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铜川市(印台区、宜君县、王益区、耀州区)

鹰潭市(月湖区、贵溪市、余江区)

衢州市(柯城区、常山县、衢江区、江山市、龙游县、开化县)

拉萨市(当雄县、堆龙德庆区、尼木县、林周县、城关区、曲水县、墨竹工卡县、达孜区)  抚顺市(顺城区、望花区、东洲区、清原满族自治县、新抚区、抚顺县、新宾满族自治县)

泉州市(德化县、丰泽区、金门县、南安市、永春县、晋江市、石狮市、惠安县、洛江区、安溪县、鲤城区、泉港区)

吉林市(舒兰市、船营区、丰满区、桦甸市、永吉县、磐石市、昌邑区、蛟河市、龙潭区)

昌都市(卡若区、丁青县、左贡县、察雅县、八宿县、贡觉县、江达县、洛隆县、边坝县、芒康县、类乌齐县)阿勒泰地区(哈巴河县、富蕴县、布尔津县、阿勒泰市、吉木乃县、青河县、福海县)

商洛市(洛南县、柞水县、镇安县、商州区、山阳县、商南县、丹凤县)  随州市(随县、广水市、曾都区)

德州市(夏津县、武城县、禹城市、庆云县、陵城区、齐河县、乐陵市、德城区、平原县、临邑县、宁津县)

吉安市(新干县、永丰县、万安县、吉水县、吉安县、永新县、吉州区、青原区、安福县、峡江县、泰和县、遂川县、井冈山市)

吴忠市(盐池县、利通区、青铜峡市、红寺堡区、同心县)

梅州市(平远县、梅江区、梅县区、五华县、丰顺县、蕉岭县、大埔县、兴宁市)

湛江市(坡头区、霞山区、雷州市、遂溪县、徐闻县、廉江市、吴川市、麻章区、赤坎区)

桂林市(永福县、象山区、灵川县、荔浦市、资源县、秀峰区、平乐县、叠彩区、阳朔县、灌阳县、七星区、恭城瑶族自治县、兴安县、临桂区、雁山区、全州县、龙胜各族自治县)

张家口市(崇礼区、康保县、沽源县、赤城县、张北县、桥西区、桥东区、阳原县、尚义县、蔚县、怀来县、怀安县、宣化区、万全区、下花园区、涿鹿县)

那曲市(安多县、尼玛县、申扎县、巴青县、嘉黎县、聂荣县、色尼区、索县、双湖县、比如县、班戈县)

宁夏回族自治区

保山市(施甸县、昌宁县、腾冲市、隆阳区、龙陵县)

马鞍山市(花山区、雨山区、当涂县、和县、含山县、博望区)

苏州市(相城区、常熟市、张家港市、昆山市、虎丘区、太仓市、吴江区、姑苏区、吴中区)

怒江傈僳族自治州(福贡县、贡山独龙族怒族自治县、泸水市、兰坪白族普米族自治县)

运城市(垣曲县、盐湖区、临猗县、芮城县、稷山县、永济市、夏县、平陆县、万荣县、河津市、闻喜县、绛县、新绛县)

德宏傣族景颇族自治州(陇川县、盈江县、梁河县、瑞丽市、芒市)

湖州市(长兴县、安吉县、吴兴区、德清县、南浔区)

商丘市(夏邑县、梁园区、虞城县、柘城县、睢县、永城市、睢阳区、宁陵县、民权县)

贵阳市(云岩区、修文县、息烽县、花溪区、清镇市、开阳县、乌当区、南明区、白云区、观山湖区)

塔城地区(额敏县、托里县、乌苏市、和布克赛尔蒙古自治县、裕民县、沙湾市、塔城市)

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葫芦岛市(连山区、龙港区、绥中县、兴城市、南票区、建昌县)

西宁市(城西区、城中区、湟源县、城北区、湟中区、大通回族土族自治县、城东区)

伊春市(铁力市、嘉荫县、南岔县、乌翠区、丰林县、金林区、友好区、伊美区、汤旺县、大箐山县)

泰安市(东平县、泰山区、肥城市、新泰市、岱岳区、宁阳县)  六安市(霍邱县、金寨县、金安区、裕安区、舒城县、霍山县、叶集区)

白银市(白银区、平川区、景泰县、靖远县、会宁县)

巴音郭楞蒙古自治州(尉犁县、库尔勒市、且末县、轮台县、若羌县、和静县、焉耆回族自治县、和硕县、博湖县)

开封市(尉氏县、鼓楼区、顺河回族区、通许县、兰考县、龙亭区、杞县、禹王台区、祥符区)阿里地区(普兰县、札达县、革吉县、噶尔县、日土县、改则县、措勤县)

秦皇岛市(北戴河区、卢龙县、海港区、昌黎县、山海关区、抚宁区、青龙满族自治县)  银川市(兴庆区、金凤区、灵武市、贺兰县、永宁县、西夏区)

孝感市(安陆市、孝昌县、孝南区、汉川市、云梦县、大悟县、应城市)

中山市

黄石市(铁山区、阳新县、大冶市、黄石港区、下陆区、西塞山区)雅安市(名山区、宝兴县、天全县、石棉县、芦山县、汉源县、荥经县、雨城区)

仙桃市(神农架林区、天门市、潜江市)

广安市(邻水县、武胜县、岳池县、华蓥市、广安区、前锋区)

武汉市(硚口区、江岸区、武昌区、江夏区、青山区、新洲区、洪山区、黄陂区、蔡甸区、汉南区、江汉区、东西湖区、汉阳区)

巴中市(恩阳区、南江县、巴州区、通江县、平昌县)

武威市(凉州区、天祝藏族自治县、古浪县、民勤县)

大理白族自治州(巍山彝族回族自治县、宾川县、洱源县、南涧彝族自治县、祥云县、鹤庆县、漾濞彝族自治县、剑川县、弥渡县、大理市、永平县、云龙县)

达州市(达川区、大竹县、通川区、宣汉县、渠县、万源市、开江县)

焦作市(修武县、沁阳市、武陟县、中站区、温县、山阳区、孟州市、博爱县、马村区、解放区)

肇庆市(鼎湖区、广宁县、高要区、封开县、德庆县、怀集县、四会市、端州区)

鞍山市(铁西区、千山区、台安县、海城市、铁东区、立山区、岫岩满族自治县)

兴安盟(突泉县、乌兰浩特市、科尔沁右翼中旗、科尔沁右翼前旗、阿尔山市、扎赉特旗)

淮北市(濉溪县、杜集区、相山区、烈山区)

芜湖市(无为市、湾沚区、弋江区、镜湖区、繁昌区、南陵县、鸠江区)

烟台市(牟平区、海阳市、莱山区、蓬莱区、龙口市、芝罘区、福山区、莱阳市、莱州市、栖霞市、招远市)

张家界市(武陵源区、永定区、慈利县、桑植县)

黑河市(孙吴县、爱辉区、逊克县、五大连池市、嫩江市、北安市)

　　4月25日，舍得酒业（600702）公布2025年一季报，公司营业收入为15.8亿元，同比下降25.1%；归母净利润为3.46亿元，同比下降37.1%；扣非归母净利润为3.43亿元，同比下降37.1%；经营现金流净额为2.24亿元，同比增长106.8%；EPS（全面摊薄）为1.039元。

　　截至一季度末，公司总资产121.79亿元，较上年度末增长3.2%；归母净资产为71.01亿元，较上年度末增长4.3%。

　　2025年第一季度报告显示，在多个业务领域的表现情况。主要从事高端白酒的生产和销售，旗下拥有多个知名品牌，致力于传承和创新中国白酒文化。

　　此外，进行了股份回购，计划以集中竞价交易方式回购股份，回购总金额不低于1亿元且不超过2亿元，显示出对未来发展的信心。通过这些措施，希望能够进一步提升股东价值，并激励员工的积极性。

　　出品：新浪上市公司研究院

　　文/夏虫工作室

　　核心观点：蓝思科技一边定增募资项目延缓及腾挪募定增资金补流，一边又再次港股募资，其募投资金必要性是否存疑？值得注意的是，港股上市前夕，其现金分红力度达到历史顶峰，超六成的现金分红将流入实控人口袋。此外，公司苹果客户单一依赖的商业模式下，财报呈现出“两高一低”特征，即高资本性支出、高有息债务及低毛利率。若未来行业景气度下行或单一客户出现变故，公司业绩将会面临巨额折旧、财务费用及巨额资产减值计提等“三杀”风险。

　　2025年以来，A股上市公司赴港股上市持续升温。根据公开资料不完全统计，已有超过30家A股上市公司递表或正式发布相关港股筹划上市公告。

　　来源：公开资料，部分截图

　　为何引发A股上市公司港股二次上市热潮？

　　一方面，港股作为国际化资本市场，或有助于相关公司全球化业务布局。我们发现，多家公司在公告中都提到了“助力全球化发展”等理由。

　　如3月12日，蓝思科技公告宣布，为进一步推进全球化战略布局，提升国际品牌形象，增强综合竞争力，公司拟发行境外上市外资股（H股）股票，并申请在港交所主板挂牌上市；4月20日晚，大族数控发布公告，公司拟发行H股股票并在香港联合交易所主板上市，其表示，此次筹划港股上市主要是基于公司长期发展规划，旨在深入推进公司全球化战略进程，加速境外资本平台建设，有效提升公司在国际市场的综合竞争力。

　　另一方面，相关政策也支持港股二次上市。

　　据悉，2024年4月，国务院出台《关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》，证监会基于此文件，与香港方面加强合作，推出五项措施以优化沪深港通机制，并助力香港提升其国际金融中心的地位，推动两地资本市场的协同发展。其中提到一项便是“支持内地行业龙头企业赴香港上市”。

　　基于上述背景，我们将对相关港股拟上市或转H股上市公司进行深入复盘，看看相关标的质量究竟如何？港股二次上市募资又是否合理等等。

　　来源：wind，部分截图

　　募资必要性是否存疑？腾挪定增资金补流是否踩线

　　近日，蓝思科技发布一季报，业绩可谓靓丽。公司2025年一季度实现营业收入170.63亿元，同比增长10.10%；归母净利润4.29亿元，同比增长38.71%；扣非归母净利润为3.78亿元，同比大幅增长60.99%。经营性现金流净额26.30亿元，同比增长29.59%。

　　蓝思科技今年计划港股上市。

　　3月12日发布公告称，筹划发行H股股票并在香港联交所上市。公司称将充分考虑现有股东利益及境内外资本市场情况，在股东大会决议有效期内（即经公司股东大会审议通过之日起24个月或同意延长的其他期限）择机完成本次发行上市。据公开资料，蓝思科技此次赴港上市有望在今年7月、8月完成，拟在香港IPO中筹资10亿至15亿美元。

　　3月底，蓝思科技递表。蓝思科技发布公告称，公司已于2025年3月31日向香港联合交易所有限公司递交了发行境外上市外资股（H股）股票并在香港联交所主板挂牌上市的申请，并于同日在香港联交所网站刊登了本次发行的申请资料。

　　值得注意的是，公司近年资产负债率水平持续下降，近年一季度降至37.69%，与高峰60%的水平相比显著下降。与此同时，公司一季报的货币资金与交易性金融资产合计超110亿元。

　　我们进一步发现，公司港股上市前夕似乎加大投资分红力度，现金分红水平达到近十年最高，24年现金分红金额近20亿元，股利支付率达到54.74%。蓝思科技的实际控制人周群飞及其配偶郑俊龙，通过蓝思科技（香港）和长沙群欣，合计持有蓝思科技62.13%的股份。换言之，仅24年超12亿元的现金分红将流入实控人周群飞家族口袋。

　　与此同时，我们发现，公司在定增募资时，其实际投资金额与募集后承诺投资金额的差额较大，且部分定增资金被补流方式腾挪。

　　据公开资料，公司2020年12月通过定增方式发行人民币普通股5.896亿股，募集资金净额149亿元。然而，去年不仅变更相关募投项目使用资金，同时募投项目均遭延期。

　　2024年4月，公司发布《关于募投项目延期及变更部分募集资金用途》公告：

　　（1）将“长沙（二）园智能穿戴和触控功能面板建设项目”募集资金投入金额由原229，159.04万元调减至192，546.82万元，项目投资总额保持不变，调减的募集资金未来改用公司自有资金投入；同时将项目达到预定可使用状态日期由原2024年12月31日延长至2025年12月31日。

　　（2）将“长沙（二）园车载玻璃及大尺寸功能面板建设项目”投资总额由原422，653.36万元减少至353，083.44万元，募集资金投入金额由原422，653.36万元调减至322，653.36万元，同时将项目达到预定可使用状态日期由原2023年12月31日延长至2025年12月31日。

　　（3）将“长沙（二）园3D触控功能面板和生产配套设施建设项目”达到预定可使用状态日期由原2024年12月31日延长至2025年12月31日，

　　（4）将“工业互联网产业应用项目”募集资金投入金额由原207，817.48万元调增至246，466.81万元，同时将项目达到预定可使用状态日期由原2023年12月31日延长至2025年12月31日。

　　（5）将“补充流动资金项目”募集资金投入金额由原368，788.68万元增加至468，788.68万元。

　　值得注意的是，公司此次变更募投资金补流后，补流资金占募投资金超过31%。上述变相腾挪定增资金用于补流是否违规？

　　监管对于再融资企业募资补流的占比划出较为明确的红线，即除配股、发行优先股或董事会确定发行对象的非公开发行股票，以及部分满足轻资产、高研发投入特点的企业外，补充流动资金和偿还债务比例一般都需要控制在募集资金总额的30%以内。

　　值得注意的是，创业板精测电子也同样出现过定增募资变更补流触发监管红线，在其再融资监管审核阶段，其主动将实际补充流动资金超出部分从最新募资金额中给与剔除，以符合监管规则。

　　至此，我们疑惑的是，公司一边定增募资项目延缓及腾挪募定增资金补流，一边又再次港股募资，其募投资金必要性是否存疑？

　　大客户依赖症呈现出“两高一低”：高资本性支出、高有息债务及低毛利率

　　作为果链之一，公司大客户依赖病一直被市场诟病。2022年、2023年和2024年，来自前五大客户的收入分别为388.78亿元、452.82亿元和567.07亿元，分别占当年总收入的83.3%、83.1%和81.1%；其向最大客户为苹果公司，对应销售额分别为331.36亿元、315.12亿元和345.67亿元，分别占当年总收入的71.0%、57.8%和49.5%。尽管公司近年对苹果业务占比有所降低，但大客户依赖特征依然显著，仅苹果销售额收入占比在50%左右。

　　在这种果链依赖下，公司财务数据呈现出“两高一低”的特征，即高有息债、高资本性支出及低毛利率。

　　蓝思科技的毛利率由2020年的29.44%持续下降至2024年的15.89%，25年一季度进一步降至12.8%。

　　毛利率持续走低，是否意味着公司相关定价权薄弱？事实上，苹果通过“二供”“三供”策略强化供应链竞争，典型案例如2017年引入京东方迫使三星大幅降价。数据显示，立讯精密、歌尔股份等均对苹果公司业务较为依赖，导致议价权完全倒向苹果。原材料成本上涨时，供应商难以转嫁压力，立讯精密消费电子业务毛利率从2018年的21%左右降至2023年的11%左右。

　　对于蓝思科技的毛利率下降，公司给出了如下解释，公司称其毛利率下降，主要是销售业务的结构发生变化，组装业务的放量拉低了整体水平，结构件保持稳定。公司将通过整机组装业务持续推动产业链的垂直整合，提高生产效率和良率，保持毛利率的平稳。

　　与此同时，蓝思科技的历年资本性支出持续维持高位，近年资本性支出长期维持在五六十亿水平。

　　颇为巧合的是，作为果链的歌尔股份、立讯精密等同业也呈现出高资本性支出特征。

　　业内人士表示，苹果订单具有强周期性（如新品发布前集中备货），迫使企业提前扩建产能。持续高资本性支出将使得公司承担较大这就摊销成本，在行业景气度上升可以对冲，一旦景气度下调或被踢出果链，公司将会遭遇巨额折旧费用吞噬。据悉，立讯精密固定资产从2012年的8.41亿元飙升至2022年的440.26亿元，但淡季产能利用率不足导致单位成本上升。歌尔股份2022年因AirPods订单变动计提超20亿元资产减值，资本开支效率低下问题凸显。

　　蓝思科技2024年仅长期资产折旧摊销金额为46.71亿元，占同期净利润之比超过120%。

　　巨额的资本性支出下，公司有息债务也不低。2025年一季度末，蓝思科技的有息债务超137亿元。值得一提的是，2024年公司的财务费用为3.84亿元，占当期净利润之比超10%。