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北京市(丰台区、顺义区、门头沟区、石景山区、怀柔区、东城区、通州区、延庆区、大兴区、昌平区、朝阳区、平谷区、密云区、房山区、海淀区、西城区)

鞍山市(立山区、海城市、台安县、铁东区、铁西区、千山区、岫岩满族自治县)

那曲市(申扎县、班戈县、嘉黎县、巴青县、尼玛县、安多县、比如县、聂荣县、索县、色尼区、双湖县)

鄂尔多斯市(杭锦旗、鄂托克前旗、康巴什区、东胜区、鄂托克旗、伊金霍洛旗、准格尔旗、乌审旗、达拉特旗)  中卫市(沙坡头区、海原县、中宁县)

盐城市(响水县、滨海县、亭湖区、盐都区、大丰区、射阳县、阜宁县、东台市、建湖县)

宜春市(靖安县、袁州区、上高县、铜鼓县、樟树市、丰城市、宜丰县、高安市、万载县、奉新县)

江门市(新会区、蓬江区、恩平市、开平市、江海区、鹤山市、台山市)庆阳市(合水县、华池县、西峰区、环县、镇原县、正宁县、宁县、庆城县)

金昌市(永昌县、金川区)  嘉峪关市

玉树藏族自治州(称多县、囊谦县、玉树市、杂多县、曲麻莱县、治多县)

西宁市(城中区、大通回族土族自治县、城东区、城北区、湟中区、城西区、湟源县)

曲靖市(罗平县、富源县、会泽县、沾益区、马龙区、师宗县、麒麟区、宣威市、陆良县)

葫芦岛市(兴城市、建昌县、南票区、连山区、龙港区、绥中县)

黔西南布依族苗族自治州(晴隆县、兴仁市、望谟县、安龙县、贞丰县、普安县、册亨县、兴义市)

汉中市(南郑区、汉台区、留坝县、宁强县、佛坪县、略阳县、镇巴县、城固县、勉县、洋县、西乡县)

枣庄市(滕州市、台儿庄区、市中区、峄城区、山亭区、薛城区)

福州市(连江县、罗源县、长乐区、永泰县、平潭县、台江区、闽清县、晋安区、闽侯县、鼓楼区、仓山区、福清市、马尾区)

芜湖市(弋江区、无为市、繁昌区、镜湖区、鸠江区、湾沚区、南陵县)

湘西土家族苗族自治州(永顺县、古丈县、花垣县、泸溪县、吉首市、凤凰县、保靖县、龙山县)

宜昌市(点军区、长阳土家族自治县、猇亭区、伍家岗区、宜都市、五峰土家族自治县、枝江市、夷陵区、远安县、秭归县、当阳市、兴山县、西陵区)

铜陵市(铜官区、义安区、枞阳县、郊区)

赤峰市(阿鲁科尔沁旗、林西县、宁城县、翁牛特旗、巴林右旗、元宝山区、克什克腾旗、敖汉旗、巴林左旗、喀喇沁旗、红山区、松山区)

合肥市(庐江县、庐阳区、肥东县、瑶海区、肥西县、长丰县、包河区、巢湖市、蜀山区)

营口市(盖州市、大石桥市、鲅鱼圈区、西市区、站前区、老边区)

济源市

海南藏族自治州(共和县、兴海县、同德县、贵南县、贵德县)

阜阳市(颍上县、阜南县、颍泉区、颍州区、太和县、界首市、临泉县、颍东区)

渭南市(富平县、华州区、潼关县、韩城市、白水县、临渭区、华阴市、合阳县、蒲城县、大荔县、澄城县)

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上饶市(横峰县、德兴市、婺源县、信州区、广信区、万年县、铅山县、弋阳县、广丰区、鄱阳县、余干县、玉山县)

襄阳市(谷城县、老河口市、襄州区、宜城市、樊城区、襄城区、枣阳市、保康县、南漳县)

和田地区(于田县、和田县、墨玉县、和田市、民丰县、策勒县、洛浦县、皮山县)

安阳市(汤阴县、龙安区、林州市、文峰区、滑县、安阳县、殷都区、内黄县、北关区)  临沂市(费县、兰山区、沂水县、莒南县、临沭县、蒙阴县、兰陵县、平邑县、沂南县、河东区、罗庄区、郯城县)

济宁市(梁山县、鱼台县、汶上县、微山县、泗水县、嘉祥县、邹城市、曲阜市、兖州区、金乡县、任城区)

宣城市(广德市、泾县、旌德县、郎溪县、宁国市、宣州区、绩溪县)

阳江市(阳春市、阳西县、阳东区、江城区)太原市(尖草坪区、清徐县、古交市、小店区、阳曲县、杏花岭区、万柏林区、娄烦县、迎泽区、晋源区)

海东市(化隆回族自治县、平安区、循化撒拉族自治县、乐都区、互助土族自治县、民和回族土族自治县)  安顺市(紫云苗族布依族自治县、关岭布依族苗族自治县、西秀区、镇宁布依族苗族自治县、普定县、平坝区)

铁岭市(银州区、昌图县、调兵山市、铁岭县、西丰县、开原市、清河区)

驻马店市(汝南县、新蔡县、西平县、遂平县、驿城区、上蔡县、正阳县、确山县、平舆县、泌阳县)

四平市(梨树县、铁东区、伊通满族自治县、铁西区、双辽市)平顶山市(汝州市、石龙区、鲁山县、郏县、湛河区、卫东区、新华区、舞钢市、宝丰县、叶县)

泰安市(东平县、岱岳区、新泰市、泰山区、肥城市、宁阳县)

青岛市(胶州市、市北区、即墨区、平度市、城阳区、市南区、李沧区、黄岛区、崂山区、莱西市)

文山壮族苗族自治州(马关县、砚山县、西畴县、富宁县、麻栗坡县、广南县、丘北县、文山市)

澳门特别行政区

漯河市(舞阳县、临颍县、郾城区、源汇区、召陵区)

清远市(佛冈县、连南瑶族自治县、清新区、连山壮族瑶族自治县、连州市、英德市、阳山县、清城区)

周口市(扶沟县、太康县、郸城县、沈丘县、淮阳区、项城市、鹿邑县、商水县、西华县、川汇区)

吉林市(龙潭区、昌邑区、永吉县、蛟河市、丰满区、舒兰市、船营区、桦甸市、磐石市)

鹤壁市(淇滨区、淇县、山城区、鹤山区、浚县)

温州市(鹿城区、龙港市、瓯海区、苍南县、平阳县、洞头区、永嘉县、文成县、泰顺县、龙湾区、瑞安市、乐清市)

通化市(东昌区、二道江区、梅河口市、通化县、辉南县、柳河县、集安市)

舟山市(普陀区、嵊泗县、岱山县、定海区)

百色市(那坡县、西林县、平果市、德保县、靖西市、田林县、田东县、隆林各族自治县、凌云县、右江区、田阳区、乐业县)

南通市(如皋市、启东市、如东县、海门区、通州区、崇川区、海安市)

锡林郭勒盟(太仆寺旗、正镶白旗、锡林浩特市、镶黄旗、正蓝旗、多伦县、西乌珠穆沁旗、阿巴嘎旗、东乌珠穆沁旗、苏尼特左旗、二连浩特市、苏尼特右旗)

宁波市(宁海县、鄞州区、象山县、奉化区、江北区、慈溪市、余姚市、海曙区、镇海区、北仑区)

投资要点

25Q1归母利润略好于市场预期，收入同比增速转正。25Q1收入847亿，同环比+6%/-18%；归母净利润139.6亿，同环比+33%/-5%；扣非净利润118.3亿，同环比+28%/-8%；毛利率24.4%，较24Q4同口径+1pct，归母净利率16.5%，同环比+3.3pct/+2.2pct。亮点如下：1）Q1电池确收120gwh+，在途待确收规模进一步提升：25Q1动储合计出货量120gwh+，同增25%+，环降15%，其中动力100gwh，同比+30%，储能20gwh+，同比增15%+，环比持平。生产端我们预计Q1排产140gwh，同增50%+，在途产品进一步提升。全年出货量我们预计为630-650gwh，同增35%，其中储能我们预计为140-150gwh，增长50%+。动力端，公司国内份额维持42-45%，欧洲份额提升5pct至43%；储能端，公司中东、澳大利亚、欧洲市场放量，且交流侧占比超50%，对冲美国关税影响。2）储能均价回升，动储盈利环比提升：25年Q1动力电池均价我们预计微降至0.68元/wh（含税），同比-15%，价格已持续走稳，单wh利润我们预计接近0.09元/wh（不考虑其他业务），环比微增。储能方面，25Q1均价我们预计为0.6元/wh，环比提升5-10%，主要受益于交流侧占比提升，单wh利润我们预计恢复至0.08元，环比大幅提升0.03元/wh。另外，Q1储能国内占比进一步提升，已充分反应关税影响，后续新兴市场储能确收，储能结构将优化，盈利仍有提升空间。全年动储单wh利润我们预计为0.09-0.1元/wh。3）存货增加为25年高景气度备货，现金流依旧亮眼，投资收益有所增加。Q1投资收益13亿，同环比+64%/+56%；其他收益30.8亿，同环比-4%/-5%。费用端，Q1费用率7.1%，较Q4同口径降低0.8pct，主要由于财务费用为-23亿，而24Q4为-12亿；Q1减值损失为12亿，较24Q4减少5亿。Q1末存货656亿，较年初增加10%，主要为发出商品；Q1末预计负债为735亿（质保金和返利），较年初增16亿。Q1经营性净现金流329亿，同环比+16%/+11%；Q1资本开支103亿，同环比+46%/+4%。盈利预测与投资评级：我们维持公司25-27年归母净利润661/802/966亿元的预期，25-27年同增30%/21%/20%，对应PE为15/12/10x，考虑到公司为全球动力电池龙头，我们给予25年28xPE，对应目标价421元，维持“买入”评级。风险提示：电动车销量不及预期，原材料价格波动，竞争加剧超预期。正文1.业绩：25Q1归母利润略好于市场预期，收入同比增速转正25Q1归母利润略好于市场预期，收入同比增速转正。公司25年Q1营收847亿元，同环比+6%/-18%，归母净利润140亿元，同环比+33%/-5%，毛利率24.4%，较24Q4同口径+1pct，归母净利率16.5%，同环比+3.3/+2.2pct。

2.业务：Q1电池确收120gwh+，在途待确收规模进一步提升，储能均价回升，动储盈利环比提升Q1电池确收120gwh+，在途待确收规模进一步提升。公司预计25Q1动储合计出货120gwh+，同增25%+，环降15%，其中动力100gwh，同比+30%，储能20gwh+，同增15%+，环比持平。生产端我们预计Q1排产140gwh，同增50%+，在途产品进一步提升。全年出货量我们预计为630-650gwh，同增35%，其中储能我们预计为140-150gwh，增长50%+。动力端，公司国内份额维持42-45%，欧洲份额提升5pct至43%；储能端，公司中东、澳大利亚、欧洲市场放量，且交流侧占比超50%，对冲美国关税影响。

储能均价回升，动储盈利环比提升。25年Q1动力电池均价我们预计微降至0.68元/wh（含税），同比-15%，价格已持续走稳，单wh利润我们预计接近0.09元/wh（不考虑其他业务），环比微增。储能方面，25Q1均价我们预计为0.6元/wh，环比提升5-10%，主要受益于交流侧占比提升，单wh利润我们预计恢复至0.08元，环比大幅提升0.03元/wh。另外，Q1储能国内占比进一步提升，已充分反应关税影响，后续新兴市场储能确收，储能结构将优化，盈利仍有提升空间。全年动储单wh利润我们预计为0.09-0.1元/wh。

3.存货增加为25年高景气度备货，现金流依旧亮眼，投资收益有所增加费用端环比下降，主要系财务费用下降，投资收益有所增加。费用端，25年Q1期间费用60亿元，同环比-42%/-27%，财务费用为-23亿，而24年Q4为-12亿，期间费用率7.1%，同环比-5.9/-0.8pct，销售费用率1.0%，同环比-3.2/+0.1pct，管理费用率3.1%，同环比+0.2/+0.3pct，研发费用率5.7%，同环比+0.2/+0.3pct，财务费用率-2.7%，同环比-3.1/-1.5pct。25年Q1计提减值损失为12亿，较24Q4减少5亿。25年Q1投资收益13亿元，同环比+64%/+56%；其他收益30.8亿元，同环比-4%/-5%。

25年Q1末存货增加，为25年高景气度备货。25Q1末存货656亿元，较年初增加10%，主要为发出商品；Q1末预计负债为735亿元，较年初增16亿元；合同负债371亿元，较年初增长93亿元；账面现金3213亿元，较年初增长6%。

现金流依旧亮眼，资本开支有所增长。Q1经营性净现金流329亿元，同环比+16%/+11%，投资活动现金流净额-178亿元，同环比+125%/+1712%，筹资活动现金流净额7亿元，同环比-87%/-88%；Q4资本开支103亿元，同环比+46%/+4%。

4.投资建议

盈利预测：我们维持公司25-27年归母净利润661/802/966亿元的预期，25-27年同增30%/21%/20%，对应PE为15/12/10x，考虑到公司为全球动力电池龙头，我们给予25年28xPE，对应目标价421元，维持“买入”评级

5.风险提示

电动车销量不及预期，原材料价格波动，竞争加剧超预期。宁德时代三大财务预测表

团队介绍

往期报告：

2024.08.06：深度！【东吴电新】宁德时代：麒麟千里，神行逐电，破浪无疆

2025.03.16：【东吴电新】宁德时代2024年年报：业绩亮眼，25年高景气度可期

2024.10.19：【东吴电新】宁德时代2024年三季报：毛利率新高，实际利润大超预期

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东吴证券投资评级标准投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力相对基准表现的预期或三板做市指数（针对做市转让标的），北交所基准指数为北证50指数），具体如下：公司投资评级：买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在15%以上；增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于5%与15%之间；中性：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-5%与5%之间；减持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-15%与-5%之间；卖出：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在-15%以下。行业投资评级：增持：预期未来6个月内，行业指数相对强于基准5%以上；中性：预期未来6个月内，行业指数相对基准-5%与5%；减持：预期未来6个月内，行业指数相对弱于基准5%以上。

我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议。投资者买入或者卖出证券的决定应当充分考虑自身特定状况，如具体投资目的、财务状况以及特定需求等，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。