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赣州市(定南县、全南县、宁都县、崇义县、会昌县、大余县、瑞金市、寻乌县、南康区、章贡区、龙南市、上犹县、石城县、于都县、信丰县、赣县区、安远县、兴国县)

葫芦岛市(南票区、龙港区、兴城市、连山区、建昌县、绥中县)

克拉玛依市(乌尔禾区、独山子区、白碱滩区、克拉玛依区)

南平市(政和县、武夷山市、建瓯市、顺昌县、延平区、浦城县、邵武市、建阳区、光泽县、松溪县)  双鸭山市(饶河县、四方台区、友谊县、集贤县、尖山区、宝山区、宝清县、岭东区)

恩施土家族苗族自治州(巴东县、鹤峰县、咸丰县、来凤县、宣恩县、建始县、利川市、恩施市)

牡丹江市(东宁市、绥芬河市、阳明区、爱民区、穆棱市、东安区、海林市、宁安市、林口县、西安区)

辽阳市(白塔区、弓长岭区、文圣区、太子河区、灯塔市、辽阳县、宏伟区)

楚雄彝族自治州(牟定县、楚雄市、大姚县、元谋县、禄丰市、武定县、双柏县、姚安县、南华县、永仁县)  娄底市(娄星区、涟源市、新化县、冷水江市、双峰县)

镇江市(丹徒区、扬中市、句容市、京口区、润州区、丹阳市)

温州市(洞头区、龙湾区、文成县、瓯海区、泰顺县、鹿城区、苍南县、瑞安市、永嘉县、平阳县、龙港市、乐清市)

嘉峪关市

眉山市(青神县、洪雅县、仁寿县、丹棱县、彭山区、东坡区)

秦皇岛市(山海关区、昌黎县、北戴河区、海港区、抚宁区、卢龙县、青龙满族自治县)

来宾市(兴宾区、武宣县、金秀瑶族自治县、忻城县、象州县、合山市)

呼和浩特市(玉泉区、赛罕区、武川县、清水河县、托克托县、新城区、和林格尔县、回民区、土默特左旗)

忻州市(定襄县、神池县、保德县、五寨县、宁武县、五台县、代县、岢岚县、忻府区、偏关县、原平市、静乐县、河曲县、繁峙县)

厦门市(思明区、湖里区、海沧区、集美区、同安区、翔安区)

西藏自治区

广安市(华蓥市、武胜县、岳池县、广安区、前锋区、邻水县)

普洱市(墨江哈尼族自治县、镇沅彝族哈尼族拉祜族自治县、宁洱哈尼族彝族自治县、景东彝族自治县、西盟佤族自治县、景谷傣族彝族自治县、澜沧拉祜族自治县、江城哈尼族彝族自治县、思茅区、孟连傣族拉祜族佤族自治县)

阜阳市(阜南县、颍上县、颍州区、太和县、颍东区、界首市、临泉县、颍泉区)

清远市(英德市、阳山县、清新区、连州市、连南瑶族自治县、佛冈县、连山壮族瑶族自治县、清城区)

长春市(朝阳区、农安县、榆树市、绿园区、九台区、南关区、公主岭市、双阳区、宽城区、德惠市、二道区)

白城市(大安市、洮南市、洮北区、镇赉县、通榆县)

怀化市(中方县、靖州苗族侗族自治县、芷江侗族自治县、通道侗族自治县、新晃侗族自治县、辰溪县、溆浦县、鹤城区、会同县、洪江市、麻阳苗族自治县、沅陵县)

天津市(津南区、红桥区、河东区、宁河区、静海区、北辰区、和平区、宝坻区、武清区、河北区、河西区、蓟州区、东丽区、南开区、西青区、滨海新区)

雅安市(天全县、汉源县、宝兴县、名山区、石棉县、雨城区、芦山县、荥经县)

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乌海市(海勃湾区、乌达区、海南区)

红河哈尼族彝族自治州(蒙自市、绿春县、元阳县、泸西县、河口瑶族自治县、金平苗族瑶族傣族自治县、开远市、个旧市、石屏县、弥勒市、建水县、屏边苗族自治县、红河县)

丹东市(凤城市、振兴区、振安区、元宝区、东港市、宽甸满族自治县)

阿拉善盟(额济纳旗、阿拉善右旗、阿拉善左旗)  广元市(朝天区、利州区、剑阁县、苍溪县、昭化区、青川县、旺苍县)

乐山市(五通桥区、峨眉山市、马边彝族自治县、市中区、金口河区、沐川县、犍为县、夹江县、井研县、峨边彝族自治县、沙湾区)

韶关市(武江区、乳源瑶族自治县、新丰县、乐昌市、仁化县、翁源县、南雄市、浈江区、始兴县、曲江区)

阿克苏地区(温宿县、乌什县、沙雅县、柯坪县、拜城县、阿克苏市、新和县、库车市、阿瓦提县)吕梁市(交城县、石楼县、岚县、兴县、柳林县、孝义市、交口县、中阳县、方山县、文水县、临县、汾阳市、离石区)

朔州市(山阴县、应县、平鲁区、怀仁市、右玉县、朔城区)  潮州市(潮安区、湘桥区、饶平县)

商丘市(宁陵县、睢阳区、永城市、民权县、夏邑县、梁园区、睢县、柘城县、虞城县)

池州市(石台县、青阳县、贵池区、东至县)

绵阳市(盐亭县、北川羌族自治县、江油市、三台县、梓潼县、平武县、涪城区、游仙区、安州区)鹰潭市(余江区、月湖区、贵溪市)

商洛市(山阳县、柞水县、洛南县、商州区、丹凤县、镇安县、商南县)

乌兰察布市(集宁区、察哈尔右翼前旗、商都县、卓资县、化德县、丰镇市、察哈尔右翼后旗、察哈尔右翼中旗、四子王旗、兴和县、凉城县)

那曲市(比如县、尼玛县、嘉黎县、聂荣县、色尼区、巴青县、双湖县、班戈县、索县、申扎县、安多县)

南阳市(邓州市、南召县、淅川县、内乡县、宛城区、镇平县、桐柏县、社旗县、方城县、新野县、唐河县、卧龙区、西峡县)

宁德市(古田县、福安市、周宁县、蕉城区、霞浦县、寿宁县、屏南县、柘荣县、福鼎市)

伊犁哈萨克自治州(霍尔果斯市、尼勒克县、特克斯县、昭苏县、伊宁县、霍城县、新源县、伊宁市、察布查尔锡伯自治县、奎屯市、巩留县)

衢州市(常山县、江山市、柯城区、龙游县、衢江区、开化县)

益阳市(赫山区、桃江县、安化县、沅江市、资阳区、南县)

安顺市(平坝区、西秀区、普定县、关岭布依族苗族自治县、紫云苗族布依族自治县、镇宁布依族苗族自治县)

白山市(抚松县、靖宇县、江源区、浑江区、长白朝鲜族自治县、临江市)

博尔塔拉蒙古自治州(精河县、阿拉山口市、博乐市、温泉县)

三明市(将乐县、清流县、永安市、沙县区、三元区、建宁县、宁化县、大田县、泰宁县、明溪县、尤溪县)

和田地区(墨玉县、民丰县、皮山县、洛浦县、和田市、和田县、策勒县、于田县)

黄山市(黄山区、休宁县、歙县、黟县、祁门县、徽州区、屯溪区)

松原市(前郭尔罗斯蒙古族自治县、乾安县、宁江区、长岭县、扶余市)

东营市(河口区、利津县、广饶县、东营区、垦利区)

投资要点

25Q1归母利润略好于市场预期，收入同比增速转正。25Q1收入847亿，同环比+6%/-18%；归母净利润139.6亿，同环比+33%/-5%；扣非净利润118.3亿，同环比+28%/-8%；毛利率24.4%，较24Q4同口径+1pct，归母净利率16.5%，同环比+3.3pct/+2.2pct。亮点如下：1）Q1电池确收120gwh+，在途待确收规模进一步提升：25Q1动储合计出货量120gwh+，同增25%+，环降15%，其中动力100gwh，同比+30%，储能20gwh+，同比增15%+，环比持平。生产端我们预计Q1排产140gwh，同增50%+，在途产品进一步提升。全年出货量我们预计为630-650gwh，同增35%，其中储能我们预计为140-150gwh，增长50%+。动力端，公司国内份额维持42-45%，欧洲份额提升5pct至43%；储能端，公司中东、澳大利亚、欧洲市场放量，且交流侧占比超50%，对冲美国关税影响。2）储能均价回升，动储盈利环比提升：25年Q1动力电池均价我们预计微降至0.68元/wh（含税），同比-15%，价格已持续走稳，单wh利润我们预计接近0.09元/wh（不考虑其他业务），环比微增。储能方面，25Q1均价我们预计为0.6元/wh，环比提升5-10%，主要受益于交流侧占比提升，单wh利润我们预计恢复至0.08元，环比大幅提升0.03元/wh。另外，Q1储能国内占比进一步提升，已充分反应关税影响，后续新兴市场储能确收，储能结构将优化，盈利仍有提升空间。全年动储单wh利润我们预计为0.09-0.1元/wh。3）存货增加为25年高景气度备货，现金流依旧亮眼，投资收益有所增加。Q1投资收益13亿，同环比+64%/+56%；其他收益30.8亿，同环比-4%/-5%。费用端，Q1费用率7.1%，较Q4同口径降低0.8pct，主要由于财务费用为-23亿，而24Q4为-12亿；Q1减值损失为12亿，较24Q4减少5亿。Q1末存货656亿，较年初增加10%，主要为发出商品；Q1末预计负债为735亿（质保金和返利），较年初增16亿。Q1经营性净现金流329亿，同环比+16%/+11%；Q1资本开支103亿，同环比+46%/+4%。盈利预测与投资评级：我们维持公司25-27年归母净利润661/802/966亿元的预期，25-27年同增30%/21%/20%，对应PE为15/12/10x，考虑到公司为全球动力电池龙头，我们给予25年28xPE，对应目标价421元，维持“买入”评级。风险提示：电动车销量不及预期，原材料价格波动，竞争加剧超预期。正文1.业绩：25Q1归母利润略好于市场预期，收入同比增速转正25Q1归母利润略好于市场预期，收入同比增速转正。公司25年Q1营收847亿元，同环比+6%/-18%，归母净利润140亿元，同环比+33%/-5%，毛利率24.4%，较24Q4同口径+1pct，归母净利率16.5%，同环比+3.3/+2.2pct。

2.业务：Q1电池确收120gwh+，在途待确收规模进一步提升，储能均价回升，动储盈利环比提升Q1电池确收120gwh+，在途待确收规模进一步提升。公司预计25Q1动储合计出货120gwh+，同增25%+，环降15%，其中动力100gwh，同比+30%，储能20gwh+，同增15%+，环比持平。生产端我们预计Q1排产140gwh，同增50%+，在途产品进一步提升。全年出货量我们预计为630-650gwh，同增35%，其中储能我们预计为140-150gwh，增长50%+。动力端，公司国内份额维持42-45%，欧洲份额提升5pct至43%；储能端，公司中东、澳大利亚、欧洲市场放量，且交流侧占比超50%，对冲美国关税影响。

储能均价回升，动储盈利环比提升。25年Q1动力电池均价我们预计微降至0.68元/wh（含税），同比-15%，价格已持续走稳，单wh利润我们预计接近0.09元/wh（不考虑其他业务），环比微增。储能方面，25Q1均价我们预计为0.6元/wh，环比提升5-10%，主要受益于交流侧占比提升，单wh利润我们预计恢复至0.08元，环比大幅提升0.03元/wh。另外，Q1储能国内占比进一步提升，已充分反应关税影响，后续新兴市场储能确收，储能结构将优化，盈利仍有提升空间。全年动储单wh利润我们预计为0.09-0.1元/wh。

3.存货增加为25年高景气度备货，现金流依旧亮眼，投资收益有所增加费用端环比下降，主要系财务费用下降，投资收益有所增加。费用端，25年Q1期间费用60亿元，同环比-42%/-27%，财务费用为-23亿，而24年Q4为-12亿，期间费用率7.1%，同环比-5.9/-0.8pct，销售费用率1.0%，同环比-3.2/+0.1pct，管理费用率3.1%，同环比+0.2/+0.3pct，研发费用率5.7%，同环比+0.2/+0.3pct，财务费用率-2.7%，同环比-3.1/-1.5pct。25年Q1计提减值损失为12亿，较24Q4减少5亿。25年Q1投资收益13亿元，同环比+64%/+56%；其他收益30.8亿元，同环比-4%/-5%。

25年Q1末存货增加，为25年高景气度备货。25Q1末存货656亿元，较年初增加10%，主要为发出商品；Q1末预计负债为735亿元，较年初增16亿元；合同负债371亿元，较年初增长93亿元；账面现金3213亿元，较年初增长6%。

现金流依旧亮眼，资本开支有所增长。Q1经营性净现金流329亿元，同环比+16%/+11%，投资活动现金流净额-178亿元，同环比+125%/+1712%，筹资活动现金流净额7亿元，同环比-87%/-88%；Q4资本开支103亿元，同环比+46%/+4%。

4.投资建议

盈利预测：我们维持公司25-27年归母净利润661/802/966亿元的预期，25-27年同增30%/21%/20%，对应PE为15/12/10x，考虑到公司为全球动力电池龙头，我们给予25年28xPE，对应目标价421元，维持“买入”评级

5.风险提示

电动车销量不及预期，原材料价格波动，竞争加剧超预期。宁德时代三大财务预测表

团队介绍

往期报告：

2024.08.06：深度！【东吴电新】宁德时代：麒麟千里，神行逐电，破浪无疆

2025.03.16：【东吴电新】宁德时代2024年年报：业绩亮眼，25年高景气度可期

2024.10.19：【东吴电新】宁德时代2024年三季报：毛利率新高，实际利润大超预期

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东吴证券投资评级标准投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力相对基准表现的预期或三板做市指数（针对做市转让标的），北交所基准指数为北证50指数），具体如下：公司投资评级：买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在15%以上；增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于5%与15%之间；中性：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-5%与5%之间；减持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-15%与-5%之间；卖出：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在-15%以下。行业投资评级：增持：预期未来6个月内，行业指数相对强于基准5%以上；中性：预期未来6个月内，行业指数相对基准-5%与5%；减持：预期未来6个月内，行业指数相对弱于基准5%以上。

我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议。投资者买入或者卖出证券的决定应当充分考虑自身特定状况，如具体投资目的、财务状况以及特定需求等，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。