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安阳市(文峰区、汤阴县、内黄县、龙安区、滑县、安阳县、林州市、北关区、殷都区)

十堰市(丹江口市、房县、茅箭区、张湾区、竹山县、郧阳区、郧西县、竹溪县)

银川市(兴庆区、西夏区、永宁县、金凤区、灵武市、贺兰县)  许昌市(魏都区、长葛市、建安区、襄城县、鄢陵县、禹州市)

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山南市(桑日县、贡嘎县、琼结县、加查县、扎囊县、洛扎县、乃东区、曲松县、错那市、浪卡子县、隆子县、措美县)丽江市(宁蒗彝族自治县、玉龙纳西族自治县、永胜县、古城区、华坪县)

天水市(麦积区、甘谷县、清水县、张家川回族自治县、武山县、秦州区、秦安县)  贵港市(港北区、桂平市、覃塘区、港南区、平南县)

海东市(乐都区、化隆回族自治县、平安区、民和回族土族自治县、循化撒拉族自治县、互助土族自治县)

西安市(阎良区、高陵区、碑林区、莲湖区、未央区、灞桥区、蓝田县、新城区、鄠邑区、雁塔区、周至县、临潼区、长安区)

来宾市(兴宾区、金秀瑶族自治县、合山市、忻城县、武宣县、象州县)

桂林市(阳朔县、象山区、荔浦市、平乐县、灌阳县、永福县、龙胜各族自治县、秀峰区、恭城瑶族自治县、兴安县、七星区、灵川县、叠彩区、全州县、资源县、临桂区、雁山区)

郴州市(桂东县、临武县、苏仙区、永兴县、桂阳县、资兴市、嘉禾县、宜章县、北湖区、安仁县、汝城县)

揭阳市(揭东区、普宁市、揭西县、榕城区、惠来县)

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葫芦岛市(连山区、建昌县、南票区、兴城市、龙港区、绥中县)

通化市(集安市、二道江区、辉南县、通化县、梅河口市、柳河县、东昌区)

泰州市(泰兴市、姜堰区、兴化市、靖江市、海陵区、高港区)

喀什地区(岳普湖县、莎车县、麦盖提县、叶城县、疏附县、泽普县、巴楚县、塔什库尔干塔吉克自治县、喀什市、伽师县、疏勒县、英吉沙县)

保山市(腾冲市、龙陵县、隆阳区、施甸县、昌宁县)

黔西南布依族苗族自治州(望谟县、安龙县、册亨县、贞丰县、晴隆县、兴义市、兴仁市、普安县)

徐州市(新沂市、贾汪区、泉山区、邳州市、鼓楼区、沛县、云龙区、铜山区、睢宁县、丰县)

新余市(分宜县、渝水区)

唐山市(路北区、玉田县、迁安市、丰润区、乐亭县、开平区、滦州市、丰南区、古冶区、曹妃甸区、遵化市、滦南县、路南区、迁西县)

伊春市(大箐山县、金林区、乌翠区、丰林县、汤旺县、南岔县、伊美区、嘉荫县、铁力市、友好区)

龙岩市(上杭县、武平县、永定区、漳平市、新罗区、长汀县、连城县)

焦作市(山阳区、中站区、沁阳市、解放区、马村区、武陟县、孟州市、修武县、博爱县、温县)

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长春市(九台区、朝阳区、南关区、绿园区、宽城区、德惠市、农安县、榆树市、双阳区、二道区、公主岭市)

秦皇岛市(昌黎县、山海关区、卢龙县、抚宁区、海港区、青龙满族自治县、北戴河区)

沈阳市(沈河区、康平县、沈北新区、新民市、辽中区、浑南区、于洪区、和平区、大东区、法库县、苏家屯区、皇姑区、铁西区)

白银市(景泰县、平川区、会宁县、靖远县、白银区)  盘锦市(兴隆台区、大洼区、双台子区、盘山县)

汉中市(宁强县、西乡县、汉台区、勉县、略阳县、洋县、佛坪县、镇巴县、城固县、留坝县、南郑区)

太原市(杏花岭区、娄烦县、迎泽区、晋源区、尖草坪区、万柏林区、清徐县、阳曲县、小店区、古交市)

辽阳市(太子河区、弓长岭区、辽阳县、灯塔市、文圣区、白塔区、宏伟区)惠州市(惠城区、龙门县、惠东县、博罗县、惠阳区)

无锡市(梁溪区、宜兴市、惠山区、新吴区、锡山区、江阴市、滨湖区)  塔城地区(乌苏市、沙湾市、托里县、和布克赛尔蒙古自治县、塔城市、额敏县、裕民县)

滨州市(阳信县、沾化区、无棣县、滨城区、邹平市、博兴县、惠民县)

云浮市(郁南县、云城区、罗定市、新兴县、云安区)

海口市(美兰区、秀英区、琼山区、龙华区)北京市(房山区、顺义区、丰台区、门头沟区、平谷区、东城区、海淀区、石景山区、怀柔区、密云区、通州区、大兴区、昌平区、朝阳区、西城区、延庆区)

佛山市(南海区、高明区、三水区、顺德区、禅城区)

舟山市(嵊泗县、岱山县、普陀区、定海区)

黄石市(下陆区、阳新县、铁山区、西塞山区、黄石港区、大冶市)

铁岭市(银州区、西丰县、调兵山市、清河区、昌图县、开原市、铁岭县)

阜新市(清河门区、海州区、阜新蒙古族自治县、细河区、彰武县、新邱区、太平区)

博尔塔拉蒙古自治州(阿拉山口市、温泉县、精河县、博乐市)

日照市(莒县、岚山区、五莲县、东港区)

广安市(广安区、前锋区、邻水县、武胜县、岳池县、华蓥市)

孝感市(安陆市、云梦县、孝昌县、应城市、汉川市、孝南区、大悟县)

张掖市(山丹县、高台县、临泽县、民乐县、肃南裕固族自治县、甘州区)

迪庆藏族自治州(德钦县、维西傈僳族自治县、香格里拉市)

济南市(钢城区、长清区、槐荫区、济阳区、商河县、章丘区、平阴县、市中区、天桥区、历城区、莱芜区、历下区)

芜湖市(弋江区、鸠江区、繁昌区、湾沚区、南陵县、无为市、镜湖区)

临汾市(大宁县、永和县、襄汾县、侯马市、曲沃县、隰县、安泽县、吉县、古县、翼城县、蒲县、乡宁县、汾西县、浮山县、洪洞县、霍州市、尧都区)

鹰潭市(余江区、月湖区、贵溪市)

湘西土家族苗族自治州(保靖县、泸溪县、永顺县、吉首市、龙山县、古丈县、凤凰县、花垣县)

投资要点

25Q1归母利润略好于市场预期，收入同比增速转正。25Q1收入847亿，同环比+6%/-18%；归母净利润139.6亿，同环比+33%/-5%；扣非净利润118.3亿，同环比+28%/-8%；毛利率24.4%，较24Q4同口径+1pct，归母净利率16.5%，同环比+3.3pct/+2.2pct。亮点如下：1）Q1电池确收120gwh+，在途待确收规模进一步提升：25Q1动储合计出货量120gwh+，同增25%+，环降15%，其中动力100gwh，同比+30%，储能20gwh+，同比增15%+，环比持平。生产端我们预计Q1排产140gwh，同增50%+，在途产品进一步提升。全年出货量我们预计为630-650gwh，同增35%，其中储能我们预计为140-150gwh，增长50%+。动力端，公司国内份额维持42-45%，欧洲份额提升5pct至43%；储能端，公司中东、澳大利亚、欧洲市场放量，且交流侧占比超50%，对冲美国关税影响。2）储能均价回升，动储盈利环比提升：25年Q1动力电池均价我们预计微降至0.68元/wh（含税），同比-15%，价格已持续走稳，单wh利润我们预计接近0.09元/wh（不考虑其他业务），环比微增。储能方面，25Q1均价我们预计为0.6元/wh，环比提升5-10%，主要受益于交流侧占比提升，单wh利润我们预计恢复至0.08元，环比大幅提升0.03元/wh。另外，Q1储能国内占比进一步提升，已充分反应关税影响，后续新兴市场储能确收，储能结构将优化，盈利仍有提升空间。全年动储单wh利润我们预计为0.09-0.1元/wh。3）存货增加为25年高景气度备货，现金流依旧亮眼，投资收益有所增加。Q1投资收益13亿，同环比+64%/+56%；其他收益30.8亿，同环比-4%/-5%。费用端，Q1费用率7.1%，较Q4同口径降低0.8pct，主要由于财务费用为-23亿，而24Q4为-12亿；Q1减值损失为12亿，较24Q4减少5亿。Q1末存货656亿，较年初增加10%，主要为发出商品；Q1末预计负债为735亿（质保金和返利），较年初增16亿。Q1经营性净现金流329亿，同环比+16%/+11%；Q1资本开支103亿，同环比+46%/+4%。盈利预测与投资评级：我们维持公司25-27年归母净利润661/802/966亿元的预期，25-27年同增30%/21%/20%，对应PE为15/12/10x，考虑到公司为全球动力电池龙头，我们给予25年28xPE，对应目标价421元，维持“买入”评级。风险提示：电动车销量不及预期，原材料价格波动，竞争加剧超预期。正文1.业绩：25Q1归母利润略好于市场预期，收入同比增速转正25Q1归母利润略好于市场预期，收入同比增速转正。公司25年Q1营收847亿元，同环比+6%/-18%，归母净利润140亿元，同环比+33%/-5%，毛利率24.4%，较24Q4同口径+1pct，归母净利率16.5%，同环比+3.3/+2.2pct。

2.业务：Q1电池确收120gwh+，在途待确收规模进一步提升，储能均价回升，动储盈利环比提升Q1电池确收120gwh+，在途待确收规模进一步提升。公司预计25Q1动储合计出货120gwh+，同增25%+，环降15%，其中动力100gwh，同比+30%，储能20gwh+，同增15%+，环比持平。生产端我们预计Q1排产140gwh，同增50%+，在途产品进一步提升。全年出货量我们预计为630-650gwh，同增35%，其中储能我们预计为140-150gwh，增长50%+。动力端，公司国内份额维持42-45%，欧洲份额提升5pct至43%；储能端，公司中东、澳大利亚、欧洲市场放量，且交流侧占比超50%，对冲美国关税影响。

储能均价回升，动储盈利环比提升。25年Q1动力电池均价我们预计微降至0.68元/wh（含税），同比-15%，价格已持续走稳，单wh利润我们预计接近0.09元/wh（不考虑其他业务），环比微增。储能方面，25Q1均价我们预计为0.6元/wh，环比提升5-10%，主要受益于交流侧占比提升，单wh利润我们预计恢复至0.08元，环比大幅提升0.03元/wh。另外，Q1储能国内占比进一步提升，已充分反应关税影响，后续新兴市场储能确收，储能结构将优化，盈利仍有提升空间。全年动储单wh利润我们预计为0.09-0.1元/wh。

3.存货增加为25年高景气度备货，现金流依旧亮眼，投资收益有所增加费用端环比下降，主要系财务费用下降，投资收益有所增加。费用端，25年Q1期间费用60亿元，同环比-42%/-27%，财务费用为-23亿，而24年Q4为-12亿，期间费用率7.1%，同环比-5.9/-0.8pct，销售费用率1.0%，同环比-3.2/+0.1pct，管理费用率3.1%，同环比+0.2/+0.3pct，研发费用率5.7%，同环比+0.2/+0.3pct，财务费用率-2.7%，同环比-3.1/-1.5pct。25年Q1计提减值损失为12亿，较24Q4减少5亿。25年Q1投资收益13亿元，同环比+64%/+56%；其他收益30.8亿元，同环比-4%/-5%。

25年Q1末存货增加，为25年高景气度备货。25Q1末存货656亿元，较年初增加10%，主要为发出商品；Q1末预计负债为735亿元，较年初增16亿元；合同负债371亿元，较年初增长93亿元；账面现金3213亿元，较年初增长6%。

现金流依旧亮眼，资本开支有所增长。Q1经营性净现金流329亿元，同环比+16%/+11%，投资活动现金流净额-178亿元，同环比+125%/+1712%，筹资活动现金流净额7亿元，同环比-87%/-88%；Q4资本开支103亿元，同环比+46%/+4%。

4.投资建议

盈利预测：我们维持公司25-27年归母净利润661/802/966亿元的预期，25-27年同增30%/21%/20%，对应PE为15/12/10x，考虑到公司为全球动力电池龙头，我们给予25年28xPE，对应目标价421元，维持“买入”评级

5.风险提示

电动车销量不及预期，原材料价格波动，竞争加剧超预期。宁德时代三大财务预测表

团队介绍

往期报告：

2024.08.06：深度！【东吴电新】宁德时代：麒麟千里，神行逐电，破浪无疆

2025.03.16：【东吴电新】宁德时代2024年年报：业绩亮眼，25年高景气度可期

2024.10.19：【东吴电新】宁德时代2024年三季报：毛利率新高，实际利润大超预期

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东吴证券投资评级标准投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力相对基准表现的预期或三板做市指数（针对做市转让标的），北交所基准指数为北证50指数），具体如下：公司投资评级：买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在15%以上；增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于5%与15%之间；中性：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-5%与5%之间；减持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-15%与-5%之间；卖出：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在-15%以下。行业投资评级：增持：预期未来6个月内，行业指数相对强于基准5%以上；中性：预期未来6个月内，行业指数相对基准-5%与5%；减持：预期未来6个月内，行业指数相对弱于基准5%以上。

我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议。投资者买入或者卖出证券的决定应当充分考虑自身特定状况，如具体投资目的、财务状况以及特定需求等，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。