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辽源市(龙山区、西安区、东丰县、东辽县)

毕节市(威宁彝族回族苗族自治县、黔西市、金沙县、赫章县、纳雍县、七星关区、大方县、织金县)

韶关市(翁源县、曲江区、仁化县、武江区、浈江区、南雄市、乳源瑶族自治县、新丰县、乐昌市、始兴县)

天津市(南开区、红桥区、东丽区、和平区、滨海新区、河西区、静海区、宝坻区、武清区、西青区、蓟州区、宁河区、河北区、津南区、河东区、北辰区)  三明市(大田县、将乐县、清流县、三元区、建宁县、宁化县、明溪县、沙县区、永安市、尤溪县、泰宁县)

伊犁哈萨克自治州(新源县、伊宁县、特克斯县、尼勒克县、察布查尔锡伯自治县、巩留县、奎屯市、伊宁市、昭苏县、霍城县、霍尔果斯市)

阿克苏地区(乌什县、阿克苏市、沙雅县、新和县、拜城县、温宿县、柯坪县、阿瓦提县、库车市)

长治市(潞州区、上党区、沁源县、武乡县、黎城县、长子县、襄垣县、沁县、屯留区、潞城区、壶关县、平顺县)

淄博市(周村区、沂源县、临淄区、桓台县、张店区、博山区、淄川区、高青县)  景德镇市(昌江区、珠山区、浮梁县、乐平市)

绍兴市(嵊州市、越城区、诸暨市、柯桥区、新昌县、上虞区)

楚雄彝族自治州(禄丰市、大姚县、永仁县、武定县、南华县、姚安县、元谋县、楚雄市、牟定县、双柏县)

六安市(霍邱县、霍山县、金寨县、舒城县、叶集区、金安区、裕安区)

汕尾市(海丰县、城区、陆丰市、陆河县)

博尔塔拉蒙古自治州(阿拉山口市、精河县、博乐市、温泉县)

台州市(路桥区、临海市、天台县、椒江区、仙居县、黄岩区、温岭市、玉环市、三门县)

中山市

广州市(白云区、增城区、从化区、海珠区、黄埔区、番禺区、荔湾区、南沙区、天河区、越秀区、花都区)

柳州市(鱼峰区、融水苗族自治县、鹿寨县、融安县、柳江区、柳北区、城中区、柳城县、三江侗族自治县、柳南区)

长沙市(宁乡市、岳麓区、开福区、天心区、浏阳市、望城区、长沙县、芙蓉区、雨花区)

固原市(泾源县、隆德县、西吉县、原州区、彭阳县)

延安市(宝塔区、黄陵县、志丹县、洛川县、富县、子长市、延川县、宜川县、黄龙县、延长县、吴起县、安塞区、甘泉县)

安康市(平利县、白河县、镇坪县、汉阴县、紫阳县、岚皋县、宁陕县、旬阳市、汉滨区、石泉县)

潍坊市(潍城区、安丘市、寒亭区、奎文区、坊子区、诸城市、青州市、寿光市、临朐县、昌邑市、高密市、昌乐县)

平顶山市(鲁山县、舞钢市、新华区、宝丰县、叶县、汝州市、石龙区、湛河区、卫东区、郏县)

宁德市(福安市、福鼎市、霞浦县、蕉城区、周宁县、寿宁县、屏南县、柘荣县、古田县)

昆明市(盘龙区、嵩明县、寻甸回族彝族自治县、石林彝族自治县、晋宁区、宜良县、呈贡区、西山区、安宁市、官渡区、富民县、禄劝彝族苗族自治县、五华区、东川区)

保山市(腾冲市、龙陵县、施甸县、隆阳区、昌宁县)

巴音郭楞蒙古自治州(若羌县、轮台县、和静县、和硕县、且末县、焉耆回族自治县、博湖县、尉犁县、库尔勒市)

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晋中市(昔阳县、左权县、平遥县、和顺县、太谷区、榆社县、灵石县、榆次区、寿阳县、祁县、介休市)

拉萨市(达孜区、城关区、曲水县、堆龙德庆区、当雄县、林周县、墨竹工卡县、尼木县)

桂林市(临桂区、龙胜各族自治县、阳朔县、兴安县、灵川县、七星区、资源县、全州县、荔浦市、秀峰区、雁山区、叠彩区、平乐县、灌阳县、象山区、永福县、恭城瑶族自治县)

果洛藏族自治州(班玛县、玛沁县、甘德县、达日县、玛多县、久治县)  石嘴山市(平罗县、惠农区、大武口区)

岳阳市(岳阳县、云溪区、湘阴县、岳阳楼区、汨罗市、华容县、平江县、君山区、临湘市)

铜陵市(义安区、铜官区、郊区、枞阳县)

厦门市(集美区、湖里区、同安区、思明区、海沧区、翔安区)来宾市(武宣县、金秀瑶族自治县、忻城县、兴宾区、合山市、象州县)

扬州市(宝应县、高邮市、邗江区、江都区、广陵区、仪征市)  吕梁市(临县、离石区、文水县、兴县、交口县、岚县、孝义市、柳林县、汾阳市、交城县、石楼县、方山县、中阳县)

陇南市(西和县、宕昌县、徽县、两当县、武都区、文县、成县、康县、礼县)

安庆市(宜秀区、望江县、太湖县、潜山市、大观区、怀宁县、桐城市、宿松县、迎江区、岳西县)

娄底市(双峰县、冷水江市、娄星区、新化县、涟源市)郑州市(管城回族区、新郑市、荥阳市、中原区、中牟县、登封市、新密市、二七区、金水区、惠济区、上街区、巩义市)

广西壮族自治区

白山市(靖宇县、浑江区、抚松县、长白朝鲜族自治县、江源区、临江市)

淮北市(杜集区、濉溪县、烈山区、相山区)

资阳市(安岳县、雁江区、乐至县)

九江市(瑞昌市、德安县、浔阳区、柴桑区、永修县、庐山市、濂溪区、湖口县、武宁县、修水县、都昌县、彭泽县、共青城市)

阿坝藏族羌族自治州(若尔盖县、茂县、理县、松潘县、九寨沟县、小金县、马尔康市、阿坝县、壤塘县、红原县、黑水县、金川县、汶川县)

益阳市(桃江县、赫山区、资阳区、南县、沅江市、安化县)

宣城市(绩溪县、宣州区、郎溪县、旌德县、宁国市、广德市、泾县)

青岛市(市南区、胶州市、崂山区、莱西市、李沧区、城阳区、市北区、即墨区、平度市、黄岛区)

天水市(张家川回族自治县、清水县、武山县、甘谷县、秦安县、麦积区、秦州区)

丽江市(宁蒗彝族自治县、永胜县、华坪县、古城区、玉龙纳西族自治县)

黄山市(祁门县、屯溪区、黟县、休宁县、徽州区、歙县、黄山区)

济南市(商河县、天桥区、槐荫区、章丘区、市中区、历城区、钢城区、济阳区、长清区、平阴县、历下区、莱芜区)

昌吉回族自治州(奇台县、昌吉市、木垒哈萨克自治县、呼图壁县、玛纳斯县、吉木萨尔县、阜康市)

黑河市(爱辉区、北安市、逊克县、嫩江市、孙吴县、五大连池市)

苏州市(常熟市、昆山市、吴江区、姑苏区、相城区、吴中区、太仓市、张家港市、虎丘区)

　　4月25日，舍得酒业（600702）公布2025年一季报，公司营业收入为15.8亿元，同比下降25.1%；归母净利润为3.46亿元，同比下降37.1%；扣非归母净利润为3.43亿元，同比下降37.1%；经营现金流净额为2.24亿元，同比增长106.8%；EPS（全面摊薄）为1.039元。

　　截至一季度末，公司总资产121.79亿元，较上年度末增长3.2%；归母净资产为71.01亿元，较上年度末增长4.3%。

　　2025年第一季度报告显示，在多个业务领域的表现情况。主要从事高端白酒的生产和销售，旗下拥有多个知名品牌，致力于传承和创新中国白酒文化。

　　此外，进行了股份回购，计划以集中竞价交易方式回购股份，回购总金额不低于1亿元且不超过2亿元，显示出对未来发展的信心。通过这些措施，希望能够进一步提升股东价值，并激励员工的积极性。

　　出品：新浪上市公司研究院

　　文/夏虫工作室

　　核心观点：蓝思科技一边定增募资项目延缓及腾挪募定增资金补流，一边又再次港股募资，其募投资金必要性是否存疑？值得注意的是，港股上市前夕，其现金分红力度达到历史顶峰，超六成的现金分红将流入实控人口袋。此外，公司苹果客户单一依赖的商业模式下，财报呈现出“两高一低”特征，即高资本性支出、高有息债务及低毛利率。若未来行业景气度下行或单一客户出现变故，公司业绩将会面临巨额折旧、财务费用及巨额资产减值计提等“三杀”风险。

　　2025年以来，A股上市公司赴港股上市持续升温。根据公开资料不完全统计，已有超过30家A股上市公司递表或正式发布相关港股筹划上市公告。

　　来源：公开资料，部分截图

　　为何引发A股上市公司港股二次上市热潮？

　　一方面，港股作为国际化资本市场，或有助于相关公司全球化业务布局。我们发现，多家公司在公告中都提到了“助力全球化发展”等理由。

　　如3月12日，蓝思科技公告宣布，为进一步推进全球化战略布局，提升国际品牌形象，增强综合竞争力，公司拟发行境外上市外资股（H股）股票，并申请在港交所主板挂牌上市；4月20日晚，大族数控发布公告，公司拟发行H股股票并在香港联合交易所主板上市，其表示，此次筹划港股上市主要是基于公司长期发展规划，旨在深入推进公司全球化战略进程，加速境外资本平台建设，有效提升公司在国际市场的综合竞争力。

　　另一方面，相关政策也支持港股二次上市。

　　据悉，2024年4月，国务院出台《关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》，证监会基于此文件，与香港方面加强合作，推出五项措施以优化沪深港通机制，并助力香港提升其国际金融中心的地位，推动两地资本市场的协同发展。其中提到一项便是“支持内地行业龙头企业赴香港上市”。

　　基于上述背景，我们将对相关港股拟上市或转H股上市公司进行深入复盘，看看相关标的质量究竟如何？港股二次上市募资又是否合理等等。

　　来源：wind，部分截图

　　募资必要性是否存疑？腾挪定增资金补流是否踩线

　　近日，蓝思科技发布一季报，业绩可谓靓丽。公司2025年一季度实现营业收入170.63亿元，同比增长10.10%；归母净利润4.29亿元，同比增长38.71%；扣非归母净利润为3.78亿元，同比大幅增长60.99%。经营性现金流净额26.30亿元，同比增长29.59%。

　　蓝思科技今年计划港股上市。

　　3月12日发布公告称，筹划发行H股股票并在香港联交所上市。公司称将充分考虑现有股东利益及境内外资本市场情况，在股东大会决议有效期内（即经公司股东大会审议通过之日起24个月或同意延长的其他期限）择机完成本次发行上市。据公开资料，蓝思科技此次赴港上市有望在今年7月、8月完成，拟在香港IPO中筹资10亿至15亿美元。

　　3月底，蓝思科技递表。蓝思科技发布公告称，公司已于2025年3月31日向香港联合交易所有限公司递交了发行境外上市外资股（H股）股票并在香港联交所主板挂牌上市的申请，并于同日在香港联交所网站刊登了本次发行的申请资料。

　　值得注意的是，公司近年资产负债率水平持续下降，近年一季度降至37.69%，与高峰60%的水平相比显著下降。与此同时，公司一季报的货币资金与交易性金融资产合计超110亿元。

　　我们进一步发现，公司港股上市前夕似乎加大投资分红力度，现金分红水平达到近十年最高，24年现金分红金额近20亿元，股利支付率达到54.74%。蓝思科技的实际控制人周群飞及其配偶郑俊龙，通过蓝思科技（香港）和长沙群欣，合计持有蓝思科技62.13%的股份。换言之，仅24年超12亿元的现金分红将流入实控人周群飞家族口袋。

　　与此同时，我们发现，公司在定增募资时，其实际投资金额与募集后承诺投资金额的差额较大，且部分定增资金被补流方式腾挪。

　　据公开资料，公司2020年12月通过定增方式发行人民币普通股5.896亿股，募集资金净额149亿元。然而，去年不仅变更相关募投项目使用资金，同时募投项目均遭延期。

　　2024年4月，公司发布《关于募投项目延期及变更部分募集资金用途》公告：

　　（1）将“长沙（二）园智能穿戴和触控功能面板建设项目”募集资金投入金额由原229，159.04万元调减至192，546.82万元，项目投资总额保持不变，调减的募集资金未来改用公司自有资金投入；同时将项目达到预定可使用状态日期由原2024年12月31日延长至2025年12月31日。

　　（2）将“长沙（二）园车载玻璃及大尺寸功能面板建设项目”投资总额由原422，653.36万元减少至353，083.44万元，募集资金投入金额由原422，653.36万元调减至322，653.36万元，同时将项目达到预定可使用状态日期由原2023年12月31日延长至2025年12月31日。

　　（3）将“长沙（二）园3D触控功能面板和生产配套设施建设项目”达到预定可使用状态日期由原2024年12月31日延长至2025年12月31日，

　　（4）将“工业互联网产业应用项目”募集资金投入金额由原207，817.48万元调增至246，466.81万元，同时将项目达到预定可使用状态日期由原2023年12月31日延长至2025年12月31日。

　　（5）将“补充流动资金项目”募集资金投入金额由原368，788.68万元增加至468，788.68万元。

　　值得注意的是，公司此次变更募投资金补流后，补流资金占募投资金超过31%。上述变相腾挪定增资金用于补流是否违规？

　　监管对于再融资企业募资补流的占比划出较为明确的红线，即除配股、发行优先股或董事会确定发行对象的非公开发行股票，以及部分满足轻资产、高研发投入特点的企业外，补充流动资金和偿还债务比例一般都需要控制在募集资金总额的30%以内。

　　值得注意的是，创业板精测电子也同样出现过定增募资变更补流触发监管红线，在其再融资监管审核阶段，其主动将实际补充流动资金超出部分从最新募资金额中给与剔除，以符合监管规则。

　　至此，我们疑惑的是，公司一边定增募资项目延缓及腾挪募定增资金补流，一边又再次港股募资，其募投资金必要性是否存疑？

　　大客户依赖症呈现出“两高一低”：高资本性支出、高有息债务及低毛利率

　　作为果链之一，公司大客户依赖病一直被市场诟病。2022年、2023年和2024年，来自前五大客户的收入分别为388.78亿元、452.82亿元和567.07亿元，分别占当年总收入的83.3%、83.1%和81.1%；其向最大客户为苹果公司，对应销售额分别为331.36亿元、315.12亿元和345.67亿元，分别占当年总收入的71.0%、57.8%和49.5%。尽管公司近年对苹果业务占比有所降低，但大客户依赖特征依然显著，仅苹果销售额收入占比在50%左右。

　　在这种果链依赖下，公司财务数据呈现出“两高一低”的特征，即高有息债、高资本性支出及低毛利率。

　　蓝思科技的毛利率由2020年的29.44%持续下降至2024年的15.89%，25年一季度进一步降至12.8%。

　　毛利率持续走低，是否意味着公司相关定价权薄弱？事实上，苹果通过“二供”“三供”策略强化供应链竞争，典型案例如2017年引入京东方迫使三星大幅降价。数据显示，立讯精密、歌尔股份等均对苹果公司业务较为依赖，导致议价权完全倒向苹果。原材料成本上涨时，供应商难以转嫁压力，立讯精密消费电子业务毛利率从2018年的21%左右降至2023年的11%左右。

　　对于蓝思科技的毛利率下降，公司给出了如下解释，公司称其毛利率下降，主要是销售业务的结构发生变化，组装业务的放量拉低了整体水平，结构件保持稳定。公司将通过整机组装业务持续推动产业链的垂直整合，提高生产效率和良率，保持毛利率的平稳。

　　与此同时，蓝思科技的历年资本性支出持续维持高位，近年资本性支出长期维持在五六十亿水平。

　　颇为巧合的是，作为果链的歌尔股份、立讯精密等同业也呈现出高资本性支出特征。

　　业内人士表示，苹果订单具有强周期性（如新品发布前集中备货），迫使企业提前扩建产能。持续高资本性支出将使得公司承担较大这就摊销成本，在行业景气度上升可以对冲，一旦景气度下调或被踢出果链，公司将会遭遇巨额折旧费用吞噬。据悉，立讯精密固定资产从2012年的8.41亿元飙升至2022年的440.26亿元，但淡季产能利用率不足导致单位成本上升。歌尔股份2022年因AirPods订单变动计提超20亿元资产减值，资本开支效率低下问题凸显。

　　蓝思科技2024年仅长期资产折旧摊销金额为46.71亿元，占同期净利润之比超过120%。

　　巨额的资本性支出下，公司有息债务也不低。2025年一季度末，蓝思科技的有息债务超137亿元。值得一提的是，2024年公司的财务费用为3.84亿元，占当期净利润之比超10%。