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全国服务区域：
邯郸市(曲周县、涉县、临漳县、磁县、丛台区、广平县、成安县、肥乡区、大名县、鸡泽县、馆陶县、峰峰矿区、复兴区、魏县、武安市、邯山区、邱县、永年区)
巴音郭楞蒙古自治州(和静县、库尔勒市、博湖县、和硕县、轮台县、焉耆回族自治县、且末县、若羌县、尉犁县)
伊犁哈萨克自治州(霍尔果斯市、特克斯县、新源县、尼勒克县、巩留县、霍城县、伊宁县、昭苏县、奎屯市、伊宁市、察布查尔锡伯自治县)
鹤壁市(浚县、鹤山区、淇县、淇滨区、山城区)
宝鸡市(陈仓区、太白县、凤县、金台区、凤翔区、眉县、千阳县、渭滨区、岐山县、扶风县、陇县、麟游县)
黄冈市(英山县、浠水县、麻城市、红安县、黄州区、黄梅县、武穴市、团风县、罗田县、蕲春县)
信阳市(淮滨县、光山县、浉河区、固始县、平桥区、潢川县、商城县、罗山县、新县、息县)
德宏傣族景颇族自治州(盈江县、陇川县、瑞丽市、梁河县、芒市)
钦州市(浦北县、钦北区、钦南区、灵山县)
扬州市(高邮市、邗江区、宝应县、江都区、广陵区、仪征市)
攀枝花市(米易县、仁和区、东区、盐边县、西区)
白城市(洮南市、洮北区、通榆县、大安市、镇赉县)
盐城市(阜宁县、射阳县、滨海县、建湖县、亭湖区、响水县、东台市、盐都区、大丰区)
大兴安岭地区(漠河市、塔河县、呼玛县)
北海市(合浦县、海城区、银海区、铁山港区)
山南市(扎囊县、隆子县、曲松县、桑日县、措美县、浪卡子县、贡嘎县、洛扎县、加查县、错那市、琼结县、乃东区)
柳州市(柳城县、融水苗族自治县、柳北区、融安县、城中区、三江侗族自治县、柳江区、柳南区、鱼峰区、鹿寨县)
陇南市(成县、西和县、武都区、康县、宕昌县、礼县、徽县、两当县、文县)
十堰市(房县、竹山县、茅箭区、张湾区、郧西县、丹江口市、郧阳区、竹溪县)
聊城市(东阿县、阳谷县、临清市、高唐县、东昌府区、莘县、茌平区、冠县)
四平市(铁西区、铁东区、梨树县、双辽市、伊通满族自治县)
许昌市(长葛市、建安区、鄢陵县、魏都区、禹州市、襄城县)
邢台市(宁晋县、清河县、沙河市、襄都区、南宫市、内丘县、隆尧县、临城县、南和区、柏乡县、临西县、信都区、巨鹿县、威县、新河县、平乡县、广宗县、任泽区)
娄底市(娄星区、新化县、双峰县、冷水江市、涟源市)
张掖市(肃南裕固族自治县、高台县、山丹县、甘州区、民乐县、临泽县)
广州市(天河区、番禺区、海珠区、花都区、从化区、黄埔区、越秀区、荔湾区、南沙区、白云区、增城区)
庆阳市(庆城县、华池县、正宁县、西峰区、合水县、镇原县、宁县、环县)
通辽市(奈曼旗、开鲁县、科尔沁左翼中旗、库伦旗、科尔沁区、霍林郭勒市、扎鲁特旗、科尔沁左翼后旗)
贵阳市(开阳县、花溪区、观山湖区、南明区、云岩区、乌当区、清镇市、白云区、修文县、息烽县)
黑河市(嫩江市、逊克县、北安市、爱辉区、五大连池市、孙吴县)
乌海市(乌达区、海勃湾区、海南区)
绍兴市(诸暨市、柯桥区、新昌县、嵊州市、上虞区、越城区)
恩施土家族苗族自治州(建始县、咸丰县、宣恩县、来凤县、巴东县、鹤峰县、利川市、恩施市)
抚州市(南丰县、东乡区、宜黄县、临川区、南城县、黎川县、崇仁县、资溪县、广昌县、金溪县、乐安县)
三明市(泰宁县、大田县、清流县、明溪县、尤溪县、建宁县、将乐县、宁化县、沙县区、永安市、三元区)
海东市(民和回族土族自治县、循化撒拉族自治县、互助土族自治县、乐都区、化隆回族自治县、平安区)
安康市(岚皋县、宁陕县、白河县、紫阳县、旬阳市、平利县、汉阴县、石泉县、汉滨区、镇坪县)
潮州市(潮安区、饶平县、湘桥区)
漯河市(郾城区、召陵区、舞阳县、源汇区、临颍县)
大连市(长海县、庄河市、瓦房店市、金州区、甘井子区、普兰店区、中山区、沙河口区、旅顺口区、西岗区)
阜阳市(颍上县、太和县、颍泉区、颍东区、颍州区、阜南县、界首市、临泉县)
长治市(沁源县、潞州区、平顺县、长子县、壶关县、屯留区、潞城区、襄垣县、沁县、武乡县、黎城县、上党区)
崇左市(扶绥县、大新县、天等县、凭祥市、龙州县、江州区、宁明县)
秦皇岛市(海港区、抚宁区、青龙满族自治县、昌黎县、卢龙县、北戴河区、山海关区)
杭州市(上城区、建德市、滨江区、萧山区、淳安县、钱塘区、临平区、西湖区、拱墅区、桐庐县、余杭区、临安区、富阳区)
合肥市(长丰县、蜀山区、瑶海区、肥西县、庐阳区、巢湖市、庐江县、包河区、肥东县)
周口市(淮阳区、商水县、鹿邑县、川汇区、郸城县、太康县、沈丘县、项城市、扶沟县、西华县)
盘锦市(大洼区、兴隆台区、双台子区、盘山县)
石河子市(双河市、铁门关市、白杨市、五家渠市、昆玉市、北屯市、新星市、可克达拉市、胡杨河市、图木舒克市、阿拉尔市)
邵阳市(新邵县、隆回县、武冈市、邵东市、邵阳县、洞口县、大祥区、城步苗族自治县、新宁县、绥宁县、双清区、北塔区)
牡丹江市(穆棱市、绥芬河市、爱民区、东安区、林口县、海林市、阳明区、宁安市、西安区、东宁市)
青岛市(莱西市、城阳区、崂山区、黄岛区、市北区、李沧区、胶州市、平度市、即墨区、市南区)
巴彦淖尔市(临河区、乌拉特后旗、乌拉特前旗、五原县、杭锦后旗、乌拉特中旗、磴口县)
孝感市(应城市、云梦县、孝昌县、孝南区、汉川市、大悟县、安陆市)
福州市(福清市、连江县、平潭县、长乐区、永泰县、罗源县、闽清县、台江区、鼓楼区、马尾区、闽侯县、晋安区、仓山区)
昭通市(永善县、威信县、昭阳区、鲁甸县、巧家县、水富市、盐津县、彝良县、镇雄县、大关县、绥江县)
鸡西市(城子河区、梨树区、鸡东县、恒山区、滴道区、麻山区、鸡冠区、密山市、虎林市)
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阜新市(彰武县、新邱区、清河门区、阜新蒙古族自治县、细河区、海州区、太平区)
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朝阳市(龙城区、北票市、喀喇沁左翼蒙古族自治县、双塔区、建平县、凌源市、朝阳县)
怀化市(芷江侗族自治县、鹤城区、靖州苗族侗族自治县、中方县、会同县、辰溪县、新晃侗族自治县、洪江市、沅陵县、通道侗族自治县、麻阳苗族自治县、溆浦县)
哈密市(伊吾县、伊州区、巴里坤哈萨克自治县)
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临沧市(耿马傣族佤族自治县、凤庆县、永德县、双江拉祜族佤族布朗族傣族自治县、镇康县、临翔区、云县、沧源佤族自治县)
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甘孜藏族自治州(乡城县、甘孜县、新龙县、稻城县、德格县、泸定县、石渠县、雅江县、九龙县、巴塘县、白玉县、炉霍县、康定市、道孚县、理塘县、得荣县、色达县、丹巴县)
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4月25日，舍得酒业（600702）公布2025年一季报，公司营业收入为15.8亿元，同比下降25.1%；归母净利润为3.46亿元，同比下降37.1%；扣非归母净利润为3.43亿元，同比下降37.1%；经营现金流净额为2.24亿元，同比增长106.8%；EPS（全面摊薄）为1.039元。
截至一季度末，公司总资产121.79亿元，较上年度末增长3.2%；归母净资产为71.01亿元，较上年度末增长4.3%。
2025年第一季度报告显示，在多个业务领域的表现情况。主要从事高端白酒的生产和销售，旗下拥有多个知名品牌，致力于传承和创新中国白酒文化。
此外，进行了股份回购，计划以集中竞价交易方式回购股份，回购总金额不低于1亿元且不超过2亿元，显示出对未来发展的信心。通过这些措施，希望能够进一步提升股东价值，并激励员工的积极性。
出品：新浪上市公司研究院
文/夏虫工作室
核心观点：蓝思科技一边定增募资项目延缓及腾挪募定增资金补流，一边又再次港股募资，其募投资金必要性是否存疑？值得注意的是，港股上市前夕，其现金分红力度达到历史顶峰，超六成的现金分红将流入实控人口袋。此外，公司苹果客户单一依赖的商业模式下，财报呈现出“两高一低”特征，即高资本性支出、高有息债务及低毛利率。若未来行业景气度下行或单一客户出现变故，公司业绩将会面临巨额折旧、财务费用及巨额资产减值计提等“三杀”风险。
2025年以来，A股上市公司赴港股上市持续升温。根据公开资料不完全统计，已有超过30家A股上市公司递表或正式发布相关港股筹划上市公告。
来源：公开资料，部分截图
为何引发A股上市公司港股二次上市热潮？
一方面，港股作为国际化资本市场，或有助于相关公司全球化业务布局。我们发现，多家公司在公告中都提到了“助力全球化发展”等理由。
如3月12日，蓝思科技公告宣布，为进一步推进全球化战略布局，提升国际品牌形象，增强综合竞争力，公司拟发行境外上市外资股（H股）股票，并申请在港交所主板挂牌上市；4月20日晚，大族数控发布公告，公司拟发行H股股票并在香港联合交易所主板上市，其表示，此次筹划港股上市主要是基于公司长期发展规划，旨在深入推进公司全球化战略进程，加速境外资本平台建设，有效提升公司在国际市场的综合竞争力。
另一方面，相关政策也支持港股二次上市。
据悉，2024年4月，国务院出台《关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》，证监会基于此文件，与香港方面加强合作，推出五项措施以优化沪深港通机制，并助力香港提升其国际金融中心的地位，推动两地资本市场的协同发展。其中提到一项便是“支持内地行业龙头企业赴香港上市”。
基于上述背景，我们将对相关港股拟上市或转H股上市公司进行深入复盘，看看相关标的质量究竟如何？港股二次上市募资又是否合理等等。
来源：wind，部分截图
募资必要性是否存疑？腾挪定增资金补流是否踩线
近日，蓝思科技发布一季报，业绩可谓靓丽。公司2025年一季度实现营业收入170.63亿元，同比增长10.10%；归母净利润4.29亿元，同比增长38.71%；扣非归母净利润为3.78亿元，同比大幅增长60.99%。经营性现金流净额26.30亿元，同比增长29.59%。
蓝思科技今年计划港股上市。
3月12日发布公告称，筹划发行H股股票并在香港联交所上市。公司称将充分考虑现有股东利益及境内外资本市场情况，在股东大会决议有效期内（即经公司股东大会审议通过之日起24个月或同意延长的其他期限）择机完成本次发行上市。据公开资料，蓝思科技此次赴港上市有望在今年7月、8月完成，拟在香港IPO中筹资10亿至15亿美元。
3月底，蓝思科技递表。蓝思科技发布公告称，公司已于2025年3月31日向香港联合交易所有限公司递交了发行境外上市外资股（H股）股票并在香港联交所主板挂牌上市的申请，并于同日在香港联交所网站刊登了本次发行的申请资料。
值得注意的是，公司近年资产负债率水平持续下降，近年一季度降至37.69%，与高峰60%的水平相比显著下降。与此同时，公司一季报的货币资金与交易性金融资产合计超110亿元。
我们进一步发现，公司港股上市前夕似乎加大投资分红力度，现金分红水平达到近十年最高，24年现金分红金额近20亿元，股利支付率达到54.74%。蓝思科技的实际控制人周群飞及其配偶郑俊龙，通过蓝思科技（香港）和长沙群欣，合计持有蓝思科技62.13%的股份。换言之，仅24年超12亿元的现金分红将流入实控人周群飞家族口袋。
与此同时，我们发现，公司在定增募资时，其实际投资金额与募集后承诺投资金额的差额较大，且部分定增资金被补流方式腾挪。
据公开资料，公司2020年12月通过定增方式发行人民币普通股5.896亿股，募集资金净额149亿元。然而，去年不仅变更相关募投项目使用资金，同时募投项目均遭延期。
2024年4月，公司发布《关于募投项目延期及变更部分募集资金用途》公告：
（1）将“长沙（二）园智能穿戴和触控功能面板建设项目”募集资金投入金额由原229，159.04万元调减至192，546.82万元，项目投资总额保持不变，调减的募集资金未来改用公司自有资金投入；同时将项目达到预定可使用状态日期由原2024年12月31日延长至2025年12月31日。
（2）将“长沙（二）园车载玻璃及大尺寸功能面板建设项目”投资总额由原422，653.36万元减少至353，083.44万元，募集资金投入金额由原422，653.36万元调减至322，653.36万元，同时将项目达到预定可使用状态日期由原2023年12月31日延长至2025年12月31日。
（3）将“长沙（二）园3D触控功能面板和生产配套设施建设项目”达到预定可使用状态日期由原2024年12月31日延长至2025年12月31日，
（4）将“工业互联网产业应用项目”募集资金投入金额由原207，817.48万元调增至246，466.81万元，同时将项目达到预定可使用状态日期由原2023年12月31日延长至2025年12月31日。
（5）将“补充流动资金项目”募集资金投入金额由原368，788.68万元增加至468，788.68万元。
值得注意的是，公司此次变更募投资金补流后，补流资金占募投资金超过31%。上述变相腾挪定增资金用于补流是否违规？
监管对于再融资企业募资补流的占比划出较为明确的红线，即除配股、发行优先股或董事会确定发行对象的非公开发行股票，以及部分满足轻资产、高研发投入特点的企业外，补充流动资金和偿还债务比例一般都需要控制在募集资金总额的30%以内。
值得注意的是，创业板精测电子也同样出现过定增募资变更补流触发监管红线，在其再融资监管审核阶段，其主动将实际补充流动资金超出部分从最新募资金额中给与剔除，以符合监管规则。
至此，我们疑惑的是，公司一边定增募资项目延缓及腾挪募定增资金补流，一边又再次港股募资，其募投资金必要性是否存疑？
大客户依赖症呈现出“两高一低”：高资本性支出、高有息债务及低毛利率
作为果链之一，公司大客户依赖病一直被市场诟病。2022年、2023年和2024年，来自前五大客户的收入分别为388.78亿元、452.82亿元和567.07亿元，分别占当年总收入的83.3%、83.1%和81.1%；其向最大客户为苹果公司，对应销售额分别为331.36亿元、315.12亿元和345.67亿元，分别占当年总收入的71.0%、57.8%和49.5%。尽管公司近年对苹果业务占比有所降低，但大客户依赖特征依然显著，仅苹果销售额收入占比在50%左右。
在这种果链依赖下，公司财务数据呈现出“两高一低”的特征，即高有息债、高资本性支出及低毛利率。
蓝思科技的毛利率由2020年的29.44%持续下降至2024年的15.89%，25年一季度进一步降至12.8%。
毛利率持续走低，是否意味着公司相关定价权薄弱？事实上，苹果通过“二供”“三供”策略强化供应链竞争，典型案例如2017年引入京东方迫使三星大幅降价。数据显示，立讯精密、歌尔股份等均对苹果公司业务较为依赖，导致议价权完全倒向苹果。原材料成本上涨时，供应商难以转嫁压力，立讯精密消费电子业务毛利率从2018年的21%左右降至2023年的11%左右。
对于蓝思科技的毛利率下降，公司给出了如下解释，公司称其毛利率下降，主要是销售业务的结构发生变化，组装业务的放量拉低了整体水平，结构件保持稳定。公司将通过整机组装业务持续推动产业链的垂直整合，提高生产效率和良率，保持毛利率的平稳。
与此同时，蓝思科技的历年资本性支出持续维持高位，近年资本性支出长期维持在五六十亿水平。
颇为巧合的是，作为果链的歌尔股份、立讯精密等同业也呈现出高资本性支出特征。
业内人士表示，苹果订单具有强周期性（如新品发布前集中备货），迫使企业提前扩建产能。持续高资本性支出将使得公司承担较大这就摊销成本，在行业景气度上升可以对冲，一旦景气度下调或被踢出果链，公司将会遭遇巨额折旧费用吞噬。据悉，立讯精密固定资产从2012年的8.41亿元飙升至2022年的440.26亿元，但淡季产能利用率不足导致单位成本上升。歌尔股份2022年因AirPods订单变动计提超20亿元资产减值，资本开支效率低下问题凸显。
蓝思科技2024年仅长期资产折旧摊销金额为46.71亿元，占同期净利润之比超过120%。
巨额的资本性支出下，公司有息债务也不低。2025年一季度末，蓝思科技的有息债务超137亿元。值得一提的是，2024年公司的财务费用为3.84亿元，占当期净利润之比超10%。
新闻结尾
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