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济源市

长治市(平顺县、沁源县、潞城区、屯留区、壶关县、上党区、黎城县、长子县、襄垣县、沁县、武乡县、潞州区)

黄南藏族自治州(尖扎县、泽库县、同仁市、河南蒙古族自治县)

台州市(黄岩区、路桥区、玉环市、椒江区、临海市、温岭市、仙居县、三门县、天台县)  洛阳市(伊川县、洛龙区、新安县、老城区、涧西区、洛宁县、西工区、栾川县、嵩县、瀍河回族区、宜阳县、偃师区、孟津区、汝阳县)

雅安市(荥经县、汉源县、石棉县、天全县、名山区、雨城区、宝兴县、芦山县)

娄底市(娄星区、涟源市、冷水江市、新化县、双峰县)

清远市(连山壮族瑶族自治县、清新区、清城区、连州市、阳山县、连南瑶族自治县、英德市、佛冈县)湛江市(吴川市、遂溪县、坡头区、雷州市、麻章区、赤坎区、徐闻县、廉江市、霞山区)

广西壮族自治区  贵港市(港北区、平南县、港南区、覃塘区、桂平市)

来宾市(象州县、武宣县、忻城县、合山市、金秀瑶族自治县、兴宾区)

南平市(顺昌县、光泽县、建阳区、浦城县、松溪县、邵武市、政和县、延平区、武夷山市、建瓯市)

抚顺市(新抚区、清原满族自治县、顺城区、东洲区、望花区、抚顺县、新宾满族自治县)

安顺市(普定县、平坝区、关岭布依族苗族自治县、西秀区、镇宁布依族苗族自治县、紫云苗族布依族自治县)

石家庄市(正定县、栾城区、藁城区、桥西区、晋州市、新华区、井陉矿区、裕华区、元氏县、行唐县、辛集市、平山县、赞皇县、无极县、长安区、灵寿县、井陉县、鹿泉区、赵县、深泽县、新乐市、高邑县)

长沙市(浏阳市、雨花区、宁乡市、长沙县、天心区、开福区、望城区、芙蓉区、岳麓区)

钦州市(浦北县、灵山县、钦北区、钦南区)

宁波市(鄞州区、宁海县、北仑区、奉化区、海曙区、镇海区、江北区、象山县、慈溪市、余姚市)

兰州市(安宁区、榆中县、永登县、红古区、皋兰县、七里河区、西固区、城关区)

曲靖市(师宗县、麒麟区、会泽县、宣威市、沾益区、富源县、陆良县、罗平县、马龙区)

漳州市(平和县、华安县、芗城区、漳浦县、云霄县、龙海区、诏安县、东山县、南靖县、长泰区、龙文区)

绵阳市(平武县、涪城区、江油市、安州区、盐亭县、梓潼县、北川羌族自治县、三台县、游仙区)

塔城地区(沙湾市、裕民县、乌苏市、额敏县、和布克赛尔蒙古自治县、塔城市、托里县)

营口市(盖州市、西市区、大石桥市、站前区、鲅鱼圈区、老边区)

普洱市(思茅区、镇沅彝族哈尼族拉祜族自治县、墨江哈尼族自治县、西盟佤族自治县、孟连傣族拉祜族佤族自治县、景东彝族自治县、景谷傣族彝族自治县、江城哈尼族彝族自治县、宁洱哈尼族彝族自治县、澜沧拉祜族自治县)

景德镇市(昌江区、乐平市、珠山区、浮梁县)

邵阳市(城步苗族自治县、双清区、绥宁县、武冈市、隆回县、邵阳县、新宁县、新邵县、邵东市、大祥区、北塔区、洞口县)

日喀则市(萨嘎县、仁布县、定结县、仲巴县、白朗县、定日县、吉隆县、南木林县、萨迦县、江孜县、亚东县、昂仁县、康马县、拉孜县、谢通门县、岗巴县、聂拉木县、桑珠孜区)

深圳市(宝安区、光明区、盐田区、罗湖区、南山区、福田区、坪山区、龙岗区、龙华区)

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济宁市(兖州区、嘉祥县、汶上县、鱼台县、泗水县、曲阜市、微山县、金乡县、邹城市、梁山县、任城区)

北京市(平谷区、丰台区、朝阳区、大兴区、海淀区、顺义区、密云区、怀柔区、延庆区、昌平区、东城区、门头沟区、石景山区、房山区、通州区、西城区)

德州市(临邑县、乐陵市、齐河县、平原县、陵城区、德城区、庆云县、禹城市、宁津县、武城县、夏津县)

河池市(南丹县、天峨县、都安瑶族自治县、大化瑶族自治县、东兰县、金城江区、宜州区、巴马瑶族自治县、凤山县、环江毛南族自治县、罗城仫佬族自治县)  毕节市(黔西市、纳雍县、赫章县、威宁彝族回族苗族自治县、七星关区、金沙县、大方县、织金县)

镇江市(润州区、丹阳市、丹徒区、扬中市、句容市、京口区)

芜湖市(鸠江区、无为市、弋江区、镜湖区、繁昌区、南陵县、湾沚区)

上饶市(广信区、横峰县、余干县、万年县、弋阳县、铅山县、婺源县、广丰区、鄱阳县、德兴市、信州区、玉山县)东莞市

怒江傈僳族自治州(兰坪白族普米族自治县、福贡县、泸水市、贡山独龙族怒族自治县)  中山市

柳州市(鱼峰区、鹿寨县、三江侗族自治县、融安县、柳江区、融水苗族自治县、柳南区、柳城县、柳北区、城中区)

海西蒙古族藏族自治州(都兰县、茫崖市、天峻县、格尔木市、德令哈市、乌兰县)

北海市(银海区、海城区、合浦县、铁山港区)伊犁哈萨克自治州(昭苏县、霍城县、奎屯市、巩留县、霍尔果斯市、伊宁县、伊宁市、察布查尔锡伯自治县、特克斯县、尼勒克县、新源县)

吴忠市(利通区、同心县、盐池县、青铜峡市、红寺堡区)

海南藏族自治州(同德县、贵南县、兴海县、贵德县、共和县)

黄山市(徽州区、歙县、屯溪区、黄山区、休宁县、祁门县、黟县)

信阳市(浉河区、平桥区、新县、商城县、罗山县、光山县、息县、潢川县、固始县、淮滨县)

嘉峪关市

许昌市(魏都区、长葛市、建安区、禹州市、鄢陵县、襄城县)

赣州市(章贡区、赣县区、于都县、信丰县、石城县、安远县、龙南市、全南县、大余县、兴国县、崇义县、宁都县、寻乌县、上犹县、瑞金市、南康区、定南县、会昌县)

丽水市(缙云县、松阳县、云和县、庆元县、青田县、遂昌县、景宁畲族自治县、龙泉市、莲都区)

舟山市(定海区、岱山县、嵊泗县、普陀区)

那曲市(聂荣县、色尼区、班戈县、安多县、索县、嘉黎县、双湖县、比如县、巴青县、申扎县、尼玛县)

临沧市(永德县、凤庆县、沧源佤族自治县、云县、双江拉祜族佤族布朗族傣族自治县、临翔区、镇康县、耿马傣族佤族自治县)

大连市(庄河市、旅顺口区、瓦房店市、西岗区、中山区、普兰店区、金州区、沙河口区、长海县、甘井子区)

泰安市(东平县、宁阳县、岱岳区、新泰市、肥城市、泰山区)

十堰市(竹山县、郧阳区、丹江口市、竹溪县、房县、郧西县、张湾区、茅箭区)

南充市(高坪区、嘉陵区、西充县、仪陇县、蓬安县、南部县、顺庆区、营山县、阆中市)

抚州市(临川区、东乡区、广昌县、黎川县、南丰县、南城县、崇仁县、资溪县、乐安县、宜黄县、金溪县)

　　出品：新浪财经上市公司研究院

　　作者：新消费主张/木予

　　2025年开年以来，港股消费板块强势领涨，中证香港300消费指数一度站上2974.00点高位，区间累计上涨超33%，远超恒生指数同期涨幅。其中，食品饮料公司表现尤为亮眼，卫龙美味市值在短短4个月内翻了逾2倍，华润饮料股价期间震荡走高超21个百分点。据普华永道预测，2025年香港IPO募资额预计将达到1300-1600亿港元，全球排名有望重回三甲之列，零售、消费品及服务行业备受资本市场关注。

　　趁着回暖东风，一家泰国即饮饮料公司叩响了港交所的大门。披露易信息显示，IFBHPte．Ltd．（下文简称：IFBH）已于4月9日正式递交招股说明书，拟在香港主板上市，由中信证券担任独家保荐人。此番IPO募集资金将主要用于仓配能力建设、品牌全球化推广及产品创新。公司计划将业务逐步拓展至澳洲、美洲及东南亚地区，并通过并购整合上下游资源，构建涵盖植物基零食、功能型饮品等多元产品矩阵。

　　2024年，IFBH实现总营收1.58亿美元（折合人民币约11.51亿元），同比激增80.2%；归母净利润录得3331.60万美元（折合人民币约2.43亿元），较2023年近乎翻番。然而，业绩高增的背后暗藏市场和产品结构失衡、重营销轻供应链隐忧，对赌协议步步紧逼，IFBH能否成功“上岸”？

　　靠中国内地捧出的全球第二大单品椰子水贡献超九成收入

　　一家泰国饮料公司，总部设在新加坡，却选择在中国香港上市，是为了更贴近核心市场。

　　据招股书披露，2023-2024年，IFBH在中国内地的销售收入从7991.70万美元飙升至1.46亿美元，为总营收分别贡献91.4%、92.4%。若加上香港市场，公司在中国的整体收入占比连续两年稳定在97%，而新加坡、美国、加拿大、韩国等21个国家及地区的收入总和仅占3%。

　　与此同时，if品牌椰子水扛起了IFBH的营收大旗。报告期内，椰子水销售收入分别为8201.20万美元、1.51亿美元，占总收入比例约为93.8%、95.6%；其他饮料和植物基零食收入规模加总徘徊在200-300万美元之间，占比不足3%。

　　事实上，椰子水在国内的发展时间并不长。2014年，功能性饮料红牛的母公司华彬集团以1.66亿美元收购美国椰子水品牌VitaCoco25%的股权，并成立VitaCoco中国公司独家分销大中华区产品，才标志着该品类首次规模化入场。次年，if品牌椰子水进军香港，2017年正式布局内地市场。

　　2023年随着疫情的结束，消费者对健康消费关注度逐渐提高，椰子水富含钾、钠、镁、钙等天然电解质，低热量、零添加等标签与当前消费趋势更加契合。据华经产业研究院统计，2019年中国椰子水饮料零售额只有1.02亿美元，而2025年预计将接近14亿美元，年复合增长率达54.7%。仅近两年，国内椰子水品牌已从32个增长至50余个。

　　内地市场的广阔前景和消费环境的升级变迁，给了IFBH一次腾飞的绝佳机会。据灼识咨询研究，按椰子水零售额计算，if椰子水产品在香港市场蝉联榜首9年、连续5年在内地市场稳居龙头。2024年，其在两个市场的占有率分别为60%、34%，IFBH成为仅次于VitaCoco的全球椰子水饮料公司。

　　不过，高度依赖单一市场和单一产品，导致其抗风险能力极其薄弱。内地消费者的偏好、经济环境及监管政策变化、地缘政治影响和市场需求波动，未来都有可能成为压垮公司的“最后一根稻草”。椰子水作为新兴品类尚未经历完整的市场周期验证，但近期已经出现同质化趋势，品牌壁垒并不稳固。一旦该细分领域在国内进入成熟或衰退期，IFBH缺乏多元化市场和业务缓冲，业绩必将受到重创。

　　全链条轻资产运营募资建设代工厂？

　　不到十年就跻身中国第一、全球第二，IFBH竟然只靠46位全职员工。

　　据招股书显示，截至2024年12月31日，公司在泰国和新加坡两地共有46名员工，包括20名销售及营销人员，15名财务、人力资源及行政人员，6名仓配人员及5名研究及开发人员。按照2024年的营收规模简单推算，公司人均创收超2500万元，而同类可比即饮饮料公司农夫山泉、东鹏特饮同指标分别为214.48万元、144.19万元。

　　组织架构极简、人效远超同行的关键，在于IFBH全链条轻资产运营模式：代工厂商负责制造产品、物流供应商负责运输、分销商负责销售。从原材料采购、加工包装、仓储物流到渠道建设全都由第三方完成，公司在整个过程中只提供了一个品牌。

　　于是，在供应链方面节省下来的资金，被大笔投向市场营销。报告期内，if椰子水不仅与泡泡玛特、瑞幸、LadyM等国内外知名消费品牌合作联名，还高调选择肖战、赵露思等头部明星为代言人。品牌线上通过与KOL、主播等在社交媒体平台进行宣传推广，线下借助举办快闪活动、投放户外广告及参加贸易会与博览会等举措增加曝光。2023-2024年，IFBH的营销开支从366.30万美元提升至735.50万美元，同比增幅达100.8%，超过同期营收增幅。

　　但重营销轻供应链的弊端也很明显。一方面，IFBH的前五大供应商都是提供饮料制造及包装服务的代工厂，交易总金额占采购总额高达92.3%、96.0%。而椰子水原料构成简单，受季节气候影响易产生价格波动。2024年东南亚高温干旱导致椰子减产，新鲜椰子价格显著上涨30%-40%，代工厂集中令公司不得不承受上游传递的原材料成本压力。

　　另一方面，公司的前五大客户基本为食品饮料进口公司和快消品分销零售商，销售额占总销售额达97.9%、97.6%。近年来国内椰子水市场竞争日益激烈，公开数据显示其均价已从每百毫升1.91元降至1.46元，而if椰子水每百毫升均价约折合人民币2.06元，渠道集中令IFBH被迫承担下游降价促销的价格压力。

　　成本、收入两端皆仰人鼻息，IFBH短期内却似乎没有改变商业模式的计划。据招股书显示，公司预计将上市所募资金用于向代工厂提供支援，使代工厂得以提升和开发新的生产线；支持椰子水采购商购买合适的加工技术及设备为代工厂加工椰子水。而其最大的代工厂和唯一的椰子水采购商正是控股公司GeneralBeverage，2023-2024年IFBH向后者采购金额占比分别为21.6%、18.0%。募资建设代工厂此举是否涉及利益输送，仍需长期审慎观察。

　　对赌协议压顶上市迫在眉睫

　　IFBH急于上市的原因之一，或是近在咫尺的对赌协议。

　　招股书显示，IFBH自2023年1月1日起才正式从GeneralBeverage拆分重组，独立运营品牌。截至最后实际可行日，创始人PongsakornPongsak直接及间接持有公司全部已发行股份约77.6%，包括直接权益约6.53%及透过GeneralBeverage间接持有的71.1%间接权益。

　　2024年3月，PongsakornPongsak、GeneralBeverage及IFBH与AquavivaCo．，Ltd．签订了一份股权认购协议。据此，AquavivaCo．，Ltd．以1750万美元认购IFBH共125000股新股股份，相当于公司于紧随有关股份发行完成后已发行及缴足股本总额的11.1%，投前估值约为1.40亿美元。

　　与此同时，PongsakornPongsak将其在新加坡的若干股份转让予自己的朋友、业务联系人以及IFBH两家主要客户旗下的新熟（香港）实业有限公司和广州远联供应链管理有限公司，每股对价140美元。股权转让完成后，两家实体的持股比例分别为1.23%、1.14%。

　　交易完成后不到两周，AquavivaCo．，Ltd．解散及清盘，其三名股东FullertonAlternativesFunds2VCC、OasisPartnersCo．，Ltd．和10BIFLimited取代AquavivaCo．，Ltd．成为IFBH的股东，并承担其在股东协议下的权利和义务。

　　根据此前签订的股东协议，投资方获授包括认沽期权、知情权、优先购买权等在内的若干特别权利。此外，除两家主要客户控制的实体，其余16位个人股份承让方也获得了认沽期权。条款规定，若IFBH未能于2026年12月31日前完成上市，股东有权要求PongsakornPongsak按每年12%的净内部回报率计算行使价，回购投资方持有的所有股份。承让方则有权要求PongsakornPongsak按140美元/股对价，购买于股份交换后持有的全部股份。

　　基于相关数据粗略测算，如果IFBH最终上市折戟且各方要求行使认沽期权，PongsakornPongsak至少要拿出3198.90万美元回购，约为公司2024年归母净利润的96.0%。