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福州市(马尾区、晋安区、连江县、闽清县、平潭县、长乐区、罗源县、仓山区、鼓楼区、永泰县、闽侯县、台江区、福清市)

嘉峪关市

邢台市(南和区、宁晋县、信都区、南宫市、广宗县、襄都区、临城县、巨鹿县、威县、沙河市、隆尧县、内丘县、新河县、平乡县、清河县、临西县、任泽区、柏乡县)

周口市(郸城县、项城市、扶沟县、商水县、淮阳区、鹿邑县、西华县、太康县、川汇区、沈丘县)  伊春市(南岔县、大箐山县、伊美区、友好区、汤旺县、丰林县、乌翠区、金林区、铁力市、嘉荫县)

沧州市(新华区、肃宁县、任丘市、孟村回族自治县、海兴县、献县、青县、沧县、南皮县、黄骅市、泊头市、盐山县、河间市、运河区、吴桥县、东光县)

乌鲁木齐市(乌鲁木齐县、沙依巴克区、米东区、水磨沟区、新市区、达坂城区、头屯河区、天山区)

六安市(金寨县、叶集区、金安区、霍邱县、舒城县、霍山县、裕安区)葫芦岛市(兴城市、建昌县、连山区、龙港区、南票区、绥中县)

衢州市(柯城区、衢江区、开化县、常山县、龙游县、江山市)  渭南市(蒲城县、韩城市、潼关县、华阴市、大荔县、白水县、富平县、合阳县、临渭区、澄城县、华州区)

吕梁市(汾阳市、临县、离石区、中阳县、岚县、交城县、柳林县、兴县、孝义市、石楼县、交口县、文水县、方山县)

克孜勒苏柯尔克孜自治州(阿克陶县、乌恰县、阿图什市、阿合奇县)

四平市(铁西区、梨树县、铁东区、双辽市、伊通满族自治县)

湖州市(吴兴区、长兴县、德清县、安吉县、南浔区)

吐鲁番市(托克逊县、高昌区、鄯善县)

平顶山市(卫东区、叶县、汝州市、湛河区、郏县、石龙区、新华区、鲁山县、宝丰县、舞钢市)

九江市(柴桑区、武宁县、浔阳区、修水县、德安县、永修县、瑞昌市、彭泽县、湖口县、共青城市、庐山市、濂溪区、都昌县)

连云港市(连云区、灌云县、海州区、灌南县、东海县、赣榆区)

那曲市(班戈县、申扎县、比如县、双湖县、嘉黎县、色尼区、索县、聂荣县、尼玛县、巴青县、安多县)

承德市(兴隆县、围场满族蒙古族自治县、鹰手营子矿区、双滦区、双桥区、丰宁满族自治县、承德县、滦平县、隆化县、宽城满族自治县、平泉市)

马鞍山市(雨山区、博望区、花山区、含山县、当涂县、和县)

钦州市(浦北县、钦南区、灵山县、钦北区)

上饶市(弋阳县、横峰县、鄱阳县、婺源县、玉山县、铅山县、万年县、德兴市、信州区、广丰区、余干县、广信区)

德宏傣族景颇族自治州(芒市、瑞丽市、盈江县、陇川县、梁河县)

武汉市(新洲区、汉南区、硚口区、汉阳区、黄陂区、青山区、洪山区、江汉区、江夏区、蔡甸区、武昌区、江岸区、东西湖区)

吴忠市(盐池县、利通区、同心县、红寺堡区、青铜峡市)

镇江市(扬中市、句容市、润州区、丹徒区、京口区、丹阳市)

韶关市(仁化县、武江区、始兴县、曲江区、浈江区、乳源瑶族自治县、翁源县、新丰县、南雄市、乐昌市)

荆州市(石首市、监利市、荆州区、沙市区、江陵县、洪湖市、公安县、松滋市)

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临夏回族自治州(临夏市、东乡族自治县、康乐县、永靖县、积石山保安族东乡族撒拉族自治县、和政县、广河县、临夏县)

宁德市(柘荣县、福鼎市、霞浦县、寿宁县、周宁县、福安市、蕉城区、屏南县、古田县)

汕头市(金平区、濠江区、澄海区、潮阳区、龙湖区、南澳县、潮南区)

忻州市(原平市、代县、五台县、宁武县、岢岚县、静乐县、五寨县、保德县、河曲县、神池县、忻府区、繁峙县、偏关县、定襄县)  重庆市(黔江区、城口县、巫溪县、忠县、秀山土家族苗族自治县、梁平区、潼南区、巫山县、奉节县、渝中区、江津区、璧山区、铜梁区、綦江区、云阳县、垫江县、长寿区、石柱土家族自治县、永川区、南岸区、渝北区、巴南区、荣昌区、大足区、合川区、涪陵区、酉阳土家族苗族自治县、江北区、武隆区、北碚区、彭水苗族土家族自治县、丰都县、九龙坡区、大渡口区、沙坪坝区、万州区、开州区、南川区)

江门市(开平市、鹤山市、蓬江区、江海区、台山市、新会区、恩平市)

驻马店市(正阳县、驿城区、汝南县、西平县、遂平县、平舆县、上蔡县、确山县、泌阳县、新蔡县)

吉林市(船营区、丰满区、舒兰市、永吉县、磐石市、蛟河市、龙潭区、桦甸市、昌邑区)亳州市(涡阳县、利辛县、蒙城县、谯城区)

珠海市(香洲区、斗门区、金湾区)  商丘市(宁陵县、睢县、虞城县、梁园区、永城市、睢阳区、民权县、柘城县、夏邑县)

鄂尔多斯市(伊金霍洛旗、准格尔旗、东胜区、康巴什区、杭锦旗、乌审旗、鄂托克前旗、鄂托克旗、达拉特旗)

白银市(平川区、靖远县、白银区、会宁县、景泰县)

榆林市(神木市、吴堡县、府谷县、清涧县、米脂县、横山区、子洲县、靖边县、榆阳区、绥德县、佳县、定边县)襄阳市(谷城县、保康县、樊城区、南漳县、宜城市、襄城区、襄州区、老河口市、枣阳市)

金昌市(永昌县、金川区)

三亚市(海棠区、崖州区、天涯区、吉阳区)

庆阳市(华池县、环县、镇原县、宁县、正宁县、西峰区、合水县、庆城县)

东莞市

平凉市(崆峒区、崇信县、庄浪县、泾川县、静宁县、灵台县、华亭市)

乌海市(海勃湾区、乌达区、海南区)

昌都市(丁青县、江达县、边坝县、洛隆县、八宿县、察雅县、卡若区、芒康县、左贡县、贡觉县、类乌齐县)

喀什地区(疏附县、伽师县、英吉沙县、塔什库尔干塔吉克自治县、莎车县、岳普湖县、疏勒县、麦盖提县、泽普县、巴楚县、叶城县、喀什市)

延安市(安塞区、宜川县、宝塔区、志丹县、延长县、子长市、富县、黄龙县、甘泉县、黄陵县、吴起县、延川县、洛川县)

唐山市(迁安市、滦州市、丰南区、开平区、古冶区、丰润区、迁西县、玉田县、曹妃甸区、乐亭县、滦南县、路北区、遵化市、路南区)

萍乡市(莲花县、湘东区、芦溪县、上栗县、安源区)

张家界市(慈利县、永定区、武陵源区、桑植县)

儋州市

六盘水市(盘州市、水城区、钟山区、六枝特区)

克拉玛依市(克拉玛依区、乌尔禾区、独山子区、白碱滩区)

通辽市(库伦旗、科尔沁左翼中旗、科尔沁区、霍林郭勒市、开鲁县、奈曼旗、扎鲁特旗、科尔沁左翼后旗)

毛利率持续下滑

休闲零食竞争内卷的今天，盐津铺子（002847.SZ）维持了相对稳定的增长。

2024年，盐津铺子实现营业收入约53.04亿元，同比增长28.9%；净利润达到6.40亿元，同比增长26.5%。

近两年，包含盐津铺子在内的休闲零食品牌通过积极拥抱量贩渠道，实现了业绩的显著增长。 

但随着渠道话语权的日渐膨胀，品牌也在提高产品性价比的过程中，一定程度牺牲了利润表现。

增收不增利的信号已经出现。

今年一季度，尽管盐津铺子营收仍维持25.7%的增幅，但归属上市公司股东的净利润仅1.78亿元，增速却放缓至11.6%。

一些微妙信号已在更早时显现。

2024年，盐津铺子毛利率降至30.69%，同比降2.85个百分点。

财报披露前的今年3月，盐津铺子四位副总则合计减持0.33%股份，套现约合5235万元。

对于当前的盐津铺子来说，优化产品结构和渠道结构，通过打造“品类品牌”重拾定价权，挽回毛利率下降势头，或许是当务之急。

吃到魔芋红利

2024年，魔芋零食市场规模突破120亿元，年增长率超20%，成为休闲食品领域的现象级品类。

魔芋本身无色无味，具备低热、低脂、低糖的特质，不仅切合当下流行的健康饮食概念，更具有良好的加工延展性。

早在五年前就布局了相关领域的盐津铺子，成功踩中这一波市场红利。

2022年、2023年魔芋制品收入分别同比增长120.32%、84.95%。

2024年，盐津铺子魔芋制品收入达到8.38亿元，同比大增76%，占总营收比重提升至15.81%。

大单品“麻酱素毛肚”今年3月实现月销售额破亿，该款产品上市仅16个月，打破了休闲食品单品破亿最快纪录。

华创证券分析师欧阳予表示，春节后淡季麻酱大魔王仍出现缺货，预计全年魔芋制品有望实现18-20亿的含税销售额，同比增幅80%-100%。

盐津铺子并非魔芋赛道唯一的玩家。

2024年，卫龙（9985.HK）以魔芋零食为主的蔬菜制品板块营收大幅增长59.1%，达到33.71亿元，与盐津铺子共同占据行业前二位置，CR2达到60-70%。

劲仔食品（003000.SZ）、良品铺子（603719.SH）、三只松鼠（300783.SZ）等也推出了同类产品补位布局。

品类景气度仍在高位，中信证券预估，魔芋休闲零食未来具备1-2倍增长空间。

旺盛的市场需求更推动原材料价格大幅上涨。

魔芋深加工企业一致魔芋（839273.BJ）曾透露，2024年上半年魔芋粉价格一直处于低位。但由于市场需求快速放量，当年6月价格触底反弹，并大幅走高。

2024年12月，鲜魔芋市场价格攀升至7600元/吨，同比翻倍。

由于魔芋种植条件受限且易受气候影响，供给端大幅度增长存在一定难度，短期内价格较难回落。

盐津铺子证券部工作人员告诉信风，公司通过以销定产、以产定购的方式，适当储备产能，但并未回应成本上涨对毛利带来的潜在影响。

魔芋成为公司推动海外市场探索的主力核心品类。

2025年，盐津铺子计划重点进攻海外魔芋销售占比达80%以上的泰国市场。

例如投资3000万美元新建泰国魔芋生产基地，并推出Mowon品牌本地化口味魔芋产品，进军东南亚、日韩及欧美市场。

2024年盐津铺子海外市场营收0.63亿元，较比去年同期翻了198倍。

未来三到五年，盐津铺子的战略是海外“再造一个盐津”，即销售额超过50亿元。

解绑渠道依赖

长久以来，盐津铺子意图通过多品类、全渠道的策略覆盖更广泛的消费群体。

对市场分散、进入门槛低的休闲零食行业来说，决定权并非完全归属于自身，而部分归属于话语权更强的下游渠道。

犹如电商时代跑出的三只松鼠，盐津铺子曾是渠道结构变化的获益者。

在董事长张学武看来，“零食量贩模式的未来值得期待，它迎合了消费力减弱、效率提升的趋势。”

顺应零售业的风向变化，盐津铺子近年来持续由高毛利、高运营成本的KA商超，转向低费用、低毛利的零食量贩店。

早在2022年，零食很忙就超越沃尔玛，成为了盐津铺子的第一大客户；2023年，盐津铺子更斥资3.5亿元获得鸣鸣很忙3.32%的股份。

量贩零食赛道爆发式增长的2023年，盐津铺子营收同比增长42.22%、归母净利润同比大增67.76%。

年初，盐津铺子从鸣鸣很忙股东行列中撤出，但从交易金额看，双方的合作关系依然紧密。

2024年，盐津铺子第一大客户贡献销售额12.6亿元，占年度销售总额比例达23.7%。

目前，盐津铺子直营商超渠道占比已不足4%，电商和量贩渠道收入占比扩大至20%以上，定量流通和大流通等渠道在10%和40%左右。

渠道结构的调整，虽为公司带来显著的市场份额，但对利润构成了压力。

2022年至2024年间，盐津铺子毛利率从34.72%降至30.69%。

随着两大龙头格局落定、门店整体规模破万家，市场预判量贩零食店的业务重心将很快从跑马圈地切换至盈利增长。

对盐津铺子而言，渠道变革的发展红利期接近过半。

目前几乎所有零食品牌都在加码零食量贩渠道，先发优势不再明显。

盐津铺子更多期望通过大单品战略，降低对单一渠道的依赖，应对来自折扣零售业态带来的价格挤压。

2024年，盐津铺子打造了“蛋皇”、“大魔王”等品类品牌，与性价比路线的主品牌进行区分。

“蛋皇”成功进入山姆会员店渠道，1kg装售价69.9元，首月超过10万包，登顶山姆新品热度榜。

借助高势能渠道建立品牌影响力后，盐津铺子将爆款产品铺向全渠道销售，进而享受溢价带来的业绩增量。

2024年，鹌鹑蛋零食营收近5.8亿元，同比增长81.87%。10月，“蛋皇”在蛋类零食中的月销量贡献达到了60%。

能否将魔芋、鹌鹑蛋的成功复制至更多品类，决定着这家零食企业的发展上限。

盐津铺子已有辣卤零食、烘焙薯类、深海零食、蛋类零食、果干坚果及蒟蒻果冻布丁六大核心品类。

2024年推行的组织架构调整，围绕六大品类成立辣味、甜味、健康三个品类事业部，聚焦大单品打造。新品研发将通过内部赛马的方式，交由市场、渠道进行筛选。

不过同期，公司投入研发费用却同比降低0.22%，研发费用率下滑0.4个百分点至1.5%。

较比三只松鼠的坚果、洽洽食品（002557.SZ）的瓜子、卫龙的辣条，盐津铺子与优势品类的绑定并不紧密。

盐津铺子在电话会上透露，一季度魔芋品类及蒟蒻、蛋皇等产品增速高于整体，预计全年可延续该趋势，利好全年毛利率表现。

根据股权激励目标，2025年盐津铺子营收将不低于56.4亿元，扣非净利润不低于8.13亿元。

这个目标并不低，要求盐津铺子的净利润将同比增长超过三成，净利率提升3.7个百分点至14.4%。

对于一季度净利润未及2亿元的盐津铺子而言，这会是个不小的挑战。

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