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济宁市(兖州区、泗水县、曲阜市、邹城市、汶上县、任城区、微山县、嘉祥县、金乡县、鱼台县、梁山县)

内江市(威远县、隆昌市、东兴区、市中区、资中县)

渭南市(韩城市、华州区、临渭区、大荔县、潼关县、白水县、富平县、华阴市、合阳县、澄城县、蒲城县)

鹰潭市(余江区、月湖区、贵溪市)  河池市(都安瑶族自治县、凤山县、天峨县、南丹县、金城江区、罗城仫佬族自治县、大化瑶族自治县、巴马瑶族自治县、宜州区、东兰县、环江毛南族自治县)

松原市(长岭县、乾安县、前郭尔罗斯蒙古族自治县、扶余市、宁江区)

临夏回族自治州(积石山保安族东乡族撒拉族自治县、广河县、永靖县、康乐县、临夏县、和政县、临夏市、东乡族自治县)

南平市(邵武市、延平区、松溪县、建瓯市、政和县、光泽县、建阳区、武夷山市、浦城县、顺昌县)

克拉玛依市(克拉玛依区、白碱滩区、乌尔禾区、独山子区)  三沙市(南沙区、西沙区)

贵阳市(息烽县、乌当区、南明区、白云区、云岩区、花溪区、观山湖区、清镇市、修文县、开阳县)

抚州市(宜黄县、南城县、临川区、广昌县、东乡区、崇仁县、乐安县、金溪县、资溪县、黎川县、南丰县)

宿州市(埇桥区、砀山县、萧县、灵璧县、泗县)

辽阳市(太子河区、灯塔市、白塔区、文圣区、弓长岭区、辽阳县、宏伟区)

澳门特别行政区

常德市(临澧县、汉寿县、津市市、鼎城区、武陵区、澧县、安乡县、石门县、桃源县)

鸡西市(鸡冠区、鸡东县、密山市、城子河区、虎林市、滴道区、麻山区、梨树区、恒山区)

天津市(河东区、北辰区、和平区、河北区、西青区、蓟州区、宝坻区、滨海新区、东丽区、武清区、河西区、南开区、宁河区、红桥区、津南区、静海区)

广州市(南沙区、从化区、越秀区、海珠区、荔湾区、天河区、增城区、黄埔区、白云区、花都区、番禺区)

无锡市(惠山区、宜兴市、锡山区、江阴市、新吴区、梁溪区、滨湖区)

通辽市(科尔沁左翼中旗、科尔沁左翼后旗、奈曼旗、库伦旗、霍林郭勒市、扎鲁特旗、开鲁县、科尔沁区)

黄冈市(武穴市、黄梅县、红安县、团风县、黄州区、罗田县、蕲春县、英山县、麻城市、浠水县)

泰安市(宁阳县、泰山区、岱岳区、肥城市、东平县、新泰市)

雅安市(石棉县、宝兴县、天全县、荥经县、芦山县、雨城区、名山区、汉源县)

中山市

凉山彝族自治州(西昌市、昭觉县、越西县、普格县、德昌县、会理市、会东县、盐源县、木里藏族自治县、宁南县、美姑县、冕宁县、甘洛县、布拖县、金阳县、喜德县、雷波县)

新疆维吾尔自治区

广元市(青川县、利州区、旺苍县、苍溪县、剑阁县、昭化区、朝天区)

宣城市(泾县、宣州区、宁国市、郎溪县、旌德县、绩溪县、广德市)

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巴音郭楞蒙古自治州(若羌县、和静县、轮台县、库尔勒市、且末县、和硕县、博湖县、焉耆回族自治县、尉犁县)

吐鲁番市(高昌区、鄯善县、托克逊县)

巴彦淖尔市(临河区、杭锦后旗、乌拉特中旗、乌拉特前旗、乌拉特后旗、五原县、磴口县)

大庆市(大同区、让胡路区、杜尔伯特蒙古族自治县、龙凤区、肇源县、萨尔图区、肇州县、红岗区、林甸县)  鄂州市(鄂城区、华容区、梁子湖区)

海东市(互助土族自治县、民和回族土族自治县、循化撒拉族自治县、乐都区、平安区、化隆回族自治县)

阿坝藏族羌族自治州(茂县、松潘县、金川县、若尔盖县、红原县、马尔康市、汶川县、壤塘县、理县、阿坝县、九寨沟县、黑水县、小金县)

镇江市(润州区、京口区、丹徒区、句容市、丹阳市、扬中市)沧州市(青县、海兴县、东光县、新华区、盐山县、运河区、肃宁县、黄骅市、吴桥县、孟村回族自治县、献县、任丘市、河间市、沧县、泊头市、南皮县)

西藏自治区  乌鲁木齐市(水磨沟区、天山区、米东区、沙依巴克区、乌鲁木齐县、头屯河区、达坂城区、新市区)

赣州市(于都县、定南县、兴国县、龙南市、寻乌县、全南县、宁都县、赣县区、大余县、会昌县、章贡区、安远县、瑞金市、上犹县、石城县、崇义县、南康区、信丰县)

温州市(苍南县、瓯海区、平阳县、鹿城区、泰顺县、永嘉县、洞头区、乐清市、瑞安市、文成县、龙港市、龙湾区)

香港特别行政区新余市(分宜县、渝水区)

庆阳市(庆城县、合水县、镇原县、环县、西峰区、宁县、华池县、正宁县)

桂林市(雁山区、灵川县、叠彩区、永福县、龙胜各族自治县、灌阳县、临桂区、阳朔县、恭城瑶族自治县、全州县、荔浦市、象山区、平乐县、资源县、秀峰区、七星区、兴安县)

江门市(新会区、江海区、开平市、台山市、鹤山市、蓬江区、恩平市)

舟山市(嵊泗县、岱山县、普陀区、定海区)

阳江市(阳东区、阳西县、江城区、阳春市)

廊坊市(永清县、大厂回族自治县、文安县、霸州市、安次区、广阳区、大城县、三河市、固安县、香河县)

海西蒙古族藏族自治州(茫崖市、乌兰县、德令哈市、都兰县、天峻县、格尔木市)

岳阳市(汨罗市、岳阳楼区、君山区、云溪区、平江县、临湘市、华容县、岳阳县、湘阴县)

西安市(未央区、新城区、雁塔区、蓝田县、阎良区、高陵区、周至县、莲湖区、长安区、灞桥区、临潼区、碑林区、鄠邑区)

珠海市(香洲区、斗门区、金湾区)

海口市(琼山区、龙华区、美兰区、秀英区)

福州市(福清市、平潭县、长乐区、马尾区、闽清县、连江县、台江区、闽侯县、永泰县、晋安区、仓山区、罗源县、鼓楼区)

恩施土家族苗族自治州(建始县、来凤县、利川市、巴东县、宣恩县、恩施市、咸丰县、鹤峰县)

日喀则市(仲巴县、定结县、吉隆县、定日县、聂拉木县、谢通门县、仁布县、桑珠孜区、萨嘎县、昂仁县、萨迦县、江孜县、白朗县、南木林县、拉孜县、康马县、亚东县、岗巴县)

毕节市(七星关区、赫章县、金沙县、威宁彝族回族苗族自治县、黔西市、织金县、纳雍县、大方县)

绵阳市(安州区、盐亭县、梓潼县、三台县、涪城区、北川羌族自治县、平武县、江油市、游仙区)

毛利率持续下滑

休闲零食竞争内卷的今天，盐津铺子（002847.SZ）维持了相对稳定的增长。

2024年，盐津铺子实现营业收入约53.04亿元，同比增长28.9%；净利润达到6.40亿元，同比增长26.5%。

近两年，包含盐津铺子在内的休闲零食品牌通过积极拥抱量贩渠道，实现了业绩的显著增长。 

但随着渠道话语权的日渐膨胀，品牌也在提高产品性价比的过程中，一定程度牺牲了利润表现。

增收不增利的信号已经出现。

今年一季度，尽管盐津铺子营收仍维持25.7%的增幅，但归属上市公司股东的净利润仅1.78亿元，增速却放缓至11.6%。

一些微妙信号已在更早时显现。

2024年，盐津铺子毛利率降至30.69%，同比降2.85个百分点。

财报披露前的今年3月，盐津铺子四位副总则合计减持0.33%股份，套现约合5235万元。

对于当前的盐津铺子来说，优化产品结构和渠道结构，通过打造“品类品牌”重拾定价权，挽回毛利率下降势头，或许是当务之急。

吃到魔芋红利

2024年，魔芋零食市场规模突破120亿元，年增长率超20%，成为休闲食品领域的现象级品类。

魔芋本身无色无味，具备低热、低脂、低糖的特质，不仅切合当下流行的健康饮食概念，更具有良好的加工延展性。

早在五年前就布局了相关领域的盐津铺子，成功踩中这一波市场红利。

2022年、2023年魔芋制品收入分别同比增长120.32%、84.95%。

2024年，盐津铺子魔芋制品收入达到8.38亿元，同比大增76%，占总营收比重提升至15.81%。

大单品“麻酱素毛肚”今年3月实现月销售额破亿，该款产品上市仅16个月，打破了休闲食品单品破亿最快纪录。

华创证券分析师欧阳予表示，春节后淡季麻酱大魔王仍出现缺货，预计全年魔芋制品有望实现18-20亿的含税销售额，同比增幅80%-100%。

盐津铺子并非魔芋赛道唯一的玩家。

2024年，卫龙（9985.HK）以魔芋零食为主的蔬菜制品板块营收大幅增长59.1%，达到33.71亿元，与盐津铺子共同占据行业前二位置，CR2达到60-70%。

劲仔食品（003000.SZ）、良品铺子（603719.SH）、三只松鼠（300783.SZ）等也推出了同类产品补位布局。

品类景气度仍在高位，中信证券预估，魔芋休闲零食未来具备1-2倍增长空间。

旺盛的市场需求更推动原材料价格大幅上涨。

魔芋深加工企业一致魔芋（839273.BJ）曾透露，2024年上半年魔芋粉价格一直处于低位。但由于市场需求快速放量，当年6月价格触底反弹，并大幅走高。

2024年12月，鲜魔芋市场价格攀升至7600元/吨，同比翻倍。

由于魔芋种植条件受限且易受气候影响，供给端大幅度增长存在一定难度，短期内价格较难回落。

盐津铺子证券部工作人员告诉信风，公司通过以销定产、以产定购的方式，适当储备产能，但并未回应成本上涨对毛利带来的潜在影响。

魔芋成为公司推动海外市场探索的主力核心品类。

2025年，盐津铺子计划重点进攻海外魔芋销售占比达80%以上的泰国市场。

例如投资3000万美元新建泰国魔芋生产基地，并推出Mowon品牌本地化口味魔芋产品，进军东南亚、日韩及欧美市场。

2024年盐津铺子海外市场营收0.63亿元，较比去年同期翻了198倍。

未来三到五年，盐津铺子的战略是海外“再造一个盐津”，即销售额超过50亿元。

解绑渠道依赖

长久以来，盐津铺子意图通过多品类、全渠道的策略覆盖更广泛的消费群体。

对市场分散、进入门槛低的休闲零食行业来说，决定权并非完全归属于自身，而部分归属于话语权更强的下游渠道。

犹如电商时代跑出的三只松鼠，盐津铺子曾是渠道结构变化的获益者。

在董事长张学武看来，“零食量贩模式的未来值得期待，它迎合了消费力减弱、效率提升的趋势。”

顺应零售业的风向变化，盐津铺子近年来持续由高毛利、高运营成本的KA商超，转向低费用、低毛利的零食量贩店。

早在2022年，零食很忙就超越沃尔玛，成为了盐津铺子的第一大客户；2023年，盐津铺子更斥资3.5亿元获得鸣鸣很忙3.32%的股份。

量贩零食赛道爆发式增长的2023年，盐津铺子营收同比增长42.22%、归母净利润同比大增67.76%。

年初，盐津铺子从鸣鸣很忙股东行列中撤出，但从交易金额看，双方的合作关系依然紧密。

2024年，盐津铺子第一大客户贡献销售额12.6亿元，占年度销售总额比例达23.7%。

目前，盐津铺子直营商超渠道占比已不足4%，电商和量贩渠道收入占比扩大至20%以上，定量流通和大流通等渠道在10%和40%左右。

渠道结构的调整，虽为公司带来显著的市场份额，但对利润构成了压力。

2022年至2024年间，盐津铺子毛利率从34.72%降至30.69%。

随着两大龙头格局落定、门店整体规模破万家，市场预判量贩零食店的业务重心将很快从跑马圈地切换至盈利增长。

对盐津铺子而言，渠道变革的发展红利期接近过半。

目前几乎所有零食品牌都在加码零食量贩渠道，先发优势不再明显。

盐津铺子更多期望通过大单品战略，降低对单一渠道的依赖，应对来自折扣零售业态带来的价格挤压。

2024年，盐津铺子打造了“蛋皇”、“大魔王”等品类品牌，与性价比路线的主品牌进行区分。

“蛋皇”成功进入山姆会员店渠道，1kg装售价69.9元，首月超过10万包，登顶山姆新品热度榜。

借助高势能渠道建立品牌影响力后，盐津铺子将爆款产品铺向全渠道销售，进而享受溢价带来的业绩增量。

2024年，鹌鹑蛋零食营收近5.8亿元，同比增长81.87%。10月，“蛋皇”在蛋类零食中的月销量贡献达到了60%。

能否将魔芋、鹌鹑蛋的成功复制至更多品类，决定着这家零食企业的发展上限。

盐津铺子已有辣卤零食、烘焙薯类、深海零食、蛋类零食、果干坚果及蒟蒻果冻布丁六大核心品类。

2024年推行的组织架构调整，围绕六大品类成立辣味、甜味、健康三个品类事业部，聚焦大单品打造。新品研发将通过内部赛马的方式，交由市场、渠道进行筛选。

不过同期，公司投入研发费用却同比降低0.22%，研发费用率下滑0.4个百分点至1.5%。

较比三只松鼠的坚果、洽洽食品（002557.SZ）的瓜子、卫龙的辣条，盐津铺子与优势品类的绑定并不紧密。

盐津铺子在电话会上透露，一季度魔芋品类及蒟蒻、蛋皇等产品增速高于整体，预计全年可延续该趋势，利好全年毛利率表现。

根据股权激励目标，2025年盐津铺子营收将不低于56.4亿元，扣非净利润不低于8.13亿元。

这个目标并不低，要求盐津铺子的净利润将同比增长超过三成，净利率提升3.7个百分点至14.4%。

对于一季度净利润未及2亿元的盐津铺子而言，这会是个不小的挑战。

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