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黔东南苗族侗族自治州(黄平县、台江县、丹寨县、黎平县、剑河县、雷山县、从江县、镇远县、天柱县、凯里市、锦屏县、麻江县、施秉县、岑巩县、榕江县、三穗县)
黔南布依族苗族自治州(福泉市、惠水县、瓮安县、平塘县、荔波县、罗甸县、贵定县、三都水族自治县、长顺县、龙里县、都匀市、独山县)
玉林市(陆川县、容县、博白县、玉州区、兴业县、北流市、福绵区)
蚌埠市(五河县、怀远县、蚌山区、固镇县、淮上区、禹会区、龙子湖区) 衡阳市(石鼓区、南岳区、珠晖区、雁峰区、衡南县、耒阳市、衡东县、蒸湘区、衡阳县、衡山县、祁东县、常宁市)
攀枝花市(盐边县、米易县、仁和区、西区、东区)
哈尔滨市(松北区、平房区、木兰县、尚志市、宾县、双城区、通河县、阿城区、道外区、呼兰区、五常市、道里区、延寿县、方正县、南岗区、巴彦县、香坊区、依兰县)
阿勒泰地区(阿勒泰市、福海县、哈巴河县、吉木乃县、富蕴县、青河县、布尔津县)
辽阳市(文圣区、宏伟区、白塔区、太子河区、弓长岭区、灯塔市、辽阳县) 南宁市(青秀区、马山县、宾阳县、邕宁区、江南区、隆安县、兴宁区、横州市、良庆区、武鸣区、西乡塘区、上林县)
云浮市(郁南县、云城区、云安区、新兴县、罗定市)
荆门市(掇刀区、东宝区、沙洋县、京山市、钟祥市)
济源市
重庆市(南川区、彭水苗族土家族自治县、江津区、巫溪县、云阳县、沙坪坝区、开州区、永川区、合川区、奉节县、忠县、潼南区、巴南区、大足区、石柱土家族自治县、北碚区、巫山县、长寿区、万州区、黔江区、渝北区、铜梁区、江北区、涪陵区、南岸区、渝中区、大渡口区、酉阳土家族苗族自治县、綦江区、秀山土家族苗族自治县、垫江县、丰都县、荣昌区、梁平区、璧山区、城口县、九龙坡区、武隆区)
兰州市(永登县、红古区、安宁区、西固区、七里河区、城关区、榆中县、皋兰县)
桂林市(灵川县、临桂区、象山区、七星区、阳朔县、兴安县、全州县、资源县、平乐县、叠彩区、恭城瑶族自治县、荔浦市、雁山区、灌阳县、龙胜各族自治县、秀峰区、永福县)
来宾市(兴宾区、武宣县、金秀瑶族自治县、忻城县、象州县、合山市)
郴州市(桂阳县、临武县、安仁县、嘉禾县、资兴市、宜章县、苏仙区、永兴县、汝城县、桂东县、北湖区)
萍乡市(莲花县、湘东区、芦溪县、上栗县、安源区)
济宁市(汶上县、邹城市、金乡县、嘉祥县、鱼台县、梁山县、泗水县、微山县、兖州区、曲阜市、任城区)
巴彦淖尔市(临河区、杭锦后旗、乌拉特中旗、磴口县、乌拉特后旗、五原县、乌拉特前旗)
晋中市(介休市、和顺县、左权县、榆次区、灵石县、太谷区、昔阳县、榆社县、平遥县、祁县、寿阳县)
邵阳市(大祥区、新宁县、武冈市、新邵县、邵阳县、邵东市、北塔区、洞口县、城步苗族自治县、隆回县、绥宁县、双清区)
泉州市(永春县、石狮市、南安市、安溪县、晋江市、丰泽区、德化县、惠安县、金门县、洛江区、泉港区、鲤城区)
衢州市(衢江区、常山县、开化县、柯城区、龙游县、江山市)
枣庄市(滕州市、市中区、山亭区、台儿庄区、薛城区、峄城区)
塔城地区(沙湾市、塔城市、和布克赛尔蒙古自治县、托里县、额敏县、裕民县、乌苏市)
鄂尔多斯市(杭锦旗、东胜区、鄂托克前旗、达拉特旗、伊金霍洛旗、乌审旗、准格尔旗、康巴什区、鄂托克旗)
太原市(晋源区、尖草坪区、阳曲县、万柏林区、杏花岭区、小店区、清徐县、古交市、娄烦县、迎泽区)
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周口市(川汇区、西华县、商水县、淮阳区、扶沟县、项城市、沈丘县、鹿邑县、太康县、郸城县)
香港特别行政区
三明市(宁化县、尤溪县、将乐县、建宁县、明溪县、永安市、三元区、泰宁县、大田县、沙县区、清流县)
邢台市(清河县、临西县、临城县、巨鹿县、襄都区、南和区、威县、信都区、新河县、柏乡县、内丘县、宁晋县、广宗县、沙河市、任泽区、平乡县、隆尧县、南宫市) 黄南藏族自治州(河南蒙古族自治县、泽库县、同仁市、尖扎县)
伊春市(铁力市、南岔县、金林区、友好区、乌翠区、丰林县、伊美区、嘉荫县、大箐山县、汤旺县)
海东市(互助土族自治县、民和回族土族自治县、循化撒拉族自治县、乐都区、平安区、化隆回族自治县)
肇庆市(德庆县、封开县、广宁县、四会市、端州区、鼎湖区、怀集县、高要区)十堰市(张湾区、茅箭区、竹溪县、郧阳区、竹山县、丹江口市、房县、郧西县)
铜川市(宜君县、王益区、印台区、耀州区) 潍坊市(高密市、坊子区、诸城市、昌乐县、寿光市、安丘市、潍城区、青州市、临朐县、奎文区、昌邑市、寒亭区)
白城市(通榆县、大安市、洮北区、镇赉县、洮南市)
南昌市(新建区、青山湖区、安义县、南昌县、西湖区、红谷滩区、青云谱区、进贤县、东湖区)
济南市(平阴县、天桥区、济阳区、钢城区、章丘区、槐荫区、商河县、历城区、市中区、莱芜区、长清区、历下区)铜陵市(铜官区、郊区、义安区、枞阳县)
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林芝市(波密县、巴宜区、墨脱县、朗县、察隅县、工布江达县、米林市)
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2025年3月18日，私立中高端综合医疗服务机构卓正医疗控股有限公司（以下简称“卓正医疗”）向港交所二次递表，联席保荐人为海通国际和浦银国际。卓正医疗成立于2012年，曾因“家庭医疗模式”和“中高端定位”备受资本追捧，腾讯、经纬创投、天图投资等知名机构先后注资超1.6亿美元，估值一度突破5.1亿美元。
根据弗若斯特沙利文的资料，以2023年的收入计，卓正医疗是中国第三大私立中高端综合医疗服务机构，市场份额为1.7%。按截至2023年12月31日所覆盖的中国城市数量及2023年的付费患者就诊人次计，卓正医疗在所有私立中高端综合医疗服务机构集团中分别排名第一及第二。
然而，对招股书等数据进行梳理后发现，公司仍存在诸多隐忧。资料显示，公司商业模式仍未完全跑通，尽管2024年财报显示其首次实现账面盈利，但剔除非经常性损益后，实际经营仍亏损4600万元。此外，偿债压力高、合规漏洞频现、关联交易、估值远高于同业企业等问题突出，公司能否获得资本市场认可仍面临较大不确定性。
从财务数据看，卓正医疗近年营收虽稳步增长，但亏损额却持续扩大，2021年-2023年年亏损额分别为2.51亿元、2.22亿元、3.53亿元，3年累计亏损8.26亿元。2024年，公司扭亏为盈，当期实现8022.7万元净利润，但主要依赖公允价值变动收益和成本削减，剔除非经常损益后，实际经营仍亏损4687.7万元。
从往期数据看，公司经营层面从未实现盈利，缺乏造血能力问题突出。2021年-2023年，卓正医疗经营亏损额分别为1.09亿元、1.38亿元、6693.3万元。从成本端来看，导致经营亏损的主要原因在于公司行政支出居高不下以及折旧与摊销的持续增长。2021年-2024年，公司行政开支分别为1.44亿元、1.83亿元、1.92亿元、2.64亿元，均显著高于同期毛利。
折旧与摊销方面，作为中国第三大中高端综合医疗服务机构，卓正医疗在过去两年大举扩张。IPO前夕，卓正医疗又以发行股份及现金方式收购武汉神龙天下，导致折旧与摊销额逐年走高，报告期内分别为0.75亿元、1.11亿元、1.27亿元及1.36亿元。
此外，卓正医疗计划通过内生增长和战略收购继续扩大其医疗服务网络。因此，行政开支及日益增长的折旧与摊销作为公司经营模式下的刚性成本，未来仍将持续压缩公司的盈利空间。此外，不断的对外扩张在推高公司的行政开支以及折旧与摊销的同时，也带来了管理和内控方面的隐患。
报告期内，卓正医疗多家分支机构因非法手术、开具处方被罚，黑猫投诉【下载黑猫投诉客户端】平台亦出现会员卡违规扣费等纠纷。卓正医疗总裁周方曾强调“医疗需要积累和沉淀”，但上市压力下的激进扩张，显然与这一理念背道而驰。
连年亏损之下，卓正医疗长期依赖于外部“输血”，自2014年以来，卓正医疗共进行5轮融资，分别融资约300万美元、1750万美元、3529.4万美元、4999.8万美元、6000万美元。值得关注的是，相关融资均带有赎回条款，若公司未能于2026年12月31日前完成IPO，各优先股股东可要求公司赎回该持有人当时持有的全部或部分发行在外优先股。
应赎回每股优先股的赎回价等于该优先股发行价加上按12%的复合年利率计算的利息。而这也导致公司的金融负债高企，并进而导致公司已陷入资不抵债的状态。截至2024年，公司净负债达17.59亿元。
历史沿革方面，IPO前夕，卓正医疗于2024年3月收购武汉神龙天下及其附属公司，其拥有三家医疗服务机构，包括在武汉的一家医院及两家诊所。于收购前，宁波苇渡一期医疗创业投资合伙企业（有限合伙）、深圳分享精准医疗投资合伙企业（有限合伙）及HPuddingCo．，Limited分别持有武汉神龙天下23.04%、8%及20%的股权。
其中，HPudding为HCapital全资拥有，而HCapital为卓正医疗IPO前投资者，曾于2019年以总代价约4600万美元认购合共808.75万股D轮优先股，为公司关联方。武汉神龙天下另外两股东为独立第三方。
值得关注的是，在该次收购中出现同股不同价的现象，且价格差异较大。2024年1月25日，卓正医疗全资附属公司卓正瑞祥与宁波苇渡订立股份转让协议，以6千万元的价格收购其于武汉神龙天下的23.04%股权，每1%股权代价约260.42万元。同日，卓正瑞祥与深圳分享订立股份转让协议，以3千万元的价格收购其于武汉神龙天下的8%股权，每1%股权代价约375万元。
随后，2024年3月27日，卓正医疗与HCapital及HPudding订立股份购买协议。HCapital通过HPudding间接将其所持有的武汉神龙天下20%的股权转让给卓正医疗，卓正医疗则向HCapital发行184.91万股D轮优先股，对应公允价值约1.2亿元，每1%股权代价约600万元（按公允价值计）。而据天眼查显示，HPudding于收购前夕的2024年2月5日刚刚成为武汉神龙天下的股东。
因此，卓正医疗与HCapital的交易本质上是公司以发行股份的方式，通过HCapital间接完成收购。但需要关注的是，为何收购价格显著高于与第三方交易价格？是公司股份公允价值虚高还是背后存在潜在利益安排？
由于收购武汉神龙天下，卓正医疗商誉由2023年的230万元大幅增至2024年的1.36亿元，占公司总资产的比例升至10.26%。估值方面，卓正医疗共历经5轮融资，2021年E轮融资后估值达5.1亿美元，对应市销率超6倍，远高于树兰医疗、明基医院、和睦家等同业企业。