双瞳qvod：揭示人性深处的黑暗与光明交织的精彩故事

【报告导读】

1.银行：2025年3月金融数据解读：社融信贷增长超预期，资金活化程度提高 

2.非银：信托新规即将出台，引导行业聚焦主业

3.环保公用：数据中心强劲增长，低碳电力乘风而起 

4.河钢股份(000709)：“钢铁向材料”升级，盈利能力行业领先 

5.圣农发展(002299)：24年业绩逐季增长，25Q1逆势突破 

6.道通科技(688208)：中标北美大单，数字能源业务潜力仍巨大 

7.开立医疗(300633)：业绩低于预期，高水平投入引领长期发展

银河观点

银行：2025年3月金融数据解读：社融信贷增长超预期，资金活化程度提高

张一纬丨银行业分析师

S0130519010001

一、核心观点

事件：央行公布了2025年3月金融数据。

社融同比多增，增速延续上升趋势：3月新增社融5.89万亿元，同比多增1.05万亿元；截至3月末，社融存量同比增长8.36%，增速环比提升0.17pct。政府债持续发力；供需双向驱动下，人民币贷款同比转为多增，居民和企业部门信贷需求均有改善。M1增速上升，资金活化程度提高。

人民币贷款同比多增，政府债仍为拉动社融增长主要动力：3月，人民币贷款增加3.83万亿元，同比多增5358亿元，多增幅度为2023年4月以来最高，预计主要受益重点领域信贷投放加力，且两重两新推动下，相关领域信贷需求或亦有改善。新增政府债1.48万亿元，同比多增1.02万亿元，仍为社融增长的主要来源。3月政府债发行2.29万亿元，同比多发行7080亿元；其中，地方特殊再融资债券发行3830.35亿元。企业债减少905亿元，同比多减5142亿元，预计受债市波动之下企业债券融资成本上升影响较多。新增非金融企业境内股票融资413亿元，同比多增186亿元；表外融资增加3705亿元，同比少增63亿元，其中，未贴现银行承兑汇票增加3633亿元，同比多增81亿元。

居民中长贷和企业短贷同比改善：3月末，金融机构人民币贷款余额同比+7.4%，增速环比+0.1pct。3月单月，金融机构新增人民币贷款3.64万亿元，同比多增5500亿元，居民和企业端信贷增长均有改善。居民贷款增加9853亿元，同比多增447亿元；其中，短期贷款增加4841亿元，同比少增67亿元；中长期贷款增加5047亿元，同比多增531亿元，预计受益于地产市场回暖，居民购房需求改善，3月30城住宅成交面积同比+4%。企业贷款新增2.84万亿元，同比多增5000亿元；其中，短期贷款新增1.44万亿元，同比多增4600亿元；中长期贷款新增1.58万亿元，同比少增200亿元，预计化债影响仍存但有所减弱；票据融资减少1986亿元，同比多增514亿元。

M1增速上升，季末理财回表扰动非银存款：3月，新口径M1和M2分别同比+1.6%、+7.0%，分别环比上升1.5pct、与上月持平；M1-M2剪刀差为-5.4%。资金活化程度有所提高，预计或主要受益于房地产市场边际回暖以及企业流动性改善。3月末，金融机构人民币存款余额同比+6.7%。3月单月，金融机构人民币存款同比少增5500亿元；其中，居民、企业部门存款分别增加3.09、2.84万亿元，分别同比多增2600、7675亿元；财政存款减少7710亿元，同比多减49亿元。非银存款减少1.41万亿元，同比多减1.26万亿元，或受季末银行理财回表增多的影响。

二、投资建议

政府债继续发力支撑社融。关注有效信贷需求改善的持续性。货币政策适度宽松状态延续，降准降息预期增强。大行增资开启，基本面积极因素累积，利好银行信贷投放和资产质量。

三、风险提示

经济不及预期，资产质量恶化的风险，利率持续下行的风险。

非银：信托新规即将出台，引导行业聚焦主业

张琦丨非银行金融行业分析师

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一、核心观点

事件：4月11日，国家金融监督管理总局就《信托公司管理办法（修订征求意见稿）》（以下简称《意见稿》）公开征求意见。

本次修订旨在推动行业回归主责主业和加强风险防控。现行《信托公司管理办法》制定于2007年，部分条款已难以满足信托行业高质量发展需要。本次《意见稿》修订内容主要涉及四个方面：一是聚焦主责主业，明确要求信托公司立足受托人定位，规范开展“三大类”信托业务，打破刚性兑付。二是强化信托公司内部治理，建立科学的内部考核和激励约束机制，培育和树立受托文化。三是强化信托公司的全面风险防控，加强信托业务全流程管理。四是提升信托公司风险抵御能力，落实分级分类监管，提升风险处置和市场退出能力。

信托业务范围调整为资产服务信托、资产管理信托和公益慈善信托三项。本次修改是对于2023年出台的《关于规范信托公司信托业务分类的通知》的有效衔接，由过去由资产标的划分的五项业务（资金信托、动产信托、不动产信托、有价证券信托、其他财产或财产权信托）转为目前的以业务功能划分的三项业务。其中，资产服务信托业务包括财富管理服务信托、行政管理服务信托、资产证券化服务信托、风险处置服务信托、经监管部门认可的新型资产服务信托等5小类，是监管引导行业回归本源的主要方向；资产管理信托业务包括固定收益类信托计划、权益类信托计划、商品及金融衍生品类信托计划和混合类信托计划4小类；公益慈善信托分为慈善信托和其他公益信托2小类。

强化资产负债业务管理，增加禁止性业务规定。固有资产业务方面，信托公司固有资产业务限定为同业存放和拆借、贷款、投资（限金融机构股权投资、金融产品投资和自用固定资产投资），严禁向关联方融出资金、对外提供担保（新增）、实业投资和以股东持有的本公司股权作为质押融出资金。固有负债方面，增加向股东及股东关联方申请流动性借款、定向发债。

其他业务迎来规范调整，取消与主业无关的中间业务。《意见稿》增加“为资产管理产品提供代理销售、投资顾问、托管及其他技术服务业务”，将“受托经营国务院有关部门批准的证券承销业务”调整为“为企业发行直接融资工具提供财务顾问、受托管理人等服务”。取消与信托公司主业无关联度的或与现行监管政策相冲突的“作为投资基金或者基金管理公司的发起人从事投资基金业务”“代保管及保管箱”“居间、咨询、资信调查”“经营企业资产的重组、并购及项目融资、公司理财、财务顾问等业务”等4项中间业务。

二、投资建议

本次《信托公司管理办法》修订，围绕信托公司“受托人”定位和信托公司业务范围调整展开，明确了信托公司经营原则、股东责任、公司治理、业务规则等方面监管要求，有利于进一步推动行业从以融资人为核心的业务模式向以委托人为核心的业务模式改革转型，对于信托行业高质量发展具有重要意义。

三、风险提示

宏观经济不及预期的风险；政策落地不及预期的风险；资本市场波动带来的风险。

环保公用：数据中心强劲增长，低碳电力乘风而起

陶贻功丨环保公用行业首席分析师

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梁悠南丨环保公用行业分析师

S0130523070002

一、核心观点

2024-2030年国内数据中心耗电量CAGR将达16.1%。目前国内对于数据中心的耗电量存在两种数据口径，其一为中国信通院公布的数据（2023年为1500亿千瓦时），其二为中国能源报引用的数据（2022年为2700亿千瓦时）。根据国际能源署的估算，预计两种数据口径之间的差异主要来自数据传输网络的电力消耗。基于信通院的数据口径，我们测算2030年国内数据中心耗电量将达到4051亿千瓦时，2024-2030年CAGR16.1%（vs.算力总规模CAGR38.9%）；预计2030年数据中心用电量占全社会用电量的比例将达到3.10%，占全社会用电量增量的比例为11.4%，对用电量增速的贡献为0.43pct。在此基础上，我们参考IEA的预测，如考虑数据传输网络的电力消耗，则2030年数据中心耗电量将进一步增加至5301亿千瓦时。

节能降碳叠加经济性驱动数据中心对低碳电力的需求。数据中心低碳电力需求的驱动因素主要有三：1）政策密集出台推动数据中心提升绿电使用比例。2024年7月国家发改委等四部门发布《数据中心绿色低碳发展专项行动计划》，提出“到2025年底，全国数据中心可再生能源利用率年均增长10%。到2025年底，国家枢纽节点新建数据中心绿电占比超过80%。”以此为前提假设，我们测算2030年数据中心绿电需求将达到2890亿千瓦时，占数据中心全部用电量的71%。2）数据中心为高耗能行业之一，可再生能源&核电消费在能耗控制中具备豁免权，数据中心增加对可再生能源&核电的消费有助于减轻能耗双控政策对其快速发展的掣肘。3）电费占数据中心运营成本的28%左右，寻求低电价是数据中心降本的有效途径之一，而绿电电价具备明显优势。其中水电、核电为绝对低价电源；绿电直供模式下，京津冀、长三角、粤港澳算力枢纽的垃圾发电电价相较工商业平段电价具备0.02-0.11元/kWh的优势；风、光配储且考虑8%的资本金IRR，所需的最低电价分别为0.2583、0.5894元/kWh，风电直供项目所需电价明显低于内蒙古、甘肃、宁夏、河北算力枢纽的工商业电价，光伏直供项目仅在河北具备性价比。

数据中心需因地制宜，重点关注与垃圾焚烧、新能源的耦合。“东数西算”工程开展三年以来，八大算力枢纽节点的算力规模占比全国约71.5%。基于区域资源禀赋，我们认为内蒙古、甘肃、宁夏、河北算力枢纽应重点关注数据中心+新能源；对于北京、上海，垃圾焚烧发电是相对优质的低碳电源；天津、江苏、浙江、安徽、广东电源结构相对均衡，或可同时关注数据中心对垃圾焚烧发电、核电和新能源的拉动；贵州、川渝应重点关注数据中心+水电的布局。在此基础上，我们从多个维度探讨数据中心和各类低碳电源的适配程度，认为垃圾焚烧、新能源+数据中心值得重点关注，具体而言：垃圾焚烧发电在出力稳定性、利用小时、电价、建设周期、项目落地情况、与数据中心合作的诉求各方面均能较好满足条件。新能源的劣势主要在于出力稳定性，但我们认为在考虑高比例配储后，其电价仍有经济性，尤其风电值得重点关注。水电、核电在电价、利用小时数、出力稳定性等层面占优，劣势可能主要在于建设周期较长，且核电当前尚未获得绿证认证。但从水核当前的盈利能力、盈利稳定性、现金流状况出发，我们认为其与数据中心合作的诉求，以及合作后的受益幅度或不如垃圾焚烧发电、新能源显著。

数据中心如何赋能发电企业？对于垃圾焚烧企业，其与数据中心合作有望从收益和现金流两个维度受益，其中收益改善主要来自于：1）电价下行压力的缓解，假设补贴到期后现行上网电价得以维持，有望增厚项目资本金IRR1.39pct；2）牺牲电量给数据中心供热，我们测算基准条件下对收入的增厚幅度在21%。而现金流改善主要源于直供数据中心后，toG收入占比将显著降低，从58%下降至32%，将减轻垃圾焚烧企业对于电费补贴的依赖，从而优化其现金流。对于新能源企业，1）配套数据中心有望通过明确终端电力用户的方式改善消纳压力。2）直供数据中心有望通过签署多年PPA稳定项目长期维度的电价和收益预期。此外，根据前文测算，8%的资本金IRR下，风电直供项目所要求的电价仅0.2583元/kWh，已高于甘肃现货电价，直供数据中心或将带动电价水平提升以及资本金IRR的增厚（0.194元/kWh的电价对应不配储风电项目资本金IRR为7.47%），如再考虑直供项目电价可能存在的上涨空间（上限或可锚定工商业电价），以及在利用小时数上的优势，资本金IRR的增厚幅度将进一步扩大。

二、风险提示

数据中心发展不及预期的风险，数据中心强制消费绿电政策推进不及预期的风险，绿电直供相关政策存在不确定性的风险。

河钢股份(000709)：“钢铁向材料”升级，盈利能力行业领先

赵良毕丨通信行业、中小盘首席分析师

S0130522030003

一、核心观点

河钢股份：盈利能力领先，含钒优特钢生产基地。中国第一大家电用钢、第二大汽车用钢制造商及世界第二大钒钛材料制造商:国家精品板材和含钒优特钢生产基地，具备进口钢材国产化、高端产品升级换代的强大基础，拥有年产3000万吨精品钢材的生产能力,产品分为板材、棒材、线材、型材四大类，汽车板、家电板、管线钢、核电用钢及含钒特钢等产品服务于国内外高端市场。毛利率稳健靠前，盈利能力行业领先:在钢铁行业普遍亏损的情况下，河钢股份近20年始终保持每年盈利，归母净利润均为正值。24Q1-Q3河钢股份销售毛利率达到8.53%，在普钢企业中排名前三。

高端品种研发落地，“专精特新”产品各领域应用广泛。公司超低碳钢供应国际知名汽车厂商，管线钢中标国家管网，锌铝镁产品直供新能源龙头企业，客户结构更趋高端。高纯钒材料入选工业和信息化部、中国工业经济联合会发布的第七批制造业单项冠军企业(产品)名单。在核电用钢领域，为国内首台套可控核聚变装置研发关键核心材料；在汽车用钢领域，自研烘烤硬化钢实现转产并批量供货；在海洋工程、建筑桥梁用钢领域，公司产品用于多个重大工程项目的建设。

“钢铁向材料”转型升级，含钒优特钢产品行业领先。公司在钒钛冶炼和钒产品生产技术方面处于世界领先地位，钒钛材料应用于航空航天、钢铁冶金、超导材料等领域。承德钒钛利用钒钛资源创新工艺技术，研发最高级别HRB630E含钒优特钢产品，是国内目前最高级别含钒抗震钢筋产品，具有强度高、塑性好、耐腐蚀等优良特性，能够降低结构中15%的用材量。2023年，1,000余吨HRB630E含钒优特钢应用于国家基建重点工程建设。河钢推动产业链延伸，建设全球最具竞争力的钒钛材料创新基地。公司研发的钒电池电解液已通过全球顶尖钒电池产商的全面测评；99.5%高纯氧化钒产品销往欧美等30多个国家，应用于航空级钒铝合金和钒催化剂的制备。

二、风险提示

下游地产基建等需求不及预期的风险；铁矿石、煤炭等原料价格不确定性风险；钢铁冶炼技术革新的风险；国内外政策的不确定性风险等。

圣农发展(002299)：24年业绩逐季增长，25Q1逆势突破

谢芝优丨农业首席分析师

S0130519020001

一、核心观点

事件：公司发布2024年年度报告。24年公司营收185.86亿元，同比+0.53%；归母净利润为7.24亿元，同比+9.03%；扣非后归母净利润为6.91亿元，同比+3.58%。其中24Q4公司营收48.23亿元，同比+5.78%；归母净利润3.42亿元，同比扭亏为盈（23Q4为-0.75亿元）；扣非后归母净利润为3.23亿元，同比扭亏为盈（23Q4为-0.47亿元）。分红预案：每10股派发现金红利2元（含税）。

24年公司业绩逐季增长，25Q1大幅扭亏为盈。24年公司收入&盈利稳增长的主要原因是公司在产品端和渠道端均实现高质量增长，保持稳定的行业竞争优势。24年公司综合毛利率11.12%，同比+0.56pct；期间费用率为6.84%，同比+0.8pct。其中24Q4公司综合毛利率13.44%，同比+6.06pct；期间费用率为6.43%，同比-0.89pct。根据公司2025年一季度业绩预告，25Q1公司归母净利润预计1.3-1.6亿元，同比大幅扭亏为盈（24Q1为-0.62亿元），在行业鸡肉价格同比下滑的背景下，实现逆势突破。

24年鸡肉销量增长近15%，自研品种性能明显提升。24年公司鸡肉销量140.27万吨，同比+14.72%，主要得益于公司深挖产能潜力等带来产销量的增长，24年公司肉鸡养殖产能接近8亿羽，未来将主要以并购方式提升至10亿羽；鸡肉销售收入103.56亿元，同比小幅下降1.53%，主要原因为鸡肉制品售价的下降，估算销售均价为7383元/吨，同比-14.16%；毛利率为5.7%，同比-0.62pct，保持行业领先且稳定的盈利水平。2018年以来公司综合造肉成本保持下行态势，24年在饲料原料价格同比大幅下降的驱动下，估算公司鸡肉单位成本为6962元/吨，同比-13.6%。此外，受公司精细化管理及配套激励措施的影响，公司种鸡潜能和肉鸡生产性能得到明显提升。23年底推出的圣泽901Plus品种料肉比较原圣泽901品种显著改善，产蛋率、生长速度、抗病性等指标均达到国际领先水平，24年外销量接近500余万套，同比增长超30%，市场认可度不断提升中。公司加快圣泽901Plus品种的全面替换进程，为未来养殖成本的进一步下降提供了有力保障。

24年肉制品量价齐升，C端保持良好增长态势。公司已建及在建食品深加工产能已超50万吨。24年公司深加工肉制品销量31.69万吨，同比+6.32%；实现收入70.1亿元，同比+9.63%；估算销售均价为22120元/吨，同比+3.11%；毛利率为19.61%，同比-0.22pct。分渠道来看，B端方面，公司在国内向腰部及长尾客户渗透，进一步扩大市场份额；在国外成功开拓多个新市场，24年实现出口增速17.29%。C端方面，公司紧抓零售行业结构性升级机遇，持续覆盖会员店、零食店、内容电商等高增长渠道，实现零售端线上线下双轮驱动，24年C端业务收入同比+23.4%，25Q1C端收入同比增长超30%。

二、投资建议

公司为白羽肉鸡养殖全产业链企业，具备一体化优势，并持续推进熟食+生食双曲线同步发展的战略，行业竞争优势更显著，行业周期将进一步被平滑。我们持续看好其中长期成长性。

三、风险提示

动物疫情的风险；原材料价格波动的风险；食品安全的风险；鸡价波动的风险等。

道通科技(688208)：中标北美大单，数字能源业务潜力仍巨大

吴砚靖丨计算机行业首席分析师

S0130519070001

邹文倩丨计算机行业分析师

S0130519060003

一、核心观点

事件：近日，北美最大商用停车场运营商LAZParking宣布加速旗下停车场充电桩部署，正式选择道通科技作为充电桩独家供应商。第一阶段，道通中标北美地区5万个商用交流充电桩，合计金额2.38亿元。

大单落地凸显公司数字能源解决方案全球竞争力。LAZParking是北美最大停车场运营商之一，在美国和加拿大的43个州、536个城市运营超过4000个商业停车场，管理停车位约170万个。本次LAZParking选择道通科技作为独家充电桩合作战略伙伴，凸显了公司在北美商用充电解决方案领域的综合竞争优势，公司有望以此次战略合作为契机，深入拓展其他商用停车场运营商的合作机会。此外，公司在欧洲市场进展迅速，3月31日，公司在瑞典向全球最大的便利店及加油站运营商——CircleK正式交付了首个重型电动车充电站。CircleK隶属于加拿大AlimentationCouche-Tard（ACT）集团，在北美、欧洲和亚洲运营超过14,800家门店。近年来，CircleK积极布局电动汽车充电市场，在多个国家部署超快充电站，包括瑞典、挪威、丹麦、爱尔兰、波兰、拉脱维亚、立陶宛和爱沙尼亚等。截至目前，道通科技在欧洲的业务已覆盖欧洲22个国家，欧洲市场营收比例持续提升。

AI赋能充电云服务，提升公司产品核心竞争力。公司的充电桩配备充电云平台，能够提供场桩管理、场站运营、经营分析、多租户管理、智能充电等功能，基于行业大模型的CSMS（充电站管理系统）AI智能化助手，为充电站运营者提供更高效的管理工具。公司的云服务与硬件销售协同效应显著，通过智能运维和数据分析，提升充电站运营效率，降低运维成本，成为下游客户选择产品的重要考量因素之一。

北美商业停车场充电桩部署空间巨大，公司有望借此标杆项目继续拓展客户。2024年12月19日，加州新出台建筑法规要求任何商业、办公或零售停车场的20%车位必须能够安装充电设备，部分城市可以选择将这一要求提高到30%或45%。北美现有超过700万个商用停车位，若假设安装充电桩的比例为25%，则商业停车场充电桩部署需求预计近180万台，对应市场规模高达600亿元人民币，空间巨大。

北美产品提价彰显业务议价能力，关税影响或将有限。4月10日，美国将越南输美产品关税税率下调至10%，公司宣布自5月1日起美国区域数字能源产品将涨价7%到10%，提价幅度有效覆盖现行10%基础关税负担及相关成本。尽管有关税扰动因素，公司数字能源产品依然能够提价并且被客户接受，充分说明公司产品竞争力与强议价能力。

二、风险提示

海外需求不及预期的风险，市场竞争加剧的风险，贸易政策不确定的风险。

开立医疗(300633)：业绩低于预期，高水平投入引领长期发展

程培丨医药行业首席分析师

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孟熙丨医药行业分析师

S0130524070003

一、核心观点

事件：公司发布2024年年度报告，2024年实现营业收入20.14亿元（-5.02%），归母净利润1.42亿元（-68.67%），扣非净利润1.10亿元（-75.07%），经营性现金流3.07亿元（-37.35%）。2024Q4实现营业收入6.16亿元（-5.63%），归母净利润0.33亿元（-75.03%），扣非净利润0.24亿元（-80.00%）。

收入及利润阶段性承压，战略投入巩固核心优势。2024年公司收入及利润均同比下降，主要是国内终端招采活动减少（超声/内镜等全年招标总额明显下降）、行业竞争加剧，以及公司持续保持高强度的战略投入所致。2024年公司毛利率降低5.66pct至68.12%，主要是医疗设备集采项目增多导致的价格压力传导。分产品来看，2024年公司超声产品实现收入11.83亿元（-3.26%），占比58.75%（+1.07pct），毛利率为61.81%（-2.00pct）；内窥镜及镜下治疗器具实现收入7.95亿元（-6.44%），占比39.50%（-0.60pct），毛利率为66.59%（-6.56pct）。费用方面，2024年公司销售/管理/研发费用率分别为28.45%/6.81%/23.48%，同比+5.42pct/+0.76pct/+5.36pct，体现公司对坚持投入以提升核心能力的高度重视。公司积极巩固区域化服务能力、渠道网络优势、临床协同创新等核心营销优势，保持较高水平的研发能力，持续夯实长期发展的核心竞争力，基于2025年起较大规模的医疗设备更新商机或将陆续落地，公司作为国产超声和内镜头部企业，业绩有望企稳回升。

持续深化海外业务布局，新品放量或将贡献业绩增量。2024年公司国际业务收入9.70亿元（+3.27%），毛利率57.34%（+2.26pct），公司基于本地化建设、产品创新力和渠道市场三大维度的深度融合与协同发展，持续构建海外营销中心的核心竞争力。得益于持续加大研发投入力度，公司在高端设备领域不断取得突破性进展：2024年公司推出高端全身机器S80及高端妇产机P30、取得首张产科人工智能注册证；全球首发全新系列高端兽用便携ProPetX11和ProPetE11系列；HD-580系列高端内镜大幅提升图像质量和临床细节表现，并已步入持续放量阶段；4K超高清多模态摄像系统、一体化软硬镜摄像系统、各科电子软镜和智荟手术室顺利实现量产和销售装机；首套血管内超声成像（IVUS）产品顺利上市。随着高端产品的陆续上市，公司国内及海外高端客群有望加速突破，进而促进公司收入规模及盈利能力的显著提振。

二、投资建议

开立医疗是国产超声和内镜头部企业，中高端产品矩阵持续丰富，海外业务拓展稳步推进。

三、风险提示

新品研发与上市进展不及预期的风险、海外终端招采活力恢复不及预期的风险、贸易环境不确定的风险、行业竞争加剧的风险、产品降价幅度超预期的风险。

如需获取报告全文，请联系您的客户经理，谢谢！

本文摘自：中国银河证券2025年4月16日发布的研究报告《银河证券每日晨报-20250416》

分析师/责任编辑：周颖

评级体系：

评级标准为报告发布日后的6到12个月行业指数（或公司股价）相对市场表现，其中：A股市场以沪深300指数为基准，新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准，北交所市场以北证50指数为基准，香港市场以恒生指数为基准。

行业评级

推荐：相对基准指数涨幅10%以上。

中性：相对基准指数涨幅在-5%～10%之间。

回避：相对基准指数跌幅5%以上。

公司评级

推荐：相对基准指数涨幅20%以上。

谨慎推荐：相对基准指数涨幅在5%～20%之间。

中性：相对基准指数涨幅在-5%～5%之间。

回避：相对基准指数跌幅5%以上。

法律申明：

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