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防城港市(东兴市、港口区、防城区、上思县)

漳州市(南靖县、华安县、龙文区、芗城区、平和县、诏安县、云霄县、龙海区、东山县、长泰区、漳浦县)

甘南藏族自治州(合作市、临潭县、碌曲县、舟曲县、卓尼县、迭部县、夏河县、玛曲县)

台州市(临海市、椒江区、仙居县、天台县、路桥区、黄岩区、三门县、温岭市、玉环市)  莆田市(荔城区、涵江区、城厢区、秀屿区、仙游县)

六安市(裕安区、金寨县、霍山县、霍邱县、舒城县、金安区、叶集区)

海西蒙古族藏族自治州(茫崖市、德令哈市、天峻县、乌兰县、格尔木市、都兰县)

葫芦岛市(连山区、绥中县、兴城市、南票区、龙港区、建昌县)

芜湖市(镜湖区、湾沚区、南陵县、鸠江区、无为市、弋江区、繁昌区)  咸阳市(兴平市、乾县、秦都区、礼泉县、杨陵区、旬邑县、三原县、长武县、渭城区、武功县、彬州市、泾阳县、淳化县、永寿县)

盘锦市(盘山县、兴隆台区、大洼区、双台子区)

邢台市(清河县、临西县、柏乡县、信都区、任泽区、内丘县、平乡县、巨鹿县、临城县、沙河市、宁晋县、南和区、新河县、威县、隆尧县、襄都区、广宗县、南宫市)

大连市(旅顺口区、普兰店区、甘井子区、沙河口区、中山区、庄河市、金州区、长海县、瓦房店市、西岗区)

南京市(浦口区、玄武区、高淳区、秦淮区、鼓楼区、栖霞区、江宁区、建邺区、雨花台区、六合区、溧水区)

平顶山市(汝州市、石龙区、宝丰县、湛河区、新华区、鲁山县、舞钢市、卫东区、郏县、叶县)

鄂州市(鄂城区、华容区、梁子湖区)

毕节市(赫章县、黔西市、大方县、威宁彝族回族苗族自治县、织金县、纳雍县、金沙县、七星关区)

黔东南苗族侗族自治州(镇远县、施秉县、黎平县、台江县、天柱县、三穗县、从江县、岑巩县、黄平县、榕江县、雷山县、麻江县、锦屏县、剑河县、凯里市、丹寨县)

许昌市(长葛市、鄢陵县、魏都区、建安区、禹州市、襄城县)

广安市(华蓥市、前锋区、岳池县、武胜县、邻水县、广安区)

吉安市(永丰县、井冈山市、峡江县、吉州区、泰和县、新干县、青原区、遂川县、吉安县、万安县、吉水县、安福县、永新县)

巴彦淖尔市(乌拉特中旗、五原县、乌拉特前旗、临河区、杭锦后旗、乌拉特后旗、磴口县)

鄂尔多斯市(伊金霍洛旗、东胜区、杭锦旗、康巴什区、鄂托克旗、乌审旗、达拉特旗、鄂托克前旗、准格尔旗)

泰安市(岱岳区、东平县、肥城市、泰山区、宁阳县、新泰市)

哈密市(伊州区、巴里坤哈萨克自治县、伊吾县)

定西市(安定区、渭源县、岷县、漳县、通渭县、陇西县、临洮县)

南充市(南部县、西充县、顺庆区、阆中市、高坪区、嘉陵区、蓬安县、仪陇县、营山县)

东莞市

吐鲁番市(高昌区、鄯善县、托克逊县)

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克拉玛依市(白碱滩区、独山子区、克拉玛依区、乌尔禾区)

河源市(和平县、东源县、源城区、龙川县、紫金县、连平县)

赤峰市(敖汉旗、巴林右旗、翁牛特旗、喀喇沁旗、元宝山区、宁城县、阿鲁科尔沁旗、松山区、巴林左旗、红山区、克什克腾旗、林西县)

开封市(禹王台区、顺河回族区、尉氏县、祥符区、龙亭区、兰考县、通许县、杞县、鼓楼区)  临沧市(镇康县、沧源佤族自治县、双江拉祜族佤族布朗族傣族自治县、凤庆县、耿马傣族佤族自治县、临翔区、云县、永德县)

银川市(贺兰县、兴庆区、灵武市、金凤区、永宁县、西夏区)

怀化市(洪江市、会同县、溆浦县、新晃侗族自治县、辰溪县、麻阳苗族自治县、鹤城区、中方县、通道侗族自治县、靖州苗族侗族自治县、沅陵县、芷江侗族自治县)

阳江市(阳春市、阳西县、阳东区、江城区)巴音郭楞蒙古自治州(轮台县、和硕县、博湖县、库尔勒市、焉耆回族自治县、和静县、尉犁县、若羌县、且末县)

达州市(通川区、渠县、万源市、大竹县、宣汉县、达川区、开江县)  绵阳市(平武县、盐亭县、涪城区、安州区、北川羌族自治县、梓潼县、江油市、游仙区、三台县)

锦州市(古塔区、凌河区、北镇市、义县、凌海市、太和区、黑山县)

遂宁市(射洪市、船山区、蓬溪县、大英县、安居区)

七台河市(新兴区、桃山区、茄子河区、勃利县)鞍山市(岫岩满族自治县、铁东区、立山区、铁西区、千山区、海城市、台安县)

凉山彝族自治州(普格县、宁南县、木里藏族自治县、盐源县、金阳县、冕宁县、雷波县、德昌县、喜德县、甘洛县、会理市、越西县、会东县、美姑县、西昌市、布拖县、昭觉县)

梧州市(岑溪市、苍梧县、长洲区、万秀区、蒙山县、龙圩区、藤县)

秦皇岛市(山海关区、海港区、抚宁区、昌黎县、北戴河区、青龙满族自治县、卢龙县)

宁德市(福鼎市、霞浦县、寿宁县、蕉城区、周宁县、古田县、屏南县、福安市、柘荣县)

济南市(钢城区、济阳区、商河县、历城区、槐荫区、平阴县、市中区、长清区、历下区、章丘区、天桥区、莱芜区)

嘉峪关市

牡丹江市(海林市、西安区、东宁市、绥芬河市、阳明区、林口县、爱民区、宁安市、东安区、穆棱市)

衢州市(衢江区、常山县、柯城区、江山市、开化县、龙游县)

南昌市(东湖区、西湖区、安义县、进贤县、红谷滩区、青山湖区、新建区、南昌县、青云谱区)

黔西南布依族苗族自治州(兴义市、普安县、晴隆县、兴仁市、册亨县、贞丰县、安龙县、望谟县)

邵阳市(洞口县、大祥区、邵阳县、北塔区、隆回县、城步苗族自治县、武冈市、双清区、绥宁县、新宁县、新邵县、邵东市)

甘孜藏族自治州(九龙县、甘孜县、新龙县、乡城县、色达县、丹巴县、康定市、泸定县、石渠县、得荣县、道孚县、炉霍县、德格县、白玉县、巴塘县、雅江县、理塘县、稻城县)

蚌埠市(禹会区、固镇县、蚌山区、五河县、龙子湖区、淮上区、怀远县)

天水市(张家川回族自治县、武山县、甘谷县、秦安县、秦州区、清水县、麦积区)

石河子市(白杨市、双河市、北屯市、昆玉市、可克达拉市、五家渠市、阿拉尔市、铁门关市、图木舒克市、新星市、胡杨河市)

红河哈尼族彝族自治州(河口瑶族自治县、蒙自市、绿春县、建水县、石屏县、元阳县、开远市、泸西县、个旧市、红河县、屏边苗族自治县、弥勒市、金平苗族瑶族傣族自治县)

毛利率持续下滑

休闲零食竞争内卷的今天，盐津铺子（002847.SZ）维持了相对稳定的增长。

2024年，盐津铺子实现营业收入约53.04亿元，同比增长28.9%；净利润达到6.40亿元，同比增长26.5%。

近两年，包含盐津铺子在内的休闲零食品牌通过积极拥抱量贩渠道，实现了业绩的显著增长。 

但随着渠道话语权的日渐膨胀，品牌也在提高产品性价比的过程中，一定程度牺牲了利润表现。

增收不增利的信号已经出现。

今年一季度，尽管盐津铺子营收仍维持25.7%的增幅，但归属上市公司股东的净利润仅1.78亿元，增速却放缓至11.6%。

一些微妙信号已在更早时显现。

2024年，盐津铺子毛利率降至30.69%，同比降2.85个百分点。

财报披露前的今年3月，盐津铺子四位副总则合计减持0.33%股份，套现约合5235万元。

对于当前的盐津铺子来说，优化产品结构和渠道结构，通过打造“品类品牌”重拾定价权，挽回毛利率下降势头，或许是当务之急。

吃到魔芋红利

2024年，魔芋零食市场规模突破120亿元，年增长率超20%，成为休闲食品领域的现象级品类。

魔芋本身无色无味，具备低热、低脂、低糖的特质，不仅切合当下流行的健康饮食概念，更具有良好的加工延展性。

早在五年前就布局了相关领域的盐津铺子，成功踩中这一波市场红利。

2022年、2023年魔芋制品收入分别同比增长120.32%、84.95%。

2024年，盐津铺子魔芋制品收入达到8.38亿元，同比大增76%，占总营收比重提升至15.81%。

大单品“麻酱素毛肚”今年3月实现月销售额破亿，该款产品上市仅16个月，打破了休闲食品单品破亿最快纪录。

华创证券分析师欧阳予表示，春节后淡季麻酱大魔王仍出现缺货，预计全年魔芋制品有望实现18-20亿的含税销售额，同比增幅80%-100%。

盐津铺子并非魔芋赛道唯一的玩家。

2024年，卫龙（9985.HK）以魔芋零食为主的蔬菜制品板块营收大幅增长59.1%，达到33.71亿元，与盐津铺子共同占据行业前二位置，CR2达到60-70%。

劲仔食品（003000.SZ）、良品铺子（603719.SH）、三只松鼠（300783.SZ）等也推出了同类产品补位布局。

品类景气度仍在高位，中信证券预估，魔芋休闲零食未来具备1-2倍增长空间。

旺盛的市场需求更推动原材料价格大幅上涨。

魔芋深加工企业一致魔芋（839273.BJ）曾透露，2024年上半年魔芋粉价格一直处于低位。但由于市场需求快速放量，当年6月价格触底反弹，并大幅走高。

2024年12月，鲜魔芋市场价格攀升至7600元/吨，同比翻倍。

由于魔芋种植条件受限且易受气候影响，供给端大幅度增长存在一定难度，短期内价格较难回落。

盐津铺子证券部工作人员告诉信风，公司通过以销定产、以产定购的方式，适当储备产能，但并未回应成本上涨对毛利带来的潜在影响。

魔芋成为公司推动海外市场探索的主力核心品类。

2025年，盐津铺子计划重点进攻海外魔芋销售占比达80%以上的泰国市场。

例如投资3000万美元新建泰国魔芋生产基地，并推出Mowon品牌本地化口味魔芋产品，进军东南亚、日韩及欧美市场。

2024年盐津铺子海外市场营收0.63亿元，较比去年同期翻了198倍。

未来三到五年，盐津铺子的战略是海外“再造一个盐津”，即销售额超过50亿元。

解绑渠道依赖

长久以来，盐津铺子意图通过多品类、全渠道的策略覆盖更广泛的消费群体。

对市场分散、进入门槛低的休闲零食行业来说，决定权并非完全归属于自身，而部分归属于话语权更强的下游渠道。

犹如电商时代跑出的三只松鼠，盐津铺子曾是渠道结构变化的获益者。

在董事长张学武看来，“零食量贩模式的未来值得期待，它迎合了消费力减弱、效率提升的趋势。”

顺应零售业的风向变化，盐津铺子近年来持续由高毛利、高运营成本的KA商超，转向低费用、低毛利的零食量贩店。

早在2022年，零食很忙就超越沃尔玛，成为了盐津铺子的第一大客户；2023年，盐津铺子更斥资3.5亿元获得鸣鸣很忙3.32%的股份。

量贩零食赛道爆发式增长的2023年，盐津铺子营收同比增长42.22%、归母净利润同比大增67.76%。

年初，盐津铺子从鸣鸣很忙股东行列中撤出，但从交易金额看，双方的合作关系依然紧密。

2024年，盐津铺子第一大客户贡献销售额12.6亿元，占年度销售总额比例达23.7%。

目前，盐津铺子直营商超渠道占比已不足4%，电商和量贩渠道收入占比扩大至20%以上，定量流通和大流通等渠道在10%和40%左右。

渠道结构的调整，虽为公司带来显著的市场份额，但对利润构成了压力。

2022年至2024年间，盐津铺子毛利率从34.72%降至30.69%。

随着两大龙头格局落定、门店整体规模破万家，市场预判量贩零食店的业务重心将很快从跑马圈地切换至盈利增长。

对盐津铺子而言，渠道变革的发展红利期接近过半。

目前几乎所有零食品牌都在加码零食量贩渠道，先发优势不再明显。

盐津铺子更多期望通过大单品战略，降低对单一渠道的依赖，应对来自折扣零售业态带来的价格挤压。

2024年，盐津铺子打造了“蛋皇”、“大魔王”等品类品牌，与性价比路线的主品牌进行区分。

“蛋皇”成功进入山姆会员店渠道，1kg装售价69.9元，首月超过10万包，登顶山姆新品热度榜。

借助高势能渠道建立品牌影响力后，盐津铺子将爆款产品铺向全渠道销售，进而享受溢价带来的业绩增量。

2024年，鹌鹑蛋零食营收近5.8亿元，同比增长81.87%。10月，“蛋皇”在蛋类零食中的月销量贡献达到了60%。

能否将魔芋、鹌鹑蛋的成功复制至更多品类，决定着这家零食企业的发展上限。

盐津铺子已有辣卤零食、烘焙薯类、深海零食、蛋类零食、果干坚果及蒟蒻果冻布丁六大核心品类。

2024年推行的组织架构调整，围绕六大品类成立辣味、甜味、健康三个品类事业部，聚焦大单品打造。新品研发将通过内部赛马的方式，交由市场、渠道进行筛选。

不过同期，公司投入研发费用却同比降低0.22%，研发费用率下滑0.4个百分点至1.5%。

较比三只松鼠的坚果、洽洽食品（002557.SZ）的瓜子、卫龙的辣条，盐津铺子与优势品类的绑定并不紧密。

盐津铺子在电话会上透露，一季度魔芋品类及蒟蒻、蛋皇等产品增速高于整体，预计全年可延续该趋势，利好全年毛利率表现。

根据股权激励目标，2025年盐津铺子营收将不低于56.4亿元，扣非净利润不低于8.13亿元。

这个目标并不低，要求盐津铺子的净利润将同比增长超过三成，净利率提升3.7个百分点至14.4%。

对于一季度净利润未及2亿元的盐津铺子而言，这会是个不小的挑战。

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