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乌鲁木齐市(水磨沟区、新市区、达坂城区、天山区、头屯河区、沙依巴克区、米东区、乌鲁木齐县)

石家庄市(灵寿县、正定县、高邑县、无极县、赞皇县、晋州市、裕华区、栾城区、辛集市、行唐县、新华区、深泽县、井陉县、平山县、赵县、长安区、桥西区、新乐市、元氏县、井陉矿区、藁城区、鹿泉区)

黔南布依族苗族自治州(贵定县、罗甸县、瓮安县、长顺县、平塘县、福泉市、都匀市、惠水县、龙里县、独山县、三都水族自治县、荔波县)

青岛市(即墨区、胶州市、平度市、城阳区、李沧区、崂山区、市北区、莱西市、市南区、黄岛区)  上海市(徐汇区、闵行区、长宁区、崇明区、普陀区、虹口区、青浦区、嘉定区、浦东新区、奉贤区、宝山区、杨浦区、黄浦区、松江区、静安区、金山区)

昭通市(绥江县、永善县、彝良县、水富市、威信县、镇雄县、盐津县、大关县、巧家县、昭阳区、鲁甸县)

恩施土家族苗族自治州(宣恩县、利川市、恩施市、建始县、咸丰县、巴东县、来凤县、鹤峰县)

保山市(隆阳区、昌宁县、龙陵县、腾冲市、施甸县)

河源市(龙川县、东源县、和平县、紫金县、连平县、源城区)  平凉市(泾川县、华亭市、崆峒区、崇信县、灵台县、庄浪县、静宁县)

毕节市(威宁彝族回族苗族自治县、金沙县、纳雍县、黔西市、赫章县、七星关区、大方县、织金县)

宜昌市(兴山县、远安县、点军区、伍家岗区、宜都市、长阳土家族自治县、枝江市、五峰土家族自治县、夷陵区、西陵区、猇亭区、当阳市、秭归县)

阿里地区(噶尔县、改则县、措勤县、革吉县、日土县、普兰县、札达县)

石河子市(五家渠市、新星市、白杨市、胡杨河市、阿拉尔市、可克达拉市、北屯市、双河市、图木舒克市、昆玉市、铁门关市)

扬州市(江都区、仪征市、广陵区、高邮市、宝应县、邗江区)

咸宁市(崇阳县、咸安区、嘉鱼县、通城县、通山县、赤壁市)

日照市(东港区、五莲县、莒县、岚山区)

梅州市(蕉岭县、兴宁市、梅江区、大埔县、丰顺县、梅县区、平远县、五华县)

本溪市(明山区、桓仁满族自治县、平山区、溪湖区、南芬区、本溪满族自治县)

攀枝花市(东区、西区、仁和区、米易县、盐边县)

厦门市(海沧区、同安区、翔安区、集美区、湖里区、思明区)

合肥市(肥东县、巢湖市、庐江县、瑶海区、包河区、长丰县、蜀山区、庐阳区、肥西县)

西宁市(城西区、大通回族土族自治县、湟中区、湟源县、城东区、城中区、城北区)

海口市(龙华区、秀英区、琼山区、美兰区)

达州市(万源市、大竹县、通川区、开江县、渠县、宣汉县、达川区)

常州市(钟楼区、武进区、新北区、天宁区、溧阳市、金坛区)

海东市(平安区、乐都区、化隆回族自治县、互助土族自治县、民和回族土族自治县、循化撒拉族自治县)

萍乡市(芦溪县、安源区、湘东区、莲花县、上栗县)

广西壮族自治区

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宣城市(绩溪县、宁国市、宣州区、旌德县、广德市、泾县、郎溪县)

阿勒泰地区(哈巴河县、青河县、阿勒泰市、布尔津县、福海县、吉木乃县、富蕴县)

玉林市(兴业县、容县、福绵区、陆川县、玉州区、北流市、博白县)

哈密市(伊吾县、伊州区、巴里坤哈萨克自治县)  大连市(金州区、普兰店区、中山区、长海县、瓦房店市、庄河市、沙河口区、旅顺口区、西岗区、甘井子区)

南宁市(江南区、武鸣区、马山县、兴宁区、良庆区、隆安县、西乡塘区、邕宁区、青秀区、宾阳县、横州市、上林县)

海南藏族自治州(兴海县、贵德县、共和县、同德县、贵南县)

宿州市(砀山县、泗县、灵璧县、萧县、埇桥区)连云港市(赣榆区、灌南县、灌云县、连云区、海州区、东海县)

衢州市(开化县、龙游县、常山县、江山市、衢江区、柯城区)  汕尾市(海丰县、陆丰市、陆河县、城区)

廊坊市(大城县、香河县、安次区、大厂回族自治县、文安县、固安县、广阳区、永清县、三河市、霸州市)

淄博市(沂源县、高青县、张店区、周村区、博山区、桓台县、淄川区、临淄区)

玉溪市(易门县、江川区、华宁县、新平彝族傣族自治县、元江哈尼族彝族傣族自治县、红塔区、通海县、峨山彝族自治县、澄江市)长沙市(长沙县、浏阳市、雨花区、望城区、开福区、岳麓区、宁乡市、天心区、芙蓉区)

阿拉善盟(阿拉善右旗、额济纳旗、阿拉善左旗)

拉萨市(城关区、尼木县、达孜区、曲水县、当雄县、林周县、墨竹工卡县、堆龙德庆区)

黄冈市(浠水县、蕲春县、武穴市、红安县、团风县、麻城市、黄梅县、黄州区、罗田县、英山县)

乌兰察布市(化德县、商都县、四子王旗、丰镇市、察哈尔右翼前旗、察哈尔右翼后旗、凉城县、察哈尔右翼中旗、卓资县、兴和县、集宁区)

潮州市(潮安区、饶平县、湘桥区)

德州市(平原县、武城县、夏津县、宁津县、临邑县、禹城市、德城区、庆云县、乐陵市、陵城区、齐河县)

杭州市(临安区、拱墅区、滨江区、建德市、桐庐县、萧山区、富阳区、西湖区、余杭区、淳安县、临平区、上城区、钱塘区)

阿克苏地区(乌什县、阿瓦提县、新和县、库车市、拜城县、柯坪县、温宿县、阿克苏市、沙雅县)

阳泉市(盂县、矿区、郊区、平定县、城区)

十堰市(丹江口市、竹溪县、郧阳区、房县、竹山县、张湾区、茅箭区、郧西县)

苏州市(相城区、常熟市、姑苏区、吴江区、张家港市、虎丘区、昆山市、吴中区、太仓市)

开封市(通许县、顺河回族区、杞县、兰考县、鼓楼区、祥符区、龙亭区、尉氏县、禹王台区)

防城港市(港口区、上思县、东兴市、防城区)

抚顺市(东洲区、顺城区、新宾满族自治县、望花区、清原满族自治县、抚顺县、新抚区)

咸阳市(秦都区、礼泉县、泾阳县、三原县、长武县、乾县、旬邑县、永寿县、渭城区、武功县、淳化县、兴平市、杨陵区、彬州市)

崇左市(江州区、扶绥县、龙州县、大新县、宁明县、凭祥市、天等县)

　　作者：费翎

　　4月14日，卡游再次向港交所提交招股说明书，由摩根士丹利、中金公司和摩根大通担任联席保荐人，继续推动上市进程。

　　与一年前首次递表相比，卡游所处境遇已大不相同。从外部环境来看，随着年轻群体成为消费主力军，为满足情感需求、社交属性和文化认同的悦己消费、兴趣消费概念逐渐被资本市场接受认可。泡泡玛特近一年内股价飙升逾400%，较最低点反弹10倍有余，被誉为年轻人的“塑料茅台”；布鲁可年初上市之际融资认购倍数高达4297倍，市值一度突破390亿港元，2025年预期市盈率保持在25倍左右。

　　而香港作为全球金融中心之一，拥有成熟的国际投资者基础，估值体系对新经济企业更趋友好，尤其是具备高增长潜力的消费品牌。卡游选择此时赴港上市，既是借势资本加速扩张，也是向投资者展示其“内容驱动消费，消费反哺内容”融合模式的绝佳窗口。

　　就内部动因而言，公司的行业地位和业绩表现再创新高。据灼识咨询研究显示，按2024年商品交易总额计算，卡游在泛娱乐产品行业、泛娱乐玩具行业及泛娱乐文具行业的市场份额分别为13.3%、21.5%、24.3%，三大赛道皆稳坐龙头；在泛娱乐玩具行业集换式卡牌领域的市占率达71.1%，而第二名仅为4.7%。

　　2024年，卡游实现总营收100.57亿元，同比暴涨278%；若剔除金融负债公允价值变动及股权激励开支等非经常性项目，经调整净利润录得44.66亿元，较2023年激增378%。收入规模走高、盈利韧性凸显的背后，是卡游多元化战略的成功。

　　IP多元化：授权+原创双轨并行构建泛娱乐生态护城河

　　IP是卡游的业绩基石，其独特的“授权IP规模化变现”和“原创IP生态延伸”双轨模式，兼具短期确定性和长期想象力。

　　据招股书披露，截至2024年12月31日，卡游共有70个IP矩阵，其中69个为授权IP，包括奥特曼、小马宝莉、蛋仔派对及哈利波特等。2022-2024年，前五大授权IP主题产品收入对公司总营收的贡献保持在85%以上，奥特曼曾是主产品集换式卡牌的支柱IP。

　　为了保障业务稳定性，卡游与主要IP合作伙伴长期保持良好关系。奥特曼和小马宝莉等核心IP的授权协议已续签4次至2029年，叶罗丽自2019年合作以来续签了2次延续至2033年。报告期内，于2028年或其后到期的授权IP主题产品收入约占总营收八成，1年内到期的IP收入仅约占10%。

　　与此同时，卡游也在不断寻找极具生命力的新授权IP，有意识地降低对单一IP的依赖风险。2025年春节《哪吒之魔童闹海》爆火，以超156亿元票房跻身全球影史前5名，卡游迅速推出联名的哪吒之魔童闹海斗天包收藏卡，第一批投放的450万包一周内售罄，被央视称为“现象级文化消费事件”。而2023年，公司以奥特曼IP为主题的新产品系列数量占新产品系列总数比例已经降至32.3%，同比减少12.1个百分点。

　　此外，卡游在原创IP孵化方面的实力储备不容小觑。公司拥有11个专注产品设计及开发的工作室，由471名专业从事原画、平面设计及3D设计等领域的优秀人才组成，还成立了一个由100多名全职雇员组成的支持团队，可通过对消费者的偏好洞察，灵活部署支持工作室，及时推出受市场欢迎的产品。2023年推出的首款卡游三国原创IP产品，累计交易额达2.94亿元，被评选为2024年度数字文化十大IP之一。

　　卡游凭借授权IP和原创IP“组合拳”构筑起的内容壁垒，为后续的衍生品开发、场景化运营打下坚实基础，有助于形成“内容-产品-用户”的正向循环，从而构建起覆盖全年龄段、多场景的泛娱乐生态体系。

　　产品多元化：集换式卡牌为核多品类协同纵深布局

　　所谓集换式卡牌游戏，是指以收集特定主题的实体卡为基础，通过策略构筑组合、与他人互动的游戏形式。据招股书介绍，卡游为卡牌产品设计了不同的稀有类别、角色和背景，并设计英雄对决回合制玩法，盲盒随机销售形式带来了极高的复购率，而对战游戏设计赋予了社交货币属性。

　　2022-2024年，卡游的集换式卡牌产品销量占总销量比例稳定在90%以上，销售收入从39.30亿元大幅增长至82.00亿元，年复合增长率达27.8%，占总营收比例超80%。而其生产所用的直接材料和IP授权费用合计只分别占收入25.5%、19.7%、24.3%，推动细分业务毛利率由69.9%提升至71.3%，是公司当之无愧的高毛利“现金牛”。

　　在集换式卡牌领域占据近乎垄断性优势后，卡游以此为流量入口，顺利向IP周边衍生品与场景化消费延伸，借助多品类协同实现用户价值深挖。

　　一方面，卡游抓住了国内“谷子经济”（源自英文单词Goods，即二次元周边商品）快速崛起的红利期。由动漫、游戏等IP为原型制作的徽章、立牌、贴纸等周边商品单价低、消费频次高，能满足年轻消费者收藏、社交和情感需求。公开数据显示，2024年该市场规模直逼1700亿元，较2023年增长40.6%，预计2029年将超过3000亿元。而报告期内，卡游的其他玩具销量从4290万件涨至1.48亿件，收入则从1.80亿元飙升至10.23亿元，约占当期总营收10.2%。

　　另一方面，卡游大胆尝试跨界融合，将经典IP元素融入笔具、笔记本等文具产品和人偶等细分玩具品类，进一步覆盖学生群体的学习场景和成年人群体的娱乐场景。2022-2024年，公司共推出31款人偶和128个文具系列，总销量接近3亿件；两项细分业务合计收入分别为2090万元、3.77亿元、8.34亿元，年复合增长率高达241.7%。

　　从单一产品到多品类爆发，卡游的底气源于强大的柔性供应链和精准的分层运营能力。

　　招股书显示，截至最后实际可行日期，公司在浙江和广东共有三个在营生产基地、一个准备投产的生产基地和一个在建的生产基地，产品从设计到量产最短只需20-30天，同一IP可复用于卡牌、文具、人偶等多品类，包装生产线既可以生产集换式卡牌也可以生产文具，有效实现边际成本递减。

　　而在用户运营方面，卡游展现出了超常的敏锐度。近年来小马宝莉IP在社交媒体平台走红，公司基于大数据精准地把握住了受众群体年龄层的迁移，通过联名活动、社媒种草等手段精准触达目标客群。据卡游相关人士透露，2024年热销的小马宝莉收藏卡牌，年轻女性消费群体约占48%，一定程度上验证了其在细分市场的运营能力。

　　以IP多元化为内容引擎、以产品多元化为增长杠杆，卡游形成了“卡牌吸金+衍生品扩圈”的商业模式。登陆港交所或将是崭新的起点，卡游有望在原创IP孵化、跨界场景融合及全球化布局上持续突破，成为泛娱乐生态中具有标杆意义的“内容+消费”双轮驱动样本。