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许昌市(鄢陵县、魏都区、长葛市、禹州市、襄城县、建安区)
宿州市(泗县、砀山县、灵璧县、埇桥区、萧县)
衢州市(龙游县、江山市、开化县、常山县、衢江区、柯城区)
武汉市(黄陂区、硚口区、新洲区、青山区、江汉区、江夏区、江岸区、蔡甸区、武昌区、汉南区、汉阳区、洪山区、东西湖区)
莆田市(荔城区、秀屿区、涵江区、仙游县、城厢区)
迪庆藏族自治州(维西傈僳族自治县、香格里拉市、德钦县)
宣城市(绩溪县、宁国市、旌德县、郎溪县、宣州区、泾县、广德市)
楚雄彝族自治州(元谋县、南华县、双柏县、牟定县、永仁县、禄丰市、楚雄市、姚安县、大姚县、武定县)
北海市(铁山港区、银海区、海城区、合浦县)
松原市(扶余市、长岭县、前郭尔罗斯蒙古族自治县、宁江区、乾安县)
延边朝鲜族自治州(延吉市、汪清县、龙井市、安图县、图们市、和龙市、敦化市、珲春市)
塔城地区(额敏县、托里县、塔城市、乌苏市、和布克赛尔蒙古自治县、沙湾市、裕民县)
长治市(壶关县、上党区、屯留区、沁县、长子县、沁源县、黎城县、武乡县、襄垣县、潞州区、潞城区、平顺县)
乌兰察布市(察哈尔右翼中旗、察哈尔右翼后旗、卓资县、四子王旗、丰镇市、兴和县、化德县、商都县、凉城县、察哈尔右翼前旗、集宁区)
长春市(双阳区、榆树市、南关区、九台区、二道区、公主岭市、绿园区、宽城区、朝阳区、农安县、德惠市)
玉树藏族自治州(囊谦县、称多县、曲麻莱县、玉树市、治多县、杂多县)
周口市(沈丘县、郸城县、太康县、项城市、商水县、西华县、川汇区、扶沟县、淮阳区、鹿邑县)
聊城市(茌平区、临清市、阳谷县、莘县、东昌府区、东阿县、高唐县、冠县)
绵阳市(盐亭县、江油市、北川羌族自治县、三台县、游仙区、平武县、梓潼县、涪城区、安州区)
娄底市(冷水江市、新化县、双峰县、涟源市、娄星区)
吕梁市(汾阳市、文水县、交城县、交口县、岚县、中阳县、离石区、兴县、方山县、石楼县、柳林县、临县、孝义市)
厦门市(翔安区、同安区、集美区、海沧区、湖里区、思明区)
株洲市(天元区、攸县、炎陵县、芦淞区、茶陵县、渌口区、荷塘区、石峰区、醴陵市)
濮阳市(华龙区、范县、台前县、清丰县、濮阳县、南乐县)
温州市(龙湾区、鹿城区、文成县、洞头区、乐清市、永嘉县、瑞安市、苍南县、龙港市、瓯海区、平阳县、泰顺县)
烟台市(福山区、莱州市、莱山区、招远市、芝罘区、牟平区、海阳市、龙口市、栖霞市、莱阳市、蓬莱区)
孝感市(汉川市、应城市、安陆市、孝南区、大悟县、云梦县、孝昌县)
吉安市(峡江县、永新县、新干县、泰和县、井冈山市、遂川县、万安县、安福县、青原区、吉安县、永丰县、吉水县、吉州区)
河池市(环江毛南族自治县、巴马瑶族自治县、大化瑶族自治县、南丹县、天峨县、凤山县、罗城仫佬族自治县、东兰县、金城江区、宜州区、都安瑶族自治县)
眉山市(仁寿县、彭山区、青神县、东坡区、丹棱县、洪雅县)
信阳市(息县、商城县、平桥区、光山县、固始县、潢川县、罗山县、淮滨县、新县、浉河区)
铜仁市(松桃苗族自治县、万山区、石阡县、思南县、印江土家族苗族自治县、碧江区、沿河土家族自治县、玉屏侗族自治县、江口县、德江县)
吉林市(蛟河市、丰满区、龙潭区、昌邑区、船营区、桦甸市、舒兰市、永吉县、磐石市)
齐齐哈尔市(建华区、梅里斯达斡尔族区、甘南县、铁锋区、拜泉县、讷河市、依安县、克东县、富拉尔基区、碾子山区、克山县、昂昂溪区、龙江县、泰来县、富裕县、龙沙区)
贺州市(钟山县、平桂区、八步区、富川瑶族自治县、昭平县)
阜新市(彰武县、阜新蒙古族自治县、清河门区、海州区、新邱区、细河区、太平区)
三门峡市(渑池县、湖滨区、陕州区、卢氏县、义马市、灵宝市)
沈阳市(皇姑区、法库县、沈北新区、康平县、大东区、新民市、苏家屯区、浑南区、辽中区、铁西区、和平区、于洪区、沈河区)
凉山彝族自治州(盐源县、会东县、会理市、昭觉县、美姑县、金阳县、德昌县、甘洛县、越西县、宁南县、木里藏族自治县、雷波县、西昌市、普格县、喜德县、冕宁县、布拖县)
石家庄市(无极县、平山县、赞皇县、新华区、深泽县、辛集市、井陉矿区、长安区、赵县、鹿泉区、正定县、晋州市、井陉县、桥西区、灵寿县、新乐市、栾城区、高邑县、藁城区、元氏县、裕华区、行唐县)
广西壮族自治区
阜阳市(颍上县、界首市、临泉县、颍泉区、颍东区、颍州区、阜南县、太和县)
连云港市(海州区、灌南县、灌云县、东海县、连云区、赣榆区)
阿拉善盟(阿拉善右旗、额济纳旗、阿拉善左旗)
昌都市(边坝县、芒康县、卡若区、江达县、察雅县、八宿县、丁青县、类乌齐县、左贡县、洛隆县、贡觉县)
汉中市(汉台区、西乡县、洋县、佛坪县、宁强县、略阳县、南郑区、城固县、留坝县、勉县、镇巴县)
喀什地区(疏附县、英吉沙县、叶城县、喀什市、巴楚县、伽师县、岳普湖县、麦盖提县、莎车县、泽普县、塔什库尔干塔吉克自治县、疏勒县)
通化市(东昌区、梅河口市、集安市、柳河县、二道江区、辉南县、通化县)
巴中市(南江县、通江县、恩阳区、巴州区、平昌县)
菏泽市(东明县、成武县、曹县、郓城县、定陶区、巨野县、鄄城县、牡丹区、单县)
泰安市(岱岳区、肥城市、宁阳县、泰山区、东平县、新泰市)
怒江傈僳族自治州(贡山独龙族怒族自治县、兰坪白族普米族自治县、福贡县、泸水市)
安顺市(西秀区、镇宁布依族苗族自治县、普定县、关岭布依族苗族自治县、紫云苗族布依族自治县、平坝区)
海西蒙古族藏族自治州(格尔木市、茫崖市、乌兰县、德令哈市、天峻县、都兰县)
西安市(长安区、灞桥区、蓝田县、莲湖区、雁塔区、碑林区、高陵区、临潼区、鄠邑区、未央区、阎良区、新城区、周至县)
丽水市(景宁畲族自治县、青田县、缙云县、松阳县、莲都区、龙泉市、遂昌县、云和县、庆元县)
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商洛市(商州区、镇安县、商南县、洛南县、山阳县、丹凤县、柞水县)
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文｜贺菊颖袁清慧王在存刘若飞汤然
回顾医药行业周度表现，受中美关税问题影响，制药板块本周整体表现较差。医疗器械板块本周自主可控/国产替代相关标的表现较好，部分美国地区收入占比高的标的有所调整。生物制品行业本周跑赢医药指数及大盘，市场看好血制品行业后续发展。中药、医药商业本周跑赢医药指数，跑输大盘。A股方面，本周医药行业整体跑输大盘，医药零售及中药表现较好。港股方面，本周医药行业整体跑输大盘，保健品及互联网医疗表现较好。我们继续看好2025年医药行业的投资机会。建议重点关注新增量（创新、出海、边际变化）和行业整合机会。
行业回顾及展望：改革进入深水区，高质量增长成为常态。从过去几年已经出台的各项行业政策看，“三医联动”顶层制度设计的各项改革措施已经逐步落地。医药领域的改革政策已进入常态化阶段，医保领域最值得关注的增量政策是建立多元复合的医保支付方式改革，医疗领域即将迎来薪酬制度及分级诊疗等“深水区”的改革。整体符合预期。我们看好2025年医药行业投资机会，建议重点关注新增量（创新、出海、边际变化）和行业整合机会。
横向比较：展望2025年，有望实现温和增长。2022年以前，医药制造业在国家统计局有统计数据的下游行业中增速排名前列，近两年受基数影响以及公共卫生事件对医疗需求带来的影响，增速有一定波动。从收入端表现来看，医药制造业在2020及2021年营业收入增速分别为4.5%和20.1%，领先同期工业企业收入增速和制造业收入增速。利润端波动比收入端更大，2020及2021年表现明显好于工业企业整体水平，基数效应下2022-2023年利润端增长波动幅度较大。在行业基数得到消化、需求端确定性及政策预期稳定的情况下，我们预计2025年行业有望实现温和增长，整体走向高质量发展。
估值处于底部，机构持仓低于历史均值。2019-2021年行业估值中枢提升明显，自2021年以来行业估值水平有所调整，2022年以来估值进入历史底部区间，最新估值历史分位数27%，近期有所修复但仍处于历史低位。截至24Q4，公募基金医药持仓比例为8.18%，剔除指数基金、医药基金后的持股比例为2.77%，持仓比例环比小幅下降。拉长来看，2011Q1-2024Q4剔除指数基金、医药基金后，医药持仓比例平均为7.58%，目前非医药基金持仓比例低于历史平均水平。24Q4部分创新药、CXO公司持股基金增加明显，后续医药行业高景气、创新转型及政策倾斜相关细分方向公募基金持仓比例有望上升。
展望2025年，我们看好：
继续看好优质创新药公司，积极关注药械前沿技术。全球流动性有望继续改善，国家政策鼓励产业创新，我们继续看好有全球竞争力的优质创新药公司
出海主线：着眼长远，不惧短期波动。长期看医药行业有望走出全球性大公司，但投资人也需对出海带来的挑战有充分预期。
边际变化主线：关注政策及供求关系改善的机会。
整合主线：关注器械、中药、制药板块及央国企。建议重点关注器械及中药子行业、部分制药企业、央国企。
24Q4公募基金医药持仓：环比小幅下降，部分创新药、CXO公司加配明显。公募基金24Q4医药持仓比例为8.18%，较前一季度下降1.26个百分点，持仓比例小幅下降。剔除指数基金、医药基金后的持股比例为2.77%，较24Q3下降0.83个百分点。拉长来看，目前基金持仓比例低于历史平均水平。24Q4部分创新药、CXO公司持股基金增加明显。
A股行情回顾：本周医药整体跑输大盘，医药零售及中药表现较好。本周医药指数下跌5.61%，万得全A指数下跌4.31%，医药指数整体跑输大盘1.30%。2025年以来，医药指数整体跑赢大盘1.71%。子行业方面，本周医药零售（+0.83%）、中药（-2.77%）子行业表现较好。
港股行情回顾：本周医药整体跑输大盘，保健品及互联网医疗表现较好。本周恒生医疗保健下跌9.25%，恒生指数下跌8.47%，恒生医疗保健整体跑输大盘0.78%。2024年以来，恒生医疗保健整体跑赢大盘11.39%。子行业方面，本周保健品（+0.93%）、互联网医疗（+0.29%）子行业表现较好。
行业政策风险：因为行业政策调整带来的研究设计要求变化、价格变化、带量采购政策变化、医保报销范围及比例变化等风险。尤其是集采、医保支付等政策的变化，对行业发展预期影响较大。
研发不及预期风险：新药和器械在研发过程中，存在临床入组进度不确定、疗效结果及安全性结果数据不确定等风险。
审批不及预期风险：审批过程中存在资料补充、审批流程变化等因素导致的审批周期延长等风险。
宏观环境波动风险：全球经济增速进一步放缓，可能影响下游需求，此外还需要考虑国际关系、气候变化、通货膨胀及汇率和利率等方面的风险。
贺菊颖：中信建投证券医药行业首席分析师，复旦大学管理学硕士，10年以上医药卖方研究从业经验，善于前瞻性把握细分赛道机会，公司研究深入细致，负责整体投资方向判断。
2020年度新浪财经金麒麟分析师医药行业第七名、新财富最佳分析师医药行业入围、万德最佳分析师医药行业第四名等荣誉。2019年Wind“金牌分析师”医药行业第1名。2018年Wind“金牌分析师”医药行业第3名，2018第一财经最佳分析师医药行业第1名。2013年新财富医药行业第3名，水晶球医药行业第5名。
袁清慧：中信建投证券制药及生物科技组首席分析师，中山大学本科，佐治亚州立大学硕士。曾从事阿尔茨海默、肿瘤相关新药研发。2018年加入中信建投证券研究发展部，负责制药及生物科技产业研究，擅长创新药及其产业链分析，深度跟踪全球及中国新药研发、商业化趋势。
王在存：北京大学生物医学工程博士，《医疗器械行业蓝皮书》编委。团队负责研究医疗器械与医疗服务各细分赛道的发展趋势和投资机遇，团队成员的医疗产业资源丰富。荣获2024年度证券时报·新财富杂志最佳分析师评选医药生物行业第2名，第十五届证券业分析师金牛奖医药制造业最佳行业分析师，2024上海证券报最佳分析师评选医药生物第1名，第六届新浪财经金麒麟最佳分析师评选医疗器第2名2024第十八届卖方分析师水晶球奖评选医药生物第3名，第四届21世纪金牌分析师评选医药生物第3名，2024年度Wind金牌分析师评选医药第5名。
刘若飞：中信建投证券医药行业分析师，北京大学生物技术硕士，2017年加入中信建投证券研究发展部。主要覆盖CRO、疫苗、药店及中药细分领域。勤奋、专注，打造差异化研究。
汤然：中信建投证券医药行业分析师，北京大学临床医学博士，现就职于中信建投证券研究发展部，从事医药行业疫苗、CXO细分领域研究。
证券研究报告名称：《医药行业周度复盘》
对外发布时间：2025年4月15日
报告发布机构：中信建投证券股份有限公司
本报告分析师：
贺菊颖 SAC编号:S1440517050001
SFC编号:ASZ591
王在存 SAC编号：S1440521070003
刘若飞
SAC编号:S1440519080003
SFC编号:BVX723
汤然 SAC编号：S1440524100001
新闻结尾
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