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本溪市(南芬区、平山区、溪湖区、本溪满族自治县、桓仁满族自治县、明山区)

福州市(晋安区、台江区、仓山区、鼓楼区、闽侯县、闽清县、福清市、长乐区、马尾区、平潭县、罗源县、永泰县、连江县)

伊春市(大箐山县、丰林县、汤旺县、铁力市、金林区、嘉荫县、伊美区、友好区、乌翠区、南岔县)

鄂州市(鄂城区、梁子湖区、华容区)  娄底市(新化县、娄星区、冷水江市、双峰县、涟源市)

秦皇岛市(卢龙县、昌黎县、海港区、抚宁区、山海关区、北戴河区、青龙满族自治县)

吴忠市(盐池县、青铜峡市、红寺堡区、同心县、利通区)

乌鲁木齐市(达坂城区、头屯河区、新市区、天山区、乌鲁木齐县、米东区、水磨沟区、沙依巴克区)

漯河市(临颍县、源汇区、召陵区、舞阳县、郾城区)  拉萨市(曲水县、堆龙德庆区、城关区、当雄县、墨竹工卡县、尼木县、达孜区、林周县)

襄阳市(宜城市、谷城县、襄州区、枣阳市、南漳县、老河口市、襄城区、保康县、樊城区)

泰安市(宁阳县、东平县、泰山区、肥城市、新泰市、岱岳区)

佳木斯市(郊区、富锦市、抚远市、桦川县、汤原县、向阳区、桦南县、前进区、同江市、东风区)

惠州市(龙门县、惠阳区、惠城区、惠东县、博罗县)

宜春市(丰城市、万载县、奉新县、靖安县、袁州区、宜丰县、上高县、樟树市、高安市、铜鼓县)

包头市(固阳县、青山区、石拐区、土默特右旗、达尔罕茂明安联合旗、东河区、昆都仑区、九原区、白云鄂博矿区)

阿勒泰地区(青河县、哈巴河县、阿勒泰市、吉木乃县、布尔津县、福海县、富蕴县)

延边朝鲜族自治州(安图县、珲春市、敦化市、汪清县、延吉市、龙井市、图们市、和龙市)

上饶市(广丰区、铅山县、万年县、广信区、弋阳县、婺源县、信州区、横峰县、玉山县、余干县、鄱阳县、德兴市)

呼和浩特市(清水河县、回民区、土默特左旗、和林格尔县、新城区、托克托县、玉泉区、赛罕区、武川县)

开封市(鼓楼区、杞县、兰考县、尉氏县、禹王台区、祥符区、通许县、龙亭区、顺河回族区)

海北藏族自治州(门源回族自治县、刚察县、祁连县、海晏县)

张家界市(永定区、武陵源区、桑植县、慈利县)

苏州市(张家港市、昆山市、吴中区、吴江区、太仓市、姑苏区、常熟市、虎丘区、相城区)

克拉玛依市(白碱滩区、乌尔禾区、克拉玛依区、独山子区)

阿里地区(噶尔县、普兰县、革吉县、日土县、措勤县、札达县、改则县)

铜陵市(义安区、铜官区、枞阳县、郊区)

银川市(金凤区、灵武市、西夏区、永宁县、兴庆区、贺兰县)

信阳市(固始县、罗山县、新县、息县、潢川县、光山县、浉河区、淮滨县、商城县、平桥区)

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德宏傣族景颇族自治州(陇川县、芒市、盈江县、梁河县、瑞丽市)

威海市(文登区、环翠区、乳山市、荣成市)

白山市(临江市、靖宇县、浑江区、江源区、抚松县、长白朝鲜族自治县)

合肥市(长丰县、肥西县、巢湖市、蜀山区、瑶海区、包河区、肥东县、庐阳区、庐江县)  林芝市(波密县、朗县、米林市、察隅县、工布江达县、巴宜区、墨脱县)

庆阳市(西峰区、宁县、庆城县、环县、华池县、镇原县、合水县、正宁县)

榆林市(米脂县、绥德县、神木市、靖边县、府谷县、子洲县、横山区、定边县、清涧县、榆阳区、佳县、吴堡县)

抚顺市(顺城区、东洲区、新抚区、望花区、抚顺县、清原满族自治县、新宾满族自治县)眉山市(丹棱县、彭山区、青神县、洪雅县、仁寿县、东坡区)

抚州市(广昌县、宜黄县、东乡区、资溪县、南城县、乐安县、南丰县、黎川县、临川区、崇仁县、金溪县)  鹤壁市(山城区、鹤山区、淇县、淇滨区、浚县)

临夏回族自治州(康乐县、广河县、永靖县、临夏县、和政县、积石山保安族东乡族撒拉族自治县、临夏市、东乡族自治县)

伊犁哈萨克自治州(伊宁市、巩留县、霍城县、新源县、伊宁县、奎屯市、尼勒克县、昭苏县、特克斯县、察布查尔锡伯自治县、霍尔果斯市)

桂林市(叠彩区、永福县、灌阳县、恭城瑶族自治县、灵川县、荔浦市、全州县、象山区、秀峰区、平乐县、雁山区、龙胜各族自治县、资源县、兴安县、临桂区、七星区、阳朔县)陇南市(礼县、宕昌县、两当县、西和县、康县、徽县、文县、武都区、成县)

中卫市(中宁县、海原县、沙坡头区)

四平市(铁西区、双辽市、伊通满族自治县、铁东区、梨树县)

克孜勒苏柯尔克孜自治州(阿克陶县、阿合奇县、阿图什市、乌恰县)

肇庆市(广宁县、封开县、德庆县、怀集县、端州区、四会市、高要区、鼎湖区)

青岛市(胶州市、市北区、莱西市、市南区、即墨区、崂山区、城阳区、黄岛区、平度市、李沧区)

德阳市(旌阳区、什邡市、绵竹市、中江县、罗江区、广汉市)

崇左市(龙州县、凭祥市、江州区、大新县、天等县、宁明县、扶绥县)

佛山市(南海区、三水区、高明区、顺德区、禅城区)

嘉兴市(平湖市、嘉善县、桐乡市、海宁市、南湖区、秀洲区、海盐县)

石家庄市(鹿泉区、井陉县、赞皇县、晋州市、元氏县、灵寿县、长安区、行唐县、平山县、新华区、深泽县、藁城区、赵县、正定县、无极县、井陉矿区、高邑县、裕华区、桥西区、栾城区、新乐市、辛集市)

盘锦市(双台子区、大洼区、兴隆台区、盘山县)

辽阳市(宏伟区、太子河区、辽阳县、文圣区、灯塔市、白塔区、弓长岭区)

石河子市(胡杨河市、昆玉市、阿拉尔市、新星市、北屯市、双河市、铁门关市、图木舒克市、五家渠市、白杨市、可克达拉市)

昭通市(绥江县、永善县、昭阳区、水富市、威信县、鲁甸县、大关县、彝良县、巧家县、镇雄县、盐津县)

哈尔滨市(方正县、平房区、香坊区、道外区、南岗区、双城区、五常市、尚志市、巴彦县、道里区、松北区、延寿县、宾县、木兰县、阿城区、通河县、依兰县、呼兰区)

三沙市(南沙区、西沙区)

毛利率持续下滑

休闲零食竞争内卷的今天，盐津铺子（002847.SZ）维持了相对稳定的增长。

2024年，盐津铺子实现营业收入约53.04亿元，同比增长28.9%；净利润达到6.40亿元，同比增长26.5%。

近两年，包含盐津铺子在内的休闲零食品牌通过积极拥抱量贩渠道，实现了业绩的显著增长。 

但随着渠道话语权的日渐膨胀，品牌也在提高产品性价比的过程中，一定程度牺牲了利润表现。

增收不增利的信号已经出现。

今年一季度，尽管盐津铺子营收仍维持25.7%的增幅，但归属上市公司股东的净利润仅1.78亿元，增速却放缓至11.6%。

一些微妙信号已在更早时显现。

2024年，盐津铺子毛利率降至30.69%，同比降2.85个百分点。

财报披露前的今年3月，盐津铺子四位副总则合计减持0.33%股份，套现约合5235万元。

对于当前的盐津铺子来说，优化产品结构和渠道结构，通过打造“品类品牌”重拾定价权，挽回毛利率下降势头，或许是当务之急。

吃到魔芋红利

2024年，魔芋零食市场规模突破120亿元，年增长率超20%，成为休闲食品领域的现象级品类。

魔芋本身无色无味，具备低热、低脂、低糖的特质，不仅切合当下流行的健康饮食概念，更具有良好的加工延展性。

早在五年前就布局了相关领域的盐津铺子，成功踩中这一波市场红利。

2022年、2023年魔芋制品收入分别同比增长120.32%、84.95%。

2024年，盐津铺子魔芋制品收入达到8.38亿元，同比大增76%，占总营收比重提升至15.81%。

大单品“麻酱素毛肚”今年3月实现月销售额破亿，该款产品上市仅16个月，打破了休闲食品单品破亿最快纪录。

华创证券分析师欧阳予表示，春节后淡季麻酱大魔王仍出现缺货，预计全年魔芋制品有望实现18-20亿的含税销售额，同比增幅80%-100%。

盐津铺子并非魔芋赛道唯一的玩家。

2024年，卫龙（9985.HK）以魔芋零食为主的蔬菜制品板块营收大幅增长59.1%，达到33.71亿元，与盐津铺子共同占据行业前二位置，CR2达到60-70%。

劲仔食品（003000.SZ）、良品铺子（603719.SH）、三只松鼠（300783.SZ）等也推出了同类产品补位布局。

品类景气度仍在高位，中信证券预估，魔芋休闲零食未来具备1-2倍增长空间。

旺盛的市场需求更推动原材料价格大幅上涨。

魔芋深加工企业一致魔芋（839273.BJ）曾透露，2024年上半年魔芋粉价格一直处于低位。但由于市场需求快速放量，当年6月价格触底反弹，并大幅走高。

2024年12月，鲜魔芋市场价格攀升至7600元/吨，同比翻倍。

由于魔芋种植条件受限且易受气候影响，供给端大幅度增长存在一定难度，短期内价格较难回落。

盐津铺子证券部工作人员告诉信风，公司通过以销定产、以产定购的方式，适当储备产能，但并未回应成本上涨对毛利带来的潜在影响。

魔芋成为公司推动海外市场探索的主力核心品类。

2025年，盐津铺子计划重点进攻海外魔芋销售占比达80%以上的泰国市场。

例如投资3000万美元新建泰国魔芋生产基地，并推出Mowon品牌本地化口味魔芋产品，进军东南亚、日韩及欧美市场。

2024年盐津铺子海外市场营收0.63亿元，较比去年同期翻了198倍。

未来三到五年，盐津铺子的战略是海外“再造一个盐津”，即销售额超过50亿元。

解绑渠道依赖

长久以来，盐津铺子意图通过多品类、全渠道的策略覆盖更广泛的消费群体。

对市场分散、进入门槛低的休闲零食行业来说，决定权并非完全归属于自身，而部分归属于话语权更强的下游渠道。

犹如电商时代跑出的三只松鼠，盐津铺子曾是渠道结构变化的获益者。

在董事长张学武看来，“零食量贩模式的未来值得期待，它迎合了消费力减弱、效率提升的趋势。”

顺应零售业的风向变化，盐津铺子近年来持续由高毛利、高运营成本的KA商超，转向低费用、低毛利的零食量贩店。

早在2022年，零食很忙就超越沃尔玛，成为了盐津铺子的第一大客户；2023年，盐津铺子更斥资3.5亿元获得鸣鸣很忙3.32%的股份。

量贩零食赛道爆发式增长的2023年，盐津铺子营收同比增长42.22%、归母净利润同比大增67.76%。

年初，盐津铺子从鸣鸣很忙股东行列中撤出，但从交易金额看，双方的合作关系依然紧密。

2024年，盐津铺子第一大客户贡献销售额12.6亿元，占年度销售总额比例达23.7%。

目前，盐津铺子直营商超渠道占比已不足4%，电商和量贩渠道收入占比扩大至20%以上，定量流通和大流通等渠道在10%和40%左右。

渠道结构的调整，虽为公司带来显著的市场份额，但对利润构成了压力。

2022年至2024年间，盐津铺子毛利率从34.72%降至30.69%。

随着两大龙头格局落定、门店整体规模破万家，市场预判量贩零食店的业务重心将很快从跑马圈地切换至盈利增长。

对盐津铺子而言，渠道变革的发展红利期接近过半。

目前几乎所有零食品牌都在加码零食量贩渠道，先发优势不再明显。

盐津铺子更多期望通过大单品战略，降低对单一渠道的依赖，应对来自折扣零售业态带来的价格挤压。

2024年，盐津铺子打造了“蛋皇”、“大魔王”等品类品牌，与性价比路线的主品牌进行区分。

“蛋皇”成功进入山姆会员店渠道，1kg装售价69.9元，首月超过10万包，登顶山姆新品热度榜。

借助高势能渠道建立品牌影响力后，盐津铺子将爆款产品铺向全渠道销售，进而享受溢价带来的业绩增量。

2024年，鹌鹑蛋零食营收近5.8亿元，同比增长81.87%。10月，“蛋皇”在蛋类零食中的月销量贡献达到了60%。

能否将魔芋、鹌鹑蛋的成功复制至更多品类，决定着这家零食企业的发展上限。

盐津铺子已有辣卤零食、烘焙薯类、深海零食、蛋类零食、果干坚果及蒟蒻果冻布丁六大核心品类。

2024年推行的组织架构调整，围绕六大品类成立辣味、甜味、健康三个品类事业部，聚焦大单品打造。新品研发将通过内部赛马的方式，交由市场、渠道进行筛选。

不过同期，公司投入研发费用却同比降低0.22%，研发费用率下滑0.4个百分点至1.5%。

较比三只松鼠的坚果、洽洽食品（002557.SZ）的瓜子、卫龙的辣条，盐津铺子与优势品类的绑定并不紧密。

盐津铺子在电话会上透露，一季度魔芋品类及蒟蒻、蛋皇等产品增速高于整体，预计全年可延续该趋势，利好全年毛利率表现。

根据股权激励目标，2025年盐津铺子营收将不低于56.4亿元，扣非净利润不低于8.13亿元。

这个目标并不低，要求盐津铺子的净利润将同比增长超过三成，净利率提升3.7个百分点至14.4%。

对于一季度净利润未及2亿元的盐津铺子而言，这会是个不小的挑战。

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