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雅安市(荥经县、天全县、雨城区、宝兴县、芦山县、石棉县、名山区、汉源县)

张家口市(阳原县、尚义县、沽源县、张北县、下花园区、崇礼区、万全区、蔚县、赤城县、康保县、宣化区、怀安县、桥东区、怀来县、涿鹿县、桥西区)

迪庆藏族自治州(香格里拉市、德钦县、维西傈僳族自治县)

吴忠市(青铜峡市、同心县、盐池县、红寺堡区、利通区)  广元市(青川县、苍溪县、旺苍县、昭化区、剑阁县、利州区、朝天区)

六盘水市(盘州市、水城区、钟山区、六枝特区)

阿里地区(普兰县、措勤县、噶尔县、改则县、日土县、札达县、革吉县)

桂林市(全州县、雁山区、龙胜各族自治县、象山区、阳朔县、灵川县、兴安县、永福县、叠彩区、平乐县、资源县、秀峰区、灌阳县、七星区、荔浦市、恭城瑶族自治县、临桂区)

阿坝藏族羌族自治州(汶川县、红原县、松潘县、马尔康市、茂县、黑水县、理县、若尔盖县、九寨沟县、阿坝县、壤塘县、小金县、金川县)  金昌市(永昌县、金川区)

德宏傣族景颇族自治州(瑞丽市、芒市、盈江县、陇川县、梁河县)

齐齐哈尔市(克山县、拜泉县、昂昂溪区、甘南县、梅里斯达斡尔族区、富裕县、依安县、泰来县、铁锋区、讷河市、龙江县、克东县、碾子山区、龙沙区、富拉尔基区、建华区)

贺州市(钟山县、平桂区、昭平县、富川瑶族自治县、八步区)

宁夏回族自治区

鄂州市(鄂城区、华容区、梁子湖区)

丹东市(振兴区、宽甸满族自治县、振安区、东港市、元宝区、凤城市)

益阳市(南县、安化县、赫山区、桃江县、资阳区、沅江市)

秦皇岛市(卢龙县、北戴河区、抚宁区、海港区、昌黎县、青龙满族自治县、山海关区)

张家界市(永定区、桑植县、慈利县、武陵源区)

保定市(定州市、雄县、竞秀区、蠡县、高碑店市、清苑区、涿州市、满城区、高阳县、易县、曲阳县、涞水县、容城县、望都县、博野县、定兴县、涞源县、安国市、顺平县、安新县、徐水区、莲池区、唐县、阜平县)

白山市(临江市、江源区、抚松县、长白朝鲜族自治县、靖宇县、浑江区)

丽水市(遂昌县、莲都区、松阳县、云和县、庆元县、青田县、龙泉市、景宁畲族自治县、缙云县)

宁波市(宁海县、奉化区、慈溪市、海曙区、北仑区、鄞州区、余姚市、象山县、镇海区、江北区)

宜春市(丰城市、樟树市、上高县、奉新县、高安市、万载县、宜丰县、靖安县、铜鼓县、袁州区)

长沙市(开福区、雨花区、天心区、芙蓉区、长沙县、岳麓区、望城区、浏阳市、宁乡市)

固原市(原州区、泾源县、隆德县、西吉县、彭阳县)

宝鸡市(眉县、千阳县、凤县、渭滨区、陈仓区、陇县、岐山县、金台区、凤翔区、太白县、扶风县、麟游县)

贵阳市(白云区、乌当区、南明区、花溪区、开阳县、息烽县、云岩区、观山湖区、清镇市、修文县)

盐城市(建湖县、亭湖区、响水县、盐都区、滨海县、大丰区、射阳县、阜宁县、东台市)

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黄山市(休宁县、屯溪区、歙县、黄山区、祁门县、黟县、徽州区)

拉萨市(曲水县、达孜区、墨竹工卡县、城关区、当雄县、林周县、尼木县、堆龙德庆区)

香港特别行政区

眉山市(彭山区、洪雅县、仁寿县、丹棱县、东坡区、青神县)  九江市(柴桑区、武宁县、庐山市、德安县、濂溪区、浔阳区、湖口县、彭泽县、瑞昌市、共青城市、永修县、修水县、都昌县)

岳阳市(汨罗市、平江县、岳阳县、云溪区、临湘市、华容县、湘阴县、君山区、岳阳楼区)

南充市(南部县、营山县、顺庆区、嘉陵区、仪陇县、西充县、蓬安县、高坪区、阆中市)

榆林市(榆阳区、靖边县、米脂县、横山区、定边县、神木市、吴堡县、府谷县、子洲县、佳县、清涧县、绥德县)资阳市(安岳县、乐至县、雁江区)

玉林市(福绵区、玉州区、博白县、兴业县、容县、北流市、陆川县)  朔州市(应县、山阴县、右玉县、朔城区、平鲁区、怀仁市)

泸州市(纳溪区、古蔺县、泸县、合江县、龙马潭区、江阳区、叙永县)

永州市(祁阳市、江华瑶族自治县、冷水滩区、宁远县、零陵区、道县、双牌县、江永县、东安县、蓝山县、新田县)

重庆市(黔江区、江津区、垫江县、秀山土家族苗族自治县、酉阳土家族苗族自治县、大渡口区、南岸区、璧山区、城口县、荣昌区、永川区、梁平区、渝北区、江北区、彭水苗族土家族自治县、南川区、云阳县、奉节县、铜梁区、北碚区、沙坪坝区、大足区、涪陵区、长寿区、九龙坡区、武隆区、万州区、忠县、綦江区、巫山县、渝中区、巴南区、巫溪县、潼南区、开州区、合川区、丰都县、石柱土家族自治县)海东市(互助土族自治县、化隆回族自治县、平安区、乐都区、民和回族土族自治县、循化撒拉族自治县)

玉树藏族自治州(玉树市、称多县、治多县、杂多县、曲麻莱县、囊谦县)

邢台市(任泽区、威县、信都区、襄都区、平乡县、南宫市、沙河市、巨鹿县、内丘县、临城县、柏乡县、广宗县、隆尧县、新河县、清河县、临西县、南和区、宁晋县)

汕尾市(城区、陆河县、陆丰市、海丰县)

怀化市(靖州苗族侗族自治县、通道侗族自治县、洪江市、溆浦县、中方县、新晃侗族自治县、辰溪县、麻阳苗族自治县、沅陵县、芷江侗族自治县、会同县、鹤城区)

兰州市(城关区、七里河区、皋兰县、安宁区、西固区、永登县、红古区、榆中县)

湖州市(南浔区、吴兴区、德清县、安吉县、长兴县)

丽江市(永胜县、古城区、宁蒗彝族自治县、华坪县、玉龙纳西族自治县)

伊犁哈萨克自治州(巩留县、昭苏县、伊宁市、霍城县、特克斯县、新源县、伊宁县、察布查尔锡伯自治县、霍尔果斯市、奎屯市、尼勒克县)

宿迁市(宿城区、宿豫区、泗洪县、泗阳县、沭阳县)

德阳市(罗江区、旌阳区、绵竹市、什邡市、广汉市、中江县)

辽源市(东丰县、西安区、龙山区、东辽县)

平凉市(灵台县、泾川县、崇信县、崆峒区、静宁县、庄浪县、华亭市)

通化市(集安市、二道江区、东昌区、通化县、柳河县、辉南县、梅河口市)

黄冈市(红安县、浠水县、黄梅县、黄州区、麻城市、武穴市、英山县、罗田县、蕲春县、团风县)

镇江市(句容市、扬中市、润州区、京口区、丹阳市、丹徒区)

武威市(民勤县、天祝藏族自治县、凉州区、古浪县)

毛利率持续下滑

休闲零食竞争内卷的今天，盐津铺子（002847.SZ）维持了相对稳定的增长。

2024年，盐津铺子实现营业收入约53.04亿元，同比增长28.9%；净利润达到6.40亿元，同比增长26.5%。

近两年，包含盐津铺子在内的休闲零食品牌通过积极拥抱量贩渠道，实现了业绩的显著增长。 

但随着渠道话语权的日渐膨胀，品牌也在提高产品性价比的过程中，一定程度牺牲了利润表现。

增收不增利的信号已经出现。

今年一季度，尽管盐津铺子营收仍维持25.7%的增幅，但归属上市公司股东的净利润仅1.78亿元，增速却放缓至11.6%。

一些微妙信号已在更早时显现。

2024年，盐津铺子毛利率降至30.69%，同比降2.85个百分点。

财报披露前的今年3月，盐津铺子四位副总则合计减持0.33%股份，套现约合5235万元。

对于当前的盐津铺子来说，优化产品结构和渠道结构，通过打造“品类品牌”重拾定价权，挽回毛利率下降势头，或许是当务之急。

吃到魔芋红利

2024年，魔芋零食市场规模突破120亿元，年增长率超20%，成为休闲食品领域的现象级品类。

魔芋本身无色无味，具备低热、低脂、低糖的特质，不仅切合当下流行的健康饮食概念，更具有良好的加工延展性。

早在五年前就布局了相关领域的盐津铺子，成功踩中这一波市场红利。

2022年、2023年魔芋制品收入分别同比增长120.32%、84.95%。

2024年，盐津铺子魔芋制品收入达到8.38亿元，同比大增76%，占总营收比重提升至15.81%。

大单品“麻酱素毛肚”今年3月实现月销售额破亿，该款产品上市仅16个月，打破了休闲食品单品破亿最快纪录。

华创证券分析师欧阳予表示，春节后淡季麻酱大魔王仍出现缺货，预计全年魔芋制品有望实现18-20亿的含税销售额，同比增幅80%-100%。

盐津铺子并非魔芋赛道唯一的玩家。

2024年，卫龙（9985.HK）以魔芋零食为主的蔬菜制品板块营收大幅增长59.1%，达到33.71亿元，与盐津铺子共同占据行业前二位置，CR2达到60-70%。

劲仔食品（003000.SZ）、良品铺子（603719.SH）、三只松鼠（300783.SZ）等也推出了同类产品补位布局。

品类景气度仍在高位，中信证券预估，魔芋休闲零食未来具备1-2倍增长空间。

旺盛的市场需求更推动原材料价格大幅上涨。

魔芋深加工企业一致魔芋（839273.BJ）曾透露，2024年上半年魔芋粉价格一直处于低位。但由于市场需求快速放量，当年6月价格触底反弹，并大幅走高。

2024年12月，鲜魔芋市场价格攀升至7600元/吨，同比翻倍。

由于魔芋种植条件受限且易受气候影响，供给端大幅度增长存在一定难度，短期内价格较难回落。

盐津铺子证券部工作人员告诉信风，公司通过以销定产、以产定购的方式，适当储备产能，但并未回应成本上涨对毛利带来的潜在影响。

魔芋成为公司推动海外市场探索的主力核心品类。

2025年，盐津铺子计划重点进攻海外魔芋销售占比达80%以上的泰国市场。

例如投资3000万美元新建泰国魔芋生产基地，并推出Mowon品牌本地化口味魔芋产品，进军东南亚、日韩及欧美市场。

2024年盐津铺子海外市场营收0.63亿元，较比去年同期翻了198倍。

未来三到五年，盐津铺子的战略是海外“再造一个盐津”，即销售额超过50亿元。

解绑渠道依赖

长久以来，盐津铺子意图通过多品类、全渠道的策略覆盖更广泛的消费群体。

对市场分散、进入门槛低的休闲零食行业来说，决定权并非完全归属于自身，而部分归属于话语权更强的下游渠道。

犹如电商时代跑出的三只松鼠，盐津铺子曾是渠道结构变化的获益者。

在董事长张学武看来，“零食量贩模式的未来值得期待，它迎合了消费力减弱、效率提升的趋势。”

顺应零售业的风向变化，盐津铺子近年来持续由高毛利、高运营成本的KA商超，转向低费用、低毛利的零食量贩店。

早在2022年，零食很忙就超越沃尔玛，成为了盐津铺子的第一大客户；2023年，盐津铺子更斥资3.5亿元获得鸣鸣很忙3.32%的股份。

量贩零食赛道爆发式增长的2023年，盐津铺子营收同比增长42.22%、归母净利润同比大增67.76%。

年初，盐津铺子从鸣鸣很忙股东行列中撤出，但从交易金额看，双方的合作关系依然紧密。

2024年，盐津铺子第一大客户贡献销售额12.6亿元，占年度销售总额比例达23.7%。

目前，盐津铺子直营商超渠道占比已不足4%，电商和量贩渠道收入占比扩大至20%以上，定量流通和大流通等渠道在10%和40%左右。

渠道结构的调整，虽为公司带来显著的市场份额，但对利润构成了压力。

2022年至2024年间，盐津铺子毛利率从34.72%降至30.69%。

随着两大龙头格局落定、门店整体规模破万家，市场预判量贩零食店的业务重心将很快从跑马圈地切换至盈利增长。

对盐津铺子而言，渠道变革的发展红利期接近过半。

目前几乎所有零食品牌都在加码零食量贩渠道，先发优势不再明显。

盐津铺子更多期望通过大单品战略，降低对单一渠道的依赖，应对来自折扣零售业态带来的价格挤压。

2024年，盐津铺子打造了“蛋皇”、“大魔王”等品类品牌，与性价比路线的主品牌进行区分。

“蛋皇”成功进入山姆会员店渠道，1kg装售价69.9元，首月超过10万包，登顶山姆新品热度榜。

借助高势能渠道建立品牌影响力后，盐津铺子将爆款产品铺向全渠道销售，进而享受溢价带来的业绩增量。

2024年，鹌鹑蛋零食营收近5.8亿元，同比增长81.87%。10月，“蛋皇”在蛋类零食中的月销量贡献达到了60%。

能否将魔芋、鹌鹑蛋的成功复制至更多品类，决定着这家零食企业的发展上限。

盐津铺子已有辣卤零食、烘焙薯类、深海零食、蛋类零食、果干坚果及蒟蒻果冻布丁六大核心品类。

2024年推行的组织架构调整，围绕六大品类成立辣味、甜味、健康三个品类事业部，聚焦大单品打造。新品研发将通过内部赛马的方式，交由市场、渠道进行筛选。

不过同期，公司投入研发费用却同比降低0.22%，研发费用率下滑0.4个百分点至1.5%。

较比三只松鼠的坚果、洽洽食品（002557.SZ）的瓜子、卫龙的辣条，盐津铺子与优势品类的绑定并不紧密。

盐津铺子在电话会上透露，一季度魔芋品类及蒟蒻、蛋皇等产品增速高于整体，预计全年可延续该趋势，利好全年毛利率表现。

根据股权激励目标，2025年盐津铺子营收将不低于56.4亿元，扣非净利润不低于8.13亿元。

这个目标并不低，要求盐津铺子的净利润将同比增长超过三成，净利率提升3.7个百分点至14.4%。

对于一季度净利润未及2亿元的盐津铺子而言，这会是个不小的挑战。

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