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双鸭山市(岭东区、四方台区、宝山区、尖山区、集贤县、饶河县、友谊县、宝清县)

吐鲁番市(高昌区、鄯善县、托克逊县)

朔州市(应县、朔城区、山阴县、右玉县、平鲁区、怀仁市)

东莞市  芜湖市(弋江区、无为市、南陵县、繁昌区、鸠江区、湾沚区、镜湖区)

沈阳市(于洪区、沈河区、康平县、法库县、苏家屯区、和平区、铁西区、大东区、辽中区、皇姑区、沈北新区、浑南区、新民市)

漳州市(华安县、云霄县、龙海区、龙文区、长泰区、漳浦县、诏安县、东山县、芗城区、南靖县、平和县)

茂名市(茂南区、信宜市、高州市、化州市、电白区)舟山市(嵊泗县、定海区、普陀区、岱山县)

恩施土家族苗族自治州(来凤县、恩施市、巴东县、宣恩县、建始县、利川市、咸丰县、鹤峰县)  长治市(屯留区、沁源县、黎城县、壶关县、襄垣县、潞州区、潞城区、武乡县、长子县、沁县、上党区、平顺县)

济宁市(金乡县、嘉祥县、梁山县、邹城市、微山县、任城区、泗水县、曲阜市、汶上县、兖州区、鱼台县)

潮州市(湘桥区、饶平县、潮安区)

延安市(黄陵县、宝塔区、黄龙县、子长市、延长县、甘泉县、安塞区、宜川县、洛川县、吴起县、志丹县、延川县、富县)

江门市(开平市、新会区、鹤山市、江海区、恩平市、蓬江区、台山市)

郴州市(北湖区、资兴市、桂东县、嘉禾县、苏仙区、安仁县、汝城县、桂阳县、临武县、宜章县、永兴县)

中山市

衡水市(深州市、安平县、武邑县、景县、武强县、冀州区、故城县、饶阳县、枣强县、阜城县、桃城区)

滁州市(定远县、南谯区、明光市、来安县、琅琊区、凤阳县、全椒县、天长市)

张家界市(永定区、武陵源区、桑植县、慈利县)

咸宁市(通山县、咸安区、嘉鱼县、赤壁市、崇阳县、通城县)

曲靖市(麒麟区、罗平县、马龙区、陆良县、宣威市、富源县、会泽县、沾益区、师宗县)

桂林市(秀峰区、兴安县、平乐县、恭城瑶族自治县、资源县、全州县、灌阳县、灵川县、阳朔县、叠彩区、七星区、临桂区、龙胜各族自治县、雁山区、荔浦市、永福县、象山区)

武威市(凉州区、民勤县、天祝藏族自治县、古浪县)

商丘市(宁陵县、永城市、民权县、梁园区、夏邑县、虞城县、睢阳区、睢县、柘城县)

白城市(洮北区、通榆县、洮南市、大安市、镇赉县)

绥化市(海伦市、兰西县、望奎县、庆安县、明水县、肇东市、安达市、绥棱县、青冈县、北林区)

邢台市(任泽区、临西县、新河县、南和区、临城县、襄都区、信都区、内丘县、威县、南宫市、平乡县、沙河市、柏乡县、宁晋县、巨鹿县、清河县、广宗县、隆尧县)

庆阳市(西峰区、环县、宁县、正宁县、庆城县、镇原县、华池县、合水县)

海东市(平安区、互助土族自治县、乐都区、民和回族土族自治县、循化撒拉族自治县、化隆回族自治县)

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汕尾市(城区、陆丰市、海丰县、陆河县)

天津市(河北区、武清区、和平区、南开区、宝坻区、红桥区、滨海新区、宁河区、北辰区、西青区、津南区、河东区、河西区、东丽区、蓟州区、静海区)

威海市(荣成市、文登区、乳山市、环翠区)

眉山市(丹棱县、青神县、仁寿县、彭山区、东坡区、洪雅县)  金华市(义乌市、兰溪市、武义县、婺城区、东阳市、永康市、浦江县、金东区、磐安县)

固原市(泾源县、彭阳县、原州区、隆德县、西吉县)

拉萨市(墨竹工卡县、尼木县、达孜区、林周县、堆龙德庆区、当雄县、城关区、曲水县)

武汉市(新洲区、江岸区、硚口区、江汉区、江夏区、东西湖区、武昌区、黄陂区、汉南区、洪山区、汉阳区、青山区、蔡甸区)赣州市(崇义县、龙南市、瑞金市、章贡区、安远县、全南县、赣县区、宁都县、石城县、大余县、定南县、兴国县、于都县、寻乌县、信丰县、南康区、上犹县、会昌县)

丽江市(华坪县、玉龙纳西族自治县、宁蒗彝族自治县、古城区、永胜县)  三明市(大田县、尤溪县、明溪县、泰宁县、建宁县、将乐县、清流县、三元区、永安市、沙县区、宁化县)

哈尔滨市(尚志市、道外区、巴彦县、松北区、阿城区、平房区、通河县、呼兰区、香坊区、五常市、木兰县、道里区、依兰县、方正县、宾县、南岗区、双城区、延寿县)

玉溪市(华宁县、峨山彝族自治县、江川区、新平彝族傣族自治县、元江哈尼族彝族傣族自治县、红塔区、通海县、澄江市、易门县)

珠海市(斗门区、香洲区、金湾区)南平市(松溪县、武夷山市、光泽县、邵武市、延平区、建瓯市、政和县、浦城县、顺昌县、建阳区)

保山市(施甸县、腾冲市、昌宁县、隆阳区、龙陵县)

日照市(五莲县、莒县、岚山区、东港区)

马鞍山市(当涂县、和县、花山区、博望区、雨山区、含山县)

柳州市(鹿寨县、柳城县、柳北区、融水苗族自治县、融安县、三江侗族自治县、柳江区、柳南区、城中区、鱼峰区)

湘西土家族苗族自治州(吉首市、永顺县、花垣县、龙山县、泸溪县、凤凰县、古丈县、保靖县)

达州市(宣汉县、通川区、开江县、达川区、大竹县、万源市、渠县)

永州市(新田县、祁阳市、冷水滩区、零陵区、双牌县、蓝山县、江华瑶族自治县、东安县、道县、宁远县、江永县)

襄阳市(樊城区、南漳县、襄城区、枣阳市、保康县、谷城县、宜城市、老河口市、襄州区)

北海市(银海区、铁山港区、海城区、合浦县)

宝鸡市(千阳县、扶风县、岐山县、陇县、凤翔区、陈仓区、麟游县、渭滨区、太白县、金台区、眉县、凤县)

南通市(如皋市、启东市、海门区、海安市、崇川区、如东县、通州区)

新乡市(红旗区、卫滨区、获嘉县、卫辉市、原阳县、辉县市、凤泉区、长垣市、延津县、新乡县、封丘县、牧野区)

绵阳市(北川羌族自治县、三台县、安州区、梓潼县、盐亭县、江油市、涪城区、平武县、游仙区)

娄底市(双峰县、涟源市、娄星区、新化县、冷水江市)

辽源市(龙山区、东辽县、西安区、东丰县)

朝阳市(建平县、双塔区、龙城区、喀喇沁左翼蒙古族自治县、凌源市、朝阳县、北票市)

投资要点

25Q1归母利润略好于市场预期，收入同比增速转正。25Q1收入847亿，同环比+6%/-18%；归母净利润139.6亿，同环比+33%/-5%；扣非净利润118.3亿，同环比+28%/-8%；毛利率24.4%，较24Q4同口径+1pct，归母净利率16.5%，同环比+3.3pct/+2.2pct。亮点如下：1）Q1电池确收120gwh+，在途待确收规模进一步提升：25Q1动储合计出货量120gwh+，同增25%+，环降15%，其中动力100gwh，同比+30%，储能20gwh+，同比增15%+，环比持平。生产端我们预计Q1排产140gwh，同增50%+，在途产品进一步提升。全年出货量我们预计为630-650gwh，同增35%，其中储能我们预计为140-150gwh，增长50%+。动力端，公司国内份额维持42-45%，欧洲份额提升5pct至43%；储能端，公司中东、澳大利亚、欧洲市场放量，且交流侧占比超50%，对冲美国关税影响。2）储能均价回升，动储盈利环比提升：25年Q1动力电池均价我们预计微降至0.68元/wh（含税），同比-15%，价格已持续走稳，单wh利润我们预计接近0.09元/wh（不考虑其他业务），环比微增。储能方面，25Q1均价我们预计为0.6元/wh，环比提升5-10%，主要受益于交流侧占比提升，单wh利润我们预计恢复至0.08元，环比大幅提升0.03元/wh。另外，Q1储能国内占比进一步提升，已充分反应关税影响，后续新兴市场储能确收，储能结构将优化，盈利仍有提升空间。全年动储单wh利润我们预计为0.09-0.1元/wh。3）存货增加为25年高景气度备货，现金流依旧亮眼，投资收益有所增加。Q1投资收益13亿，同环比+64%/+56%；其他收益30.8亿，同环比-4%/-5%。费用端，Q1费用率7.1%，较Q4同口径降低0.8pct，主要由于财务费用为-23亿，而24Q4为-12亿；Q1减值损失为12亿，较24Q4减少5亿。Q1末存货656亿，较年初增加10%，主要为发出商品；Q1末预计负债为735亿（质保金和返利），较年初增16亿。Q1经营性净现金流329亿，同环比+16%/+11%；Q1资本开支103亿，同环比+46%/+4%。盈利预测与投资评级：我们维持公司25-27年归母净利润661/802/966亿元的预期，25-27年同增30%/21%/20%，对应PE为15/12/10x，考虑到公司为全球动力电池龙头，我们给予25年28xPE，对应目标价421元，维持“买入”评级。风险提示：电动车销量不及预期，原材料价格波动，竞争加剧超预期。正文1.业绩：25Q1归母利润略好于市场预期，收入同比增速转正25Q1归母利润略好于市场预期，收入同比增速转正。公司25年Q1营收847亿元，同环比+6%/-18%，归母净利润140亿元，同环比+33%/-5%，毛利率24.4%，较24Q4同口径+1pct，归母净利率16.5%，同环比+3.3/+2.2pct。

2.业务：Q1电池确收120gwh+，在途待确收规模进一步提升，储能均价回升，动储盈利环比提升Q1电池确收120gwh+，在途待确收规模进一步提升。公司预计25Q1动储合计出货120gwh+，同增25%+，环降15%，其中动力100gwh，同比+30%，储能20gwh+，同增15%+，环比持平。生产端我们预计Q1排产140gwh，同增50%+，在途产品进一步提升。全年出货量我们预计为630-650gwh，同增35%，其中储能我们预计为140-150gwh，增长50%+。动力端，公司国内份额维持42-45%，欧洲份额提升5pct至43%；储能端，公司中东、澳大利亚、欧洲市场放量，且交流侧占比超50%，对冲美国关税影响。

储能均价回升，动储盈利环比提升。25年Q1动力电池均价我们预计微降至0.68元/wh（含税），同比-15%，价格已持续走稳，单wh利润我们预计接近0.09元/wh（不考虑其他业务），环比微增。储能方面，25Q1均价我们预计为0.6元/wh，环比提升5-10%，主要受益于交流侧占比提升，单wh利润我们预计恢复至0.08元，环比大幅提升0.03元/wh。另外，Q1储能国内占比进一步提升，已充分反应关税影响，后续新兴市场储能确收，储能结构将优化，盈利仍有提升空间。全年动储单wh利润我们预计为0.09-0.1元/wh。

3.存货增加为25年高景气度备货，现金流依旧亮眼，投资收益有所增加费用端环比下降，主要系财务费用下降，投资收益有所增加。费用端，25年Q1期间费用60亿元，同环比-42%/-27%，财务费用为-23亿，而24年Q4为-12亿，期间费用率7.1%，同环比-5.9/-0.8pct，销售费用率1.0%，同环比-3.2/+0.1pct，管理费用率3.1%，同环比+0.2/+0.3pct，研发费用率5.7%，同环比+0.2/+0.3pct，财务费用率-2.7%，同环比-3.1/-1.5pct。25年Q1计提减值损失为12亿，较24Q4减少5亿。25年Q1投资收益13亿元，同环比+64%/+56%；其他收益30.8亿元，同环比-4%/-5%。

25年Q1末存货增加，为25年高景气度备货。25Q1末存货656亿元，较年初增加10%，主要为发出商品；Q1末预计负债为735亿元，较年初增16亿元；合同负债371亿元，较年初增长93亿元；账面现金3213亿元，较年初增长6%。

现金流依旧亮眼，资本开支有所增长。Q1经营性净现金流329亿元，同环比+16%/+11%，投资活动现金流净额-178亿元，同环比+125%/+1712%，筹资活动现金流净额7亿元，同环比-87%/-88%；Q4资本开支103亿元，同环比+46%/+4%。

4.投资建议

盈利预测：我们维持公司25-27年归母净利润661/802/966亿元的预期，25-27年同增30%/21%/20%，对应PE为15/12/10x，考虑到公司为全球动力电池龙头，我们给予25年28xPE，对应目标价421元，维持“买入”评级

5.风险提示

电动车销量不及预期，原材料价格波动，竞争加剧超预期。宁德时代三大财务预测表

团队介绍

往期报告：

2024.08.06：深度！【东吴电新】宁德时代：麒麟千里，神行逐电，破浪无疆

2025.03.16：【东吴电新】宁德时代2024年年报：业绩亮眼，25年高景气度可期

2024.10.19：【东吴电新】宁德时代2024年三季报：毛利率新高，实际利润大超预期

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东吴证券投资评级标准投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力相对基准表现的预期或三板做市指数（针对做市转让标的），北交所基准指数为北证50指数），具体如下：公司投资评级：买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在15%以上；增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于5%与15%之间；中性：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-5%与5%之间；减持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-15%与-5%之间；卖出：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在-15%以下。行业投资评级：增持：预期未来6个月内，行业指数相对强于基准5%以上；中性：预期未来6个月内，行业指数相对基准-5%与5%；减持：预期未来6个月内，行业指数相对弱于基准5%以上。

我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议。投资者买入或者卖出证券的决定应当充分考虑自身特定状况，如具体投资目的、财务状况以及特定需求等，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。