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铜仁市(松桃苗族自治县、碧江区、江口县、沿河土家族自治县、石阡县、玉屏侗族自治县、思南县、德江县、印江土家族苗族自治县、万山区)

西宁市(湟源县、城北区、城中区、城东区、大通回族土族自治县、城西区、湟中区)

天水市(秦安县、清水县、麦积区、张家川回族自治县、武山县、秦州区、甘谷县)

六安市(霍邱县、裕安区、舒城县、霍山县、叶集区、金安区、金寨县)  黄山市(休宁县、屯溪区、歙县、徽州区、黟县、黄山区、祁门县)

襄阳市(谷城县、老河口市、南漳县、宜城市、枣阳市、襄城区、襄州区、保康县、樊城区)

通辽市(库伦旗、科尔沁左翼后旗、科尔沁左翼中旗、扎鲁特旗、科尔沁区、开鲁县、奈曼旗、霍林郭勒市)

海口市(琼山区、秀英区、美兰区、龙华区)

昌吉回族自治州(呼图壁县、玛纳斯县、木垒哈萨克自治县、吉木萨尔县、奇台县、阜康市、昌吉市)  北海市(合浦县、海城区、银海区、铁山港区)

达州市(渠县、宣汉县、达川区、通川区、开江县、万源市、大竹县)

贵港市(港北区、平南县、桂平市、覃塘区、港南区)

黔南布依族苗族自治州(三都水族自治县、惠水县、龙里县、长顺县、瓮安县、罗甸县、都匀市、平塘县、贵定县、荔波县、福泉市、独山县)

宁夏回族自治区

株洲市(渌口区、石峰区、炎陵县、茶陵县、天元区、醴陵市、荷塘区、芦淞区、攸县)

承德市(围场满族蒙古族自治县、双桥区、丰宁满族自治县、兴隆县、承德县、双滦区、宽城满族自治县、平泉市、隆化县、滦平县、鹰手营子矿区)

海南藏族自治州(共和县、同德县、兴海县、贵南县、贵德县)

克拉玛依市(白碱滩区、乌尔禾区、独山子区、克拉玛依区)

黑河市(五大连池市、北安市、逊克县、孙吴县、嫩江市、爱辉区)

芜湖市(无为市、南陵县、镜湖区、繁昌区、鸠江区、弋江区、湾沚区)

蚌埠市(龙子湖区、淮上区、固镇县、蚌山区、怀远县、五河县、禹会区)

佳木斯市(富锦市、抚远市、前进区、桦川县、东风区、同江市、向阳区、桦南县、汤原县、郊区)

滨州市(滨城区、博兴县、邹平市、惠民县、阳信县、沾化区、无棣县)

铁岭市(清河区、昌图县、西丰县、开原市、调兵山市、银州区、铁岭县)

阜新市(清河门区、阜新蒙古族自治县、海州区、太平区、新邱区、细河区、彰武县)

鄂尔多斯市(准格尔旗、乌审旗、杭锦旗、康巴什区、鄂托克旗、东胜区、达拉特旗、伊金霍洛旗、鄂托克前旗)

湖州市(南浔区、安吉县、德清县、吴兴区、长兴县)

江门市(江海区、鹤山市、恩平市、开平市、台山市、蓬江区、新会区)

文山壮族苗族自治州(富宁县、丘北县、麻栗坡县、文山市、马关县、广南县、砚山县、西畴县)

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宿迁市(宿城区、沭阳县、泗阳县、宿豫区、泗洪县)

三亚市(海棠区、吉阳区、天涯区、崖州区)

泰州市(兴化市、靖江市、高港区、泰兴市、姜堰区、海陵区)

咸阳市(秦都区、淳化县、兴平市、杨陵区、乾县、礼泉县、长武县、泾阳县、彬州市、旬邑县、渭城区、三原县、永寿县、武功县)  漯河市(临颍县、郾城区、源汇区、召陵区、舞阳县)

济南市(平阴县、历下区、钢城区、莱芜区、槐荫区、章丘区、济阳区、商河县、市中区、天桥区、历城区、长清区)

曲靖市(麒麟区、罗平县、沾益区、宣威市、马龙区、富源县、师宗县、会泽县、陆良县)

菏泽市(单县、郓城县、定陶区、鄄城县、东明县、曹县、巨野县、成武县、牡丹区)盘锦市(大洼区、盘山县、兴隆台区、双台子区)

鹤岗市(南山区、东山区、萝北县、向阳区、兴安区、兴山区、工农区、绥滨县)  阳江市(阳东区、阳西县、阳春市、江城区)

长春市(公主岭市、榆树市、二道区、宽城区、绿园区、朝阳区、双阳区、九台区、农安县、南关区、德惠市)

辽阳市(灯塔市、弓长岭区、辽阳县、文圣区、宏伟区、太子河区、白塔区)

石嘴山市(平罗县、大武口区、惠农区)焦作市(马村区、中站区、孟州市、温县、解放区、博爱县、武陟县、山阳区、修武县、沁阳市)

驻马店市(平舆县、确山县、上蔡县、汝南县、驿城区、泌阳县、新蔡县、西平县、正阳县、遂平县)

上饶市(玉山县、德兴市、余干县、万年县、横峰县、弋阳县、铅山县、信州区、广信区、广丰区、婺源县、鄱阳县)

烟台市(栖霞市、海阳市、招远市、龙口市、牟平区、福山区、莱阳市、莱州市、芝罘区、莱山区、蓬莱区)

鹤壁市(淇县、淇滨区、浚县、山城区、鹤山区)

宣城市(宁国市、绩溪县、广德市、泾县、宣州区、旌德县、郎溪县)

福州市(平潭县、永泰县、晋安区、闽侯县、闽清县、福清市、连江县、罗源县、台江区、鼓楼区、仓山区、马尾区、长乐区)

阿里地区(普兰县、措勤县、噶尔县、札达县、日土县、革吉县、改则县)

湛江市(雷州市、吴川市、坡头区、赤坎区、霞山区、廉江市、徐闻县、遂溪县、麻章区)

河池市(凤山县、金城江区、大化瑶族自治县、都安瑶族自治县、东兰县、罗城仫佬族自治县、环江毛南族自治县、巴马瑶族自治县、宜州区、天峨县、南丹县)

荆门市(沙洋县、东宝区、京山市、钟祥市、掇刀区)

鞍山市(立山区、岫岩满族自治县、铁西区、台安县、铁东区、千山区、海城市)

晋中市(介休市、和顺县、灵石县、平遥县、昔阳县、太谷区、榆社县、榆次区、祁县、寿阳县、左权县)

广西壮族自治区

武汉市(江岸区、江夏区、汉南区、汉阳区、青山区、洪山区、硚口区、江汉区、武昌区、东西湖区、蔡甸区、黄陂区、新洲区)

龙岩市(上杭县、永定区、漳平市、连城县、长汀县、新罗区、武平县)

六盘水市(盘州市、六枝特区、水城区、钟山区)

毛利率持续下滑

休闲零食竞争内卷的今天，盐津铺子（002847.SZ）维持了相对稳定的增长。

2024年，盐津铺子实现营业收入约53.04亿元，同比增长28.9%；净利润达到6.40亿元，同比增长26.5%。

近两年，包含盐津铺子在内的休闲零食品牌通过积极拥抱量贩渠道，实现了业绩的显著增长。 

但随着渠道话语权的日渐膨胀，品牌也在提高产品性价比的过程中，一定程度牺牲了利润表现。

增收不增利的信号已经出现。

今年一季度，尽管盐津铺子营收仍维持25.7%的增幅，但归属上市公司股东的净利润仅1.78亿元，增速却放缓至11.6%。

一些微妙信号已在更早时显现。

2024年，盐津铺子毛利率降至30.69%，同比降2.85个百分点。

财报披露前的今年3月，盐津铺子四位副总则合计减持0.33%股份，套现约合5235万元。

对于当前的盐津铺子来说，优化产品结构和渠道结构，通过打造“品类品牌”重拾定价权，挽回毛利率下降势头，或许是当务之急。

吃到魔芋红利

2024年，魔芋零食市场规模突破120亿元，年增长率超20%，成为休闲食品领域的现象级品类。

魔芋本身无色无味，具备低热、低脂、低糖的特质，不仅切合当下流行的健康饮食概念，更具有良好的加工延展性。

早在五年前就布局了相关领域的盐津铺子，成功踩中这一波市场红利。

2022年、2023年魔芋制品收入分别同比增长120.32%、84.95%。

2024年，盐津铺子魔芋制品收入达到8.38亿元，同比大增76%，占总营收比重提升至15.81%。

大单品“麻酱素毛肚”今年3月实现月销售额破亿，该款产品上市仅16个月，打破了休闲食品单品破亿最快纪录。

华创证券分析师欧阳予表示，春节后淡季麻酱大魔王仍出现缺货，预计全年魔芋制品有望实现18-20亿的含税销售额，同比增幅80%-100%。

盐津铺子并非魔芋赛道唯一的玩家。

2024年，卫龙（9985.HK）以魔芋零食为主的蔬菜制品板块营收大幅增长59.1%，达到33.71亿元，与盐津铺子共同占据行业前二位置，CR2达到60-70%。

劲仔食品（003000.SZ）、良品铺子（603719.SH）、三只松鼠（300783.SZ）等也推出了同类产品补位布局。

品类景气度仍在高位，中信证券预估，魔芋休闲零食未来具备1-2倍增长空间。

旺盛的市场需求更推动原材料价格大幅上涨。

魔芋深加工企业一致魔芋（839273.BJ）曾透露，2024年上半年魔芋粉价格一直处于低位。但由于市场需求快速放量，当年6月价格触底反弹，并大幅走高。

2024年12月，鲜魔芋市场价格攀升至7600元/吨，同比翻倍。

由于魔芋种植条件受限且易受气候影响，供给端大幅度增长存在一定难度，短期内价格较难回落。

盐津铺子证券部工作人员告诉信风，公司通过以销定产、以产定购的方式，适当储备产能，但并未回应成本上涨对毛利带来的潜在影响。

魔芋成为公司推动海外市场探索的主力核心品类。

2025年，盐津铺子计划重点进攻海外魔芋销售占比达80%以上的泰国市场。

例如投资3000万美元新建泰国魔芋生产基地，并推出Mowon品牌本地化口味魔芋产品，进军东南亚、日韩及欧美市场。

2024年盐津铺子海外市场营收0.63亿元，较比去年同期翻了198倍。

未来三到五年，盐津铺子的战略是海外“再造一个盐津”，即销售额超过50亿元。

解绑渠道依赖

长久以来，盐津铺子意图通过多品类、全渠道的策略覆盖更广泛的消费群体。

对市场分散、进入门槛低的休闲零食行业来说，决定权并非完全归属于自身，而部分归属于话语权更强的下游渠道。

犹如电商时代跑出的三只松鼠，盐津铺子曾是渠道结构变化的获益者。

在董事长张学武看来，“零食量贩模式的未来值得期待，它迎合了消费力减弱、效率提升的趋势。”

顺应零售业的风向变化，盐津铺子近年来持续由高毛利、高运营成本的KA商超，转向低费用、低毛利的零食量贩店。

早在2022年，零食很忙就超越沃尔玛，成为了盐津铺子的第一大客户；2023年，盐津铺子更斥资3.5亿元获得鸣鸣很忙3.32%的股份。

量贩零食赛道爆发式增长的2023年，盐津铺子营收同比增长42.22%、归母净利润同比大增67.76%。

年初，盐津铺子从鸣鸣很忙股东行列中撤出，但从交易金额看，双方的合作关系依然紧密。

2024年，盐津铺子第一大客户贡献销售额12.6亿元，占年度销售总额比例达23.7%。

目前，盐津铺子直营商超渠道占比已不足4%，电商和量贩渠道收入占比扩大至20%以上，定量流通和大流通等渠道在10%和40%左右。

渠道结构的调整，虽为公司带来显著的市场份额，但对利润构成了压力。

2022年至2024年间，盐津铺子毛利率从34.72%降至30.69%。

随着两大龙头格局落定、门店整体规模破万家，市场预判量贩零食店的业务重心将很快从跑马圈地切换至盈利增长。

对盐津铺子而言，渠道变革的发展红利期接近过半。

目前几乎所有零食品牌都在加码零食量贩渠道，先发优势不再明显。

盐津铺子更多期望通过大单品战略，降低对单一渠道的依赖，应对来自折扣零售业态带来的价格挤压。

2024年，盐津铺子打造了“蛋皇”、“大魔王”等品类品牌，与性价比路线的主品牌进行区分。

“蛋皇”成功进入山姆会员店渠道，1kg装售价69.9元，首月超过10万包，登顶山姆新品热度榜。

借助高势能渠道建立品牌影响力后，盐津铺子将爆款产品铺向全渠道销售，进而享受溢价带来的业绩增量。

2024年，鹌鹑蛋零食营收近5.8亿元，同比增长81.87%。10月，“蛋皇”在蛋类零食中的月销量贡献达到了60%。

能否将魔芋、鹌鹑蛋的成功复制至更多品类，决定着这家零食企业的发展上限。

盐津铺子已有辣卤零食、烘焙薯类、深海零食、蛋类零食、果干坚果及蒟蒻果冻布丁六大核心品类。

2024年推行的组织架构调整，围绕六大品类成立辣味、甜味、健康三个品类事业部，聚焦大单品打造。新品研发将通过内部赛马的方式，交由市场、渠道进行筛选。

不过同期，公司投入研发费用却同比降低0.22%，研发费用率下滑0.4个百分点至1.5%。

较比三只松鼠的坚果、洽洽食品（002557.SZ）的瓜子、卫龙的辣条，盐津铺子与优势品类的绑定并不紧密。

盐津铺子在电话会上透露，一季度魔芋品类及蒟蒻、蛋皇等产品增速高于整体，预计全年可延续该趋势，利好全年毛利率表现。

根据股权激励目标，2025年盐津铺子营收将不低于56.4亿元，扣非净利润不低于8.13亿元。

这个目标并不低，要求盐津铺子的净利润将同比增长超过三成，净利率提升3.7个百分点至14.4%。

对于一季度净利润未及2亿元的盐津铺子而言，这会是个不小的挑战。

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