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娄底市(娄星区、双峰县、新化县、冷水江市、涟源市)

广西壮族自治区

滨州市(阳信县、沾化区、邹平市、滨城区、博兴县、无棣县、惠民县)

珠海市(香洲区、斗门区、金湾区)  广州市(天河区、番禺区、黄埔区、白云区、越秀区、南沙区、从化区、荔湾区、花都区、海珠区、增城区)

长春市(榆树市、二道区、德惠市、九台区、南关区、绿园区、公主岭市、双阳区、农安县、朝阳区、宽城区)

郑州市(巩义市、惠济区、新密市、新郑市、荥阳市、管城回族区、中原区、金水区、上街区、中牟县、登封市、二七区)

泉州市(石狮市、惠安县、德化县、泉港区、南安市、鲤城区、丰泽区、永春县、晋江市、金门县、安溪县、洛江区)

湛江市(雷州市、赤坎区、徐闻县、霞山区、坡头区、麻章区、遂溪县、廉江市、吴川市)  云浮市(云安区、郁南县、新兴县、云城区、罗定市)

嘉峪关市

定西市(漳县、安定区、岷县、临洮县、渭源县、陇西县、通渭县)

宿州市(泗县、萧县、灵璧县、砀山县、埇桥区)

滁州市(凤阳县、全椒县、琅琊区、天长市、来安县、定远县、明光市、南谯区)

鹤岗市(萝北县、兴山区、工农区、向阳区、兴安区、绥滨县、南山区、东山区)

湘西土家族苗族自治州(保靖县、泸溪县、龙山县、永顺县、古丈县、吉首市、花垣县、凤凰县)

吐鲁番市(鄯善县、高昌区、托克逊县)

上饶市(广丰区、横峰县、信州区、德兴市、铅山县、弋阳县、婺源县、万年县、玉山县、鄱阳县、广信区、余干县)

张家界市(慈利县、武陵源区、桑植县、永定区)

吉林市(磐石市、昌邑区、蛟河市、桦甸市、永吉县、舒兰市、龙潭区、丰满区、船营区)

鄂州市(梁子湖区、鄂城区、华容区)

鄂尔多斯市(康巴什区、鄂托克旗、乌审旗、达拉特旗、鄂托克前旗、东胜区、伊金霍洛旗、杭锦旗、准格尔旗)

毕节市(纳雍县、织金县、金沙县、七星关区、赫章县、黔西市、大方县、威宁彝族回族苗族自治县)

普洱市(孟连傣族拉祜族佤族自治县、江城哈尼族彝族自治县、宁洱哈尼族彝族自治县、西盟佤族自治县、澜沧拉祜族自治县、景东彝族自治县、墨江哈尼族自治县、镇沅彝族哈尼族拉祜族自治县、思茅区、景谷傣族彝族自治县)

安庆市(太湖县、望江县、怀宁县、大观区、宜秀区、迎江区、桐城市、潜山市、宿松县、岳西县)

黄石市(阳新县、黄石港区、大冶市、西塞山区、下陆区、铁山区)

济宁市(梁山县、泗水县、微山县、嘉祥县、汶上县、邹城市、鱼台县、金乡县、任城区、曲阜市、兖州区)

锡林郭勒盟(苏尼特右旗、阿巴嘎旗、多伦县、锡林浩特市、西乌珠穆沁旗、苏尼特左旗、二连浩特市、镶黄旗、东乌珠穆沁旗、正镶白旗、正蓝旗、太仆寺旗)

海口市(琼山区、龙华区、秀英区、美兰区)

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黄山市(休宁县、祁门县、歙县、黄山区、黟县、徽州区、屯溪区)

齐齐哈尔市(克山县、克东县、富拉尔基区、昂昂溪区、拜泉县、铁锋区、龙沙区、依安县、梅里斯达斡尔族区、碾子山区、甘南县、泰来县、讷河市、建华区、龙江县、富裕县)

临汾市(霍州市、曲沃县、永和县、洪洞县、大宁县、隰县、襄汾县、侯马市、浮山县、尧都区、汾西县、翼城县、安泽县、吉县、蒲县、乡宁县、古县)

阳江市(江城区、阳西县、阳春市、阳东区)  黑河市(五大连池市、爱辉区、北安市、孙吴县、嫩江市、逊克县)

清远市(连山壮族瑶族自治县、连州市、清城区、阳山县、清新区、英德市、佛冈县、连南瑶族自治县)

乌兰察布市(凉城县、商都县、化德县、察哈尔右翼前旗、兴和县、集宁区、卓资县、察哈尔右翼后旗、四子王旗、察哈尔右翼中旗、丰镇市)

兰州市(永登县、西固区、皋兰县、城关区、安宁区、榆中县、七里河区、红古区)天津市(东丽区、宁河区、滨海新区、河东区、宝坻区、津南区、南开区、红桥区、和平区、武清区、西青区、北辰区、河西区、河北区、蓟州区、静海区)

濮阳市(清丰县、台前县、濮阳县、南乐县、范县、华龙区)  景德镇市(珠山区、昌江区、浮梁县、乐平市)

香港特别行政区

青岛市(市南区、李沧区、崂山区、莱西市、市北区、平度市、即墨区、胶州市、黄岛区、城阳区)

临沂市(莒南县、郯城县、沂水县、临沭县、河东区、兰陵县、平邑县、兰山区、罗庄区、沂南县、蒙阴县、费县)信阳市(新县、罗山县、息县、淮滨县、平桥区、光山县、浉河区、潢川县、固始县、商城县)

泰安市(宁阳县、新泰市、肥城市、岱岳区、泰山区、东平县)

呼和浩特市(新城区、武川县、赛罕区、玉泉区、回民区、托克托县、清水河县、土默特左旗、和林格尔县)

双鸭山市(集贤县、岭东区、宝山区、友谊县、宝清县、饶河县、四方台区、尖山区)

大连市(瓦房店市、金州区、庄河市、甘井子区、中山区、西岗区、普兰店区、长海县、旅顺口区、沙河口区)

贵阳市(修文县、开阳县、观山湖区、云岩区、花溪区、息烽县、南明区、乌当区、清镇市、白云区)

惠州市(博罗县、惠城区、龙门县、惠阳区、惠东县)

通化市(集安市、辉南县、二道江区、梅河口市、通化县、柳河县、东昌区)

呼伦贝尔市(满洲里市、鄂温克族自治旗、陈巴尔虎旗、新巴尔虎右旗、扎赉诺尔区、海拉尔区、鄂伦春自治旗、莫力达瓦达斡尔族自治旗、扎兰屯市、额尔古纳市、牙克石市、阿荣旗、根河市、新巴尔虎左旗)

盘锦市(大洼区、兴隆台区、双台子区、盘山县)

儋州市

焦作市(马村区、解放区、孟州市、山阳区、修武县、武陟县、沁阳市、博爱县、中站区、温县)

黄南藏族自治州(同仁市、泽库县、尖扎县、河南蒙古族自治县)

昌吉回族自治州(奇台县、昌吉市、阜康市、玛纳斯县、呼图壁县、木垒哈萨克自治县、吉木萨尔县)

承德市(丰宁满族自治县、平泉市、宽城满族自治县、滦平县、双滦区、双桥区、鹰手营子矿区、隆化县、承德县、围场满族蒙古族自治县、兴隆县)

甘孜藏族自治州(丹巴县、石渠县、道孚县、色达县、乡城县、巴塘县、德格县、稻城县、泸定县、得荣县、新龙县、九龙县、炉霍县、理塘县、康定市、甘孜县、雅江县、白玉县)

玉树藏族自治州(杂多县、治多县、称多县、曲麻莱县、囊谦县、玉树市)

投资要点

25Q1归母利润略好于市场预期，收入同比增速转正。25Q1收入847亿，同环比+6%/-18%；归母净利润139.6亿，同环比+33%/-5%；扣非净利润118.3亿，同环比+28%/-8%；毛利率24.4%，较24Q4同口径+1pct，归母净利率16.5%，同环比+3.3pct/+2.2pct。亮点如下：1）Q1电池确收120gwh+，在途待确收规模进一步提升：25Q1动储合计出货量120gwh+，同增25%+，环降15%，其中动力100gwh，同比+30%，储能20gwh+，同比增15%+，环比持平。生产端我们预计Q1排产140gwh，同增50%+，在途产品进一步提升。全年出货量我们预计为630-650gwh，同增35%，其中储能我们预计为140-150gwh，增长50%+。动力端，公司国内份额维持42-45%，欧洲份额提升5pct至43%；储能端，公司中东、澳大利亚、欧洲市场放量，且交流侧占比超50%，对冲美国关税影响。2）储能均价回升，动储盈利环比提升：25年Q1动力电池均价我们预计微降至0.68元/wh（含税），同比-15%，价格已持续走稳，单wh利润我们预计接近0.09元/wh（不考虑其他业务），环比微增。储能方面，25Q1均价我们预计为0.6元/wh，环比提升5-10%，主要受益于交流侧占比提升，单wh利润我们预计恢复至0.08元，环比大幅提升0.03元/wh。另外，Q1储能国内占比进一步提升，已充分反应关税影响，后续新兴市场储能确收，储能结构将优化，盈利仍有提升空间。全年动储单wh利润我们预计为0.09-0.1元/wh。3）存货增加为25年高景气度备货，现金流依旧亮眼，投资收益有所增加。Q1投资收益13亿，同环比+64%/+56%；其他收益30.8亿，同环比-4%/-5%。费用端，Q1费用率7.1%，较Q4同口径降低0.8pct，主要由于财务费用为-23亿，而24Q4为-12亿；Q1减值损失为12亿，较24Q4减少5亿。Q1末存货656亿，较年初增加10%，主要为发出商品；Q1末预计负债为735亿（质保金和返利），较年初增16亿。Q1经营性净现金流329亿，同环比+16%/+11%；Q1资本开支103亿，同环比+46%/+4%。盈利预测与投资评级：我们维持公司25-27年归母净利润661/802/966亿元的预期，25-27年同增30%/21%/20%，对应PE为15/12/10x，考虑到公司为全球动力电池龙头，我们给予25年28xPE，对应目标价421元，维持“买入”评级。风险提示：电动车销量不及预期，原材料价格波动，竞争加剧超预期。正文1.业绩：25Q1归母利润略好于市场预期，收入同比增速转正25Q1归母利润略好于市场预期，收入同比增速转正。公司25年Q1营收847亿元，同环比+6%/-18%，归母净利润140亿元，同环比+33%/-5%，毛利率24.4%，较24Q4同口径+1pct，归母净利率16.5%，同环比+3.3/+2.2pct。

2.业务：Q1电池确收120gwh+，在途待确收规模进一步提升，储能均价回升，动储盈利环比提升Q1电池确收120gwh+，在途待确收规模进一步提升。公司预计25Q1动储合计出货120gwh+，同增25%+，环降15%，其中动力100gwh，同比+30%，储能20gwh+，同增15%+，环比持平。生产端我们预计Q1排产140gwh，同增50%+，在途产品进一步提升。全年出货量我们预计为630-650gwh，同增35%，其中储能我们预计为140-150gwh，增长50%+。动力端，公司国内份额维持42-45%，欧洲份额提升5pct至43%；储能端，公司中东、澳大利亚、欧洲市场放量，且交流侧占比超50%，对冲美国关税影响。

储能均价回升，动储盈利环比提升。25年Q1动力电池均价我们预计微降至0.68元/wh（含税），同比-15%，价格已持续走稳，单wh利润我们预计接近0.09元/wh（不考虑其他业务），环比微增。储能方面，25Q1均价我们预计为0.6元/wh，环比提升5-10%，主要受益于交流侧占比提升，单wh利润我们预计恢复至0.08元，环比大幅提升0.03元/wh。另外，Q1储能国内占比进一步提升，已充分反应关税影响，后续新兴市场储能确收，储能结构将优化，盈利仍有提升空间。全年动储单wh利润我们预计为0.09-0.1元/wh。

3.存货增加为25年高景气度备货，现金流依旧亮眼，投资收益有所增加费用端环比下降，主要系财务费用下降，投资收益有所增加。费用端，25年Q1期间费用60亿元，同环比-42%/-27%，财务费用为-23亿，而24年Q4为-12亿，期间费用率7.1%，同环比-5.9/-0.8pct，销售费用率1.0%，同环比-3.2/+0.1pct，管理费用率3.1%，同环比+0.2/+0.3pct，研发费用率5.7%，同环比+0.2/+0.3pct，财务费用率-2.7%，同环比-3.1/-1.5pct。25年Q1计提减值损失为12亿，较24Q4减少5亿。25年Q1投资收益13亿元，同环比+64%/+56%；其他收益30.8亿元，同环比-4%/-5%。

25年Q1末存货增加，为25年高景气度备货。25Q1末存货656亿元，较年初增加10%，主要为发出商品；Q1末预计负债为735亿元，较年初增16亿元；合同负债371亿元，较年初增长93亿元；账面现金3213亿元，较年初增长6%。

现金流依旧亮眼，资本开支有所增长。Q1经营性净现金流329亿元，同环比+16%/+11%，投资活动现金流净额-178亿元，同环比+125%/+1712%，筹资活动现金流净额7亿元，同环比-87%/-88%；Q4资本开支103亿元，同环比+46%/+4%。

4.投资建议

盈利预测：我们维持公司25-27年归母净利润661/802/966亿元的预期，25-27年同增30%/21%/20%，对应PE为15/12/10x，考虑到公司为全球动力电池龙头，我们给予25年28xPE，对应目标价421元，维持“买入”评级

5.风险提示

电动车销量不及预期，原材料价格波动，竞争加剧超预期。宁德时代三大财务预测表

团队介绍

往期报告：

2024.08.06：深度！【东吴电新】宁德时代：麒麟千里，神行逐电，破浪无疆

2025.03.16：【东吴电新】宁德时代2024年年报：业绩亮眼，25年高景气度可期

2024.10.19：【东吴电新】宁德时代2024年三季报：毛利率新高，实际利润大超预期

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东吴证券投资评级标准投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力相对基准表现的预期或三板做市指数（针对做市转让标的），北交所基准指数为北证50指数），具体如下：公司投资评级：买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在15%以上；增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于5%与15%之间；中性：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-5%与5%之间；减持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-15%与-5%之间；卖出：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在-15%以下。行业投资评级：增持：预期未来6个月内，行业指数相对强于基准5%以上；中性：预期未来6个月内，行业指数相对基准-5%与5%；减持：预期未来6个月内，行业指数相对弱于基准5%以上。

我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议。投资者买入或者卖出证券的决定应当充分考虑自身特定状况，如具体投资目的、财务状况以及特定需求等，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。