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全国服务区域：
济源市
邯郸市(永年区、鸡泽县、曲周县、成安县、复兴区、武安市、邯山区、峰峰矿区、魏县、丛台区、大名县、广平县、邱县、临漳县、馆陶县、肥乡区、磁县、涉县)
铜川市(王益区、印台区、宜君县、耀州区)
红河哈尼族彝族自治州(金平苗族瑶族傣族自治县、石屏县、泸西县、蒙自市、绿春县、建水县、元阳县、弥勒市、开远市、屏边苗族自治县、河口瑶族自治县、红河县、个旧市)
贵阳市(开阳县、修文县、乌当区、观山湖区、云岩区、息烽县、清镇市、白云区、南明区、花溪区)
昌吉回族自治州(昌吉市、阜康市、玛纳斯县、奇台县、吉木萨尔县、呼图壁县、木垒哈萨克自治县)
焦作市(解放区、山阳区、修武县、沁阳市、孟州市、马村区、中站区、武陟县、温县、博爱县)
武威市(凉州区、民勤县、古浪县、天祝藏族自治县)
肇庆市(怀集县、四会市、端州区、鼎湖区、封开县、德庆县、高要区、广宁县)
濮阳市(南乐县、华龙区、范县、濮阳县、台前县、清丰县)
赣州市(定南县、会昌县、崇义县、全南县、章贡区、大余县、上犹县、龙南市、寻乌县、赣县区、南康区、宁都县、瑞金市、信丰县、安远县、于都县、石城县、兴国县)
自贡市(大安区、沿滩区、富顺县、自流井区、贡井区、荣县)
沈阳市(于洪区、沈河区、辽中区、大东区、和平区、浑南区、铁西区、新民市、皇姑区、苏家屯区、法库县、康平县、沈北新区)
重庆市(石柱土家族自治县、南川区、江北区、巫溪县、万州区、忠县、九龙坡区、渝中区、长寿区、武隆区、梁平区、大渡口区、奉节县、荣昌区、酉阳土家族苗族自治县、永川区、南岸区、綦江区、江津区、潼南区、巴南区、合川区、黔江区、铜梁区、大足区、沙坪坝区、秀山土家族苗族自治县、云阳县、渝北区、城口县、丰都县、璧山区、垫江县、北碚区、巫山县、开州区、涪陵区、彭水苗族土家族自治县)
岳阳市(湘阴县、岳阳县、临湘市、云溪区、君山区、平江县、华容县、岳阳楼区、汨罗市)
日照市(五莲县、东港区、莒县、岚山区)
呼和浩特市(新城区、托克托县、玉泉区、清水河县、土默特左旗、回民区、赛罕区、武川县、和林格尔县)
铜仁市(印江土家族苗族自治县、德江县、松桃苗族自治县、思南县、江口县、碧江区、沿河土家族自治县、石阡县、万山区、玉屏侗族自治县)
遵义市(习水县、红花岗区、正安县、绥阳县、凤冈县、播州区、道真仡佬族苗族自治县、桐梓县、赤水市、余庆县、务川仡佬族苗族自治县、仁怀市、湄潭县、汇川区)
东莞市
张家界市(永定区、武陵源区、桑植县、慈利县)
秦皇岛市(海港区、北戴河区、山海关区、青龙满族自治县、卢龙县、昌黎县、抚宁区)
平顶山市(湛河区、卫东区、郏县、新华区、宝丰县、舞钢市、石龙区、叶县、鲁山县、汝州市)
嘉兴市(平湖市、桐乡市、秀洲区、海宁市、海盐县、嘉善县、南湖区)
芜湖市(弋江区、鸠江区、南陵县、镜湖区、繁昌区、无为市、湾沚区)
连云港市(灌南县、连云区、海州区、东海县、灌云县、赣榆区)
莆田市(仙游县、涵江区、秀屿区、荔城区、城厢区)
梧州市(万秀区、龙圩区、岑溪市、藤县、苍梧县、长洲区、蒙山县)
杭州市(拱墅区、钱塘区、建德市、淳安县、富阳区、西湖区、桐庐县、滨江区、临平区、上城区、临安区、余杭区、萧山区)
固原市(原州区、隆德县、泾源县、彭阳县、西吉县)
定西市(漳县、通渭县、临洮县、渭源县、岷县、陇西县、安定区)
盐城市(亭湖区、射阳县、大丰区、盐都区、响水县、建湖县、阜宁县、滨海县、东台市)
崇左市(凭祥市、扶绥县、龙州县、大新县、宁明县、天等县、江州区)
宁波市(余姚市、象山县、镇海区、慈溪市、北仑区、海曙区、宁海县、江北区、奉化区、鄞州区)
五指山市(保亭黎族苗族自治县、东方市、陵水黎族自治县、琼中黎族苗族自治县、澄迈县、乐东黎族自治县、琼海市、临高县、屯昌县、昌江黎族自治县、万宁市、定安县、白沙黎族自治县、文昌市)
平凉市(灵台县、静宁县、崆峒区、华亭市、泾川县、崇信县、庄浪县)
凉山彝族自治州(会东县、德昌县、美姑县、普格县、会理市、宁南县、越西县、昭觉县、西昌市、盐源县、喜德县、木里藏族自治县、金阳县、冕宁县、甘洛县、雷波县、布拖县)
景德镇市(乐平市、珠山区、浮梁县、昌江区)
兴安盟(乌兰浩特市、科尔沁右翼前旗、科尔沁右翼中旗、阿尔山市、突泉县、扎赉特旗)
武汉市(武昌区、新洲区、青山区、汉阳区、汉南区、东西湖区、蔡甸区、洪山区、江汉区、江夏区、黄陂区、江岸区、硚口区)
绵阳市(三台县、游仙区、梓潼县、江油市、北川羌族自治县、平武县、盐亭县、安州区、涪城区)
中山市
洛阳市(嵩县、孟津区、老城区、偃师区、洛宁县、洛龙区、伊川县、栾川县、新安县、涧西区、西工区、瀍河回族区、汝阳县、宜阳县)
唐山市(曹妃甸区、玉田县、迁西县、滦南县、迁安市、路南区、路北区、乐亭县、古冶区、遵化市、丰南区、丰润区、滦州市、开平区)
周口市(扶沟县、项城市、太康县、西华县、商水县、鹿邑县、淮阳区、沈丘县、郸城县、川汇区)
梅州市(梅县区、五华县、平远县、蕉岭县、梅江区、丰顺县、兴宁市、大埔县)
兰州市(安宁区、榆中县、七里河区、永登县、西固区、红古区、城关区、皋兰县)
长沙市(开福区、岳麓区、浏阳市、宁乡市、芙蓉区、天心区、望城区、长沙县、雨花区)
张家口市(尚义县、宣化区、阳原县、桥西区、蔚县、万全区、康保县、涿鹿县、怀安县、沽源县、下花园区、桥东区、赤城县、张北县、怀来县、崇礼区)
哈尔滨市(巴彦县、尚志市、延寿县、宾县、通河县、双城区、香坊区、呼兰区、阿城区、道里区、依兰县、松北区、方正县、平房区、南岗区、木兰县、道外区、五常市)
宜昌市(点军区、五峰土家族自治县、当阳市、兴山县、长阳土家族自治县、枝江市、宜都市、西陵区、夷陵区、猇亭区、秭归县、伍家岗区、远安县)
漳州市(芗城区、漳浦县、东山县、龙文区、南靖县、云霄县、平和县、诏安县、华安县、长泰区、龙海区)
承德市(双桥区、滦平县、围场满族蒙古族自治县、兴隆县、隆化县、平泉市、鹰手营子矿区、宽城满族自治县、丰宁满族自治县、双滦区、承德县)
宜春市(樟树市、奉新县、丰城市、袁州区、宜丰县、铜鼓县、靖安县、万载县、上高县、高安市)
湛江市(雷州市、麻章区、吴川市、徐闻县、霞山区、廉江市、遂溪县、赤坎区、坡头区)
铁岭市(清河区、铁岭县、调兵山市、西丰县、昌图县、银州区、开原市)
郴州市(桂东县、永兴县、临武县、汝城县、桂阳县、苏仙区、资兴市、嘉禾县、北湖区、宜章县、安仁县)
佳木斯市(桦南县、桦川县、抚远市、向阳区、东风区、郊区、富锦市、前进区、同江市、汤原县)
内江市(威远县、隆昌市、市中区、资中县、东兴区)
儋州市
上海市(黄浦区、徐汇区、奉贤区、普陀区、长宁区、嘉定区、浦东新区、青浦区、闵行区、宝山区、崇明区、金山区、杨浦区、松江区、虹口区、静安区)
江门市(新会区、蓬江区、江海区、恩平市、台山市、鹤山市、开平市)
滨州市(惠民县、无棣县、博兴县、阳信县、沾化区、邹平市、滨城区)
锡林郭勒盟(正镶白旗、苏尼特右旗、西乌珠穆沁旗、锡林浩特市、二连浩特市、太仆寺旗、镶黄旗、多伦县、苏尼特左旗、东乌珠穆沁旗、正蓝旗、阿巴嘎旗)
威海市(乳山市、荣成市、文登区、环翠区)
大兴安岭地区(呼玛县、漠河市、塔河县)
扬州市(邗江区、仪征市、宝应县、高邮市、广陵区、江都区)
营口市(站前区、西市区、老边区、大石桥市、盖州市、鲅鱼圈区)
甘孜藏族自治州(甘孜县、理塘县、德格县、稻城县、九龙县、石渠县、康定市、新龙县、道孚县、巴塘县、泸定县、白玉县、丹巴县、色达县、乡城县、得荣县、雅江县、炉霍县)
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长治市(上党区、潞城区、武乡县、沁县、长子县、襄垣县、潞州区、壶关县、平顺县、屯留区、黎城县、沁源县)
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克孜勒苏柯尔克孜自治州(阿合奇县、阿克陶县、阿图什市、乌恰县)
达州市(开江县、宣汉县、渠县、大竹县、达川区、万源市、通川区)
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天水市(秦安县、秦州区、清水县、甘谷县、麦积区、武山县、张家川回族自治县)
乌兰察布市(集宁区、凉城县、化德县、丰镇市、察哈尔右翼前旗、兴和县、察哈尔右翼中旗、商都县、四子王旗、察哈尔右翼后旗、卓资县)
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和田地区(于田县、和田市、皮山县、洛浦县、民丰县、和田县、策勒县、墨玉县)
黄石市(下陆区、阳新县、西塞山区、黄石港区、大冶市、铁山区)
济南市(历城区、市中区、钢城区、济阳区、槐荫区、莱芜区、历下区、天桥区、长清区、商河县、章丘区、平阴县)
玉林市(博白县、容县、福绵区、北流市、兴业县、玉州区、陆川县)
枣庄市(薛城区、山亭区、滕州市、峄城区、市中区、台儿庄区)
沧州市(任丘市、新华区、东光县、肃宁县、孟村回族自治县、盐山县、青县、吴桥县、南皮县、运河区、沧县、献县、河间市、黄骅市、泊头市、海兴县)
七台河市(桃山区、新兴区、勃利县、茄子河区)
绍兴市(柯桥区、诸暨市、越城区、嵊州市、上虞区、新昌县)
临夏回族自治州(东乡族自治县、临夏市、临夏县、永靖县、积石山保安族东乡族撒拉族自治县、康乐县、广河县、和政县)
2025年3月18日，私立中高端综合医疗服务机构卓正医疗控股有限公司（以下简称“卓正医疗”）向港交所二次递表，联席保荐人为海通国际和浦银国际。卓正医疗成立于2012年，曾因“家庭医疗模式”和“中高端定位”备受资本追捧，腾讯、经纬创投、天图投资等知名机构先后注资超1.6亿美元，估值一度突破5.1亿美元。
根据弗若斯特沙利文的资料，以2023年的收入计，卓正医疗是中国第三大私立中高端综合医疗服务机构，市场份额为1.7%。按截至2023年12月31日所覆盖的中国城市数量及2023年的付费患者就诊人次计，卓正医疗在所有私立中高端综合医疗服务机构集团中分别排名第一及第二。
然而，对招股书等数据进行梳理后发现，公司仍存在诸多隐忧。资料显示，公司商业模式仍未完全跑通，尽管2024年财报显示其首次实现账面盈利，但剔除非经常性损益后，实际经营仍亏损4600万元。此外，偿债压力高、合规漏洞频现、关联交易、估值远高于同业企业等问题突出，公司能否获得资本市场认可仍面临较大不确定性。
经营层面从未实现盈利收并购推动成本走高未来利润或仍承压
从财务数据看，卓正医疗近年营收虽稳步增长，但亏损额却持续扩大，2021年-2023年年亏损额分别为2.51亿元、2.22亿元、3.53亿元，3年累计亏损8.26亿元。2024年，公司扭亏为盈，当期实现8022.7万元净利润，但主要依赖公允价值变动收益和成本削减，剔除非经常损益后，实际经营仍亏损4687.7万元。
从往期数据看，公司经营层面从未实现盈利，缺乏造血能力问题突出。2021年-2023年，卓正医疗经营亏损额分别为1.09亿元、1.38亿元、6693.3万元。从成本端来看，导致经营亏损的主要原因在于公司行政支出居高不下以及折旧与摊销的持续增长。2021年-2024年，公司行政开支分别为1.44亿元、1.83亿元、1.92亿元、2.64亿元，均显著高于同期毛利。
折旧与摊销方面，作为中国第三大中高端综合医疗服务机构，卓正医疗在过去两年大举扩张。IPO前夕，卓正医疗又以发行股份及现金方式收购武汉神龙天下，导致折旧与摊销额逐年走高，报告期内分别为0.75亿元、1.11亿元、1.27亿元及1.36亿元。
此外，卓正医疗计划通过内生增长和战略收购继续扩大其医疗服务网络。因此，行政开支及日益增长的折旧与摊销作为公司经营模式下的刚性成本，未来仍将持续压缩公司的盈利空间。此外，不断的对外扩张在推高公司的行政开支以及折旧与摊销的同时，也带来了管理和内控方面的隐患。
报告期内，卓正医疗多家分支机构因非法手术、开具处方被罚，黑猫投诉【下载黑猫投诉客户端】平台亦出现会员卡违规扣费等纠纷。卓正医疗总裁周方曾强调“医疗需要积累和沉淀”，但上市压力下的激进扩张，显然与这一理念背道而驰。
投后估值远超可比企业关联方突击入股被收购企业
连年亏损之下，卓正医疗长期依赖于外部“输血”，自2014年以来，卓正医疗共进行5轮融资，分别融资约300万美元、1750万美元、3529.4万美元、4999.8万美元、6000万美元。值得关注的是，相关融资均带有赎回条款，若公司未能于2026年12月31日前完成IPO，各优先股股东可要求公司赎回该持有人当时持有的全部或部分发行在外优先股。
应赎回每股优先股的赎回价等于该优先股发行价加上按12%的复合年利率计算的利息。而这也导致公司的金融负债高企，并进而导致公司已陷入资不抵债的状态。截至2024年，公司净负债达17.59亿元。
历史沿革方面，IPO前夕，卓正医疗于2024年3月收购武汉神龙天下及其附属公司，其拥有三家医疗服务机构，包括在武汉的一家医院及两家诊所。于收购前，宁波苇渡一期医疗创业投资合伙企业（有限合伙）、深圳分享精准医疗投资合伙企业（有限合伙）及HPuddingCo．，Limited分别持有武汉神龙天下23.04%、8%及20%的股权。
其中，HPudding为HCapital全资拥有，而HCapital为卓正医疗IPO前投资者，曾于2019年以总代价约4600万美元认购合共808.75万股D轮优先股，为公司关联方。武汉神龙天下另外两股东为独立第三方。
值得关注的是，在该次收购中出现同股不同价的现象，且价格差异较大。2024年1月25日，卓正医疗全资附属公司卓正瑞祥与宁波苇渡订立股份转让协议，以6千万元的价格收购其于武汉神龙天下的23.04%股权，每1%股权代价约260.42万元。同日，卓正瑞祥与深圳分享订立股份转让协议，以3千万元的价格收购其于武汉神龙天下的8%股权，每1%股权代价约375万元。
随后，2024年3月27日，卓正医疗与HCapital及HPudding订立股份购买协议。HCapital通过HPudding间接将其所持有的武汉神龙天下20%的股权转让给卓正医疗，卓正医疗则向HCapital发行184.91万股D轮优先股，对应公允价值约1.2亿元，每1%股权代价约600万元（按公允价值计）。而据天眼查显示，HPudding于收购前夕的2024年2月5日刚刚成为武汉神龙天下的股东。
因此，卓正医疗与HCapital的交易本质上是公司以发行股份的方式，通过HCapital间接完成收购。但需要关注的是，为何收购价格显著高于与第三方交易价格？是公司股份公允价值虚高还是背后存在潜在利益安排？
由于收购武汉神龙天下，卓正医疗商誉由2023年的230万元大幅增至2024年的1.36亿元，占公司总资产的比例升至10.26%。估值方面，卓正医疗共历经5轮融资，2021年E轮融资后估值达5.1亿美元，对应市销率超6倍，远高于树兰医疗、明基医院、和睦家等同业企业。
新闻结尾
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