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抚顺市(顺城区、望花区、新抚区、新宾满族自治县、抚顺县、东洲区、清原满族自治县)

上海市(宝山区、普陀区、嘉定区、闵行区、虹口区、崇明区、青浦区、静安区、徐汇区、杨浦区、松江区、金山区、长宁区、浦东新区、奉贤区、黄浦区)

百色市(西林县、右江区、靖西市、乐业县、平果市、田阳区、那坡县、隆林各族自治县、田林县、德保县、凌云县、田东县)

马鞍山市(和县、含山县、花山区、当涂县、雨山区、博望区)  金华市(婺城区、义乌市、东阳市、磐安县、兰溪市、永康市、浦江县、武义县、金东区)

忻州市(五台县、代县、偏关县、神池县、五寨县、河曲县、宁武县、保德县、定襄县、原平市、繁峙县、忻府区、岢岚县、静乐县)

晋城市(陵川县、泽州县、城区、阳城县、高平市、沁水县)

保山市(腾冲市、昌宁县、龙陵县、隆阳区、施甸县)

铜川市(耀州区、宜君县、印台区、王益区)  防城港市(东兴市、港口区、防城区、上思县)

驻马店市(遂平县、上蔡县、西平县、驿城区、汝南县、正阳县、确山县、泌阳县、平舆县、新蔡县)

吐鲁番市(托克逊县、鄯善县、高昌区)

九江市(都昌县、德安县、永修县、庐山市、瑞昌市、濂溪区、柴桑区、彭泽县、共青城市、修水县、湖口县、武宁县、浔阳区)

济源市

海西蒙古族藏族自治州(都兰县、天峻县、格尔木市、乌兰县、德令哈市、茫崖市)

厦门市(思明区、湖里区、集美区、海沧区、同安区、翔安区)

宜宾市(兴文县、屏山县、江安县、珙县、叙州区、翠屏区、筠连县、南溪区、长宁县、高县)

西宁市(城中区、城东区、大通回族土族自治县、湟中区、城北区、城西区、湟源县)

郴州市(安仁县、北湖区、宜章县、资兴市、苏仙区、桂东县、永兴县、临武县、汝城县、嘉禾县、桂阳县)

岳阳市(君山区、云溪区、岳阳县、临湘市、汨罗市、平江县、岳阳楼区、华容县、湘阴县)

宁德市(屏南县、周宁县、蕉城区、寿宁县、福安市、霞浦县、福鼎市、柘荣县、古田县)

滨州市(无棣县、滨城区、惠民县、邹平市、博兴县、沾化区、阳信县)

三沙市(南沙区、西沙区)

乐山市(沙湾区、井研县、犍为县、夹江县、沐川县、马边彝族自治县、市中区、峨边彝族自治县、五通桥区、峨眉山市、金口河区)

来宾市(象州县、合山市、兴宾区、武宣县、忻城县、金秀瑶族自治县)

营口市(鲅鱼圈区、老边区、大石桥市、西市区、站前区、盖州市)

那曲市(嘉黎县、安多县、尼玛县、申扎县、双湖县、色尼区、比如县、索县、聂荣县、巴青县、班戈县)

阿坝藏族羌族自治州(汶川县、黑水县、壤塘县、若尔盖县、马尔康市、小金县、茂县、红原县、九寨沟县、松潘县、理县、金川县、阿坝县)

丹东市(振安区、元宝区、振兴区、东港市、凤城市、宽甸满族自治县)

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铜陵市(枞阳县、郊区、义安区、铜官区)

东营市(广饶县、垦利区、河口区、利津县、东营区)

三亚市(吉阳区、崖州区、海棠区、天涯区)

秦皇岛市(海港区、山海关区、抚宁区、昌黎县、卢龙县、北戴河区、青龙满族自治县)  随州市(广水市、曾都区、随县)

湖州市(德清县、吴兴区、长兴县、安吉县、南浔区)

保定市(高阳县、徐水区、雄县、高碑店市、阜平县、清苑区、竞秀区、蠡县、涞源县、望都县、安国市、满城区、定州市、涞水县、容城县、唐县、博野县、安新县、顺平县、涿州市、定兴县、莲池区、易县、曲阳县)

昭通市(镇雄县、大关县、鲁甸县、昭阳区、盐津县、彝良县、巧家县、绥江县、水富市、威信县、永善县)玉溪市(元江哈尼族彝族傣族自治县、澄江市、通海县、新平彝族傣族自治县、易门县、江川区、红塔区、峨山彝族自治县、华宁县)

龙岩市(漳平市、长汀县、连城县、武平县、永定区、新罗区、上杭县)  日照市(岚山区、五莲县、莒县、东港区)

抚州市(南城县、乐安县、东乡区、宜黄县、资溪县、金溪县、临川区、崇仁县、广昌县、南丰县、黎川县)

延边朝鲜族自治州(敦化市、和龙市、图们市、珲春市、汪清县、延吉市、安图县、龙井市)

荆州市(洪湖市、江陵县、公安县、沙市区、荆州区、监利市、石首市、松滋市)黄南藏族自治州(尖扎县、同仁市、河南蒙古族自治县、泽库县)

天津市(津南区、滨海新区、西青区、河西区、河北区、宝坻区、蓟州区、静海区、河东区、红桥区、北辰区、南开区、武清区、宁河区、东丽区、和平区)

绵阳市(涪城区、盐亭县、三台县、游仙区、江油市、北川羌族自治县、安州区、平武县、梓潼县)

雅安市(石棉县、荥经县、名山区、宝兴县、天全县、汉源县、芦山县、雨城区)

呼伦贝尔市(根河市、牙克石市、海拉尔区、扎赉诺尔区、阿荣旗、新巴尔虎左旗、额尔古纳市、新巴尔虎右旗、莫力达瓦达斡尔族自治旗、鄂伦春自治旗、陈巴尔虎旗、满洲里市、扎兰屯市、鄂温克族自治旗)

芜湖市(无为市、弋江区、鸠江区、繁昌区、湾沚区、南陵县、镜湖区)

鄂州市(梁子湖区、华容区、鄂城区)

怒江傈僳族自治州(贡山独龙族怒族自治县、兰坪白族普米族自治县、福贡县、泸水市)

玉树藏族自治州(玉树市、治多县、曲麻莱县、杂多县、囊谦县、称多县)

成都市(金堂县、金牛区、青羊区、成华区、崇州市、武侯区、都江堰市、龙泉驿区、双流区、温江区、郫都区、新都区、简阳市、彭州市、锦江区、大邑县、邛崃市、蒲江县、新津区、青白江区)

延安市(延川县、黄陵县、宝塔区、子长市、延长县、安塞区、志丹县、富县、黄龙县、吴起县、甘泉县、宜川县、洛川县)

张家口市(赤城县、尚义县、蔚县、崇礼区、沽源县、下花园区、桥西区、怀来县、万全区、阳原县、宣化区、涿鹿县、桥东区、康保县、怀安县、张北县)

巴中市(平昌县、巴州区、恩阳区、南江县、通江县)

广州市(白云区、番禺区、天河区、海珠区、黄埔区、南沙区、越秀区、从化区、荔湾区、增城区、花都区)

阜新市(细河区、海州区、新邱区、阜新蒙古族自治县、彰武县、清河门区、太平区)

济宁市(鱼台县、金乡县、邹城市、嘉祥县、汶上县、泗水县、曲阜市、梁山县、微山县、任城区、兖州区)

吕梁市(汾阳市、交口县、交城县、岚县、中阳县、兴县、方山县、文水县、离石区、石楼县、临县、柳林县、孝义市)

　　2024年的HPV市场惨淡收官。龙头智飞生物全年营收260.7亿元，同比减少50.74%；归母净利润大幅下滑74.99%至20.18亿元。公司经营性现金流更首次转负至-44.14亿元，资产负债率升至62.3%，创近五年新高。

　　2024年智飞生物代理的默沙东四价HPV疫苗全年仅46.6万支，同比暴跌95.5%；九价疫苗3114万支，下降14.8%。代理业务收入由2023年的695亿元锐减至2024年的239亿元，收入占比超九成的“现金牛”遭遇重大衰退。

　　2025年第一季度，智飞生物收入继续暴跌79.16%为23.74亿元，净利润亏损3.05亿元。由此，智飞生物已经连续三个季度亏损。更关键的是，看起来这家公司的业绩仍未见底。

　　黯然收场

　　产品需求俯冲式式下跌，造成的供需错配，令智飞生物业绩“雪上加霜”。2023年九价HPV疫苗就已出现供大于求，但智飞生物与默沙东仍大幅提高批签发量，这直接导致2024年库存压力陡增。2024年前三季度，公司代理产品库存高达206.93亿元，应收账款213.93亿元；居高不下的推广费用未能换来有效转化，2024年智飞销售费用达26.5亿元。

　　2月4日，默沙东在业绩电话会上正式宣布暂停向中国供应四价与九价HPV疫苗，预计停供时间将持续至年中。尽管默沙东强调与智飞生物“合作一切正常”，但实际动作显示双方为应对高企库存被迫调整战略节奏。默沙东暂停供货短期虽缓解进货压力，但下游消化节奏仍不容乐观。值得注意的是，这部分库存极易转化为减值损失。

　　这一切与国产HPV疫苗不无关联，只是进度比想象中更快。2025年，国产九价HPV疫苗即将密集上市，其中万泰生物、康乐卫士、瑞科生物、神州细胞等均有产品进入Ⅲ期或申报阶段。此前国产二价疫苗价格已压至20-30元区间，如沃森生物在山东中标单价仅为27.5元，直接蚕食进口疫苗在政府采购市场的份额。

　　四价与九价的“金字塔顶端”定价逻辑正在被冲击，不仅是价格本身，更是消费者认知与支付意愿的再平衡。智飞生物依靠与默沙东签下的九价HPV疫苗独家代理协议，在独家产品推动下，2017年至2020年业绩完成了飞跃式增长，市值一度逼近3680亿元。在新的市场形势下，HPV疫苗作为“非必需型”医疗消费品，受消费者经济预期、价格敏感度及接种心理影响同样显著。

　　种种迹象表明，HPV疫苗“网红期”结束，已步入平稳化周期。自费市场上，部分高价疫苗需求转冷，叠加地方财政推动二价免费接种覆盖，HPV疫苗行业已从爆发期过渡到消化期。价格回落、渠道规范、政府控费与消费者理性化三者合力，令该品类“再造增长曲线”的可能性大幅下降。

　　尽管如此，国产HPV疫苗厂商也只是“惨胜”。2024年同样聚焦HPV疫苗的万泰生物（603392.SH）与沃森生物（300142.SZ）也发布了下滑的业绩预告。万泰生物2024年净利润预计下滑90%以上，仅剩0.86亿至1.2亿元，双价HPV疫苗销售收入同比下滑约42亿元。沃森生物预告净利降幅57%-67%，其双价HPV疫苗销售在自费市场承压，且中标价“地板化”对利润形成压力。

　　这说明，这一轮HPV疫苗行业利润滑坡，不再是企业策略失误或阶段性市场调整所能解释，而是行业在快速渗透期后自然进入“平稳-竞争-重构”的演化阶段。

　　倒逼之下

　　面对行业结构性洗牌和合作期限压力（默沙东合作协议2026年到期），智飞生物正在寻求从渠道商向创新型企业转型。

　　2024年智飞生物自主疫苗营收同比增长14.98%达11.82亿元，但仅占总营收4.53%，难以弥补代理业务缺口。自主疫苗产品结构分散，主力如23价肺炎疫苗年批签发量仅45.3万剂，仅为康泰生物（136.91万剂）三分之一；刚获批的四价流感疫苗则陷入激烈价格战，产品定价不足百元/支，规模化能力和渠道占有率均有限。

　　并购是一个快速见效的选项。3月21日，智飞生物宣布以现金5.93亿元增资宸安生物，取得其51%股权并实现控股。宸安生物是一家聚焦糖尿病与肥胖等代谢疾病，管线涵盖GLP-1类似物、胰岛素类似物及口服制剂的生物科技公司。根据披露，交易结构采用现金方式，首付款为1.8亿元，剩余部分最迟不晚于2026年底完成。

　　GLP-1类药物被誉为全球药物市场最具爆发力的赛道。2024年，原研药司美格鲁肽全球销售额达292.96亿美元，几乎追平默沙东“药王”K药。宸安生物围绕GLP-1形成10余款在研项目，包括已完成临床III期的司美格鲁肽注射液（降糖）和德谷胰岛素注射液，以及正处于III期的减重版司美格鲁肽等。

　　宸安生物2023年与2024年净亏损分别为6885万元和5435万元，当前尚无产品商业化收入。不过，其以重组蛋白平台为依托的研发管线及产业化基础，完全契合当前监管层支持“未盈利科技企业”的政策导向。此次交易采用增资扩股形式，资金将用于支持在研项目推进。协议中设有人员留任机制与控股稳定条款，确保创始团队继续主导技术落地。

　　需要注意的是，GLP-1市场或许又是一个红海赛道。中国本土企业如恒瑞医药、甘李药业、华东医药等均在加速推进GLP-1类减重药物的研发，甚至已进入到“长效”产品的差异化竞争阶段，如华东医药的马来酸贝那鲁肽及恒瑞医药的长效GLP-1R候选药物已进入临床阶段，预计未来5年国内市场竞争将进一步加剧。

　　根据披露，智飞生物在研产品涵盖脑膜炎球菌、流感、肺炎球菌、结核、狂犬病、诺如病毒等多个疫苗类型。2024年公司研发投入为12.3亿元，占比4.7%，远低于国际疫苗巨头15%-20%的标准。代理业务毛利率为24.98%，自主产品毛利率虽超80%但无法形成规模效应。

　　智飞生物转型之路仍不明晰。

　　来源：华尔街见闻

　　Hartnett指出，随着“美国例外论”向“美国否定论”转变，资金正从美国市场流向其他地区，尤其是新兴市场和欧洲。基于美元持续贬值预期、市场不确定性加剧、避险需求增加等因素，Hartnett坚定看好黄金。

　　市场正从“美国例外论”转向“美国否定”，美银全球策略师MichaelHartnett建议投资者逢高卖出美股，逢低买入国际股票与黄金。

　　Hartnett在其24日发布的研报中表示，近期资金流向显示，美国股票录得8亿美元流出，而黄金流入33亿美元。表明市场对黄金的偏好正在增加。

　　随着全球经济的再平衡，资金从美国市场流向其他地区，尤其是新兴市场和欧洲。这种资金流动趋势对黄金价格形成支撑。今年以来，黄金表现最佳（+26.2%），政府债券（+5.6%）和投资级债券（+3.9%）紧随其后，而美股下跌3.3%。而美国家庭股票财富今年已缩水约6万亿美元。

　　Hartnett建议，“StayBIG，sellrips”，即做多债券（Bonds）、国际股票（InternationalStocks）和黄金（Gold）。投资者应该在美股市场反弹时逢高卖出，而不是盲目追涨。

　　Hartnett：市场正处于历史性转折点

　　Hartnett表示，年初至今，金融资产表现显示出明确趋势：黄金领涨（+26.2%），债券表现良好（政府债券+5.6%，投资级债券+3.9%），而美股（-3.3%）和美元（-8.5%）显著下跌。

　　近期资金流向显示，所有地区股票市场均录得流入（欧洲34亿美元，新兴市场10亿美元，日本10亿美元），唯独美国股票录得8亿美元流出；黄金流入33亿美元。

　　当前趋势表明，华尔街与主街的关系正在重新平衡。美银的数据显示，美国家庭股票财富今年已缩水约6万亿美元，美国私人部门金融资产与GDP的比率从6倍多下降到5.4倍。

　　Hartnett认为，这一变化标志着“我们从未如此繁荣”的时代——低利率、超30万亿美元全球政策刺激、9%的美国政府赤字和AI繁荣——正走向尾声。

　　三个关键转变驱动因素

　　Hartnett认为，当前市场修正由“3B”因素触发：

　　全球重新估值与美元弱势

　　Hartnett表示，2025年大趋势是股票和信贷估值达到峰值。历史上，标普500市盈率：