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黑河市(逊克县、爱辉区、北安市、孙吴县、嫩江市、五大连池市)

山南市(错那市、贡嘎县、桑日县、曲松县、扎囊县、隆子县、洛扎县、琼结县、措美县、浪卡子县、乃东区、加查县)

莆田市(荔城区、仙游县、秀屿区、城厢区、涵江区)

济宁市(金乡县、邹城市、兖州区、汶上县、梁山县、泗水县、任城区、鱼台县、曲阜市、嘉祥县、微山县)  葫芦岛市(连山区、兴城市、龙港区、南票区、建昌县、绥中县)

驻马店市(上蔡县、驿城区、遂平县、平舆县、正阳县、泌阳县、汝南县、新蔡县、确山县、西平县)

白城市(洮北区、洮南市、通榆县、镇赉县、大安市)

黔东南苗族侗族自治州(丹寨县、天柱县、榕江县、施秉县、黎平县、剑河县、雷山县、三穗县、凯里市、锦屏县、岑巩县、台江县、从江县、麻江县、镇远县、黄平县)萍乡市(安源区、上栗县、莲花县、湘东区、芦溪县)

楚雄彝族自治州(牟定县、禄丰市、大姚县、姚安县、双柏县、元谋县、南华县、永仁县、武定县、楚雄市)  秦皇岛市(抚宁区、昌黎县、卢龙县、青龙满族自治县、北戴河区、海港区、山海关区)

乐山市(沙湾区、峨边彝族自治县、沐川县、峨眉山市、夹江县、马边彝族自治县、市中区、金口河区、犍为县、五通桥区、井研县)

松原市(扶余市、前郭尔罗斯蒙古族自治县、宁江区、长岭县、乾安县)

柳州市(柳江区、柳北区、鱼峰区、柳南区、城中区、鹿寨县、柳城县、融安县、三江侗族自治县、融水苗族自治县)

佳木斯市(抚远市、东风区、前进区、汤原县、富锦市、桦川县、郊区、同江市、向阳区、桦南县)

贺州市(平桂区、钟山县、昭平县、富川瑶族自治县、八步区)

无锡市(宜兴市、新吴区、滨湖区、江阴市、梁溪区、锡山区、惠山区)

达州市(万源市、宣汉县、通川区、达川区、开江县、渠县、大竹县)

宿迁市(宿豫区、沭阳县、泗阳县、宿城区、泗洪县)

邯郸市(馆陶县、广平县、魏县、峰峰矿区、永年区、肥乡区、磁县、曲周县、大名县、鸡泽县、邱县、邯山区、丛台区、武安市、成安县、涉县、复兴区、临漳县)

武威市(民勤县、凉州区、天祝藏族自治县、古浪县)

宁德市(周宁县、柘荣县、福安市、屏南县、古田县、霞浦县、福鼎市、寿宁县、蕉城区)

湛江市(霞山区、赤坎区、徐闻县、雷州市、坡头区、遂溪县、吴川市、麻章区、廉江市)

汕尾市(陆河县、海丰县、城区、陆丰市)

朝阳市(龙城区、北票市、建平县、朝阳县、凌源市、双塔区、喀喇沁左翼蒙古族自治县)

博尔塔拉蒙古自治州(博乐市、温泉县、阿拉山口市、精河县)

南平市(顺昌县、延平区、建阳区、政和县、松溪县、建瓯市、武夷山市、光泽县、邵武市、浦城县)

塔城地区(额敏县、乌苏市、沙湾市、塔城市、和布克赛尔蒙古自治县、裕民县、托里县)

甘南藏族自治州(碌曲县、合作市、玛曲县、夏河县、临潭县、迭部县、卓尼县、舟曲县)

韶关市(新丰县、南雄市、曲江区、始兴县、浈江区、乳源瑶族自治县、翁源县、武江区、乐昌市、仁化县)

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南京市(秦淮区、雨花台区、六合区、浦口区、高淳区、鼓楼区、江宁区、栖霞区、建邺区、玄武区、溧水区)

阿拉善盟(阿拉善右旗、额济纳旗、阿拉善左旗)

郴州市(嘉禾县、北湖区、宜章县、临武县、桂东县、汝城县、苏仙区、永兴县、桂阳县、安仁县、资兴市)

安顺市(关岭布依族苗族自治县、平坝区、西秀区、镇宁布依族苗族自治县、紫云苗族布依族自治县、普定县)  海西蒙古族藏族自治州(乌兰县、德令哈市、都兰县、格尔木市、天峻县、茫崖市)

潍坊市(高密市、临朐县、坊子区、诸城市、青州市、寒亭区、潍城区、昌乐县、昌邑市、安丘市、奎文区、寿光市)

铜仁市(德江县、石阡县、碧江区、江口县、松桃苗族自治县、沿河土家族自治县、玉屏侗族自治县、万山区、思南县、印江土家族苗族自治县)

渭南市(澄城县、韩城市、合阳县、潼关县、白水县、华州区、富平县、蒲城县、临渭区、大荔县、华阴市)延安市(子长市、黄龙县、延长县、甘泉县、吴起县、宝塔区、黄陵县、延川县、志丹县、宜川县、富县、洛川县、安塞区)

鞍山市(海城市、立山区、铁东区、台安县、岫岩满族自治县、铁西区、千山区)  长治市(屯留区、壶关县、黎城县、沁源县、长子县、沁县、武乡县、潞城区、上党区、潞州区、襄垣县、平顺县)

西宁市(大通回族土族自治县、城北区、城西区、城东区、城中区、湟中区、湟源县)

玉树藏族自治州(治多县、杂多县、称多县、囊谦县、曲麻莱县、玉树市)

德阳市(中江县、什邡市、绵竹市、罗江区、广汉市、旌阳区)拉萨市(堆龙德庆区、当雄县、墨竹工卡县、林周县、曲水县、城关区、达孜区、尼木县)

铜川市(印台区、宜君县、耀州区、王益区)

泰安市(新泰市、东平县、肥城市、宁阳县、泰山区、岱岳区)

南充市(蓬安县、营山县、南部县、西充县、仪陇县、嘉陵区、高坪区、阆中市、顺庆区)

银川市(灵武市、西夏区、贺兰县、金凤区、永宁县、兴庆区)

滨州市(无棣县、邹平市、沾化区、博兴县、惠民县、滨城区、阳信县)

辽源市(东丰县、龙山区、西安区、东辽县)

临夏回族自治州(永靖县、临夏市、东乡族自治县、康乐县、广河县、和政县、临夏县、积石山保安族东乡族撒拉族自治县)

石河子市(阿拉尔市、双河市、可克达拉市、白杨市、新星市、五家渠市、铁门关市、胡杨河市、图木舒克市、昆玉市、北屯市)

西双版纳傣族自治州(景洪市、勐海县、勐腊县)

晋中市(寿阳县、太谷区、左权县、榆次区、祁县、灵石县、昔阳县、平遥县、和顺县、介休市、榆社县)

齐齐哈尔市(铁锋区、昂昂溪区、富裕县、依安县、富拉尔基区、泰来县、克山县、甘南县、龙沙区、龙江县、拜泉县、讷河市、克东县、梅里斯达斡尔族区、碾子山区、建华区)

忻州市(河曲县、定襄县、繁峙县、静乐县、代县、五寨县、宁武县、保德县、原平市、忻府区、偏关县、神池县、岢岚县、五台县)

贵阳市(乌当区、云岩区、观山湖区、南明区、息烽县、开阳县、清镇市、白云区、修文县、花溪区)

克孜勒苏柯尔克孜自治州(阿合奇县、阿克陶县、乌恰县、阿图什市)

襄阳市(宜城市、保康县、枣阳市、襄州区、南漳县、襄城区、樊城区、谷城县、老河口市)

盘锦市(双台子区、盘山县、大洼区、兴隆台区)

　　作者：费翎

　　4月14日，卡游再次向港交所提交招股说明书，由摩根士丹利、中金公司和摩根大通担任联席保荐人，继续推动上市进程。

　　与一年前首次递表相比，卡游所处境遇已大不相同。从外部环境来看，随着年轻群体成为消费主力军，为满足情感需求、社交属性和文化认同的悦己消费、兴趣消费概念逐渐被资本市场接受认可。泡泡玛特近一年内股价飙升逾400%，较最低点反弹10倍有余，被誉为年轻人的“塑料茅台”；布鲁可年初上市之际融资认购倍数高达4297倍，市值一度突破390亿港元，2025年预期市盈率保持在25倍左右。

　　而香港作为全球金融中心之一，拥有成熟的国际投资者基础，估值体系对新经济企业更趋友好，尤其是具备高增长潜力的消费品牌。卡游选择此时赴港上市，既是借势资本加速扩张，也是向投资者展示其“内容驱动消费，消费反哺内容”融合模式的绝佳窗口。

　　就内部动因而言，公司的行业地位和业绩表现再创新高。据灼识咨询研究显示，按2024年商品交易总额计算，卡游在泛娱乐产品行业、泛娱乐玩具行业及泛娱乐文具行业的市场份额分别为13.3%、21.5%、24.3%，三大赛道皆稳坐龙头；在泛娱乐玩具行业集换式卡牌领域的市占率达71.1%，而第二名仅为4.7%。

　　2024年，卡游实现总营收100.57亿元，同比暴涨278%；若剔除金融负债公允价值变动及股权激励开支等非经常性项目，经调整净利润录得44.66亿元，较2023年激增378%。收入规模走高、盈利韧性凸显的背后，是卡游多元化战略的成功。

　　IP多元化：授权+原创双轨并行构建泛娱乐生态护城河

　　IP是卡游的业绩基石，其独特的“授权IP规模化变现”和“原创IP生态延伸”双轨模式，兼具短期确定性和长期想象力。

　　据招股书披露，截至2024年12月31日，卡游共有70个IP矩阵，其中69个为授权IP，包括奥特曼、小马宝莉、蛋仔派对及哈利波特等。2022-2024年，前五大授权IP主题产品收入对公司总营收的贡献保持在85%以上，奥特曼曾是主产品集换式卡牌的支柱IP。

　　为了保障业务稳定性，卡游与主要IP合作伙伴长期保持良好关系。奥特曼和小马宝莉等核心IP的授权协议已续签4次至2029年，叶罗丽自2019年合作以来续签了2次延续至2033年。报告期内，于2028年或其后到期的授权IP主题产品收入约占总营收八成，1年内到期的IP收入仅约占10%。

　　与此同时，卡游也在不断寻找极具生命力的新授权IP，有意识地降低对单一IP的依赖风险。2025年春节《哪吒之魔童闹海》爆火，以超156亿元票房跻身全球影史前5名，卡游迅速推出联名的哪吒之魔童闹海斗天包收藏卡，第一批投放的450万包一周内售罄，被央视称为“现象级文化消费事件”。而2023年，公司以奥特曼IP为主题的新产品系列数量占新产品系列总数比例已经降至32.3%，同比减少12.1个百分点。

　　此外，卡游在原创IP孵化方面的实力储备不容小觑。公司拥有11个专注产品设计及开发的工作室，由471名专业从事原画、平面设计及3D设计等领域的优秀人才组成，还成立了一个由100多名全职雇员组成的支持团队，可通过对消费者的偏好洞察，灵活部署支持工作室，及时推出受市场欢迎的产品。2023年推出的首款卡游三国原创IP产品，累计交易额达2.94亿元，被评选为2024年度数字文化十大IP之一。

　　卡游凭借授权IP和原创IP“组合拳”构筑起的内容壁垒，为后续的衍生品开发、场景化运营打下坚实基础，有助于形成“内容-产品-用户”的正向循环，从而构建起覆盖全年龄段、多场景的泛娱乐生态体系。

　　产品多元化：集换式卡牌为核多品类协同纵深布局

　　所谓集换式卡牌游戏，是指以收集特定主题的实体卡为基础，通过策略构筑组合、与他人互动的游戏形式。据招股书介绍，卡游为卡牌产品设计了不同的稀有类别、角色和背景，并设计英雄对决回合制玩法，盲盒随机销售形式带来了极高的复购率，而对战游戏设计赋予了社交货币属性。

　　2022-2024年，卡游的集换式卡牌产品销量占总销量比例稳定在90%以上，销售收入从39.30亿元大幅增长至82.00亿元，年复合增长率达27.8%，占总营收比例超80%。而其生产所用的直接材料和IP授权费用合计只分别占收入25.5%、19.7%、24.3%，推动细分业务毛利率由69.9%提升至71.3%，是公司当之无愧的高毛利“现金牛”。

　　在集换式卡牌领域占据近乎垄断性优势后，卡游以此为流量入口，顺利向IP周边衍生品与场景化消费延伸，借助多品类协同实现用户价值深挖。

　　一方面，卡游抓住了国内“谷子经济”（源自英文单词Goods，即二次元周边商品）快速崛起的红利期。由动漫、游戏等IP为原型制作的徽章、立牌、贴纸等周边商品单价低、消费频次高，能满足年轻消费者收藏、社交和情感需求。公开数据显示，2024年该市场规模直逼1700亿元，较2023年增长40.6%，预计2029年将超过3000亿元。而报告期内，卡游的其他玩具销量从4290万件涨至1.48亿件，收入则从1.80亿元飙升至10.23亿元，约占当期总营收10.2%。

　　另一方面，卡游大胆尝试跨界融合，将经典IP元素融入笔具、笔记本等文具产品和人偶等细分玩具品类，进一步覆盖学生群体的学习场景和成年人群体的娱乐场景。2022-2024年，公司共推出31款人偶和128个文具系列，总销量接近3亿件；两项细分业务合计收入分别为2090万元、3.77亿元、8.34亿元，年复合增长率高达241.7%。

　　从单一产品到多品类爆发，卡游的底气源于强大的柔性供应链和精准的分层运营能力。

　　招股书显示，截至最后实际可行日期，公司在浙江和广东共有三个在营生产基地、一个准备投产的生产基地和一个在建的生产基地，产品从设计到量产最短只需20-30天，同一IP可复用于卡牌、文具、人偶等多品类，包装生产线既可以生产集换式卡牌也可以生产文具，有效实现边际成本递减。

　　而在用户运营方面，卡游展现出了超常的敏锐度。近年来小马宝莉IP在社交媒体平台走红，公司基于大数据精准地把握住了受众群体年龄层的迁移，通过联名活动、社媒种草等手段精准触达目标客群。据卡游相关人士透露，2024年热销的小马宝莉收藏卡牌，年轻女性消费群体约占48%，一定程度上验证了其在细分市场的运营能力。

　　以IP多元化为内容引擎、以产品多元化为增长杠杆，卡游形成了“卡牌吸金+衍生品扩圈”的商业模式。登陆港交所或将是崭新的起点，卡游有望在原创IP孵化、跨界场景融合及全球化布局上持续突破，成为泛娱乐生态中具有标杆意义的“内容+消费”双轮驱动样本。