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怀化市(新晃侗族自治县、辰溪县、靖州苗族侗族自治县、通道侗族自治县、会同县、鹤城区、麻阳苗族自治县、溆浦县、中方县、沅陵县、洪江市、芷江侗族自治县)

五指山市(临高县、文昌市、琼中黎族苗族自治县、屯昌县、琼海市、定安县、乐东黎族自治县、澄迈县、保亭黎族苗族自治县、陵水黎族自治县、昌江黎族自治县、万宁市、白沙黎族自治县、东方市)

石河子市(可克达拉市、阿拉尔市、五家渠市、图木舒克市、昆玉市、铁门关市、新星市、北屯市、胡杨河市、白杨市、双河市)

枣庄市(台儿庄区、峄城区、山亭区、滕州市、薛城区、市中区)  重庆市(永川区、酉阳土家族苗族自治县、荣昌区、丰都县、秀山土家族苗族自治县、城口县、万州区、綦江区、巴南区、黔江区、南岸区、合川区、江北区、大足区、北碚区、沙坪坝区、垫江县、大渡口区、铜梁区、巫溪县、武隆区、梁平区、潼南区、渝中区、九龙坡区、云阳县、忠县、长寿区、南川区、石柱土家族自治县、开州区、江津区、彭水苗族土家族自治县、渝北区、巫山县、涪陵区、奉节县、璧山区)

本溪市(南芬区、明山区、溪湖区、桓仁满族自治县、平山区、本溪满族自治县)

阿里地区(措勤县、改则县、普兰县、札达县、日土县、革吉县、噶尔县)

云浮市(罗定市、云安区、郁南县、新兴县、云城区)锦州市(古塔区、义县、凌河区、北镇市、黑山县、凌海市、太和区)

和田地区(民丰县、洛浦县、和田市、和田县、皮山县、策勒县、于田县、墨玉县)  莆田市(仙游县、涵江区、城厢区、荔城区、秀屿区)

盐城市(响水县、盐都区、建湖县、亭湖区、东台市、阜宁县、大丰区、滨海县、射阳县)

安阳市(文峰区、滑县、龙安区、汤阴县、殷都区、内黄县、安阳县、林州市、北关区)

常德市(石门县、临澧县、武陵区、安乡县、澧县、汉寿县、桃源县、鼎城区、津市市)

大同市(平城区、左云县、灵丘县、阳高县、广灵县、浑源县、天镇县、云冈区、云州区、新荣区)

鄂尔多斯市(鄂托克前旗、康巴什区、达拉特旗、鄂托克旗、伊金霍洛旗、杭锦旗、准格尔旗、东胜区、乌审旗)

丽江市(永胜县、玉龙纳西族自治县、华坪县、古城区、宁蒗彝族自治县)

烟台市(招远市、龙口市、莱阳市、栖霞市、莱州市、牟平区、芝罘区、莱山区、福山区、海阳市、蓬莱区)

廊坊市(香河县、安次区、三河市、文安县、固安县、霸州市、广阳区、永清县、大厂回族自治县、大城县)

太原市(古交市、杏花岭区、清徐县、小店区、娄烦县、尖草坪区、迎泽区、阳曲县、万柏林区、晋源区)

松原市(乾安县、前郭尔罗斯蒙古族自治县、长岭县、宁江区、扶余市)

铜陵市(铜官区、义安区、枞阳县、郊区)

南京市(栖霞区、江宁区、鼓楼区、建邺区、玄武区、六合区、浦口区、秦淮区、高淳区、溧水区、雨花台区)

巴音郭楞蒙古自治州(和静县、博湖县、焉耆回族自治县、和硕县、尉犁县、轮台县、且末县、库尔勒市、若羌县)

保定市(容城县、易县、唐县、顺平县、安新县、高碑店市、阜平县、蠡县、涞源县、竞秀区、涞水县、望都县、安国市、高阳县、雄县、定兴县、莲池区、定州市、涿州市、清苑区、徐水区、博野县、满城区、曲阳县)

徐州市(鼓楼区、铜山区、贾汪区、泉山区、丰县、沛县、新沂市、云龙区、睢宁县、邳州市)

娄底市(娄星区、新化县、冷水江市、涟源市、双峰县)

萍乡市(莲花县、湘东区、芦溪县、上栗县、安源区)

呼伦贝尔市(满洲里市、陈巴尔虎旗、鄂伦春自治旗、扎兰屯市、根河市、新巴尔虎右旗、扎赉诺尔区、新巴尔虎左旗、额尔古纳市、莫力达瓦达斡尔族自治旗、鄂温克族自治旗、阿荣旗、牙克石市、海拉尔区)

阳江市(阳春市、阳东区、阳西县、江城区)

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池州市(青阳县、贵池区、东至县、石台县)

北京市(丰台区、西城区、石景山区、门头沟区、怀柔区、大兴区、东城区、通州区、平谷区、密云区、延庆区、海淀区、朝阳区、房山区、顺义区、昌平区)

商丘市(夏邑县、虞城县、民权县、睢阳区、宁陵县、睢县、梁园区、柘城县、永城市)

开封市(龙亭区、通许县、尉氏县、杞县、鼓楼区、顺河回族区、祥符区、兰考县、禹王台区)  贵港市(港南区、平南县、覃塘区、港北区、桂平市)

龙岩市(长汀县、武平县、永定区、上杭县、漳平市、连城县、新罗区)

宜昌市(秭归县、点军区、枝江市、长阳土家族自治县、猇亭区、西陵区、五峰土家族自治县、夷陵区、宜都市、远安县、兴山县、当阳市、伍家岗区)

吉林市(舒兰市、桦甸市、蛟河市、丰满区、龙潭区、昌邑区、船营区、永吉县、磐石市)广元市(苍溪县、旺苍县、青川县、利州区、昭化区、朝天区、剑阁县)

白山市(靖宇县、江源区、长白朝鲜族自治县、浑江区、抚松县、临江市)  沈阳市(铁西区、新民市、康平县、大东区、辽中区、浑南区、沈河区、法库县、皇姑区、沈北新区、和平区、苏家屯区、于洪区)

果洛藏族自治州(甘德县、达日县、久治县、玛多县、玛沁县、班玛县)

巴中市(巴州区、通江县、恩阳区、南江县、平昌县)

河源市(龙川县、连平县、东源县、源城区、紫金县、和平县)吉安市(青原区、遂川县、吉安县、万安县、永丰县、峡江县、新干县、井冈山市、吉州区、永新县、泰和县、吉水县、安福县)

上饶市(弋阳县、铅山县、广信区、横峰县、信州区、余干县、玉山县、婺源县、鄱阳县、广丰区、德兴市、万年县)

济南市(章丘区、天桥区、槐荫区、市中区、莱芜区、历下区、钢城区、长清区、历城区、平阴县、商河县、济阳区)

绵阳市(江油市、三台县、盐亭县、游仙区、涪城区、平武县、梓潼县、安州区、北川羌族自治县)

济宁市(微山县、嘉祥县、曲阜市、任城区、鱼台县、金乡县、邹城市、梁山县、汶上县、泗水县、兖州区)

西藏自治区

滁州市(天长市、来安县、全椒县、定远县、南谯区、凤阳县、琅琊区、明光市)

阜新市(清河门区、彰武县、新邱区、太平区、海州区、细河区、阜新蒙古族自治县)

凉山彝族自治州(雷波县、普格县、金阳县、昭觉县、会东县、会理市、美姑县、冕宁县、西昌市、德昌县、越西县、木里藏族自治县、喜德县、盐源县、甘洛县、宁南县、布拖县)

黑河市(嫩江市、北安市、孙吴县、五大连池市、逊克县、爱辉区)

楚雄彝族自治州(禄丰市、元谋县、楚雄市、双柏县、南华县、武定县、姚安县、永仁县、牟定县、大姚县)

包头市(石拐区、东河区、九原区、土默特右旗、达尔罕茂明安联合旗、昆都仑区、固阳县、白云鄂博矿区、青山区)

抚顺市(抚顺县、新抚区、清原满族自治县、顺城区、望花区、东洲区、新宾满族自治县)

黔西南布依族苗族自治州(册亨县、晴隆县、兴义市、望谟县、兴仁市、普安县、安龙县、贞丰县)

南宁市(良庆区、江南区、上林县、西乡塘区、武鸣区、宾阳县、马山县、邕宁区、横州市、青秀区、兴宁区、隆安县)

青岛市(胶州市、平度市、李沧区、崂山区、即墨区、莱西市、市南区、城阳区、市北区、黄岛区)

泰安市(新泰市、泰山区、宁阳县、岱岳区、东平县、肥城市)

毛利率持续下滑

休闲零食竞争内卷的今天，盐津铺子（002847.SZ）维持了相对稳定的增长。

2024年，盐津铺子实现营业收入约53.04亿元，同比增长28.9%；净利润达到6.40亿元，同比增长26.5%。

近两年，包含盐津铺子在内的休闲零食品牌通过积极拥抱量贩渠道，实现了业绩的显著增长。 

但随着渠道话语权的日渐膨胀，品牌也在提高产品性价比的过程中，一定程度牺牲了利润表现。

增收不增利的信号已经出现。

今年一季度，尽管盐津铺子营收仍维持25.7%的增幅，但归属上市公司股东的净利润仅1.78亿元，增速却放缓至11.6%。

一些微妙信号已在更早时显现。

2024年，盐津铺子毛利率降至30.69%，同比降2.85个百分点。

财报披露前的今年3月，盐津铺子四位副总则合计减持0.33%股份，套现约合5235万元。

对于当前的盐津铺子来说，优化产品结构和渠道结构，通过打造“品类品牌”重拾定价权，挽回毛利率下降势头，或许是当务之急。

吃到魔芋红利

2024年，魔芋零食市场规模突破120亿元，年增长率超20%，成为休闲食品领域的现象级品类。

魔芋本身无色无味，具备低热、低脂、低糖的特质，不仅切合当下流行的健康饮食概念，更具有良好的加工延展性。

早在五年前就布局了相关领域的盐津铺子，成功踩中这一波市场红利。

2022年、2023年魔芋制品收入分别同比增长120.32%、84.95%。

2024年，盐津铺子魔芋制品收入达到8.38亿元，同比大增76%，占总营收比重提升至15.81%。

大单品“麻酱素毛肚”今年3月实现月销售额破亿，该款产品上市仅16个月，打破了休闲食品单品破亿最快纪录。

华创证券分析师欧阳予表示，春节后淡季麻酱大魔王仍出现缺货，预计全年魔芋制品有望实现18-20亿的含税销售额，同比增幅80%-100%。

盐津铺子并非魔芋赛道唯一的玩家。

2024年，卫龙（9985.HK）以魔芋零食为主的蔬菜制品板块营收大幅增长59.1%，达到33.71亿元，与盐津铺子共同占据行业前二位置，CR2达到60-70%。

劲仔食品（003000.SZ）、良品铺子（603719.SH）、三只松鼠（300783.SZ）等也推出了同类产品补位布局。

品类景气度仍在高位，中信证券预估，魔芋休闲零食未来具备1-2倍增长空间。

旺盛的市场需求更推动原材料价格大幅上涨。

魔芋深加工企业一致魔芋（839273.BJ）曾透露，2024年上半年魔芋粉价格一直处于低位。但由于市场需求快速放量，当年6月价格触底反弹，并大幅走高。

2024年12月，鲜魔芋市场价格攀升至7600元/吨，同比翻倍。

由于魔芋种植条件受限且易受气候影响，供给端大幅度增长存在一定难度，短期内价格较难回落。

盐津铺子证券部工作人员告诉信风，公司通过以销定产、以产定购的方式，适当储备产能，但并未回应成本上涨对毛利带来的潜在影响。

魔芋成为公司推动海外市场探索的主力核心品类。

2025年，盐津铺子计划重点进攻海外魔芋销售占比达80%以上的泰国市场。

例如投资3000万美元新建泰国魔芋生产基地，并推出Mowon品牌本地化口味魔芋产品，进军东南亚、日韩及欧美市场。

2024年盐津铺子海外市场营收0.63亿元，较比去年同期翻了198倍。

未来三到五年，盐津铺子的战略是海外“再造一个盐津”，即销售额超过50亿元。

解绑渠道依赖

长久以来，盐津铺子意图通过多品类、全渠道的策略覆盖更广泛的消费群体。

对市场分散、进入门槛低的休闲零食行业来说，决定权并非完全归属于自身，而部分归属于话语权更强的下游渠道。

犹如电商时代跑出的三只松鼠，盐津铺子曾是渠道结构变化的获益者。

在董事长张学武看来，“零食量贩模式的未来值得期待，它迎合了消费力减弱、效率提升的趋势。”

顺应零售业的风向变化，盐津铺子近年来持续由高毛利、高运营成本的KA商超，转向低费用、低毛利的零食量贩店。

早在2022年，零食很忙就超越沃尔玛，成为了盐津铺子的第一大客户；2023年，盐津铺子更斥资3.5亿元获得鸣鸣很忙3.32%的股份。

量贩零食赛道爆发式增长的2023年，盐津铺子营收同比增长42.22%、归母净利润同比大增67.76%。

年初，盐津铺子从鸣鸣很忙股东行列中撤出，但从交易金额看，双方的合作关系依然紧密。

2024年，盐津铺子第一大客户贡献销售额12.6亿元，占年度销售总额比例达23.7%。

目前，盐津铺子直营商超渠道占比已不足4%，电商和量贩渠道收入占比扩大至20%以上，定量流通和大流通等渠道在10%和40%左右。

渠道结构的调整，虽为公司带来显著的市场份额，但对利润构成了压力。

2022年至2024年间，盐津铺子毛利率从34.72%降至30.69%。

随着两大龙头格局落定、门店整体规模破万家，市场预判量贩零食店的业务重心将很快从跑马圈地切换至盈利增长。

对盐津铺子而言，渠道变革的发展红利期接近过半。

目前几乎所有零食品牌都在加码零食量贩渠道，先发优势不再明显。

盐津铺子更多期望通过大单品战略，降低对单一渠道的依赖，应对来自折扣零售业态带来的价格挤压。

2024年，盐津铺子打造了“蛋皇”、“大魔王”等品类品牌，与性价比路线的主品牌进行区分。

“蛋皇”成功进入山姆会员店渠道，1kg装售价69.9元，首月超过10万包，登顶山姆新品热度榜。

借助高势能渠道建立品牌影响力后，盐津铺子将爆款产品铺向全渠道销售，进而享受溢价带来的业绩增量。

2024年，鹌鹑蛋零食营收近5.8亿元，同比增长81.87%。10月，“蛋皇”在蛋类零食中的月销量贡献达到了60%。

能否将魔芋、鹌鹑蛋的成功复制至更多品类，决定着这家零食企业的发展上限。

盐津铺子已有辣卤零食、烘焙薯类、深海零食、蛋类零食、果干坚果及蒟蒻果冻布丁六大核心品类。

2024年推行的组织架构调整，围绕六大品类成立辣味、甜味、健康三个品类事业部，聚焦大单品打造。新品研发将通过内部赛马的方式，交由市场、渠道进行筛选。

不过同期，公司投入研发费用却同比降低0.22%，研发费用率下滑0.4个百分点至1.5%。

较比三只松鼠的坚果、洽洽食品（002557.SZ）的瓜子、卫龙的辣条，盐津铺子与优势品类的绑定并不紧密。

盐津铺子在电话会上透露，一季度魔芋品类及蒟蒻、蛋皇等产品增速高于整体，预计全年可延续该趋势，利好全年毛利率表现。

根据股权激励目标，2025年盐津铺子营收将不低于56.4亿元，扣非净利润不低于8.13亿元。

这个目标并不低，要求盐津铺子的净利润将同比增长超过三成，净利率提升3.7个百分点至14.4%。

对于一季度净利润未及2亿元的盐津铺子而言，这会是个不小的挑战。

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