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白山市(靖宇县、抚松县、浑江区、长白朝鲜族自治县、江源区、临江市)

阿里地区(革吉县、措勤县、普兰县、札达县、日土县、改则县、噶尔县)

济南市(莱芜区、长清区、市中区、平阴县、槐荫区、济阳区、天桥区、商河县、历下区、历城区、章丘区、钢城区)

合肥市(蜀山区、包河区、庐阳区、肥东县、肥西县、巢湖市、庐江县、长丰县、瑶海区)  阿拉善盟(额济纳旗、阿拉善右旗、阿拉善左旗)

娄底市(双峰县、冷水江市、涟源市、新化县、娄星区)

临沂市(郯城县、费县、兰陵县、沂水县、平邑县、罗庄区、莒南县、沂南县、临沭县、蒙阴县、河东区、兰山区)

巴音郭楞蒙古自治州(博湖县、尉犁县、若羌县、和硕县、焉耆回族自治县、库尔勒市、轮台县、且末县、和静县)

本溪市(明山区、溪湖区、南芬区、桓仁满族自治县、本溪满族自治县、平山区)  朝阳市(龙城区、双塔区、北票市、朝阳县、凌源市、建平县、喀喇沁左翼蒙古族自治县)

南宁市(横州市、西乡塘区、马山县、邕宁区、武鸣区、良庆区、兴宁区、江南区、上林县、宾阳县、青秀区、隆安县)

吉安市(青原区、遂川县、万安县、永新县、安福县、井冈山市、吉水县、吉安县、吉州区、新干县、泰和县、永丰县、峡江县)

池州市(青阳县、贵池区、东至县、石台县)

连云港市(连云区、赣榆区、东海县、灌南县、灌云县、海州区)

咸阳市(旬邑县、渭城区、礼泉县、长武县、三原县、乾县、永寿县、武功县、秦都区、泾阳县、兴平市、淳化县、杨陵区、彬州市)

沧州市(东光县、孟村回族自治县、献县、青县、沧县、黄骅市、运河区、吴桥县、任丘市、泊头市、肃宁县、南皮县、河间市、海兴县、盐山县、新华区)

大连市(甘井子区、庄河市、旅顺口区、瓦房店市、长海县、西岗区、金州区、沙河口区、中山区、普兰店区)

钦州市(灵山县、钦北区、钦南区、浦北县)

北京市(房山区、密云区、门头沟区、昌平区、朝阳区、丰台区、东城区、石景山区、延庆区、顺义区、海淀区、西城区、怀柔区、平谷区、大兴区、通州区)

济宁市(邹城市、泗水县、鱼台县、汶上县、嘉祥县、任城区、兖州区、微山县、梁山县、金乡县、曲阜市)

荆州市(荆州区、松滋市、沙市区、石首市、江陵县、公安县、监利市、洪湖市)

德阳市(旌阳区、绵竹市、广汉市、罗江区、什邡市、中江县)

三亚市(天涯区、崖州区、海棠区、吉阳区)

齐齐哈尔市(龙江县、昂昂溪区、克东县、甘南县、拜泉县、铁锋区、富拉尔基区、梅里斯达斡尔族区、依安县、讷河市、碾子山区、克山县、泰来县、建华区、龙沙区、富裕县)

吐鲁番市(鄯善县、高昌区、托克逊县)

揭阳市(榕城区、揭东区、揭西县、普宁市、惠来县)

赤峰市(巴林右旗、巴林左旗、喀喇沁旗、松山区、翁牛特旗、敖汉旗、林西县、阿鲁科尔沁旗、克什克腾旗、红山区、宁城县、元宝山区)

曲靖市(会泽县、马龙区、沾益区、陆良县、罗平县、富源县、师宗县、麒麟区、宣威市)

嘉兴市(平湖市、海宁市、海盐县、秀洲区、南湖区、桐乡市、嘉善县)

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三门峡市(灵宝市、卢氏县、湖滨区、义马市、渑池县、陕州区)

延边朝鲜族自治州(敦化市、图们市、珲春市、汪清县、和龙市、安图县、延吉市、龙井市)

阜阳市(太和县、颍东区、颍州区、界首市、颍泉区、临泉县、颍上县、阜南县)

沈阳市(新民市、皇姑区、辽中区、铁西区、沈北新区、沈河区、苏家屯区、康平县、法库县、于洪区、大东区、浑南区、和平区)  塔城地区(裕民县、和布克赛尔蒙古自治县、塔城市、沙湾市、乌苏市、额敏县、托里县)

九江市(湖口县、彭泽县、永修县、共青城市、德安县、柴桑区、庐山市、瑞昌市、修水县、都昌县、濂溪区、武宁县、浔阳区)

孝感市(汉川市、应城市、大悟县、孝南区、安陆市、云梦县、孝昌县)

太原市(杏花岭区、迎泽区、古交市、小店区、晋源区、清徐县、万柏林区、阳曲县、娄烦县、尖草坪区)定西市(临洮县、渭源县、岷县、陇西县、通渭县、安定区、漳县)

天水市(武山县、甘谷县、张家川回族自治县、麦积区、清水县、秦安县、秦州区)  汕尾市(陆丰市、海丰县、城区、陆河县)

舟山市(岱山县、普陀区、定海区、嵊泗县)

渭南市(合阳县、潼关县、白水县、华阴市、富平县、澄城县、华州区、蒲城县、临渭区、大荔县、韩城市)

银川市(金凤区、西夏区、贺兰县、兴庆区、永宁县、灵武市)丽水市(莲都区、云和县、松阳县、庆元县、龙泉市、青田县、遂昌县、景宁畲族自治县、缙云县)

苏州市(虎丘区、常熟市、相城区、张家港市、昆山市、吴中区、太仓市、姑苏区、吴江区)

石嘴山市(平罗县、大武口区、惠农区)

澳门特别行政区

阜新市(彰武县、阜新蒙古族自治县、太平区、海州区、细河区、清河门区、新邱区)

辽阳市(辽阳县、白塔区、太子河区、弓长岭区、宏伟区、文圣区、灯塔市)

西双版纳傣族自治州(勐腊县、景洪市、勐海县)

来宾市(武宣县、象州县、金秀瑶族自治县、兴宾区、忻城县、合山市)

西藏自治区

长治市(武乡县、黎城县、上党区、长子县、襄垣县、平顺县、潞城区、沁源县、壶关县、屯留区、潞州区、沁县)

牡丹江市(穆棱市、东安区、西安区、爱民区、东宁市、海林市、绥芬河市、阳明区、宁安市、林口县)

廊坊市(永清县、大城县、文安县、大厂回族自治县、三河市、安次区、霸州市、香河县、固安县、广阳区)

广安市(岳池县、华蓥市、武胜县、广安区、邻水县、前锋区)

大理白族自治州(鹤庆县、洱源县、南涧彝族自治县、剑川县、云龙县、巍山彝族回族自治县、宾川县、永平县、祥云县、大理市、漾濞彝族自治县、弥渡县)

咸宁市(咸安区、崇阳县、赤壁市、通城县、嘉鱼县、通山县)

巴中市(通江县、巴州区、南江县、恩阳区、平昌县)

黄山市(休宁县、徽州区、黟县、屯溪区、黄山区、祁门县、歙县)

投资要点

25Q1归母利润略好于市场预期，收入同比增速转正。25Q1收入847亿，同环比+6%/-18%；归母净利润139.6亿，同环比+33%/-5%；扣非净利润118.3亿，同环比+28%/-8%；毛利率24.4%，较24Q4同口径+1pct，归母净利率16.5%，同环比+3.3pct/+2.2pct。亮点如下：1）Q1电池确收120gwh+，在途待确收规模进一步提升：25Q1动储合计出货量120gwh+，同增25%+，环降15%，其中动力100gwh，同比+30%，储能20gwh+，同比增15%+，环比持平。生产端我们预计Q1排产140gwh，同增50%+，在途产品进一步提升。全年出货量我们预计为630-650gwh，同增35%，其中储能我们预计为140-150gwh，增长50%+。动力端，公司国内份额维持42-45%，欧洲份额提升5pct至43%；储能端，公司中东、澳大利亚、欧洲市场放量，且交流侧占比超50%，对冲美国关税影响。2）储能均价回升，动储盈利环比提升：25年Q1动力电池均价我们预计微降至0.68元/wh（含税），同比-15%，价格已持续走稳，单wh利润我们预计接近0.09元/wh（不考虑其他业务），环比微增。储能方面，25Q1均价我们预计为0.6元/wh，环比提升5-10%，主要受益于交流侧占比提升，单wh利润我们预计恢复至0.08元，环比大幅提升0.03元/wh。另外，Q1储能国内占比进一步提升，已充分反应关税影响，后续新兴市场储能确收，储能结构将优化，盈利仍有提升空间。全年动储单wh利润我们预计为0.09-0.1元/wh。3）存货增加为25年高景气度备货，现金流依旧亮眼，投资收益有所增加。Q1投资收益13亿，同环比+64%/+56%；其他收益30.8亿，同环比-4%/-5%。费用端，Q1费用率7.1%，较Q4同口径降低0.8pct，主要由于财务费用为-23亿，而24Q4为-12亿；Q1减值损失为12亿，较24Q4减少5亿。Q1末存货656亿，较年初增加10%，主要为发出商品；Q1末预计负债为735亿（质保金和返利），较年初增16亿。Q1经营性净现金流329亿，同环比+16%/+11%；Q1资本开支103亿，同环比+46%/+4%。盈利预测与投资评级：我们维持公司25-27年归母净利润661/802/966亿元的预期，25-27年同增30%/21%/20%，对应PE为15/12/10x，考虑到公司为全球动力电池龙头，我们给予25年28xPE，对应目标价421元，维持“买入”评级。风险提示：电动车销量不及预期，原材料价格波动，竞争加剧超预期。正文1.业绩：25Q1归母利润略好于市场预期，收入同比增速转正25Q1归母利润略好于市场预期，收入同比增速转正。公司25年Q1营收847亿元，同环比+6%/-18%，归母净利润140亿元，同环比+33%/-5%，毛利率24.4%，较24Q4同口径+1pct，归母净利率16.5%，同环比+3.3/+2.2pct。

2.业务：Q1电池确收120gwh+，在途待确收规模进一步提升，储能均价回升，动储盈利环比提升Q1电池确收120gwh+，在途待确收规模进一步提升。公司预计25Q1动储合计出货120gwh+，同增25%+，环降15%，其中动力100gwh，同比+30%，储能20gwh+，同增15%+，环比持平。生产端我们预计Q1排产140gwh，同增50%+，在途产品进一步提升。全年出货量我们预计为630-650gwh，同增35%，其中储能我们预计为140-150gwh，增长50%+。动力端，公司国内份额维持42-45%，欧洲份额提升5pct至43%；储能端，公司中东、澳大利亚、欧洲市场放量，且交流侧占比超50%，对冲美国关税影响。

储能均价回升，动储盈利环比提升。25年Q1动力电池均价我们预计微降至0.68元/wh（含税），同比-15%，价格已持续走稳，单wh利润我们预计接近0.09元/wh（不考虑其他业务），环比微增。储能方面，25Q1均价我们预计为0.6元/wh，环比提升5-10%，主要受益于交流侧占比提升，单wh利润我们预计恢复至0.08元，环比大幅提升0.03元/wh。另外，Q1储能国内占比进一步提升，已充分反应关税影响，后续新兴市场储能确收，储能结构将优化，盈利仍有提升空间。全年动储单wh利润我们预计为0.09-0.1元/wh。

3.存货增加为25年高景气度备货，现金流依旧亮眼，投资收益有所增加费用端环比下降，主要系财务费用下降，投资收益有所增加。费用端，25年Q1期间费用60亿元，同环比-42%/-27%，财务费用为-23亿，而24年Q4为-12亿，期间费用率7.1%，同环比-5.9/-0.8pct，销售费用率1.0%，同环比-3.2/+0.1pct，管理费用率3.1%，同环比+0.2/+0.3pct，研发费用率5.7%，同环比+0.2/+0.3pct，财务费用率-2.7%，同环比-3.1/-1.5pct。25年Q1计提减值损失为12亿，较24Q4减少5亿。25年Q1投资收益13亿元，同环比+64%/+56%；其他收益30.8亿元，同环比-4%/-5%。

25年Q1末存货增加，为25年高景气度备货。25Q1末存货656亿元，较年初增加10%，主要为发出商品；Q1末预计负债为735亿元，较年初增16亿元；合同负债371亿元，较年初增长93亿元；账面现金3213亿元，较年初增长6%。

现金流依旧亮眼，资本开支有所增长。Q1经营性净现金流329亿元，同环比+16%/+11%，投资活动现金流净额-178亿元，同环比+125%/+1712%，筹资活动现金流净额7亿元，同环比-87%/-88%；Q4资本开支103亿元，同环比+46%/+4%。

4.投资建议

盈利预测：我们维持公司25-27年归母净利润661/802/966亿元的预期，25-27年同增30%/21%/20%，对应PE为15/12/10x，考虑到公司为全球动力电池龙头，我们给予25年28xPE，对应目标价421元，维持“买入”评级

5.风险提示

电动车销量不及预期，原材料价格波动，竞争加剧超预期。宁德时代三大财务预测表

团队介绍

往期报告：

2024.08.06：深度！【东吴电新】宁德时代：麒麟千里，神行逐电，破浪无疆

2025.03.16：【东吴电新】宁德时代2024年年报：业绩亮眼，25年高景气度可期

2024.10.19：【东吴电新】宁德时代2024年三季报：毛利率新高，实际利润大超预期

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东吴证券投资评级标准投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力相对基准表现的预期或三板做市指数（针对做市转让标的），北交所基准指数为北证50指数），具体如下：公司投资评级：买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在15%以上；增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于5%与15%之间；中性：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-5%与5%之间；减持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-15%与-5%之间；卖出：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在-15%以下。行业投资评级：增持：预期未来6个月内，行业指数相对强于基准5%以上；中性：预期未来6个月内，行业指数相对基准-5%与5%；减持：预期未来6个月内，行业指数相对弱于基准5%以上。

我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议。投资者买入或者卖出证券的决定应当充分考虑自身特定状况，如具体投资目的、财务状况以及特定需求等，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。