淀区、朝阳区)

通化市(梅河口市、通化县、集安市、二道江区、东昌区、柳河县、辉南县)

山南市(乃东区、隆子县、错那市、琼结县、浪卡子县、措美县、曲松县、洛扎县、贡嘎县、加查县、桑日县、扎囊县)

三亚市(天涯区、吉阳区、海棠区、崖州区)  榆林市(米脂县、靖边县、定边县、府谷县、榆阳区、佳县、清涧县、吴堡县、横山区、绥德县、神木市、子洲县)

怀化市(会同县、芷江侗族自治县、溆浦县、麻阳苗族自治县、洪江市、沅陵县、通道侗族自治县、靖州苗族侗族自治县、辰溪县、新晃侗族自治县、中方县、鹤城区)

珠海市(香洲区、金湾区、斗门区)

铜仁市(印江土家族苗族自治县、江口县、思南县、沿河土家族自治县、玉屏侗族自治县、石阡县、碧江区、松桃苗族自治县、德江县、万山区)

锡林郭勒盟(阿巴嘎旗、二连浩特市、东乌珠穆沁旗、多伦县、苏尼特左旗、锡林浩特市、西乌珠穆沁旗、正蓝旗、正镶白旗、太仆寺旗、苏尼特右旗、镶黄旗)  鄂尔多斯市(准格尔旗、东胜区、乌审旗、康巴什区、杭锦旗、达拉特旗、鄂托克旗、鄂托克前旗、伊金霍洛旗)

晋城市(泽州县、陵川县、城区、阳城县、高平市、沁水县)

通辽市(开鲁县、科尔沁左翼后旗、扎鲁特旗、科尔沁区、科尔沁左翼中旗、奈曼旗、库伦旗、霍林郭勒市)

广安市(前锋区、邻水县、武胜县、岳池县、广安区、华蓥市)

石嘴山市(平罗县、惠农区、大武口区)

鄂州市(华容区、梁子湖区、鄂城区)

汉中市(汉台区、城固县、西乡县、洋县、南郑区、勉县、佛坪县、宁强县、镇巴县、略阳县、留坝县)

达州市(开江县、通川区、宣汉县、大竹县、万源市、达川区、渠县)

泰州市(姜堰区、高港区、靖江市、海陵区、泰兴市、兴化市)

衡阳市(衡山县、雁峰区、衡南县、衡阳县、耒阳市、石鼓区、常宁市、南岳区、珠晖区、衡东县、祁东县、蒸湘区)

石河子市(图木舒克市、可克达拉市、新星市、双河市、阿拉尔市、昆玉市、胡杨河市、北屯市、五家渠市、铁门关市、白杨市)

来宾市(象州县、兴宾区、合山市、金秀瑶族自治县、武宣县、忻城县)

济南市(莱芜区、章丘区、槐荫区、济阳区、平阴县、历城区、钢城区、市中区、长清区、历下区、商河县、天桥区)

牡丹江市(绥芬河市、海林市、爱民区、阳明区、穆棱市、西安区、东安区、宁安市、东宁市、林口县)

濮阳市(台前县、南乐县、范县、华龙区、清丰县、濮阳县)

自贡市(沿滩区、贡井区、自流井区、大安区、富顺县、荣县)

大庆市(大同区、林甸县、肇州县、肇源县、让胡路区、萨尔图区、杜尔伯特蒙古族自治县、红岗区、龙凤区)

马鞍山市(花山区、含山县、当涂县、雨山区、和县、博望区)

张掖市(民乐县、临泽县、甘州区、山丹县、高台县、肃南裕固族自治县)

济宁市(嘉祥县、泗水县、兖州区、任城区、金乡县、微山县、鱼台县、邹城市、梁山县、曲阜市、汶上县)

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巴彦淖尔市(杭锦后旗、乌拉特前旗、磴口县、五原县、乌拉特后旗、临河区、乌拉特中旗)

河池市(金城江区、大化瑶族自治县、东兰县、南丹县、罗城仫佬族自治县、宜州区、凤山县、天峨县、都安瑶族自治县、环江毛南族自治县、巴马瑶族自治县)

百色市(西林县、隆林各族自治县、田阳区、田林县、那坡县、右江区、靖西市、凌云县、田东县、平果市、乐业县、德保县)

沧州市(运河区、献县、任丘市、青县、海兴县、新华区、黄骅市、河间市、东光县、吴桥县、孟村回族自治县、泊头市、盐山县、南皮县、沧县、肃宁县)  广州市(花都区、黄埔区、海珠区、白云区、增城区、越秀区、荔湾区、从化区、天河区、番禺区、南沙区)

汕尾市(海丰县、陆丰市、陆河县、城区)

张家界市(永定区、慈利县、桑植县、武陵源区)

宣城市(泾县、郎溪县、绩溪县、旌德县、广德市、宣州区、宁国市)临夏回族自治州(永靖县、广河县、临夏县、积石山保安族东乡族撒拉族自治县、和政县、东乡族自治县、康乐县、临夏市)

潍坊市(昌乐县、昌邑市、潍城区、青州市、寿光市、坊子区、安丘市、奎文区、高密市、诸城市、寒亭区、临朐县)  镇江市(丹徒区、京口区、丹阳市、句容市、扬中市、润州区)

张家口市(蔚县、崇礼区、怀安县、涿鹿县、桥东区、张北县、宣化区、阳原县、下花园区、沽源县、万全区、桥西区、尚义县、赤城县、康保县、怀来县)

南阳市(新野县、淅川县、西峡县、内乡县、唐河县、南召县、镇平县、桐柏县、社旗县、卧龙区、宛城区、邓州市、方城县)

太原市(阳曲县、小店区、晋源区、清徐县、尖草坪区、迎泽区、万柏林区、杏花岭区、古交市、娄烦县)邯郸市(馆陶县、曲周县、涉县、武安市、丛台区、鸡泽县、邯山区、大名县、肥乡区、魏县、成安县、邱县、临漳县、永年区、广平县、峰峰矿区、复兴区、磁县)

吐鲁番市(鄯善县、托克逊县、高昌区)

崇左市(龙州县、大新县、江州区、凭祥市、宁明县、天等县、扶绥县)

宿迁市(泗洪县、宿豫区、沭阳县、泗阳县、宿城区)

迪庆藏族自治州(香格里拉市、维西傈僳族自治县、德钦县)

雅安市(芦山县、石棉县、雨城区、荥经县、名山区、汉源县、宝兴县、天全县)

吉林市(船营区、蛟河市、舒兰市、昌邑区、龙潭区、丰满区、磐石市、桦甸市、永吉县)

荆州市(洪湖市、松滋市、沙市区、公安县、江陵县、监利市、荆州区、石首市)

广元市(青川县、利州区、剑阁县、昭化区、苍溪县、朝天区、旺苍县)

滨州市(滨城区、沾化区、阳信县、惠民县、博兴县、邹平市、无棣县)

茂名市(信宜市、电白区、茂南区、高州市、化州市)

池州市(石台县、贵池区、东至县、青阳县)

阿坝藏族羌族自治州(若尔盖县、红原县、小金县、壤塘县、马尔康市、九寨沟县、黑水县、金川县、理县、阿坝县、茂县、松潘县、汶川县)

宜宾市(筠连县、江安县、珙县、南溪区、兴文县、高县、长宁县、叙州区、翠屏区、屏山县)

沈阳市(铁西区、于洪区、沈河区、沈北新区、浑南区、皇姑区、康平县、新民市、苏家屯区、法库县、和平区、辽中区、大东区)

阳泉市(平定县、矿区、城区、盂县、郊区)

那曲市(尼玛县、色尼区、巴青县、比如县、安多县、班戈县、索县、申扎县、嘉黎县、双湖县、聂荣县)

　　2024年的HPV市场惨淡收官。龙头智飞生物全年营收260.7亿元，同比减少50.74%；归母净利润大幅下滑74.99%至20.18亿元。公司经营性现金流更首次转负至-44.14亿元，资产负债率升至62.3%，创近五年新高。

　　2024年智飞生物代理的默沙东四价HPV疫苗全年仅46.6万支，同比暴跌95.5%；九价疫苗3114万支，下降14.8%。代理业务收入由2023年的695亿元锐减至2024年的239亿元，收入占比超九成的“现金牛”遭遇重大衰退。

　　2025年第一季度，智飞生物收入继续暴跌79.16%为23.74亿元，净利润亏损3.05亿元。由此，智飞生物已经连续三个季度亏损。更关键的是，看起来这家公司的业绩仍未见底。

　　黯然收场

　　产品需求俯冲式式下跌，造成的供需错配，令智飞生物业绩“雪上加霜”。2023年九价HPV疫苗就已出现供大于求，但智飞生物与默沙东仍大幅提高批签发量，这直接导致2024年库存压力陡增。2024年前三季度，公司代理产品库存高达206.93亿元，应收账款213.93亿元；居高不下的推广费用未能换来有效转化，2024年智飞销售费用达26.5亿元。

　　2月4日，默沙东在业绩电话会上正式宣布暂停向中国供应四价与九价HPV疫苗，预计停供时间将持续至年中。尽管默沙东强调与智飞生物“合作一切正常”，但实际动作显示双方为应对高企库存被迫调整战略节奏。默沙东暂停供货短期虽缓解进货压力，但下游消化节奏仍不容乐观。值得注意的是，这部分库存极易转化为减值损失。

　　这一切与国产HPV疫苗不无关联，只是进度比想象中更快。2025年，国产九价HPV疫苗即将密集上市，其中万泰生物、康乐卫士、瑞科生物、神州细胞等均有产品进入Ⅲ期或申报阶段。此前国产二价疫苗价格已压至20-30元区间，如沃森生物在山东中标单价仅为27.5元，直接蚕食进口疫苗在政府采购市场的份额。

　　四价与九价的“金字塔顶端”定价逻辑正在被冲击，不仅是价格本身，更是消费者认知与支付意愿的再平衡。智飞生物依靠与默沙东签下的九价HPV疫苗独家代理协议，在独家产品推动下，2017年至2020年业绩完成了飞跃式增长，市值一度逼近3680亿元。在新的市场形势下，HPV疫苗作为“非必需型”医疗消费品，受消费者经济预期、价格敏感度及接种心理影响同样显著。

　　种种迹象表明，HPV疫苗“网红期”结束，已步入平稳化周期。自费市场上，部分高价疫苗需求转冷，叠加地方财政推动二价免费接种覆盖，HPV疫苗行业已从爆发期过渡到消化期。价格回落、渠道规范、政府控费与消费者理性化三者合力，令该品类“再造增长曲线”的可能性大幅下降。

　　尽管如此，国产HPV疫苗厂商也只是“惨胜”。2024年同样聚焦HPV疫苗的万泰生物（603392.SH）与沃森生物（300142.SZ）也发布了下滑的业绩预告。万泰生物2024年净利润预计下滑90%以上，仅剩0.86亿至1.2亿元，双价HPV疫苗销售收入同比下滑约42亿元。沃森生物预告净利降幅57%-67%，其双价HPV疫苗销售在自费市场承压，且中标价“地板化”对利润形成压力。

　　这说明，这一轮HPV疫苗行业利润滑坡，不再是企业策略失误或阶段性市场调整所能解释，而是行业在快速渗透期后自然进入“平稳-竞争-重构”的演化阶段。

　　倒逼之下

　　面对行业结构性洗牌和合作期限压力（默沙东合作协议2026年到期），智飞生物正在寻求从渠道商向创新型企业转型。

　　2024年智飞生物自主疫苗营收同比增长14.98%达11.82亿元，但仅占总营收4.53%，难以弥补代理业务缺口。自主疫苗产品结构分散，主力如23价肺炎疫苗年批签发量仅45.3万剂，仅为康泰生物（136.91万剂）三分之一；刚获批的四价流感疫苗则陷入激烈价格战，产品定价不足百元/支，规模化能力和渠道占有率均有限。

　　并购是一个快速见效的选项。3月21日，智飞生物宣布以现金5.93亿元增资宸安生物，取得其51%股权并实现控股。宸安生物是一家聚焦糖尿病与肥胖等代谢疾病，管线涵盖GLP-1类似物、胰岛素类似物及口服制剂的生物科技公司。根据披露，交易结构采用现金方式，首付款为1.8亿元，剩余部分最迟不晚于2026年底完成。

　　GLP-1类药物被誉为全球药物市场最具爆发力的赛道。2024年，原研药司美格鲁肽全球销售额达292.96亿美元，几乎追平默沙东“药王”K药。宸安生物围绕GLP-1形成10余款在研项目，包括已完成临床III期的司美格鲁肽注射液（降糖）和德谷胰岛素注射液，以及正处于III期的减重版司美格鲁肽等。

　　宸安生物2023年与2024年净亏损分别为6885万元和5435万元，当前尚无产品商业化收入。不过，其以重组蛋白平台为依托的研发管线及产业化基础，完全契合当前监管层支持“未盈利科技企业”的政策导向。此次交易采用增资扩股形式，资金将用于支持在研项目推进。协议中设有人员留任机制与控股稳定条款，确保创始团队继续主导技术落地。

　　需要注意的是，GLP-1市场或许又是一个红海赛道。中国本土企业如恒瑞医药、甘李药业、华东医药等均在加速推进GLP-1类减重药物的研发，甚至已进入到“长效”产品的差异化竞争阶段，如华东医药的马来酸贝那鲁肽及恒瑞医药的长效GLP-1R候选药物已进入临床阶段，预计未来5年国内市场竞争将进一步加剧。

　　根据披露，智飞生物在研产品涵盖脑膜炎球菌、流感、肺炎球菌、结核、狂犬病、诺如病毒等多个疫苗类型。2024年公司研发投入为12.3亿元，占比4.7%，远低于国际疫苗巨头15%-20%的标准。代理业务毛利率为24.98%，自主产品毛利率虽超80%但无法形成规模效应。

　　智飞生物转型之路仍不明晰。

　　来源：华尔街见闻

　　Hartnett指出，随着“美国例外论”向“美国否定论”转变，资金正从美国市场流向其他地区，尤其是新兴市场和欧洲。基于美元持续贬值预期、市场不确定性加剧、避险需求增加等因素，Hartnett坚定看好黄金。

　　市场正从“美国例外论”转向“美国否定”，美银全球策略师MichaelHartnett建议投资者逢高卖出美股，逢低买入国际股票与黄金。

　　Hartnett在其24日发布的研报中表示，近期资金流向显示，美国股票录得8亿美元流出，而黄金流入33亿美元。表明市场对黄金的偏好正在增加。

　　随着全球经济的再平衡，资金从美国市场流向其他地区，尤其是新兴市场和欧洲。这种资金流动趋势对黄金价格形成支撑。今年以来，黄金表现最佳（+26.2%），政府债券（+5.6%）和投资级债券（+3.9%）紧随其后，而美股下跌3.3%。而美国家庭股票财富今年已缩水约6万亿美元。

　　Hartnett建议，“StayBIG，sellrips”，即做多债券（Bonds）、国际股票（InternationalStocks）和黄金（Gold）。投资者应该在美股市场反弹时逢高卖出，而不是盲目追涨。

　　Hartnett：市场正处于历史性转折点

　　Hartnett表示，年初至今，金融资产表现显示出明确趋势：黄金领涨（+26.2%），债券表现良好（政府债券+5.6%，投资级债券+3.9%），而美股（-3.3%）和美元（-8.5%）显著下跌。

　　近期资金流向显示，所有地区股票市场均录得流入（欧洲34亿美元，新兴市场10亿美元，日本10亿美元），唯独美国股票录得8亿美元流出；黄金流入33亿美元。

　　当前趋势表明，华尔街与主街的关系正在重新平衡。美银的数据显示，美国家庭股票财富今年已缩水约6万亿美元，美国私人部门金融资产与GDP的比率从6倍多下降到5.4倍。

　　Hartnett认为，这一变化标志着“我们从未如此繁荣”的时代——低利率、超30万亿美元全球政策刺激、9%的美国政府赤字和AI繁荣——正走向尾声。

　　三个关键转变驱动因素

　　Hartnett认为，当前市场修正由“3B”因素触发：

　　全球重新估值与美元弱势

　　Hartnett表示，2025年大趋势是股票和信贷估值达到峰值。历史上，标普500市盈率：