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赣州市(全南县、瑞金市、大余县、赣县区、于都县、崇义县、宁都县、上犹县、龙南市、安远县、定南县、寻乌县、信丰县、兴国县、章贡区、会昌县、石城县、南康区)

广元市(青川县、朝天区、利州区、旺苍县、苍溪县、昭化区、剑阁县)

营口市(大石桥市、站前区、西市区、盖州市、老边区、鲅鱼圈区)

娄底市(冷水江市、涟源市、双峰县、新化县、娄星区)  毕节市(大方县、赫章县、威宁彝族回族苗族自治县、金沙县、黔西市、织金县、纳雍县、七星关区)

鹤壁市(淇滨区、鹤山区、浚县、淇县、山城区)

巴音郭楞蒙古自治州(博湖县、尉犁县、库尔勒市、轮台县、若羌县、和硕县、和静县、焉耆回族自治县、且末县)

怒江傈僳族自治州(泸水市、福贡县、兰坪白族普米族自治县、贡山独龙族怒族自治县)

黄南藏族自治州(尖扎县、同仁市、泽库县、河南蒙古族自治县)  苏州市(相城区、常熟市、虎丘区、张家港市、太仓市、吴江区、吴中区、姑苏区、昆山市)

桂林市(荔浦市、阳朔县、龙胜各族自治县、灌阳县、平乐县、象山区、兴安县、秀峰区、全州县、恭城瑶族自治县、灵川县、七星区、雁山区、临桂区、叠彩区、永福县、资源县)

新疆维吾尔自治区

延安市(富县、子长市、吴起县、洛川县、宝塔区、延川县、志丹县、延长县、黄陵县、安塞区、黄龙县、甘泉县、宜川县)

濮阳市(南乐县、台前县、范县、华龙区、濮阳县、清丰县)

龙岩市(武平县、长汀县、新罗区、漳平市、上杭县、连城县、永定区)

益阳市(安化县、资阳区、桃江县、南县、沅江市、赫山区)

扬州市(高邮市、江都区、邗江区、广陵区、仪征市、宝应县)

昆明市(石林彝族自治县、富民县、寻甸回族彝族自治县、禄劝彝族苗族自治县、呈贡区、五华区、宜良县、东川区、安宁市、盘龙区、嵩明县、晋宁区、官渡区、西山区)

绥化市(明水县、兰西县、北林区、海伦市、望奎县、庆安县、青冈县、安达市、肇东市、绥棱县)

柳州市(柳北区、鹿寨县、鱼峰区、融水苗族自治县、柳南区、城中区、柳江区、柳城县、融安县、三江侗族自治县)

克孜勒苏柯尔克孜自治州(阿克陶县、阿合奇县、阿图什市、乌恰县)

上海市(虹口区、浦东新区、普陀区、徐汇区、金山区、松江区、杨浦区、黄浦区、静安区、嘉定区、闵行区、青浦区、崇明区、宝山区、长宁区、奉贤区)

南京市(秦淮区、栖霞区、浦口区、溧水区、建邺区、雨花台区、玄武区、六合区、鼓楼区、高淳区、江宁区)

贵港市(平南县、港北区、港南区、桂平市、覃塘区)

黄石市(铁山区、大冶市、西塞山区、下陆区、阳新县、黄石港区)

宁德市(柘荣县、屏南县、霞浦县、寿宁县、福鼎市、周宁县、古田县、蕉城区、福安市)

平顶山市(新华区、湛河区、宝丰县、郏县、汝州市、石龙区、舞钢市、叶县、卫东区、鲁山县)

焦作市(博爱县、孟州市、修武县、温县、马村区、山阳区、解放区、沁阳市、中站区、武陟县)

宜春市(奉新县、丰城市、上高县、万载县、樟树市、铜鼓县、高安市、靖安县、袁州区、宜丰县)

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珠海市(香洲区、金湾区、斗门区)

长沙市(望城区、雨花区、长沙县、开福区、天心区、浏阳市、芙蓉区、宁乡市、岳麓区)

荆州市(沙市区、洪湖市、监利市、江陵县、荆州区、公安县、石首市、松滋市)

铜川市(王益区、耀州区、印台区、宜君县)  嘉兴市(南湖区、海宁市、秀洲区、海盐县、嘉善县、桐乡市、平湖市)

防城港市(防城区、东兴市、港口区、上思县)

福州市(平潭县、长乐区、罗源县、晋安区、台江区、福清市、闽清县、闽侯县、鼓楼区、马尾区、永泰县、连江县、仓山区)

肇庆市(封开县、广宁县、鼎湖区、怀集县、高要区、端州区、四会市、德庆县)吐鲁番市(托克逊县、高昌区、鄯善县)

乐山市(沐川县、马边彝族自治县、峨边彝族自治县、夹江县、井研县、五通桥区、沙湾区、市中区、峨眉山市、犍为县、金口河区)  通辽市(科尔沁左翼后旗、霍林郭勒市、科尔沁区、科尔沁左翼中旗、库伦旗、奈曼旗、开鲁县、扎鲁特旗)

哈密市(伊州区、伊吾县、巴里坤哈萨克自治县)

宿州市(埇桥区、萧县、泗县、砀山县、灵璧县)

江门市(鹤山市、新会区、江海区、开平市、蓬江区、台山市、恩平市)三门峡市(湖滨区、灵宝市、义马市、陕州区、渑池县、卢氏县)

乌鲁木齐市(水磨沟区、新市区、达坂城区、沙依巴克区、米东区、天山区、乌鲁木齐县、头屯河区)

白山市(长白朝鲜族自治县、抚松县、靖宇县、浑江区、江源区、临江市)

临沂市(平邑县、兰陵县、沂水县、沂南县、郯城县、河东区、临沭县、罗庄区、费县、莒南县、兰山区、蒙阴县)

绵阳市(北川羌族自治县、江油市、安州区、三台县、平武县、涪城区、盐亭县、梓潼县、游仙区)

银川市(贺兰县、西夏区、兴庆区、金凤区、灵武市、永宁县)

定西市(漳县、临洮县、岷县、安定区、通渭县、陇西县、渭源县)

资阳市(安岳县、雁江区、乐至县)

七台河市(勃利县、桃山区、茄子河区、新兴区)

白城市(通榆县、大安市、洮南市、镇赉县、洮北区)

石嘴山市(平罗县、惠农区、大武口区)

日喀则市(定结县、定日县、白朗县、萨迦县、聂拉木县、康马县、拉孜县、南木林县、岗巴县、昂仁县、江孜县、萨嘎县、谢通门县、仲巴县、仁布县、桑珠孜区、吉隆县、亚东县)

枣庄市(市中区、薛城区、滕州市、台儿庄区、峄城区、山亭区)

石家庄市(新乐市、栾城区、鹿泉区、井陉矿区、平山县、灵寿县、新华区、深泽县、藁城区、元氏县、桥西区、赞皇县、高邑县、裕华区、井陉县、赵县、正定县、行唐县、晋州市、无极县、辛集市、长安区)

孝感市(安陆市、孝南区、汉川市、孝昌县、云梦县、应城市、大悟县)

西双版纳傣族自治州(勐腊县、勐海县、景洪市)

宜宾市(屏山县、兴文县、叙州区、江安县、高县、筠连县、珙县、翠屏区、长宁县、南溪区)

文/秦楠

编辑/渔夫

来源/万点研究

又一个新能源巨无霸冲刺IPO。

近日，深交所受理了华润新能源控股有限公司（以下称“华润新能源”）的主板IPO申请，公司计划募资245亿元。刷新了深交所首发上市募集资金的最高纪录。

根据公司最新披露的招股书，华润新能源本次上市计划发行19.23亿股至46.71亿股，占发行后总股本的15%至30%。

据此计算，华润新能源的估值最低为816亿元，最高可达1633亿元。

如果上市成功，仅在新能源上市公司领域，能和华润新能源一较高下的，恐怕只有华能水电、三峡能源、华能国际等少数巨头企业。且在已上市的风电公司中，更是少有能与华润新能源匹敌者。

但在繁荣的背后，当下新能源电力市场同样面临着诸多挑战，新能源电力消化难题、补贴退潮等问题同样考验着华润新能源后续的经营。

1

毛利堪比白酒企业，电力消化成难题

华润新能源成立于2010年，是港股上市公司华润电力的子公司，也是华润电力旗下投资、开发、运营和管理风力、太阳能发电站的唯一平台。

截至2024年9月底，公司的总资产规模已经达到了1938.1亿元，业务布局覆盖全国主要省市区直辖市。

当前发电并网装机容量达到了2820.69万千瓦，其中风力发电项目2156.64万千瓦，太阳能发电项目664.05万千瓦，占全国风、光发电市场份额的4.5%和0.86%。装机总量仅次于华电新能、三峡能源、龙源电力，位列行业第四位。

高发电数创造了较高的营业收入，招股说明书显示，2021至2024年9月底，公司营业收入分别为171.34亿元、181.98亿元、205.12亿元和171.50亿元，同期净利润分别为65.76亿元、64.58亿元、84.59亿元和63.49亿元。堪称新能源印钞机。

在数百亿的营业收入中，90%的收入来源于风电业务，基于主营业务及市值规模，如果将华能国际、三峡能源、龙源电力三家国内已上市公司进行对比，会发现公司的核心竞争力并非发电规模，而是其惊人的盈利能力。

根据招股说明书，华润新能源的毛利率近几年都维持在60%左右，净利率也一直超35%。赚钱程度堪比白酒行业，而华能国际2024年毛利率为33.78%、三峡能源毛利率为55.13%、龙源电力毛利率为37.55%。

而如此之高的毛利率和华润新能源的整体较高的运营效率有一定关系.

2024年前三季度，华润新能源的风力发电项目和光伏项目年利用小时数分别达到1731小时和1121小时，分别超行业均值10.5%和16.9%。

而华润新能源近年来的净利率更是基本维持在40%左右，盈利能力不仅远超三峡能源、龙源电力、华电国际等同行，甚至超越了以盈利著称的五粮液。

除了，运行效率之外，华润新能源的每度电还能额外盈利0.15元。华润新能源在高电价区域的布局较为广泛，如山东、广东等Ⅲ类电价区加上补贴，一度电可达0.45元，而同行在Ⅰ、Ⅱ类地区的电价仅为0.37元/度。因此，华润新能源每度电可额外盈利0.08元。

再加上单位运维成本约为0.08元，较行业平均水平0.13元低0.05元；并且在2023年华润新能源完成了120万张绿证交易，折合每度电增收0.019元。三项收入相加，将产生每度电0.15元的额外收益。

不过，随着装机量的快速增长，如何妥善消纳这些所发的电力就成了企业面临的关键问题。

传统的消纳方式是“发电上网”，所发电力直接上到国网系统，通过高压输电线路，运输到耗电大省。但是发电上网普遍存在着两大问题。

首先因为风光发电是断续的，不似火电那般连续，存在着很强的峰段和谷段，这就对电网的调峰能力提出了很高的要求。电网负载能力有限，在发电高峰时，限制发电、限制上网或者“0对价”上网的现象时常发生。其次是高压电网、大型变电站等的建设速度和风光发电的设备建设速度不匹配，进而影响发电机组的发电能力释放。

如此，就导致了弃风、弃光的情况时有发生。例如华润新能源在2024年弃风率为4.39%、弃光率为5.87%，整体较2021年分别增加了1.08和4.35个百分点，如果弃风、弃光率持续攀升，将会给公司的长久经营带来不利影响。

虽然华润新能源也积极建立“风光储”、“风光发电-电解水制氢”等一体化项目，单电力消纳毕竟是一场持久战，很难短期见到直接的效果。

2

补贴依赖高，电价持续下行

华润新能源营收的最大问题就是对补贴依赖症程度较高，盈利模型脆弱。

以近三年营业收入情况为例，2021-2024年前三季度，华润新能源的可再生能源补贴收入占营收比例分别为36.79%、34.8%、31.59%、28.63%，虽然呈现逐渐下降的趋势，但总额巨大。

其中2023年的新能源补贴金额达64.79亿元，如果剔除补贴后，华润新能源的净利润将大幅下降，例如2023年净利润将从82.8亿元降至19.8亿元，说明当前华润新能源的盈利情况高度依赖外部输血。

而这种新能源补贴当前逐渐有种“日薄西山”的迹象，截至2024年9月末，华润新能源应收可再生能源补贴款高达204.75亿元，占公司总流动资产的64.28%，且回款周期长达1-4年。

如果未来出现补贴政策调整或核查不合规项目，很有可能导致收入退回或资产资产减值。

实际上从2021年起，国家已经对新核准的陆上风电、集中式光伏项目逐渐停止补贴，全面推行平价上网。华润新能源新增项目将无法享受补贴，存量项目的补贴比例也逐年下降，2024年前三季度享受补贴的风电广度项目占比已经下降到28.63%。

同时，当前全国范围内正在进行可再生能源补贴核查，重点审查2021年前已并网项目的合规性。如果企业部分项目被存在像未批先建、土地手续缺失等问题，最终可能无法纳入补贴目录，并引发补贴收入取消或退回。例如，河南唐河县风电项目因土地手续缺失就曾被消费日报曝光。

而更重要的是，当下新能源补贴政策退坡基本已经大局已定。

今年1月27日，发改委和国家能源局联合印发《深化新能源上网电价市场化改革促进新能源高质量发展的通知》，将深化新能源上网电价市场化改革。光伏、风电项目上网电量原则上全部进入电力市场，电价通过市场交易形成。

这当中对分布式光伏的补贴在5月后调整，风电虽未明确补贴退出时间表，但增量项目需通过市场化竞价获取收益。而当前新能源电价持续下降影响，未来一旦市场化交易，将极大压缩企业的利润空间。

根据北极星发电网数据，2021-2024年前三季度，全国风电平均电价，已经从0.50元/千瓦时降至0.44元/千瓦时，降幅高达12%，光伏上上网电价更是从0.56元/千瓦时暴跌至0.32元/千瓦时，降幅43%。

而电价下降，最终对新能源发电经营企业形成了多重影响，除了直接降低发电单价之外，风力发电营业成本主要为折旧摊销，占总营业输入的比重超过70%。

风力发电的单位成本下降速远低于电价降速，导致毛利率持续下滑，华润新能源2024年前三季度风力发电毛利率降至59.18%，太阳能发电毛利率跌至50.92%，总体的毛利水平也从2021年的接近63%下降到去年的57.68%。

未来一旦风电和光伏补贴退潮，新能源电价交易进入市场交易，对华润新能源来说是一个很大的挑战，未来还能不能维持这么高的毛利率水平还是个未知数。

3

巨额融资，锚准储能

华润新能源此次预计募集资金高达245亿元，刷新了深交所首发上市募集资金的最高纪录。

根据招股书显示，公司此次拟投资四大类项目：新能源基地（规模化扩张）、多能互补一体化（储能与电网协同）、绿色生态发展（风光+生态修复）、融合发展型项目。

面对当前可再生能源的不确定性、间歇性和波动性，最终极的解决方案之一就是储能。

而当前我国目前尚未有投产的单个独立储能项目达到上GW的装机规模。所以，当下正是各个巨头进入该领域的绝佳时机。

2021年9月，三峡能源庆云储能电站示范项目正式开工，标志着其正式进入独立储能电站领域。

次年，该项目迅速在甘肃、江苏、辽宁等19个省份展开布局，承担了多个源网荷储、电网侧共享储能、风光储等大规模示范项目，成为最早布局储能领域的先锋之一。

截至2024年上半年，三峡能源独立储能新增装机容量达到36万千瓦，累计装机容量达到96.10万千瓦，在新能源发电企业中位居前列。

华润新能源自然也不甘落后，当前华润新能源目前正在进行的储能项目共有3个，累计装机容量达到49万千瓦，合同总价值达到24.41亿元。同时从当前华润新能源的募投项目中我们可以发现以下几个特点。

首先是风电项目依然是主导，持续巩固其优势地位，其次是配储项目累计投资占比已超过总投资的一半；同时，公司正在加速推进光伏发电项目的建设，以丰富其主营发电结构。

其中，“多能互补一体化项目”专注于风电、光伏及配套储能的一体化发展；“绿色生态发展综合利用项目”则着重于渔光互补、牧光互补、药光互补、复合光伏的建设。

这两个项目合计规划装机容量达到381万千瓦，累计投资为211.13亿元，投资规模已超过纯风电项目。

所以当下华润新能源想要通过大力发展储能，解决当前风电弃电率较高的问题，并参与电力市场交易，已经成为华润新能源当前的战略重点。

而这就对华润新能源的资金情况提出很高的要求。

截至2024年三季度末，公司货币资金仅65.47亿元，短期债务缺口达120.67亿元，需依赖IPO资金填补流动性压力，一旦IPO未获成功，则将出现一定的资金缺口。

且华润新能源分拆上市，能否成功本身就是未知数。

证监会《上市公司分拆规则（试行）》要求最新一个财年子公司净利润占比不超过母公司50%。

但2021年至2023年，华润新能源占比高达439%、97%和82%。尽管港股分拆A股适用性存疑，分拆办法后的首例“港拆A”上会项目——丘钛科技分拆子公司丘钛微IPO，终因净利润占母公司净利润比例过高，于2024年11月主动撤回了注册申请。

所以，华润此次巨额募资，能否成功存在很大的不确定性。华润新能源作为民生性央企，在保障国家能源供应、维护电力基础设施、推动电力转型等方面扮演着举足轻重的角色，华润新能源能否成功上市，万点将持续关注。

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