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五指山市(乐东黎族自治县、昌江黎族自治县、白沙黎族自治县、临高县、保亭黎族苗族自治县、文昌市、万宁市、陵水黎族自治县、屯昌县、澄迈县、琼中黎族苗族自治县、琼海市、定安县、东方市)

南通市(启东市、海门区、如东县、海安市、通州区、崇川区、如皋市)

邯郸市(广平县、馆陶县、涉县、鸡泽县、魏县、大名县、丛台区、邱县、临漳县、成安县、武安市、复兴区、邯山区、峰峰矿区、磁县、曲周县、永年区、肥乡区)

株洲市(醴陵市、芦淞区、天元区、攸县、石峰区、荷塘区、渌口区、茶陵县、炎陵县)  梅州市(蕉岭县、平远县、大埔县、五华县、兴宁市、梅江区、丰顺县、梅县区)

四平市(梨树县、铁东区、铁西区、伊通满族自治县、双辽市)

石家庄市(辛集市、栾城区、裕华区、新乐市、鹿泉区、井陉矿区、无极县、藁城区、元氏县、新华区、长安区、行唐县、赞皇县、桥西区、赵县、晋州市、平山县、高邑县、灵寿县、井陉县、正定县、深泽县)

六安市(霍邱县、金安区、裕安区、叶集区、金寨县、舒城县、霍山县)

唐山市(曹妃甸区、开平区、丰润区、迁西县、迁安市、滦州市、路北区、滦南县、路南区、遵化市、乐亭县、古冶区、丰南区、玉田县)  淮安市(淮安区、涟水县、淮阴区、清江浦区、金湖县、洪泽区、盱眙县)

天水市(秦州区、麦积区、张家川回族自治县、武山县、秦安县、清水县、甘谷县)

晋中市(寿阳县、和顺县、祁县、太谷区、榆社县、平遥县、灵石县、昔阳县、榆次区、介休市、左权县)

文山壮族苗族自治州(广南县、西畴县、砚山县、麻栗坡县、富宁县、马关县、丘北县、文山市)

衡水市(安平县、冀州区、故城县、武强县、阜城县、桃城区、景县、饶阳县、深州市、枣强县、武邑县)

岳阳市(平江县、临湘市、君山区、华容县、湘阴县、云溪区、汨罗市、岳阳楼区、岳阳县)

漳州市(芗城区、诏安县、东山县、漳浦县、龙文区、云霄县、华安县、南靖县、平和县、龙海区、长泰区)

晋城市(阳城县、城区、高平市、泽州县、沁水县、陵川县)

西宁市(城西区、湟源县、城中区、城北区、城东区、大通回族土族自治县、湟中区)

张掖市(临泽县、民乐县、肃南裕固族自治县、高台县、山丹县、甘州区)

台州市(温岭市、黄岩区、三门县、天台县、玉环市、仙居县、临海市、椒江区、路桥区)

广安市(邻水县、华蓥市、岳池县、武胜县、广安区、前锋区)

毕节市(织金县、金沙县、黔西市、赫章县、威宁彝族回族苗族自治县、纳雍县、七星关区、大方县)

汉中市(留坝县、南郑区、佛坪县、略阳县、镇巴县、城固县、宁强县、勉县、洋县、西乡县、汉台区)

辽阳市(辽阳县、太子河区、弓长岭区、灯塔市、宏伟区、白塔区、文圣区)

白银市(景泰县、靖远县、白银区、会宁县、平川区)

益阳市(资阳区、安化县、南县、沅江市、桃江县、赫山区)

湛江市(吴川市、麻章区、雷州市、赤坎区、霞山区、徐闻县、遂溪县、坡头区、廉江市)

昆明市(晋宁区、安宁市、官渡区、呈贡区、东川区、五华区、石林彝族自治县、嵩明县、盘龙区、富民县、西山区、寻甸回族彝族自治县、禄劝彝族苗族自治县、宜良县)

雅安市(雨城区、石棉县、宝兴县、名山区、芦山县、天全县、荥经县、汉源县)

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阜阳市(太和县、颍东区、阜南县、颍上县、界首市、颍州区、临泉县、颍泉区)

荆门市(京山市、掇刀区、沙洋县、钟祥市、东宝区)

乌鲁木齐市(乌鲁木齐县、沙依巴克区、达坂城区、水磨沟区、米东区、头屯河区、天山区、新市区)

眉山市(丹棱县、东坡区、仁寿县、洪雅县、青神县、彭山区)  丽江市(古城区、玉龙纳西族自治县、永胜县、宁蒗彝族自治县、华坪县)

白城市(镇赉县、通榆县、洮北区、大安市、洮南市)

鹤壁市(山城区、鹤山区、淇滨区、淇县、浚县)

沈阳市(苏家屯区、大东区、新民市、辽中区、铁西区、浑南区、法库县、和平区、于洪区、沈北新区、康平县、沈河区、皇姑区)河池市(凤山县、环江毛南族自治县、南丹县、大化瑶族自治县、巴马瑶族自治县、金城江区、天峨县、罗城仫佬族自治县、都安瑶族自治县、宜州区、东兰县)

武威市(民勤县、凉州区、古浪县、天祝藏族自治县)  大庆市(龙凤区、大同区、肇源县、杜尔伯特蒙古族自治县、肇州县、红岗区、林甸县、萨尔图区、让胡路区)

巴彦淖尔市(五原县、杭锦后旗、乌拉特中旗、乌拉特后旗、乌拉特前旗、临河区、磴口县)

昌都市(卡若区、察雅县、芒康县、边坝县、江达县、洛隆县、贡觉县、类乌齐县、左贡县、八宿县、丁青县)

克孜勒苏柯尔克孜自治州(阿图什市、阿克陶县、乌恰县、阿合奇县)铁岭市(清河区、调兵山市、铁岭县、昌图县、银州区、开原市、西丰县)

香港特别行政区

仙桃市(天门市、潜江市、神农架林区)

大同市(阳高县、天镇县、平城区、灵丘县、云冈区、左云县、新荣区、浑源县、云州区、广灵县)

黔西南布依族苗族自治州(兴仁市、兴义市、普安县、册亨县、望谟县、贞丰县、安龙县、晴隆县)

嘉兴市(平湖市、南湖区、嘉善县、桐乡市、海盐县、海宁市、秀洲区)

山南市(隆子县、乃东区、加查县、曲松县、琼结县、桑日县、洛扎县、扎囊县、措美县、错那市、浪卡子县、贡嘎县)

阜新市(新邱区、细河区、阜新蒙古族自治县、清河门区、彰武县、太平区、海州区)

阿拉善盟(阿拉善右旗、阿拉善左旗、额济纳旗)

厦门市(湖里区、海沧区、思明区、同安区、翔安区、集美区)

广元市(青川县、旺苍县、利州区、剑阁县、昭化区、朝天区、苍溪县)

盐城市(大丰区、盐都区、亭湖区、滨海县、响水县、东台市、建湖县、射阳县、阜宁县)

渭南市(蒲城县、华阴市、韩城市、富平县、华州区、临渭区、白水县、潼关县、合阳县、澄城县、大荔县)

郑州市(惠济区、中牟县、二七区、荥阳市、巩义市、新郑市、新密市、金水区、登封市、上街区、中原区、管城回族区)

达州市(万源市、达川区、通川区、渠县、开江县、宣汉县、大竹县)

牡丹江市(穆棱市、爱民区、林口县、绥芬河市、东宁市、阳明区、西安区、宁安市、东安区、海林市)

上饶市(弋阳县、广信区、铅山县、玉山县、德兴市、余干县、广丰区、万年县、信州区、鄱阳县、横峰县、婺源县)

毛利率持续下滑

休闲零食竞争内卷的今天，盐津铺子（002847.SZ）维持了相对稳定的增长。

2024年，盐津铺子实现营业收入约53.04亿元，同比增长28.9%；净利润达到6.40亿元，同比增长26.5%。

近两年，包含盐津铺子在内的休闲零食品牌通过积极拥抱量贩渠道，实现了业绩的显著增长。 

但随着渠道话语权的日渐膨胀，品牌也在提高产品性价比的过程中，一定程度牺牲了利润表现。

增收不增利的信号已经出现。

今年一季度，尽管盐津铺子营收仍维持25.7%的增幅，但归属上市公司股东的净利润仅1.78亿元，增速却放缓至11.6%。

一些微妙信号已在更早时显现。

2024年，盐津铺子毛利率降至30.69%，同比降2.85个百分点。

财报披露前的今年3月，盐津铺子四位副总则合计减持0.33%股份，套现约合5235万元。

对于当前的盐津铺子来说，优化产品结构和渠道结构，通过打造“品类品牌”重拾定价权，挽回毛利率下降势头，或许是当务之急。

吃到魔芋红利

2024年，魔芋零食市场规模突破120亿元，年增长率超20%，成为休闲食品领域的现象级品类。

魔芋本身无色无味，具备低热、低脂、低糖的特质，不仅切合当下流行的健康饮食概念，更具有良好的加工延展性。

早在五年前就布局了相关领域的盐津铺子，成功踩中这一波市场红利。

2022年、2023年魔芋制品收入分别同比增长120.32%、84.95%。

2024年，盐津铺子魔芋制品收入达到8.38亿元，同比大增76%，占总营收比重提升至15.81%。

大单品“麻酱素毛肚”今年3月实现月销售额破亿，该款产品上市仅16个月，打破了休闲食品单品破亿最快纪录。

华创证券分析师欧阳予表示，春节后淡季麻酱大魔王仍出现缺货，预计全年魔芋制品有望实现18-20亿的含税销售额，同比增幅80%-100%。

盐津铺子并非魔芋赛道唯一的玩家。

2024年，卫龙（9985.HK）以魔芋零食为主的蔬菜制品板块营收大幅增长59.1%，达到33.71亿元，与盐津铺子共同占据行业前二位置，CR2达到60-70%。

劲仔食品（003000.SZ）、良品铺子（603719.SH）、三只松鼠（300783.SZ）等也推出了同类产品补位布局。

品类景气度仍在高位，中信证券预估，魔芋休闲零食未来具备1-2倍增长空间。

旺盛的市场需求更推动原材料价格大幅上涨。

魔芋深加工企业一致魔芋（839273.BJ）曾透露，2024年上半年魔芋粉价格一直处于低位。但由于市场需求快速放量，当年6月价格触底反弹，并大幅走高。

2024年12月，鲜魔芋市场价格攀升至7600元/吨，同比翻倍。

由于魔芋种植条件受限且易受气候影响，供给端大幅度增长存在一定难度，短期内价格较难回落。

盐津铺子证券部工作人员告诉信风，公司通过以销定产、以产定购的方式，适当储备产能，但并未回应成本上涨对毛利带来的潜在影响。

魔芋成为公司推动海外市场探索的主力核心品类。

2025年，盐津铺子计划重点进攻海外魔芋销售占比达80%以上的泰国市场。

例如投资3000万美元新建泰国魔芋生产基地，并推出Mowon品牌本地化口味魔芋产品，进军东南亚、日韩及欧美市场。

2024年盐津铺子海外市场营收0.63亿元，较比去年同期翻了198倍。

未来三到五年，盐津铺子的战略是海外“再造一个盐津”，即销售额超过50亿元。

解绑渠道依赖

长久以来，盐津铺子意图通过多品类、全渠道的策略覆盖更广泛的消费群体。

对市场分散、进入门槛低的休闲零食行业来说，决定权并非完全归属于自身，而部分归属于话语权更强的下游渠道。

犹如电商时代跑出的三只松鼠，盐津铺子曾是渠道结构变化的获益者。

在董事长张学武看来，“零食量贩模式的未来值得期待，它迎合了消费力减弱、效率提升的趋势。”

顺应零售业的风向变化，盐津铺子近年来持续由高毛利、高运营成本的KA商超，转向低费用、低毛利的零食量贩店。

早在2022年，零食很忙就超越沃尔玛，成为了盐津铺子的第一大客户；2023年，盐津铺子更斥资3.5亿元获得鸣鸣很忙3.32%的股份。

量贩零食赛道爆发式增长的2023年，盐津铺子营收同比增长42.22%、归母净利润同比大增67.76%。

年初，盐津铺子从鸣鸣很忙股东行列中撤出，但从交易金额看，双方的合作关系依然紧密。

2024年，盐津铺子第一大客户贡献销售额12.6亿元，占年度销售总额比例达23.7%。

目前，盐津铺子直营商超渠道占比已不足4%，电商和量贩渠道收入占比扩大至20%以上，定量流通和大流通等渠道在10%和40%左右。

渠道结构的调整，虽为公司带来显著的市场份额，但对利润构成了压力。

2022年至2024年间，盐津铺子毛利率从34.72%降至30.69%。

随着两大龙头格局落定、门店整体规模破万家，市场预判量贩零食店的业务重心将很快从跑马圈地切换至盈利增长。

对盐津铺子而言，渠道变革的发展红利期接近过半。

目前几乎所有零食品牌都在加码零食量贩渠道，先发优势不再明显。

盐津铺子更多期望通过大单品战略，降低对单一渠道的依赖，应对来自折扣零售业态带来的价格挤压。

2024年，盐津铺子打造了“蛋皇”、“大魔王”等品类品牌，与性价比路线的主品牌进行区分。

“蛋皇”成功进入山姆会员店渠道，1kg装售价69.9元，首月超过10万包，登顶山姆新品热度榜。

借助高势能渠道建立品牌影响力后，盐津铺子将爆款产品铺向全渠道销售，进而享受溢价带来的业绩增量。

2024年，鹌鹑蛋零食营收近5.8亿元，同比增长81.87%。10月，“蛋皇”在蛋类零食中的月销量贡献达到了60%。

能否将魔芋、鹌鹑蛋的成功复制至更多品类，决定着这家零食企业的发展上限。

盐津铺子已有辣卤零食、烘焙薯类、深海零食、蛋类零食、果干坚果及蒟蒻果冻布丁六大核心品类。

2024年推行的组织架构调整，围绕六大品类成立辣味、甜味、健康三个品类事业部，聚焦大单品打造。新品研发将通过内部赛马的方式，交由市场、渠道进行筛选。

不过同期，公司投入研发费用却同比降低0.22%，研发费用率下滑0.4个百分点至1.5%。

较比三只松鼠的坚果、洽洽食品（002557.SZ）的瓜子、卫龙的辣条，盐津铺子与优势品类的绑定并不紧密。

盐津铺子在电话会上透露，一季度魔芋品类及蒟蒻、蛋皇等产品增速高于整体，预计全年可延续该趋势，利好全年毛利率表现。

根据股权激励目标，2025年盐津铺子营收将不低于56.4亿元，扣非净利润不低于8.13亿元。

这个目标并不低，要求盐津铺子的净利润将同比增长超过三成，净利率提升3.7个百分点至14.4%。

对于一季度净利润未及2亿元的盐津铺子而言，这会是个不小的挑战。

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