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普洱市(宁洱哈尼族彝族自治县、澜沧拉祜族自治县、墨江哈尼族自治县、江城哈尼族彝族自治县、孟连傣族拉祜族佤族自治县、景谷傣族彝族自治县、镇沅彝族哈尼族拉祜族自治县、西盟佤族自治县、景东彝族自治县、思茅区)

邯郸市(邯山区、丛台区、永年区、馆陶县、鸡泽县、磁县、邱县、大名县、成安县、曲周县、魏县、复兴区、临漳县、峰峰矿区、武安市、涉县、肥乡区、广平县)

宿迁市(泗洪县、宿城区、泗阳县、沭阳县、宿豫区)

临夏回族自治州(永靖县、临夏市、广河县、积石山保安族东乡族撒拉族自治县、康乐县、东乡族自治县、和政县、临夏县)  连云港市(连云区、灌云县、赣榆区、海州区、东海县、灌南县)

延边朝鲜族自治州(延吉市、汪清县、图们市、珲春市、和龙市、敦化市、安图县、龙井市)

海口市(龙华区、琼山区、秀英区、美兰区)

商洛市(洛南县、丹凤县、山阳县、柞水县、商南县、镇安县、商州区)吐鲁番市(托克逊县、鄯善县、高昌区)

萍乡市(上栗县、芦溪县、湘东区、安源区、莲花县)  阜新市(太平区、清河门区、新邱区、彰武县、细河区、阜新蒙古族自治县、海州区)

南宁市(武鸣区、良庆区、青秀区、上林县、横州市、马山县、江南区、隆安县、宾阳县、兴宁区、邕宁区、西乡塘区)

盐城市(大丰区、响水县、滨海县、东台市、建湖县、射阳县、盐都区、阜宁县、亭湖区)

西宁市(大通回族土族自治县、城西区、城中区、湟中区、城北区、湟源县、城东区)

巴彦淖尔市(五原县、乌拉特中旗、临河区、乌拉特前旗、磴口县、乌拉特后旗、杭锦后旗)

防城港市(东兴市、防城区、港口区、上思县)

梧州市(岑溪市、蒙山县、苍梧县、龙圩区、万秀区、藤县、长洲区)

开封市(顺河回族区、龙亭区、鼓楼区、杞县、尉氏县、禹王台区、兰考县、祥符区、通许县)

岳阳市(云溪区、湘阴县、临湘市、平江县、汨罗市、华容县、君山区、岳阳县、岳阳楼区)

牡丹江市(东宁市、阳明区、宁安市、海林市、绥芬河市、东安区、穆棱市、爱民区、西安区、林口县)

黑河市(五大连池市、嫩江市、爱辉区、北安市、孙吴县、逊克县)

黔南布依族苗族自治州(独山县、罗甸县、都匀市、荔波县、瓮安县、福泉市、惠水县、平塘县、贵定县、龙里县、长顺县、三都水族自治县)

北海市(海城区、银海区、铁山港区、合浦县)

黄山市(歙县、徽州区、祁门县、黟县、屯溪区、黄山区、休宁县)

中山市

阿里地区(日土县、普兰县、札达县、噶尔县、革吉县、改则县、措勤县)

清远市(英德市、连山壮族瑶族自治县、清新区、清城区、连州市、佛冈县、阳山县、连南瑶族自治县)

白山市(靖宇县、长白朝鲜族自治县、浑江区、江源区、抚松县、临江市)

汕尾市(陆丰市、城区、陆河县、海丰县)

南京市(浦口区、六合区、栖霞区、溧水区、雨花台区、玄武区、鼓楼区、秦淮区、高淳区、建邺区、江宁区)

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本溪市(溪湖区、本溪满族自治县、南芬区、明山区、平山区、桓仁满族自治县)

重庆市(大渡口区、巫山县、铜梁区、江北区、渝中区、长寿区、奉节县、彭水苗族土家族自治县、巫溪县、涪陵区、黔江区、九龙坡区、秀山土家族苗族自治县、江津区、武隆区、忠县、丰都县、南岸区、梁平区、荣昌区、綦江区、璧山区、北碚区、垫江县、合川区、开州区、石柱土家族自治县、巴南区、城口县、渝北区、南川区、大足区、万州区、云阳县、酉阳土家族苗族自治县、潼南区、沙坪坝区、永川区)

孝感市(汉川市、云梦县、孝南区、孝昌县、安陆市、大悟县、应城市)

丽江市(古城区、玉龙纳西族自治县、华坪县、宁蒗彝族自治县、永胜县)  曲靖市(会泽县、富源县、沾益区、罗平县、陆良县、马龙区、师宗县、宣威市、麒麟区)

白银市(靖远县、景泰县、白银区、平川区、会宁县)

廊坊市(大城县、三河市、文安县、固安县、大厂回族自治县、香河县、广阳区、霸州市、永清县、安次区)

庆阳市(庆城县、宁县、合水县、环县、华池县、正宁县、镇原县、西峰区)乌兰察布市(凉城县、集宁区、化德县、卓资县、察哈尔右翼前旗、察哈尔右翼中旗、四子王旗、察哈尔右翼后旗、商都县、丰镇市、兴和县)

南昌市(进贤县、青云谱区、东湖区、青山湖区、西湖区、红谷滩区、新建区、南昌县、安义县)  六盘水市(水城区、盘州市、钟山区、六枝特区)

抚顺市(东洲区、抚顺县、清原满族自治县、新宾满族自治县、顺城区、新抚区、望花区)

四平市(铁西区、伊通满族自治县、铁东区、双辽市、梨树县)

梅州市(丰顺县、梅县区、蕉岭县、大埔县、兴宁市、梅江区、五华县、平远县)黄冈市(红安县、黄州区、黄梅县、浠水县、罗田县、麻城市、蕲春县、武穴市、英山县、团风县)

兴安盟(科尔沁右翼前旗、乌兰浩特市、阿尔山市、突泉县、扎赉特旗、科尔沁右翼中旗)

呼伦贝尔市(额尔古纳市、海拉尔区、莫力达瓦达斡尔族自治旗、牙克石市、鄂伦春自治旗、根河市、鄂温克族自治旗、扎赉诺尔区、陈巴尔虎旗、新巴尔虎左旗、阿荣旗、新巴尔虎右旗、扎兰屯市、满洲里市)

凉山彝族自治州(西昌市、冕宁县、会东县、宁南县、布拖县、盐源县、越西县、木里藏族自治县、昭觉县、德昌县、喜德县、美姑县、普格县、金阳县、雷波县、会理市、甘洛县)

鹤壁市(淇滨区、淇县、浚县、鹤山区、山城区)

石家庄市(新乐市、灵寿县、行唐县、辛集市、新华区、栾城区、鹿泉区、高邑县、藁城区、赞皇县、晋州市、井陉县、无极县、正定县、井陉矿区、平山县、赵县、裕华区、深泽县、桥西区、元氏县、长安区)

临沧市(镇康县、沧源佤族自治县、云县、双江拉祜族佤族布朗族傣族自治县、临翔区、凤庆县、耿马傣族佤族自治县、永德县)

玉林市(陆川县、玉州区、容县、北流市、兴业县、福绵区、博白县)

齐齐哈尔市(富裕县、碾子山区、泰来县、昂昂溪区、铁锋区、甘南县、龙沙区、克山县、建华区、梅里斯达斡尔族区、依安县、龙江县、讷河市、富拉尔基区、克东县、拜泉县)

十堰市(张湾区、茅箭区、竹溪县、房县、丹江口市、郧阳区、郧西县、竹山县)

荆门市(掇刀区、钟祥市、京山市、东宝区、沙洋县)

保定市(蠡县、涞水县、容城县、莲池区、博野县、阜平县、定兴县、安新县、定州市、高碑店市、顺平县、易县、唐县、雄县、高阳县、竞秀区、满城区、涿州市、望都县、安国市、曲阳县、徐水区、涞源县、清苑区)

德宏傣族景颇族自治州(梁河县、盈江县、陇川县、芒市、瑞丽市)

舟山市(嵊泗县、普陀区、定海区、岱山县)

济源市

文山壮族苗族自治州(麻栗坡县、富宁县、砚山县、文山市、马关县、广南县、丘北县、西畴县)

三门峡市(灵宝市、渑池县、陕州区、卢氏县、义马市、湖滨区)

投资要点

25Q1归母利润略好于市场预期，收入同比增速转正。25Q1收入847亿，同环比+6%/-18%；归母净利润139.6亿，同环比+33%/-5%；扣非净利润118.3亿，同环比+28%/-8%；毛利率24.4%，较24Q4同口径+1pct，归母净利率16.5%，同环比+3.3pct/+2.2pct。亮点如下：1）Q1电池确收120gwh+，在途待确收规模进一步提升：25Q1动储合计出货量120gwh+，同增25%+，环降15%，其中动力100gwh，同比+30%，储能20gwh+，同比增15%+，环比持平。生产端我们预计Q1排产140gwh，同增50%+，在途产品进一步提升。全年出货量我们预计为630-650gwh，同增35%，其中储能我们预计为140-150gwh，增长50%+。动力端，公司国内份额维持42-45%，欧洲份额提升5pct至43%；储能端，公司中东、澳大利亚、欧洲市场放量，且交流侧占比超50%，对冲美国关税影响。2）储能均价回升，动储盈利环比提升：25年Q1动力电池均价我们预计微降至0.68元/wh（含税），同比-15%，价格已持续走稳，单wh利润我们预计接近0.09元/wh（不考虑其他业务），环比微增。储能方面，25Q1均价我们预计为0.6元/wh，环比提升5-10%，主要受益于交流侧占比提升，单wh利润我们预计恢复至0.08元，环比大幅提升0.03元/wh。另外，Q1储能国内占比进一步提升，已充分反应关税影响，后续新兴市场储能确收，储能结构将优化，盈利仍有提升空间。全年动储单wh利润我们预计为0.09-0.1元/wh。3）存货增加为25年高景气度备货，现金流依旧亮眼，投资收益有所增加。Q1投资收益13亿，同环比+64%/+56%；其他收益30.8亿，同环比-4%/-5%。费用端，Q1费用率7.1%，较Q4同口径降低0.8pct，主要由于财务费用为-23亿，而24Q4为-12亿；Q1减值损失为12亿，较24Q4减少5亿。Q1末存货656亿，较年初增加10%，主要为发出商品；Q1末预计负债为735亿（质保金和返利），较年初增16亿。Q1经营性净现金流329亿，同环比+16%/+11%；Q1资本开支103亿，同环比+46%/+4%。盈利预测与投资评级：我们维持公司25-27年归母净利润661/802/966亿元的预期，25-27年同增30%/21%/20%，对应PE为15/12/10x，考虑到公司为全球动力电池龙头，我们给予25年28xPE，对应目标价421元，维持“买入”评级。风险提示：电动车销量不及预期，原材料价格波动，竞争加剧超预期。正文1.业绩：25Q1归母利润略好于市场预期，收入同比增速转正25Q1归母利润略好于市场预期，收入同比增速转正。公司25年Q1营收847亿元，同环比+6%/-18%，归母净利润140亿元，同环比+33%/-5%，毛利率24.4%，较24Q4同口径+1pct，归母净利率16.5%，同环比+3.3/+2.2pct。

2.业务：Q1电池确收120gwh+，在途待确收规模进一步提升，储能均价回升，动储盈利环比提升Q1电池确收120gwh+，在途待确收规模进一步提升。公司预计25Q1动储合计出货120gwh+，同增25%+，环降15%，其中动力100gwh，同比+30%，储能20gwh+，同增15%+，环比持平。生产端我们预计Q1排产140gwh，同增50%+，在途产品进一步提升。全年出货量我们预计为630-650gwh，同增35%，其中储能我们预计为140-150gwh，增长50%+。动力端，公司国内份额维持42-45%，欧洲份额提升5pct至43%；储能端，公司中东、澳大利亚、欧洲市场放量，且交流侧占比超50%，对冲美国关税影响。

储能均价回升，动储盈利环比提升。25年Q1动力电池均价我们预计微降至0.68元/wh（含税），同比-15%，价格已持续走稳，单wh利润我们预计接近0.09元/wh（不考虑其他业务），环比微增。储能方面，25Q1均价我们预计为0.6元/wh，环比提升5-10%，主要受益于交流侧占比提升，单wh利润我们预计恢复至0.08元，环比大幅提升0.03元/wh。另外，Q1储能国内占比进一步提升，已充分反应关税影响，后续新兴市场储能确收，储能结构将优化，盈利仍有提升空间。全年动储单wh利润我们预计为0.09-0.1元/wh。

3.存货增加为25年高景气度备货，现金流依旧亮眼，投资收益有所增加费用端环比下降，主要系财务费用下降，投资收益有所增加。费用端，25年Q1期间费用60亿元，同环比-42%/-27%，财务费用为-23亿，而24年Q4为-12亿，期间费用率7.1%，同环比-5.9/-0.8pct，销售费用率1.0%，同环比-3.2/+0.1pct，管理费用率3.1%，同环比+0.2/+0.3pct，研发费用率5.7%，同环比+0.2/+0.3pct，财务费用率-2.7%，同环比-3.1/-1.5pct。25年Q1计提减值损失为12亿，较24Q4减少5亿。25年Q1投资收益13亿元，同环比+64%/+56%；其他收益30.8亿元，同环比-4%/-5%。

25年Q1末存货增加，为25年高景气度备货。25Q1末存货656亿元，较年初增加10%，主要为发出商品；Q1末预计负债为735亿元，较年初增16亿元；合同负债371亿元，较年初增长93亿元；账面现金3213亿元，较年初增长6%。

现金流依旧亮眼，资本开支有所增长。Q1经营性净现金流329亿元，同环比+16%/+11%，投资活动现金流净额-178亿元，同环比+125%/+1712%，筹资活动现金流净额7亿元，同环比-87%/-88%；Q4资本开支103亿元，同环比+46%/+4%。

4.投资建议

盈利预测：我们维持公司25-27年归母净利润661/802/966亿元的预期，25-27年同增30%/21%/20%，对应PE为15/12/10x，考虑到公司为全球动力电池龙头，我们给予25年28xPE，对应目标价421元，维持“买入”评级

5.风险提示

电动车销量不及预期，原材料价格波动，竞争加剧超预期。宁德时代三大财务预测表

团队介绍

往期报告：

2024.08.06：深度！【东吴电新】宁德时代：麒麟千里，神行逐电，破浪无疆

2025.03.16：【东吴电新】宁德时代2024年年报：业绩亮眼，25年高景气度可期

2024.10.19：【东吴电新】宁德时代2024年三季报：毛利率新高，实际利润大超预期

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东吴证券投资评级标准投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力相对基准表现的预期或三板做市指数（针对做市转让标的），北交所基准指数为北证50指数），具体如下：公司投资评级：买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在15%以上；增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于5%与15%之间；中性：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-5%与5%之间；减持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-15%与-5%之间；卖出：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在-15%以下。行业投资评级：增持：预期未来6个月内，行业指数相对强于基准5%以上；中性：预期未来6个月内，行业指数相对基准-5%与5%；减持：预期未来6个月内，行业指数相对弱于基准5%以上。

我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议。投资者买入或者卖出证券的决定应当充分考虑自身特定状况，如具体投资目的、财务状况以及特定需求等，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。