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南阳市(镇平县、桐柏县、宛城区、社旗县、内乡县、卧龙区、淅川县、南召县、方城县、唐河县、邓州市、西峡县、新野县)

中山市

开封市(龙亭区、杞县、通许县、禹王台区、尉氏县、祥符区、鼓楼区、兰考县、顺河回族区)

张家界市(武陵源区、桑植县、慈利县、永定区)  哈密市(伊吾县、伊州区、巴里坤哈萨克自治县)

丹东市(东港市、振兴区、宽甸满族自治县、振安区、凤城市、元宝区)

广元市(剑阁县、苍溪县、利州区、青川县、旺苍县、昭化区、朝天区)

阿克苏地区(新和县、阿瓦提县、柯坪县、乌什县、阿克苏市、沙雅县、拜城县、温宿县、库车市)

宣城市(旌德县、广德市、宣州区、郎溪县、宁国市、泾县、绩溪县)  盘锦市(大洼区、盘山县、兴隆台区、双台子区)

林芝市(米林市、巴宜区、朗县、工布江达县、波密县、察隅县、墨脱县)

大连市(庄河市、旅顺口区、长海县、西岗区、沙河口区、金州区、中山区、甘井子区、瓦房店市、普兰店区)

无锡市(宜兴市、新吴区、梁溪区、江阴市、惠山区、锡山区、滨湖区)

宜宾市(江安县、叙州区、珙县、筠连县、高县、长宁县、南溪区、翠屏区、兴文县、屏山县)

大同市(新荣区、天镇县、云州区、广灵县、浑源县、灵丘县、云冈区、阳高县、平城区、左云县)

淄博市(桓台县、博山区、沂源县、临淄区、张店区、淄川区、周村区、高青县)

广安市(华蓥市、岳池县、前锋区、武胜县、广安区、邻水县)

韶关市(乳源瑶族自治县、浈江区、翁源县、曲江区、新丰县、始兴县、乐昌市、武江区、仁化县、南雄市)

襄阳市(老河口市、襄州区、宜城市、樊城区、保康县、襄城区、南漳县、枣阳市、谷城县)

上海市(虹口区、黄浦区、奉贤区、崇明区、松江区、宝山区、闵行区、徐汇区、金山区、长宁区、浦东新区、静安区、普陀区、嘉定区、青浦区、杨浦区)

六安市(霍邱县、叶集区、舒城县、金寨县、霍山县、裕安区、金安区)

成都市(龙泉驿区、成华区、大邑县、郫都区、邛崃市、崇州市、温江区、双流区、青白江区、新都区、金堂县、彭州市、简阳市、都江堰市、青羊区、锦江区、武侯区、金牛区、新津区、蒲江县)

衢州市(龙游县、常山县、柯城区、衢江区、开化县、江山市)

德阳市(什邡市、旌阳区、广汉市、中江县、绵竹市、罗江区)

常德市(鼎城区、澧县、石门县、临澧县、安乡县、汉寿县、桃源县、津市市、武陵区)

阿拉善盟(阿拉善左旗、阿拉善右旗、额济纳旗)

长沙市(望城区、宁乡市、天心区、雨花区、浏阳市、长沙县、岳麓区、芙蓉区、开福区)

南平市(建阳区、政和县、光泽县、顺昌县、邵武市、延平区、浦城县、松溪县、武夷山市、建瓯市)

铜陵市(铜官区、郊区、枞阳县、义安区)

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邵阳市(北塔区、双清区、城步苗族自治县、新邵县、新宁县、洞口县、隆回县、邵东市、绥宁县、大祥区、邵阳县、武冈市)

苏州市(太仓市、虎丘区、吴江区、吴中区、相城区、昆山市、常熟市、张家港市、姑苏区)

唐山市(路南区、曹妃甸区、迁安市、遵化市、路北区、迁西县、古冶区、丰南区、滦州市、丰润区、开平区、滦南县、乐亭县、玉田县)

秦皇岛市(抚宁区、卢龙县、山海关区、青龙满族自治县、海港区、北戴河区、昌黎县)  呼伦贝尔市(鄂伦春自治旗、海拉尔区、新巴尔虎左旗、额尔古纳市、扎赉诺尔区、牙克石市、莫力达瓦达斡尔族自治旗、扎兰屯市、根河市、阿荣旗、满洲里市、鄂温克族自治旗、陈巴尔虎旗、新巴尔虎右旗)

铜仁市(碧江区、松桃苗族自治县、江口县、沿河土家族自治县、印江土家族苗族自治县、玉屏侗族自治县、万山区、思南县、石阡县、德江县)

大庆市(龙凤区、林甸县、萨尔图区、杜尔伯特蒙古族自治县、大同区、让胡路区、红岗区、肇州县、肇源县)

马鞍山市(花山区、博望区、当涂县、和县、雨山区、含山县)果洛藏族自治州(玛多县、久治县、甘德县、班玛县、达日县、玛沁县)

烟台市(海阳市、栖霞市、牟平区、莱阳市、莱州市、福山区、龙口市、招远市、芝罘区、蓬莱区、莱山区)  文山壮族苗族自治州(砚山县、丘北县、马关县、文山市、西畴县、麻栗坡县、广南县、富宁县)

石家庄市(藁城区、栾城区、桥西区、鹿泉区、晋州市、裕华区、高邑县、深泽县、新乐市、灵寿县、元氏县、井陉矿区、平山县、赵县、赞皇县、新华区、辛集市、正定县、长安区、井陉县、行唐县、无极县)

安庆市(迎江区、岳西县、太湖县、桐城市、大观区、怀宁县、宿松县、望江县、潜山市、宜秀区)

深圳市(龙岗区、南山区、龙华区、盐田区、罗湖区、坪山区、宝安区、光明区、福田区)临沧市(沧源佤族自治县、镇康县、永德县、凤庆县、双江拉祜族佤族布朗族傣族自治县、耿马傣族佤族自治县、云县、临翔区)

庆阳市(正宁县、西峰区、镇原县、庆城县、华池县、环县、合水县、宁县)

七台河市(新兴区、勃利县、桃山区、茄子河区)

海东市(民和回族土族自治县、化隆回族自治县、循化撒拉族自治县、乐都区、平安区、互助土族自治县)

蚌埠市(龙子湖区、怀远县、淮上区、五河县、固镇县、禹会区、蚌山区)

忻州市(五台县、忻府区、定襄县、宁武县、河曲县、静乐县、偏关县、代县、五寨县、保德县、岢岚县、原平市、神池县、繁峙县)

淮安市(淮安区、洪泽区、涟水县、清江浦区、盱眙县、淮阴区、金湖县)

辽阳市(弓长岭区、文圣区、宏伟区、灯塔市、白塔区、辽阳县、太子河区)

景德镇市(乐平市、珠山区、浮梁县、昌江区)

通化市(辉南县、二道江区、梅河口市、柳河县、东昌区、集安市、通化县)

三门峡市(陕州区、湖滨区、渑池县、灵宝市、卢氏县、义马市)

鄂尔多斯市(伊金霍洛旗、康巴什区、鄂托克前旗、杭锦旗、准格尔旗、达拉特旗、鄂托克旗、乌审旗、东胜区)

嘉兴市(南湖区、海宁市、桐乡市、嘉善县、秀洲区、平湖市、海盐县)

荆门市(京山市、东宝区、掇刀区、钟祥市、沙洋县)

本溪市(桓仁满族自治县、明山区、南芬区、平山区、本溪满族自治县、溪湖区)

随州市(广水市、曾都区、随县)

永州市(零陵区、江永县、宁远县、冷水滩区、东安县、双牌县、祁阳市、道县、江华瑶族自治县、蓝山县、新田县)

毛利率持续下滑

休闲零食竞争内卷的今天，盐津铺子（002847.SZ）维持了相对稳定的增长。

2024年，盐津铺子实现营业收入约53.04亿元，同比增长28.9%；净利润达到6.40亿元，同比增长26.5%。

近两年，包含盐津铺子在内的休闲零食品牌通过积极拥抱量贩渠道，实现了业绩的显著增长。 

但随着渠道话语权的日渐膨胀，品牌也在提高产品性价比的过程中，一定程度牺牲了利润表现。

增收不增利的信号已经出现。

今年一季度，尽管盐津铺子营收仍维持25.7%的增幅，但归属上市公司股东的净利润仅1.78亿元，增速却放缓至11.6%。

一些微妙信号已在更早时显现。

2024年，盐津铺子毛利率降至30.69%，同比降2.85个百分点。

财报披露前的今年3月，盐津铺子四位副总则合计减持0.33%股份，套现约合5235万元。

对于当前的盐津铺子来说，优化产品结构和渠道结构，通过打造“品类品牌”重拾定价权，挽回毛利率下降势头，或许是当务之急。

吃到魔芋红利

2024年，魔芋零食市场规模突破120亿元，年增长率超20%，成为休闲食品领域的现象级品类。

魔芋本身无色无味，具备低热、低脂、低糖的特质，不仅切合当下流行的健康饮食概念，更具有良好的加工延展性。

早在五年前就布局了相关领域的盐津铺子，成功踩中这一波市场红利。

2022年、2023年魔芋制品收入分别同比增长120.32%、84.95%。

2024年，盐津铺子魔芋制品收入达到8.38亿元，同比大增76%，占总营收比重提升至15.81%。

大单品“麻酱素毛肚”今年3月实现月销售额破亿，该款产品上市仅16个月，打破了休闲食品单品破亿最快纪录。

华创证券分析师欧阳予表示，春节后淡季麻酱大魔王仍出现缺货，预计全年魔芋制品有望实现18-20亿的含税销售额，同比增幅80%-100%。

盐津铺子并非魔芋赛道唯一的玩家。

2024年，卫龙（9985.HK）以魔芋零食为主的蔬菜制品板块营收大幅增长59.1%，达到33.71亿元，与盐津铺子共同占据行业前二位置，CR2达到60-70%。

劲仔食品（003000.SZ）、良品铺子（603719.SH）、三只松鼠（300783.SZ）等也推出了同类产品补位布局。

品类景气度仍在高位，中信证券预估，魔芋休闲零食未来具备1-2倍增长空间。

旺盛的市场需求更推动原材料价格大幅上涨。

魔芋深加工企业一致魔芋（839273.BJ）曾透露，2024年上半年魔芋粉价格一直处于低位。但由于市场需求快速放量，当年6月价格触底反弹，并大幅走高。

2024年12月，鲜魔芋市场价格攀升至7600元/吨，同比翻倍。

由于魔芋种植条件受限且易受气候影响，供给端大幅度增长存在一定难度，短期内价格较难回落。

盐津铺子证券部工作人员告诉信风，公司通过以销定产、以产定购的方式，适当储备产能，但并未回应成本上涨对毛利带来的潜在影响。

魔芋成为公司推动海外市场探索的主力核心品类。

2025年，盐津铺子计划重点进攻海外魔芋销售占比达80%以上的泰国市场。

例如投资3000万美元新建泰国魔芋生产基地，并推出Mowon品牌本地化口味魔芋产品，进军东南亚、日韩及欧美市场。

2024年盐津铺子海外市场营收0.63亿元，较比去年同期翻了198倍。

未来三到五年，盐津铺子的战略是海外“再造一个盐津”，即销售额超过50亿元。

解绑渠道依赖

长久以来，盐津铺子意图通过多品类、全渠道的策略覆盖更广泛的消费群体。

对市场分散、进入门槛低的休闲零食行业来说，决定权并非完全归属于自身，而部分归属于话语权更强的下游渠道。

犹如电商时代跑出的三只松鼠，盐津铺子曾是渠道结构变化的获益者。

在董事长张学武看来，“零食量贩模式的未来值得期待，它迎合了消费力减弱、效率提升的趋势。”

顺应零售业的风向变化，盐津铺子近年来持续由高毛利、高运营成本的KA商超，转向低费用、低毛利的零食量贩店。

早在2022年，零食很忙就超越沃尔玛，成为了盐津铺子的第一大客户；2023年，盐津铺子更斥资3.5亿元获得鸣鸣很忙3.32%的股份。

量贩零食赛道爆发式增长的2023年，盐津铺子营收同比增长42.22%、归母净利润同比大增67.76%。

年初，盐津铺子从鸣鸣很忙股东行列中撤出，但从交易金额看，双方的合作关系依然紧密。

2024年，盐津铺子第一大客户贡献销售额12.6亿元，占年度销售总额比例达23.7%。

目前，盐津铺子直营商超渠道占比已不足4%，电商和量贩渠道收入占比扩大至20%以上，定量流通和大流通等渠道在10%和40%左右。

渠道结构的调整，虽为公司带来显著的市场份额，但对利润构成了压力。

2022年至2024年间，盐津铺子毛利率从34.72%降至30.69%。

随着两大龙头格局落定、门店整体规模破万家，市场预判量贩零食店的业务重心将很快从跑马圈地切换至盈利增长。

对盐津铺子而言，渠道变革的发展红利期接近过半。

目前几乎所有零食品牌都在加码零食量贩渠道，先发优势不再明显。

盐津铺子更多期望通过大单品战略，降低对单一渠道的依赖，应对来自折扣零售业态带来的价格挤压。

2024年，盐津铺子打造了“蛋皇”、“大魔王”等品类品牌，与性价比路线的主品牌进行区分。

“蛋皇”成功进入山姆会员店渠道，1kg装售价69.9元，首月超过10万包，登顶山姆新品热度榜。

借助高势能渠道建立品牌影响力后，盐津铺子将爆款产品铺向全渠道销售，进而享受溢价带来的业绩增量。

2024年，鹌鹑蛋零食营收近5.8亿元，同比增长81.87%。10月，“蛋皇”在蛋类零食中的月销量贡献达到了60%。

能否将魔芋、鹌鹑蛋的成功复制至更多品类，决定着这家零食企业的发展上限。

盐津铺子已有辣卤零食、烘焙薯类、深海零食、蛋类零食、果干坚果及蒟蒻果冻布丁六大核心品类。

2024年推行的组织架构调整，围绕六大品类成立辣味、甜味、健康三个品类事业部，聚焦大单品打造。新品研发将通过内部赛马的方式，交由市场、渠道进行筛选。

不过同期，公司投入研发费用却同比降低0.22%，研发费用率下滑0.4个百分点至1.5%。

较比三只松鼠的坚果、洽洽食品（002557.SZ）的瓜子、卫龙的辣条，盐津铺子与优势品类的绑定并不紧密。

盐津铺子在电话会上透露，一季度魔芋品类及蒟蒻、蛋皇等产品增速高于整体，预计全年可延续该趋势，利好全年毛利率表现。

根据股权激励目标，2025年盐津铺子营收将不低于56.4亿元，扣非净利润不低于8.13亿元。

这个目标并不低，要求盐津铺子的净利润将同比增长超过三成，净利率提升3.7个百分点至14.4%。

对于一季度净利润未及2亿元的盐津铺子而言，这会是个不小的挑战。

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