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岳阳市(君山区、汨罗市、临湘市、岳阳县、岳阳楼区、平江县、华容县、湘阴县、云溪区)

九江市(柴桑区、濂溪区、共青城市、德安县、浔阳区、彭泽县、武宁县、瑞昌市、湖口县、都昌县、永修县、修水县、庐山市)

鄂尔多斯市(东胜区、鄂托克前旗、准格尔旗、乌审旗、伊金霍洛旗、达拉特旗、康巴什区、杭锦旗、鄂托克旗)

喀什地区(疏附县、莎车县、疏勒县、英吉沙县、叶城县、喀什市、塔什库尔干塔吉克自治县、伽师县、岳普湖县、麦盖提县、巴楚县、泽普县)  和田地区(策勒县、皮山县、于田县、和田县、墨玉县、洛浦县、和田市、民丰县)

荆门市(京山市、沙洋县、东宝区、钟祥市、掇刀区)

洛阳市(汝阳县、洛龙区、新安县、伊川县、瀍河回族区、偃师区、孟津区、宜阳县、嵩县、涧西区、栾川县、老城区、西工区、洛宁县)

黄南藏族自治州(同仁市、泽库县、尖扎县、河南蒙古族自治县)

雅安市(雨城区、芦山县、宝兴县、石棉县、天全县、名山区、荥经县、汉源县)  海西蒙古族藏族自治州(天峻县、德令哈市、乌兰县、都兰县、茫崖市、格尔木市)

运城市(绛县、永济市、芮城县、新绛县、河津市、闻喜县、平陆县、夏县、盐湖区、临猗县、万荣县、稷山县、垣曲县)

淮北市(杜集区、濉溪县、烈山区、相山区)

辽阳市(白塔区、灯塔市、弓长岭区、宏伟区、太子河区、辽阳县、文圣区)

北海市(海城区、合浦县、铁山港区、银海区)

珠海市(斗门区、金湾区、香洲区)

湖州市(长兴县、德清县、南浔区、安吉县、吴兴区)

铜仁市(印江土家族苗族自治县、松桃苗族自治县、思南县、万山区、玉屏侗族自治县、碧江区、石阡县、德江县、江口县、沿河土家族自治县)

齐齐哈尔市(碾子山区、富拉尔基区、建华区、泰来县、克山县、甘南县、拜泉县、讷河市、昂昂溪区、克东县、铁锋区、梅里斯达斡尔族区、龙江县、富裕县、龙沙区、依安县)

百色市(田阳区、德保县、右江区、靖西市、乐业县、平果市、田东县、凌云县、那坡县、隆林各族自治县、田林县、西林县)

天水市(武山县、甘谷县、清水县、张家川回族自治县、秦安县、秦州区、麦积区)

三门峡市(灵宝市、湖滨区、卢氏县、陕州区、渑池县、义马市)

林芝市(巴宜区、朗县、波密县、工布江达县、察隅县、米林市、墨脱县)

银川市(西夏区、兴庆区、永宁县、贺兰县、金凤区、灵武市)

白银市(靖远县、平川区、会宁县、景泰县、白银区)

枣庄市(薛城区、市中区、峄城区、台儿庄区、山亭区、滕州市)

东营市(利津县、广饶县、东营区、河口区、垦利区)

包头市(石拐区、青山区、东河区、九原区、达尔罕茂明安联合旗、昆都仑区、固阳县、土默特右旗、白云鄂博矿区)

蚌埠市(怀远县、淮上区、蚌山区、禹会区、五河县、固镇县、龙子湖区)

晋城市(沁水县、城区、高平市、阳城县、陵川县、泽州县)

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石嘴山市(平罗县、惠农区、大武口区)

阿勒泰地区(富蕴县、青河县、布尔津县、哈巴河县、福海县、阿勒泰市、吉木乃县)

通化市(辉南县、二道江区、东昌区、柳河县、集安市、通化县、梅河口市)

六安市(金寨县、金安区、霍邱县、裕安区、舒城县、叶集区、霍山县)  锡林郭勒盟(二连浩特市、正蓝旗、阿巴嘎旗、苏尼特左旗、东乌珠穆沁旗、太仆寺旗、西乌珠穆沁旗、多伦县、锡林浩特市、正镶白旗、苏尼特右旗、镶黄旗)

克拉玛依市(克拉玛依区、独山子区、乌尔禾区、白碱滩区)

温州市(瓯海区、平阳县、瑞安市、苍南县、洞头区、文成县、龙港市、永嘉县、泰顺县、鹿城区、乐清市、龙湾区)

哈密市(伊吾县、巴里坤哈萨克自治县、伊州区)文山壮族苗族自治州(文山市、丘北县、富宁县、马关县、麻栗坡县、西畴县、广南县、砚山县)

沧州市(新华区、肃宁县、运河区、孟村回族自治县、黄骅市、海兴县、南皮县、沧县、东光县、盐山县、河间市、青县、泊头市、献县、吴桥县、任丘市)  恩施土家族苗族自治州(巴东县、来凤县、建始县、宣恩县、鹤峰县、咸丰县、利川市、恩施市)

泰安市(泰山区、新泰市、宁阳县、岱岳区、东平县、肥城市)

葫芦岛市(龙港区、兴城市、连山区、建昌县、南票区、绥中县)

锦州市(黑山县、凌海市、太和区、古塔区、义县、凌河区、北镇市)烟台市(莱山区、福山区、栖霞市、招远市、莱阳市、牟平区、海阳市、蓬莱区、莱州市、龙口市、芝罘区)

景德镇市(珠山区、乐平市、浮梁县、昌江区)

昌吉回族自治州(昌吉市、呼图壁县、阜康市、玛纳斯县、木垒哈萨克自治县、奇台县、吉木萨尔县)

鄂州市(梁子湖区、华容区、鄂城区)

黄冈市(罗田县、英山县、浠水县、黄梅县、武穴市、团风县、红安县、黄州区、麻城市、蕲春县)

七台河市(桃山区、勃利县、茄子河区、新兴区)

白山市(靖宇县、江源区、临江市、抚松县、浑江区、长白朝鲜族自治县)

酒泉市(玉门市、阿克塞哈萨克族自治县、瓜州县、肃北蒙古族自治县、肃州区、金塔县、敦煌市)

芜湖市(繁昌区、镜湖区、南陵县、湾沚区、鸠江区、弋江区、无为市)

铜川市(耀州区、印台区、王益区、宜君县)

黄山市(黄山区、徽州区、黟县、祁门县、休宁县、屯溪区、歙县)

黔东南苗族侗族自治州(天柱县、丹寨县、黄平县、锦屏县、榕江县、凯里市、台江县、岑巩县、剑河县、镇远县、黎平县、麻江县、施秉县、雷山县、从江县、三穗县)

铁岭市(铁岭县、昌图县、银州区、调兵山市、西丰县、开原市、清河区)

邯郸市(复兴区、鸡泽县、邱县、成安县、魏县、邯山区、峰峰矿区、曲周县、丛台区、武安市、临漳县、广平县、磁县、涉县、肥乡区、馆陶县、大名县、永年区)

秦皇岛市(昌黎县、抚宁区、卢龙县、北戴河区、青龙满族自治县、海港区、山海关区)

来宾市(金秀瑶族自治县、武宣县、象州县、合山市、忻城县、兴宾区)

聊城市(冠县、东阿县、临清市、莘县、高唐县、茌平区、阳谷县、东昌府区)

　　作者：费翎

　　4月14日，卡游再次向港交所提交招股说明书，由摩根士丹利、中金公司和摩根大通担任联席保荐人，继续推动上市进程。

　　与一年前首次递表相比，卡游所处境遇已大不相同。从外部环境来看，随着年轻群体成为消费主力军，为满足情感需求、社交属性和文化认同的悦己消费、兴趣消费概念逐渐被资本市场接受认可。泡泡玛特近一年内股价飙升逾400%，较最低点反弹10倍有余，被誉为年轻人的“塑料茅台”；布鲁可年初上市之际融资认购倍数高达4297倍，市值一度突破390亿港元，2025年预期市盈率保持在25倍左右。

　　而香港作为全球金融中心之一，拥有成熟的国际投资者基础，估值体系对新经济企业更趋友好，尤其是具备高增长潜力的消费品牌。卡游选择此时赴港上市，既是借势资本加速扩张，也是向投资者展示其“内容驱动消费，消费反哺内容”融合模式的绝佳窗口。

　　就内部动因而言，公司的行业地位和业绩表现再创新高。据灼识咨询研究显示，按2024年商品交易总额计算，卡游在泛娱乐产品行业、泛娱乐玩具行业及泛娱乐文具行业的市场份额分别为13.3%、21.5%、24.3%，三大赛道皆稳坐龙头；在泛娱乐玩具行业集换式卡牌领域的市占率达71.1%，而第二名仅为4.7%。

　　2024年，卡游实现总营收100.57亿元，同比暴涨278%；若剔除金融负债公允价值变动及股权激励开支等非经常性项目，经调整净利润录得44.66亿元，较2023年激增378%。收入规模走高、盈利韧性凸显的背后，是卡游多元化战略的成功。

　　IP多元化：授权+原创双轨并行构建泛娱乐生态护城河

　　IP是卡游的业绩基石，其独特的“授权IP规模化变现”和“原创IP生态延伸”双轨模式，兼具短期确定性和长期想象力。

　　据招股书披露，截至2024年12月31日，卡游共有70个IP矩阵，其中69个为授权IP，包括奥特曼、小马宝莉、蛋仔派对及哈利波特等。2022-2024年，前五大授权IP主题产品收入对公司总营收的贡献保持在85%以上，奥特曼曾是主产品集换式卡牌的支柱IP。

　　为了保障业务稳定性，卡游与主要IP合作伙伴长期保持良好关系。奥特曼和小马宝莉等核心IP的授权协议已续签4次至2029年，叶罗丽自2019年合作以来续签了2次延续至2033年。报告期内，于2028年或其后到期的授权IP主题产品收入约占总营收八成，1年内到期的IP收入仅约占10%。

　　与此同时，卡游也在不断寻找极具生命力的新授权IP，有意识地降低对单一IP的依赖风险。2025年春节《哪吒之魔童闹海》爆火，以超156亿元票房跻身全球影史前5名，卡游迅速推出联名的哪吒之魔童闹海斗天包收藏卡，第一批投放的450万包一周内售罄，被央视称为“现象级文化消费事件”。而2023年，公司以奥特曼IP为主题的新产品系列数量占新产品系列总数比例已经降至32.3%，同比减少12.1个百分点。

　　此外，卡游在原创IP孵化方面的实力储备不容小觑。公司拥有11个专注产品设计及开发的工作室，由471名专业从事原画、平面设计及3D设计等领域的优秀人才组成，还成立了一个由100多名全职雇员组成的支持团队，可通过对消费者的偏好洞察，灵活部署支持工作室，及时推出受市场欢迎的产品。2023年推出的首款卡游三国原创IP产品，累计交易额达2.94亿元，被评选为2024年度数字文化十大IP之一。

　　卡游凭借授权IP和原创IP“组合拳”构筑起的内容壁垒，为后续的衍生品开发、场景化运营打下坚实基础，有助于形成“内容-产品-用户”的正向循环，从而构建起覆盖全年龄段、多场景的泛娱乐生态体系。

　　产品多元化：集换式卡牌为核多品类协同纵深布局

　　所谓集换式卡牌游戏，是指以收集特定主题的实体卡为基础，通过策略构筑组合、与他人互动的游戏形式。据招股书介绍，卡游为卡牌产品设计了不同的稀有类别、角色和背景，并设计英雄对决回合制玩法，盲盒随机销售形式带来了极高的复购率，而对战游戏设计赋予了社交货币属性。

　　2022-2024年，卡游的集换式卡牌产品销量占总销量比例稳定在90%以上，销售收入从39.30亿元大幅增长至82.00亿元，年复合增长率达27.8%，占总营收比例超80%。而其生产所用的直接材料和IP授权费用合计只分别占收入25.5%、19.7%、24.3%，推动细分业务毛利率由69.9%提升至71.3%，是公司当之无愧的高毛利“现金牛”。

　　在集换式卡牌领域占据近乎垄断性优势后，卡游以此为流量入口，顺利向IP周边衍生品与场景化消费延伸，借助多品类协同实现用户价值深挖。

　　一方面，卡游抓住了国内“谷子经济”（源自英文单词Goods，即二次元周边商品）快速崛起的红利期。由动漫、游戏等IP为原型制作的徽章、立牌、贴纸等周边商品单价低、消费频次高，能满足年轻消费者收藏、社交和情感需求。公开数据显示，2024年该市场规模直逼1700亿元，较2023年增长40.6%，预计2029年将超过3000亿元。而报告期内，卡游的其他玩具销量从4290万件涨至1.48亿件，收入则从1.80亿元飙升至10.23亿元，约占当期总营收10.2%。

　　另一方面，卡游大胆尝试跨界融合，将经典IP元素融入笔具、笔记本等文具产品和人偶等细分玩具品类，进一步覆盖学生群体的学习场景和成年人群体的娱乐场景。2022-2024年，公司共推出31款人偶和128个文具系列，总销量接近3亿件；两项细分业务合计收入分别为2090万元、3.77亿元、8.34亿元，年复合增长率高达241.7%。

　　从单一产品到多品类爆发，卡游的底气源于强大的柔性供应链和精准的分层运营能力。

　　招股书显示，截至最后实际可行日期，公司在浙江和广东共有三个在营生产基地、一个准备投产的生产基地和一个在建的生产基地，产品从设计到量产最短只需20-30天，同一IP可复用于卡牌、文具、人偶等多品类，包装生产线既可以生产集换式卡牌也可以生产文具，有效实现边际成本递减。

　　而在用户运营方面，卡游展现出了超常的敏锐度。近年来小马宝莉IP在社交媒体平台走红，公司基于大数据精准地把握住了受众群体年龄层的迁移，通过联名活动、社媒种草等手段精准触达目标客群。据卡游相关人士透露，2024年热销的小马宝莉收藏卡牌，年轻女性消费群体约占48%，一定程度上验证了其在细分市场的运营能力。

　　以IP多元化为内容引擎、以产品多元化为增长杠杆，卡游形成了“卡牌吸金+衍生品扩圈”的商业模式。登陆港交所或将是崭新的起点，卡游有望在原创IP孵化、跨界场景融合及全球化布局上持续突破，成为泛娱乐生态中具有标杆意义的“内容+消费”双轮驱动样本。