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南京市(建邺区、鼓楼区、栖霞区、溧水区、浦口区、玄武区、高淳区、江宁区、雨花台区、秦淮区、六合区)

苏州市(相城区、吴中区、张家港市、昆山市、常熟市、虎丘区、姑苏区、太仓市、吴江区)

晋城市(陵川县、阳城县、城区、泽州县、沁水县、高平市)

吉安市(安福县、永新县、吉安县、遂川县、永丰县、吉州区、峡江县、吉水县、万安县、泰和县、井冈山市、新干县、青原区)  新乡市(凤泉区、新乡县、辉县市、红旗区、封丘县、原阳县、获嘉县、延津县、牧野区、长垣市、卫滨区、卫辉市)

合肥市(包河区、肥东县、庐江县、蜀山区、庐阳区、长丰县、肥西县、瑶海区、巢湖市)

韶关市(仁化县、浈江区、乐昌市、始兴县、乳源瑶族自治县、新丰县、武江区、翁源县、曲江区、南雄市)

黔东南苗族侗族自治州(锦屏县、从江县、榕江县、丹寨县、黄平县、施秉县、黎平县、台江县、雷山县、麻江县、凯里市、镇远县、三穗县、剑河县、天柱县、岑巩县)

许昌市(禹州市、长葛市、魏都区、建安区、襄城县、鄢陵县)  本溪市(本溪满族自治县、明山区、溪湖区、平山区、南芬区、桓仁满族自治县)

黑河市(五大连池市、北安市、逊克县、嫩江市、爱辉区、孙吴县)

滨州市(滨城区、博兴县、阳信县、沾化区、无棣县、邹平市、惠民县)

兰州市(城关区、榆中县、永登县、安宁区、红古区、皋兰县、七里河区、西固区)

佛山市(高明区、禅城区、南海区、三水区、顺德区)

晋中市(榆社县、榆次区、平遥县、太谷区、昔阳县、寿阳县、祁县、和顺县、灵石县、介休市、左权县)

鄂尔多斯市(康巴什区、东胜区、杭锦旗、鄂托克旗、达拉特旗、鄂托克前旗、乌审旗、准格尔旗、伊金霍洛旗)

济源市

常州市(武进区、钟楼区、新北区、金坛区、天宁区、溧阳市)

塔城地区(乌苏市、托里县、沙湾市、塔城市、额敏县、裕民县、和布克赛尔蒙古自治县)

阳江市(阳春市、阳东区、阳西县、江城区)

宁夏回族自治区

福州市(晋安区、连江县、平潭县、闽清县、罗源县、仓山区、长乐区、台江区、闽侯县、永泰县、福清市、马尾区、鼓楼区)

邢台市(信都区、清河县、临城县、沙河市、巨鹿县、宁晋县、广宗县、平乡县、新河县、内丘县、威县、任泽区、隆尧县、南宫市、临西县、襄都区、南和区、柏乡县)

曲靖市(会泽县、沾益区、马龙区、罗平县、陆良县、师宗县、富源县、麒麟区、宣威市)

双鸭山市(尖山区、宝山区、友谊县、饶河县、四方台区、岭东区、宝清县、集贤县)

菏泽市(定陶区、单县、成武县、郓城县、鄄城县、巨野县、曹县、东明县、牡丹区)

赤峰市(敖汉旗、克什克腾旗、翁牛特旗、林西县、巴林右旗、宁城县、阿鲁科尔沁旗、喀喇沁旗、红山区、松山区、元宝山区、巴林左旗)

恩施土家族苗族自治州(咸丰县、建始县、宣恩县、利川市、来凤县、鹤峰县、巴东县、恩施市)

阿坝藏族羌族自治州(黑水县、壤塘县、九寨沟县、理县、红原县、若尔盖县、金川县、阿坝县、茂县、松潘县、小金县、汶川县、马尔康市)

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遂宁市(大英县、蓬溪县、安居区、船山区、射洪市)

铜陵市(郊区、铜官区、枞阳县、义安区)

营口市(站前区、西市区、鲅鱼圈区、老边区、大石桥市、盖州市)

张掖市(民乐县、肃南裕固族自治县、高台县、山丹县、甘州区、临泽县)  巴音郭楞蒙古自治州(焉耆回族自治县、博湖县、库尔勒市、尉犁县、和硕县、且末县、轮台县、和静县、若羌县)

邯郸市(复兴区、邱县、邯山区、馆陶县、武安市、临漳县、肥乡区、丛台区、永年区、涉县、磁县、鸡泽县、魏县、大名县、广平县、曲周县、成安县、峰峰矿区)

鹤岗市(兴安区、东山区、萝北县、南山区、绥滨县、兴山区、向阳区、工农区)

宝鸡市(扶风县、凤翔区、陈仓区、千阳县、金台区、岐山县、眉县、渭滨区、麟游县、太白县、陇县、凤县)固原市(西吉县、泾源县、原州区、隆德县、彭阳县)

三明市(将乐县、沙县区、大田县、尤溪县、三元区、明溪县、宁化县、建宁县、清流县、永安市、泰宁县)  日照市(莒县、五莲县、东港区、岚山区)

益阳市(桃江县、资阳区、赫山区、沅江市、南县、安化县)

黄冈市(团风县、武穴市、黄州区、红安县、浠水县、蕲春县、英山县、麻城市、黄梅县、罗田县)

海东市(平安区、循化撒拉族自治县、化隆回族自治县、互助土族自治县、乐都区、民和回族土族自治县)北海市(合浦县、铁山港区、海城区、银海区)

商洛市(山阳县、镇安县、洛南县、丹凤县、商州区、商南县、柞水县)

阿拉善盟(阿拉善左旗、阿拉善右旗、额济纳旗)

贵阳市(息烽县、云岩区、开阳县、观山湖区、清镇市、修文县、白云区、南明区、花溪区、乌当区)

中山市

大兴安岭地区(塔河县、漠河市、呼玛县)

陇南市(宕昌县、西和县、两当县、康县、武都区、礼县、文县、徽县、成县)

黄石市(大冶市、铁山区、下陆区、黄石港区、西塞山区、阳新县)

青岛市(崂山区、即墨区、莱西市、市南区、黄岛区、李沧区、城阳区、平度市、胶州市、市北区)

绍兴市(嵊州市、诸暨市、上虞区、柯桥区、新昌县、越城区)

抚顺市(顺城区、望花区、新抚区、抚顺县、清原满族自治县、新宾满族自治县、东洲区)

德宏傣族景颇族自治州(陇川县、瑞丽市、梁河县、盈江县、芒市)

常德市(安乡县、津市市、石门县、临澧县、鼎城区、澧县、武陵区、汉寿县、桃源县)

赣州市(赣县区、于都县、南康区、会昌县、信丰县、寻乌县、上犹县、崇义县、全南县、瑞金市、石城县、定南县、龙南市、章贡区、宁都县、兴国县、安远县、大余县)

保定市(涞源县、涞水县、顺平县、高碑店市、雄县、容城县、定州市、蠡县、安国市、博野县、徐水区、竞秀区、易县、清苑区、涿州市、曲阳县、满城区、安新县、望都县、定兴县、阜平县、莲池区、高阳县、唐县)

通化市(集安市、东昌区、通化县、柳河县、辉南县、梅河口市、二道江区)

哈尔滨市(延寿县、道里区、道外区、双城区、通河县、依兰县、方正县、五常市、南岗区、阿城区、尚志市、平房区、松北区、木兰县、宾县、呼兰区、巴彦县、香坊区)

　　4月25日，舍得酒业（600702）公布2025年一季报，公司营业收入为15.8亿元，同比下降25.1%；归母净利润为3.46亿元，同比下降37.1%；扣非归母净利润为3.43亿元，同比下降37.1%；经营现金流净额为2.24亿元，同比增长106.8%；EPS（全面摊薄）为1.039元。

　　截至一季度末，公司总资产121.79亿元，较上年度末增长3.2%；归母净资产为71.01亿元，较上年度末增长4.3%。

　　2025年第一季度报告显示，在多个业务领域的表现情况。主要从事高端白酒的生产和销售，旗下拥有多个知名品牌，致力于传承和创新中国白酒文化。

　　此外，进行了股份回购，计划以集中竞价交易方式回购股份，回购总金额不低于1亿元且不超过2亿元，显示出对未来发展的信心。通过这些措施，希望能够进一步提升股东价值，并激励员工的积极性。

　　出品：新浪上市公司研究院

　　文/夏虫工作室

　　核心观点：蓝思科技一边定增募资项目延缓及腾挪募定增资金补流，一边又再次港股募资，其募投资金必要性是否存疑？值得注意的是，港股上市前夕，其现金分红力度达到历史顶峰，超六成的现金分红将流入实控人口袋。此外，公司苹果客户单一依赖的商业模式下，财报呈现出“两高一低”特征，即高资本性支出、高有息债务及低毛利率。若未来行业景气度下行或单一客户出现变故，公司业绩将会面临巨额折旧、财务费用及巨额资产减值计提等“三杀”风险。

　　2025年以来，A股上市公司赴港股上市持续升温。根据公开资料不完全统计，已有超过30家A股上市公司递表或正式发布相关港股筹划上市公告。

　　来源：公开资料，部分截图

　　为何引发A股上市公司港股二次上市热潮？

　　一方面，港股作为国际化资本市场，或有助于相关公司全球化业务布局。我们发现，多家公司在公告中都提到了“助力全球化发展”等理由。

　　如3月12日，蓝思科技公告宣布，为进一步推进全球化战略布局，提升国际品牌形象，增强综合竞争力，公司拟发行境外上市外资股（H股）股票，并申请在港交所主板挂牌上市；4月20日晚，大族数控发布公告，公司拟发行H股股票并在香港联合交易所主板上市，其表示，此次筹划港股上市主要是基于公司长期发展规划，旨在深入推进公司全球化战略进程，加速境外资本平台建设，有效提升公司在国际市场的综合竞争力。

　　另一方面，相关政策也支持港股二次上市。

　　据悉，2024年4月，国务院出台《关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》，证监会基于此文件，与香港方面加强合作，推出五项措施以优化沪深港通机制，并助力香港提升其国际金融中心的地位，推动两地资本市场的协同发展。其中提到一项便是“支持内地行业龙头企业赴香港上市”。

　　基于上述背景，我们将对相关港股拟上市或转H股上市公司进行深入复盘，看看相关标的质量究竟如何？港股二次上市募资又是否合理等等。

　　来源：wind，部分截图

　　募资必要性是否存疑？腾挪定增资金补流是否踩线

　　近日，蓝思科技发布一季报，业绩可谓靓丽。公司2025年一季度实现营业收入170.63亿元，同比增长10.10%；归母净利润4.29亿元，同比增长38.71%；扣非归母净利润为3.78亿元，同比大幅增长60.99%。经营性现金流净额26.30亿元，同比增长29.59%。

　　蓝思科技今年计划港股上市。

　　3月12日发布公告称，筹划发行H股股票并在香港联交所上市。公司称将充分考虑现有股东利益及境内外资本市场情况，在股东大会决议有效期内（即经公司股东大会审议通过之日起24个月或同意延长的其他期限）择机完成本次发行上市。据公开资料，蓝思科技此次赴港上市有望在今年7月、8月完成，拟在香港IPO中筹资10亿至15亿美元。

　　3月底，蓝思科技递表。蓝思科技发布公告称，公司已于2025年3月31日向香港联合交易所有限公司递交了发行境外上市外资股（H股）股票并在香港联交所主板挂牌上市的申请，并于同日在香港联交所网站刊登了本次发行的申请资料。

　　值得注意的是，公司近年资产负债率水平持续下降，近年一季度降至37.69%，与高峰60%的水平相比显著下降。与此同时，公司一季报的货币资金与交易性金融资产合计超110亿元。

　　我们进一步发现，公司港股上市前夕似乎加大投资分红力度，现金分红水平达到近十年最高，24年现金分红金额近20亿元，股利支付率达到54.74%。蓝思科技的实际控制人周群飞及其配偶郑俊龙，通过蓝思科技（香港）和长沙群欣，合计持有蓝思科技62.13%的股份。换言之，仅24年超12亿元的现金分红将流入实控人周群飞家族口袋。

　　与此同时，我们发现，公司在定增募资时，其实际投资金额与募集后承诺投资金额的差额较大，且部分定增资金被补流方式腾挪。

　　据公开资料，公司2020年12月通过定增方式发行人民币普通股5.896亿股，募集资金净额149亿元。然而，去年不仅变更相关募投项目使用资金，同时募投项目均遭延期。

　　2024年4月，公司发布《关于募投项目延期及变更部分募集资金用途》公告：

　　（1）将“长沙（二）园智能穿戴和触控功能面板建设项目”募集资金投入金额由原229，159.04万元调减至192，546.82万元，项目投资总额保持不变，调减的募集资金未来改用公司自有资金投入；同时将项目达到预定可使用状态日期由原2024年12月31日延长至2025年12月31日。

　　（2）将“长沙（二）园车载玻璃及大尺寸功能面板建设项目”投资总额由原422，653.36万元减少至353，083.44万元，募集资金投入金额由原422，653.36万元调减至322，653.36万元，同时将项目达到预定可使用状态日期由原2023年12月31日延长至2025年12月31日。

　　（3）将“长沙（二）园3D触控功能面板和生产配套设施建设项目”达到预定可使用状态日期由原2024年12月31日延长至2025年12月31日，

　　（4）将“工业互联网产业应用项目”募集资金投入金额由原207，817.48万元调增至246，466.81万元，同时将项目达到预定可使用状态日期由原2023年12月31日延长至2025年12月31日。

　　（5）将“补充流动资金项目”募集资金投入金额由原368，788.68万元增加至468，788.68万元。

　　值得注意的是，公司此次变更募投资金补流后，补流资金占募投资金超过31%。上述变相腾挪定增资金用于补流是否违规？

　　监管对于再融资企业募资补流的占比划出较为明确的红线，即除配股、发行优先股或董事会确定发行对象的非公开发行股票，以及部分满足轻资产、高研发投入特点的企业外，补充流动资金和偿还债务比例一般都需要控制在募集资金总额的30%以内。

　　值得注意的是，创业板精测电子也同样出现过定增募资变更补流触发监管红线，在其再融资监管审核阶段，其主动将实际补充流动资金超出部分从最新募资金额中给与剔除，以符合监管规则。

　　至此，我们疑惑的是，公司一边定增募资项目延缓及腾挪募定增资金补流，一边又再次港股募资，其募投资金必要性是否存疑？

　　大客户依赖症呈现出“两高一低”：高资本性支出、高有息债务及低毛利率

　　作为果链之一，公司大客户依赖病一直被市场诟病。2022年、2023年和2024年，来自前五大客户的收入分别为388.78亿元、452.82亿元和567.07亿元，分别占当年总收入的83.3%、83.1%和81.1%；其向最大客户为苹果公司，对应销售额分别为331.36亿元、315.12亿元和345.67亿元，分别占当年总收入的71.0%、57.8%和49.5%。尽管公司近年对苹果业务占比有所降低，但大客户依赖特征依然显著，仅苹果销售额收入占比在50%左右。

　　在这种果链依赖下，公司财务数据呈现出“两高一低”的特征，即高有息债、高资本性支出及低毛利率。

　　蓝思科技的毛利率由2020年的29.44%持续下降至2024年的15.89%，25年一季度进一步降至12.8%。

　　毛利率持续走低，是否意味着公司相关定价权薄弱？事实上，苹果通过“二供”“三供”策略强化供应链竞争，典型案例如2017年引入京东方迫使三星大幅降价。数据显示，立讯精密、歌尔股份等均对苹果公司业务较为依赖，导致议价权完全倒向苹果。原材料成本上涨时，供应商难以转嫁压力，立讯精密消费电子业务毛利率从2018年的21%左右降至2023年的11%左右。

　　对于蓝思科技的毛利率下降，公司给出了如下解释，公司称其毛利率下降，主要是销售业务的结构发生变化，组装业务的放量拉低了整体水平，结构件保持稳定。公司将通过整机组装业务持续推动产业链的垂直整合，提高生产效率和良率，保持毛利率的平稳。

　　与此同时，蓝思科技的历年资本性支出持续维持高位，近年资本性支出长期维持在五六十亿水平。

　　颇为巧合的是，作为果链的歌尔股份、立讯精密等同业也呈现出高资本性支出特征。

　　业内人士表示，苹果订单具有强周期性（如新品发布前集中备货），迫使企业提前扩建产能。持续高资本性支出将使得公司承担较大这就摊销成本，在行业景气度上升可以对冲，一旦景气度下调或被踢出果链，公司将会遭遇巨额折旧费用吞噬。据悉，立讯精密固定资产从2012年的8.41亿元飙升至2022年的440.26亿元，但淡季产能利用率不足导致单位成本上升。歌尔股份2022年因AirPods订单变动计提超20亿元资产减值，资本开支效率低下问题凸显。

　　蓝思科技2024年仅长期资产折旧摊销金额为46.71亿元，占同期净利润之比超过120%。

　　巨额的资本性支出下，公司有息债务也不低。2025年一季度末，蓝思科技的有息债务超137亿元。值得一提的是，2024年公司的财务费用为3.84亿元，占当期净利润之比超10%。