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吐鲁番市(高昌区、鄯善县、托克逊县)

湘潭市(湘乡市、雨湖区、湘潭县、韶山市、岳塘区)

海东市(民和回族土族自治县、乐都区、化隆回族自治县、互助土族自治县、循化撒拉族自治县、平安区)

淮北市(濉溪县、烈山区、相山区、杜集区)  临夏回族自治州(积石山保安族东乡族撒拉族自治县、东乡族自治县、临夏市、康乐县、广河县、临夏县、和政县、永靖县)

石嘴山市(惠农区、大武口区、平罗县)

襄阳市(宜城市、襄城区、枣阳市、襄州区、保康县、南漳县、樊城区、老河口市、谷城县)

珠海市(斗门区、香洲区、金湾区)宿州市(萧县、砀山县、泗县、灵璧县、埇桥区)

攀枝花市(西区、东区、仁和区、盐边县、米易县)  抚顺市(新抚区、望花区、新宾满族自治县、抚顺县、顺城区、清原满族自治县、东洲区)

林芝市(巴宜区、墨脱县、波密县、察隅县、朗县、米林市、工布江达县)

绵阳市(平武县、北川羌族自治县、三台县、盐亭县、涪城区、安州区、江油市、梓潼县、游仙区)

安阳市(殷都区、滑县、北关区、林州市、内黄县、汤阴县、文峰区、安阳县、龙安区)

辽源市(东辽县、东丰县、龙山区、西安区)

清远市(连山壮族瑶族自治县、英德市、清新区、清城区、连南瑶族自治县、阳山县、佛冈县、连州市)

铁岭市(铁岭县、西丰县、开原市、清河区、调兵山市、银州区、昌图县)

随州市(广水市、曾都区、随县)

九江市(瑞昌市、浔阳区、修水县、共青城市、彭泽县、都昌县、湖口县、德安县、永修县、柴桑区、濂溪区、庐山市、武宁县)

吴忠市(同心县、利通区、青铜峡市、红寺堡区、盐池县)

金华市(磐安县、东阳市、义乌市、武义县、金东区、婺城区、兰溪市、浦江县、永康市)

阿勒泰地区(哈巴河县、青河县、福海县、布尔津县、阿勒泰市、吉木乃县、富蕴县)

阿克苏地区(阿瓦提县、新和县、阿克苏市、乌什县、库车市、柯坪县、温宿县、拜城县、沙雅县)

大理白族自治州(鹤庆县、宾川县、云龙县、弥渡县、祥云县、大理市、永平县、漾濞彝族自治县、巍山彝族回族自治县、剑川县、南涧彝族自治县、洱源县)

鹤岗市(绥滨县、南山区、兴山区、萝北县、向阳区、东山区、兴安区、工农区)

泉州市(泉港区、石狮市、金门县、安溪县、洛江区、鲤城区、德化县、丰泽区、永春县、惠安县、南安市、晋江市)

阜新市(海州区、新邱区、阜新蒙古族自治县、太平区、清河门区、细河区、彰武县)

西双版纳傣族自治州(勐腊县、勐海县、景洪市)

保定市(唐县、定兴县、容城县、安新县、博野县、涿州市、安国市、阜平县、竞秀区、易县、高阳县、高碑店市、定州市、蠡县、雄县、曲阳县、满城区、清苑区、涞源县、涞水县、莲池区、望都县、徐水区、顺平县)

南昌市(安义县、东湖区、南昌县、红谷滩区、青云谱区、进贤县、西湖区、新建区、青山湖区)

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昌吉回族自治州(阜康市、木垒哈萨克自治县、玛纳斯县、昌吉市、吉木萨尔县、奇台县、呼图壁县)

新余市(渝水区、分宜县)

常德市(津市市、安乡县、鼎城区、桃源县、澧县、石门县、武陵区、汉寿县、临澧县)

乐山市(马边彝族自治县、五通桥区、峨眉山市、市中区、金口河区、井研县、犍为县、沐川县、峨边彝族自治县、夹江县、沙湾区)  榆林市(佳县、定边县、靖边县、子洲县、榆阳区、吴堡县、神木市、府谷县、横山区、绥德县、米脂县、清涧县)

淮南市(凤台县、大通区、寿县、八公山区、潘集区、田家庵区、谢家集区)

白城市(洮南市、大安市、洮北区、镇赉县、通榆县)

乌兰察布市(丰镇市、商都县、凉城县、集宁区、兴和县、四子王旗、卓资县、察哈尔右翼中旗、察哈尔右翼前旗、察哈尔右翼后旗、化德县)滨州市(惠民县、无棣县、邹平市、沾化区、阳信县、滨城区、博兴县)

佳木斯市(富锦市、前进区、桦南县、同江市、向阳区、桦川县、东风区、汤原县、抚远市、郊区)  吕梁市(孝义市、交城县、文水县、兴县、中阳县、离石区、临县、岚县、汾阳市、石楼县、方山县、柳林县、交口县)

甘南藏族自治州(夏河县、合作市、迭部县、卓尼县、碌曲县、舟曲县、玛曲县、临潭县)

内江市(东兴区、资中县、市中区、隆昌市、威远县)

博尔塔拉蒙古自治州(温泉县、阿拉山口市、精河县、博乐市)普洱市(宁洱哈尼族彝族自治县、墨江哈尼族自治县、西盟佤族自治县、澜沧拉祜族自治县、江城哈尼族彝族自治县、镇沅彝族哈尼族拉祜族自治县、景谷傣族彝族自治县、景东彝族自治县、思茅区、孟连傣族拉祜族佤族自治县)

杭州市(萧山区、上城区、钱塘区、建德市、拱墅区、淳安县、滨江区、富阳区、临平区、临安区、西湖区、余杭区、桐庐县)

南阳市(桐柏县、社旗县、新野县、宛城区、内乡县、南召县、唐河县、西峡县、淅川县、方城县、镇平县、卧龙区、邓州市)

防城港市(上思县、防城区、港口区、东兴市)

鸡西市(麻山区、恒山区、密山市、滴道区、虎林市、鸡东县、鸡冠区、城子河区、梨树区)

六盘水市(六枝特区、水城区、盘州市、钟山区)

呼伦贝尔市(牙克石市、满洲里市、莫力达瓦达斡尔族自治旗、鄂伦春自治旗、根河市、海拉尔区、新巴尔虎左旗、陈巴尔虎旗、扎赉诺尔区、新巴尔虎右旗、扎兰屯市、额尔古纳市、阿荣旗、鄂温克族自治旗)

云浮市(云安区、郁南县、云城区、罗定市、新兴县)

萍乡市(芦溪县、莲花县、安源区、湘东区、上栗县)

临汾市(洪洞县、隰县、侯马市、浮山县、永和县、安泽县、乡宁县、吉县、汾西县、大宁县、蒲县、襄汾县、霍州市、曲沃县、古县、翼城县、尧都区)

德州市(乐陵市、武城县、庆云县、平原县、齐河县、夏津县、宁津县、禹城市、临邑县、陵城区、德城区)

丽水市(莲都区、遂昌县、龙泉市、青田县、松阳县、缙云县、景宁畲族自治县、庆元县、云和县)

百色市(隆林各族自治县、靖西市、德保县、西林县、右江区、田林县、那坡县、平果市、凌云县、田东县、田阳区、乐业县)

白银市(平川区、景泰县、会宁县、白银区、靖远县)

岳阳市(临湘市、岳阳楼区、华容县、汨罗市、云溪区、君山区、平江县、岳阳县、湘阴县)

荆门市(东宝区、京山市、沙洋县、掇刀区、钟祥市)

海口市(琼山区、美兰区、秀英区、龙华区)

投资要点

25Q1归母利润略好于市场预期，收入同比增速转正。25Q1收入847亿，同环比+6%/-18%；归母净利润139.6亿，同环比+33%/-5%；扣非净利润118.3亿，同环比+28%/-8%；毛利率24.4%，较24Q4同口径+1pct，归母净利率16.5%，同环比+3.3pct/+2.2pct。亮点如下：1）Q1电池确收120gwh+，在途待确收规模进一步提升：25Q1动储合计出货量120gwh+，同增25%+，环降15%，其中动力100gwh，同比+30%，储能20gwh+，同比增15%+，环比持平。生产端我们预计Q1排产140gwh，同增50%+，在途产品进一步提升。全年出货量我们预计为630-650gwh，同增35%，其中储能我们预计为140-150gwh，增长50%+。动力端，公司国内份额维持42-45%，欧洲份额提升5pct至43%；储能端，公司中东、澳大利亚、欧洲市场放量，且交流侧占比超50%，对冲美国关税影响。2）储能均价回升，动储盈利环比提升：25年Q1动力电池均价我们预计微降至0.68元/wh（含税），同比-15%，价格已持续走稳，单wh利润我们预计接近0.09元/wh（不考虑其他业务），环比微增。储能方面，25Q1均价我们预计为0.6元/wh，环比提升5-10%，主要受益于交流侧占比提升，单wh利润我们预计恢复至0.08元，环比大幅提升0.03元/wh。另外，Q1储能国内占比进一步提升，已充分反应关税影响，后续新兴市场储能确收，储能结构将优化，盈利仍有提升空间。全年动储单wh利润我们预计为0.09-0.1元/wh。3）存货增加为25年高景气度备货，现金流依旧亮眼，投资收益有所增加。Q1投资收益13亿，同环比+64%/+56%；其他收益30.8亿，同环比-4%/-5%。费用端，Q1费用率7.1%，较Q4同口径降低0.8pct，主要由于财务费用为-23亿，而24Q4为-12亿；Q1减值损失为12亿，较24Q4减少5亿。Q1末存货656亿，较年初增加10%，主要为发出商品；Q1末预计负债为735亿（质保金和返利），较年初增16亿。Q1经营性净现金流329亿，同环比+16%/+11%；Q1资本开支103亿，同环比+46%/+4%。盈利预测与投资评级：我们维持公司25-27年归母净利润661/802/966亿元的预期，25-27年同增30%/21%/20%，对应PE为15/12/10x，考虑到公司为全球动力电池龙头，我们给予25年28xPE，对应目标价421元，维持“买入”评级。风险提示：电动车销量不及预期，原材料价格波动，竞争加剧超预期。正文1.业绩：25Q1归母利润略好于市场预期，收入同比增速转正25Q1归母利润略好于市场预期，收入同比增速转正。公司25年Q1营收847亿元，同环比+6%/-18%，归母净利润140亿元，同环比+33%/-5%，毛利率24.4%，较24Q4同口径+1pct，归母净利率16.5%，同环比+3.3/+2.2pct。

2.业务：Q1电池确收120gwh+，在途待确收规模进一步提升，储能均价回升，动储盈利环比提升Q1电池确收120gwh+，在途待确收规模进一步提升。公司预计25Q1动储合计出货120gwh+，同增25%+，环降15%，其中动力100gwh，同比+30%，储能20gwh+，同增15%+，环比持平。生产端我们预计Q1排产140gwh，同增50%+，在途产品进一步提升。全年出货量我们预计为630-650gwh，同增35%，其中储能我们预计为140-150gwh，增长50%+。动力端，公司国内份额维持42-45%，欧洲份额提升5pct至43%；储能端，公司中东、澳大利亚、欧洲市场放量，且交流侧占比超50%，对冲美国关税影响。

储能均价回升，动储盈利环比提升。25年Q1动力电池均价我们预计微降至0.68元/wh（含税），同比-15%，价格已持续走稳，单wh利润我们预计接近0.09元/wh（不考虑其他业务），环比微增。储能方面，25Q1均价我们预计为0.6元/wh，环比提升5-10%，主要受益于交流侧占比提升，单wh利润我们预计恢复至0.08元，环比大幅提升0.03元/wh。另外，Q1储能国内占比进一步提升，已充分反应关税影响，后续新兴市场储能确收，储能结构将优化，盈利仍有提升空间。全年动储单wh利润我们预计为0.09-0.1元/wh。

3.存货增加为25年高景气度备货，现金流依旧亮眼，投资收益有所增加费用端环比下降，主要系财务费用下降，投资收益有所增加。费用端，25年Q1期间费用60亿元，同环比-42%/-27%，财务费用为-23亿，而24年Q4为-12亿，期间费用率7.1%，同环比-5.9/-0.8pct，销售费用率1.0%，同环比-3.2/+0.1pct，管理费用率3.1%，同环比+0.2/+0.3pct，研发费用率5.7%，同环比+0.2/+0.3pct，财务费用率-2.7%，同环比-3.1/-1.5pct。25年Q1计提减值损失为12亿，较24Q4减少5亿。25年Q1投资收益13亿元，同环比+64%/+56%；其他收益30.8亿元，同环比-4%/-5%。

25年Q1末存货增加，为25年高景气度备货。25Q1末存货656亿元，较年初增加10%，主要为发出商品；Q1末预计负债为735亿元，较年初增16亿元；合同负债371亿元，较年初增长93亿元；账面现金3213亿元，较年初增长6%。

现金流依旧亮眼，资本开支有所增长。Q1经营性净现金流329亿元，同环比+16%/+11%，投资活动现金流净额-178亿元，同环比+125%/+1712%，筹资活动现金流净额7亿元，同环比-87%/-88%；Q4资本开支103亿元，同环比+46%/+4%。

4.投资建议

盈利预测：我们维持公司25-27年归母净利润661/802/966亿元的预期，25-27年同增30%/21%/20%，对应PE为15/12/10x，考虑到公司为全球动力电池龙头，我们给予25年28xPE，对应目标价421元，维持“买入”评级

5.风险提示

电动车销量不及预期，原材料价格波动，竞争加剧超预期。宁德时代三大财务预测表

团队介绍

往期报告：

2024.08.06：深度！【东吴电新】宁德时代：麒麟千里，神行逐电，破浪无疆

2025.03.16：【东吴电新】宁德时代2024年年报：业绩亮眼，25年高景气度可期

2024.10.19：【东吴电新】宁德时代2024年三季报：毛利率新高，实际利润大超预期

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东吴证券投资评级标准投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力相对基准表现的预期或三板做市指数（针对做市转让标的），北交所基准指数为北证50指数），具体如下：公司投资评级：买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在15%以上；增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于5%与15%之间；中性：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-5%与5%之间；减持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-15%与-5%之间；卖出：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在-15%以下。行业投资评级：增持：预期未来6个月内，行业指数相对强于基准5%以上；中性：预期未来6个月内，行业指数相对基准-5%与5%；减持：预期未来6个月内，行业指数相对弱于基准5%以上。

我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议。投资者买入或者卖出证券的决定应当充分考虑自身特定状况，如具体投资目的、财务状况以及特定需求等，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。