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石家庄市(鹿泉区、裕华区、平山县、新乐市、正定县、辛集市、高邑县、栾城区、赵县、长安区、桥西区、井陉县、晋州市、井陉矿区、藁城区、行唐县、新华区、灵寿县、深泽县、赞皇县、无极县、元氏县)

贵港市(港北区、覃塘区、桂平市、平南县、港南区)

柳州市(三江侗族自治县、鱼峰区、柳北区、柳南区、柳江区、融安县、城中区、融水苗族自治县、鹿寨县、柳城县)

抚州市(黎川县、南城县、南丰县、崇仁县、乐安县、金溪县、资溪县、广昌县、宜黄县、东乡区、临川区)  庆阳市(华池县、西峰区、庆城县、宁县、镇原县、正宁县、合水县、环县)

鄂尔多斯市(康巴什区、杭锦旗、鄂托克前旗、准格尔旗、鄂托克旗、伊金霍洛旗、乌审旗、东胜区、达拉特旗)

金昌市(金川区、永昌县)

锦州市(凌河区、古塔区、凌海市、太和区、北镇市、义县、黑山县)晋城市(泽州县、阳城县、陵川县、沁水县、高平市、城区)

张家口市(张北县、怀安县、下花园区、阳原县、沽源县、怀来县、蔚县、崇礼区、赤城县、涿鹿县、万全区、康保县、桥东区、尚义县、宣化区、桥西区)  连云港市(东海县、连云区、赣榆区、海州区、灌南县、灌云县)

北京市(大兴区、密云区、昌平区、石景山区、朝阳区、门头沟区、延庆区、东城区、通州区、房山区、海淀区、平谷区、丰台区、顺义区、西城区、怀柔区)

梧州市(万秀区、长洲区、苍梧县、龙圩区、岑溪市、藤县、蒙山县)

东营市(垦利区、河口区、利津县、广饶县、东营区)

福州市(罗源县、晋安区、连江县、闽清县、福清市、闽侯县、平潭县、仓山区、长乐区、鼓楼区、台江区、马尾区、永泰县)

丽水市(松阳县、青田县、莲都区、景宁畲族自治县、龙泉市、庆元县、缙云县、云和县、遂昌县)

赣州市(瑞金市、赣县区、兴国县、龙南市、宁都县、寻乌县、南康区、石城县、安远县、会昌县、于都县、信丰县、定南县、崇义县、上犹县、大余县、章贡区、全南县)

绵阳市(北川羌族自治县、梓潼县、三台县、游仙区、安州区、涪城区、江油市、盐亭县、平武县)

亳州市(蒙城县、谯城区、涡阳县、利辛县)

锡林郭勒盟(正镶白旗、太仆寺旗、东乌珠穆沁旗、苏尼特左旗、苏尼特右旗、二连浩特市、多伦县、西乌珠穆沁旗、镶黄旗、阿巴嘎旗、锡林浩特市、正蓝旗)

昌吉回族自治州(昌吉市、玛纳斯县、木垒哈萨克自治县、阜康市、吉木萨尔县、呼图壁县、奇台县)

荆州市(江陵县、监利市、松滋市、公安县、荆州区、沙市区、洪湖市、石首市)

宁夏回族自治区

海西蒙古族藏族自治州(德令哈市、都兰县、格尔木市、乌兰县、茫崖市、天峻县)

岳阳市(汨罗市、华容县、岳阳县、岳阳楼区、云溪区、平江县、君山区、湘阴县、临湘市)

红河哈尼族彝族自治州(元阳县、蒙自市、石屏县、屏边苗族自治县、河口瑶族自治县、红河县、绿春县、弥勒市、金平苗族瑶族傣族自治县、开远市、个旧市、建水县、泸西县)

阿克苏地区(阿克苏市、温宿县、乌什县、新和县、柯坪县、拜城县、库车市、阿瓦提县、沙雅县)

贵阳市(花溪区、观山湖区、清镇市、修文县、白云区、乌当区、云岩区、开阳县、息烽县、南明区)

肇庆市(四会市、端州区、鼎湖区、高要区、德庆县、封开县、怀集县、广宁县)

天津市(北辰区、滨海新区、静海区、南开区、河西区、红桥区、东丽区、河东区、津南区、河北区、西青区、武清区、蓟州区、宝坻区、宁河区、和平区)

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沧州市(沧县、吴桥县、肃宁县、海兴县、青县、盐山县、任丘市、献县、南皮县、孟村回族自治县、泊头市、黄骅市、新华区、运河区、东光县、河间市)

苏州市(吴中区、太仓市、姑苏区、吴江区、虎丘区、昆山市、张家港市、常熟市、相城区)

泉州市(鲤城区、丰泽区、石狮市、安溪县、德化县、泉港区、永春县、晋江市、金门县、南安市、洛江区、惠安县)

南充市(高坪区、蓬安县、西充县、仪陇县、嘉陵区、顺庆区、阆中市、南部县、营山县)  南昌市(青云谱区、西湖区、进贤县、东湖区、南昌县、新建区、红谷滩区、青山湖区、安义县)

芜湖市(弋江区、繁昌区、南陵县、无为市、鸠江区、镜湖区、湾沚区)

阳泉市(郊区、城区、矿区、盂县、平定县)

乌兰察布市(察哈尔右翼前旗、化德县、卓资县、丰镇市、集宁区、商都县、察哈尔右翼中旗、兴和县、四子王旗、察哈尔右翼后旗、凉城县)金华市(兰溪市、武义县、浦江县、义乌市、永康市、东阳市、金东区、磐安县、婺城区)

黔西南布依族苗族自治州(兴义市、安龙县、望谟县、普安县、兴仁市、贞丰县、晴隆县、册亨县)  黄山市(徽州区、黟县、休宁县、屯溪区、祁门县、歙县、黄山区)

澳门特别行政区

哈密市(巴里坤哈萨克自治县、伊州区、伊吾县)

桂林市(恭城瑶族自治县、龙胜各族自治县、永福县、象山区、阳朔县、灵川县、荔浦市、灌阳县、资源县、雁山区、临桂区、七星区、兴安县、平乐县、秀峰区、全州县、叠彩区)大兴安岭地区(塔河县、呼玛县、漠河市)

常德市(澧县、津市市、石门县、桃源县、安乡县、鼎城区、武陵区、临澧县、汉寿县)

甘南藏族自治州(舟曲县、夏河县、迭部县、玛曲县、卓尼县、临潭县、碌曲县、合作市)

长春市(榆树市、九台区、朝阳区、宽城区、二道区、德惠市、农安县、公主岭市、双阳区、绿园区、南关区)

韶关市(新丰县、乐昌市、乳源瑶族自治县、南雄市、仁化县、翁源县、浈江区、始兴县、曲江区、武江区)

湖州市(安吉县、德清县、吴兴区、南浔区、长兴县)

佳木斯市(汤原县、富锦市、桦南县、前进区、郊区、抚远市、同江市、向阳区、东风区、桦川县)

烟台市(栖霞市、芝罘区、莱山区、莱州市、莱阳市、牟平区、海阳市、福山区、龙口市、蓬莱区、招远市)

日照市(五莲县、岚山区、东港区、莒县)

吐鲁番市(高昌区、托克逊县、鄯善县)

池州市(东至县、青阳县、石台县、贵池区)

石嘴山市(惠农区、大武口区、平罗县)

泰州市(海陵区、靖江市、兴化市、高港区、姜堰区、泰兴市)

宜春市(丰城市、袁州区、樟树市、靖安县、高安市、宜丰县、铜鼓县、上高县、万载县、奉新县)

南宁市(上林县、西乡塘区、隆安县、江南区、宾阳县、横州市、兴宁区、良庆区、邕宁区、马山县、青秀区、武鸣区)

葫芦岛市(兴城市、南票区、连山区、绥中县、龙港区、建昌县)

恩施土家族苗族自治州(恩施市、鹤峰县、咸丰县、利川市、建始县、巴东县、来凤县、宣恩县)

　　作者：费翎

　　4月14日，卡游再次向港交所提交招股说明书，由摩根士丹利、中金公司和摩根大通担任联席保荐人，继续推动上市进程。

　　与一年前首次递表相比，卡游所处境遇已大不相同。从外部环境来看，随着年轻群体成为消费主力军，为满足情感需求、社交属性和文化认同的悦己消费、兴趣消费概念逐渐被资本市场接受认可。泡泡玛特近一年内股价飙升逾400%，较最低点反弹10倍有余，被誉为年轻人的“塑料茅台”；布鲁可年初上市之际融资认购倍数高达4297倍，市值一度突破390亿港元，2025年预期市盈率保持在25倍左右。

　　而香港作为全球金融中心之一，拥有成熟的国际投资者基础，估值体系对新经济企业更趋友好，尤其是具备高增长潜力的消费品牌。卡游选择此时赴港上市，既是借势资本加速扩张，也是向投资者展示其“内容驱动消费，消费反哺内容”融合模式的绝佳窗口。

　　就内部动因而言，公司的行业地位和业绩表现再创新高。据灼识咨询研究显示，按2024年商品交易总额计算，卡游在泛娱乐产品行业、泛娱乐玩具行业及泛娱乐文具行业的市场份额分别为13.3%、21.5%、24.3%，三大赛道皆稳坐龙头；在泛娱乐玩具行业集换式卡牌领域的市占率达71.1%，而第二名仅为4.7%。

　　2024年，卡游实现总营收100.57亿元，同比暴涨278%；若剔除金融负债公允价值变动及股权激励开支等非经常性项目，经调整净利润录得44.66亿元，较2023年激增378%。收入规模走高、盈利韧性凸显的背后，是卡游多元化战略的成功。

　　IP多元化：授权+原创双轨并行构建泛娱乐生态护城河

　　IP是卡游的业绩基石，其独特的“授权IP规模化变现”和“原创IP生态延伸”双轨模式，兼具短期确定性和长期想象力。

　　据招股书披露，截至2024年12月31日，卡游共有70个IP矩阵，其中69个为授权IP，包括奥特曼、小马宝莉、蛋仔派对及哈利波特等。2022-2024年，前五大授权IP主题产品收入对公司总营收的贡献保持在85%以上，奥特曼曾是主产品集换式卡牌的支柱IP。

　　为了保障业务稳定性，卡游与主要IP合作伙伴长期保持良好关系。奥特曼和小马宝莉等核心IP的授权协议已续签4次至2029年，叶罗丽自2019年合作以来续签了2次延续至2033年。报告期内，于2028年或其后到期的授权IP主题产品收入约占总营收八成，1年内到期的IP收入仅约占10%。

　　与此同时，卡游也在不断寻找极具生命力的新授权IP，有意识地降低对单一IP的依赖风险。2025年春节《哪吒之魔童闹海》爆火，以超156亿元票房跻身全球影史前5名，卡游迅速推出联名的哪吒之魔童闹海斗天包收藏卡，第一批投放的450万包一周内售罄，被央视称为“现象级文化消费事件”。而2023年，公司以奥特曼IP为主题的新产品系列数量占新产品系列总数比例已经降至32.3%，同比减少12.1个百分点。

　　此外，卡游在原创IP孵化方面的实力储备不容小觑。公司拥有11个专注产品设计及开发的工作室，由471名专业从事原画、平面设计及3D设计等领域的优秀人才组成，还成立了一个由100多名全职雇员组成的支持团队，可通过对消费者的偏好洞察，灵活部署支持工作室，及时推出受市场欢迎的产品。2023年推出的首款卡游三国原创IP产品，累计交易额达2.94亿元，被评选为2024年度数字文化十大IP之一。

　　卡游凭借授权IP和原创IP“组合拳”构筑起的内容壁垒，为后续的衍生品开发、场景化运营打下坚实基础，有助于形成“内容-产品-用户”的正向循环，从而构建起覆盖全年龄段、多场景的泛娱乐生态体系。

　　产品多元化：集换式卡牌为核多品类协同纵深布局

　　所谓集换式卡牌游戏，是指以收集特定主题的实体卡为基础，通过策略构筑组合、与他人互动的游戏形式。据招股书介绍，卡游为卡牌产品设计了不同的稀有类别、角色和背景，并设计英雄对决回合制玩法，盲盒随机销售形式带来了极高的复购率，而对战游戏设计赋予了社交货币属性。

　　2022-2024年，卡游的集换式卡牌产品销量占总销量比例稳定在90%以上，销售收入从39.30亿元大幅增长至82.00亿元，年复合增长率达27.8%，占总营收比例超80%。而其生产所用的直接材料和IP授权费用合计只分别占收入25.5%、19.7%、24.3%，推动细分业务毛利率由69.9%提升至71.3%，是公司当之无愧的高毛利“现金牛”。

　　在集换式卡牌领域占据近乎垄断性优势后，卡游以此为流量入口，顺利向IP周边衍生品与场景化消费延伸，借助多品类协同实现用户价值深挖。

　　一方面，卡游抓住了国内“谷子经济”（源自英文单词Goods，即二次元周边商品）快速崛起的红利期。由动漫、游戏等IP为原型制作的徽章、立牌、贴纸等周边商品单价低、消费频次高，能满足年轻消费者收藏、社交和情感需求。公开数据显示，2024年该市场规模直逼1700亿元，较2023年增长40.6%，预计2029年将超过3000亿元。而报告期内，卡游的其他玩具销量从4290万件涨至1.48亿件，收入则从1.80亿元飙升至10.23亿元，约占当期总营收10.2%。

　　另一方面，卡游大胆尝试跨界融合，将经典IP元素融入笔具、笔记本等文具产品和人偶等细分玩具品类，进一步覆盖学生群体的学习场景和成年人群体的娱乐场景。2022-2024年，公司共推出31款人偶和128个文具系列，总销量接近3亿件；两项细分业务合计收入分别为2090万元、3.77亿元、8.34亿元，年复合增长率高达241.7%。

　　从单一产品到多品类爆发，卡游的底气源于强大的柔性供应链和精准的分层运营能力。

　　招股书显示，截至最后实际可行日期，公司在浙江和广东共有三个在营生产基地、一个准备投产的生产基地和一个在建的生产基地，产品从设计到量产最短只需20-30天，同一IP可复用于卡牌、文具、人偶等多品类，包装生产线既可以生产集换式卡牌也可以生产文具，有效实现边际成本递减。

　　而在用户运营方面，卡游展现出了超常的敏锐度。近年来小马宝莉IP在社交媒体平台走红，公司基于大数据精准地把握住了受众群体年龄层的迁移，通过联名活动、社媒种草等手段精准触达目标客群。据卡游相关人士透露，2024年热销的小马宝莉收藏卡牌，年轻女性消费群体约占48%，一定程度上验证了其在细分市场的运营能力。

　　以IP多元化为内容引擎、以产品多元化为增长杠杆，卡游形成了“卡牌吸金+衍生品扩圈”的商业模式。登陆港交所或将是崭新的起点，卡游有望在原创IP孵化、跨界场景融合及全球化布局上持续突破，成为泛娱乐生态中具有标杆意义的“内容+消费”双轮驱动样本。