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海南藏族自治州(贵南县、共和县、贵德县、兴海县、同德县)
荆州市(江陵县、荆州区、洪湖市、松滋市、监利市、沙市区、石首市、公安县)
张掖市(山丹县、肃南裕固族自治县、临泽县、民乐县、甘州区、高台县)
安顺市(镇宁布依族苗族自治县、关岭布依族苗族自治县、西秀区、紫云苗族布依族自治县、普定县、平坝区)
阜阳市(颍上县、颍州区、阜南县、颍泉区、临泉县、界首市、颍东区、太和县)
宁波市(宁海县、象山县、奉化区、北仑区、慈溪市、鄞州区、镇海区、余姚市、海曙区、江北区)
兴安盟(科尔沁右翼前旗、乌兰浩特市、科尔沁右翼中旗、扎赉特旗、突泉县、阿尔山市)
延边朝鲜族自治州(龙井市、安图县、珲春市、延吉市、敦化市、汪清县、和龙市、图们市)
合肥市(蜀山区、庐江县、包河区、庐阳区、瑶海区、肥东县、巢湖市、肥西县、长丰县)
资阳市(雁江区、安岳县、乐至县)
荆门市(京山市、钟祥市、东宝区、掇刀区、沙洋县)
塔城地区(额敏县、托里县、塔城市、沙湾市、乌苏市、裕民县、和布克赛尔蒙古自治县)
晋中市(左权县、太谷区、昔阳县、榆社县、寿阳县、榆次区、介休市、和顺县、平遥县、灵石县、祁县)
桂林市(荔浦市、平乐县、全州县、恭城瑶族自治县、灌阳县、灵川县、雁山区、临桂区、兴安县、资源县、秀峰区、永福县、阳朔县、七星区、象山区、龙胜各族自治县、叠彩区)
淄博市(沂源县、临淄区、桓台县、张店区、高青县、博山区、淄川区、周村区)
山南市(贡嘎县、桑日县、琼结县、洛扎县、措美县、乃东区、曲松县、隆子县、扎囊县、浪卡子县、加查县、错那市)
巴音郭楞蒙古自治州(和硕县、焉耆回族自治县、且末县、和静县、尉犁县、轮台县、博湖县、若羌县、库尔勒市)
渭南市(华州区、华阴市、富平县、白水县、韩城市、合阳县、澄城县、大荔县、临渭区、蒲城县、潼关县)
襄阳市(樊城区、谷城县、襄城区、枣阳市、保康县、襄州区、老河口市、宜城市、南漳县)
钦州市(浦北县、灵山县、钦北区、钦南区)
重庆市(云阳县、渝北区、巴南区、南岸区、渝中区、开州区、酉阳土家族苗族自治县、九龙坡区、巫山县、大足区、梁平区、巫溪县、丰都县、北碚区、奉节县、合川区、垫江县、璧山区、大渡口区、綦江区、秀山土家族苗族自治县、黔江区、武隆区、彭水苗族土家族自治县、永川区、潼南区、忠县、南川区、长寿区、万州区、江北区、城口县、石柱土家族自治县、铜梁区、荣昌区、涪陵区、江津区、沙坪坝区)
青岛市(平度市、胶州市、城阳区、莱西市、李沧区、即墨区、市北区、崂山区、市南区、黄岛区)
孝感市(云梦县、安陆市、大悟县、孝南区、孝昌县、应城市、汉川市)
鄂州市(鄂城区、华容区、梁子湖区)
云浮市(郁南县、新兴县、云城区、云安区、罗定市)
承德市(丰宁满族自治县、承德县、宽城满族自治县、鹰手营子矿区、隆化县、滦平县、双滦区、兴隆县、平泉市、围场满族蒙古族自治县、双桥区)
芜湖市(南陵县、镜湖区、弋江区、湾沚区、繁昌区、无为市、鸠江区)
宜昌市(远安县、兴山县、枝江市、当阳市、西陵区、五峰土家族自治县、点军区、宜都市、长阳土家族自治县、猇亭区、秭归县、伍家岗区、夷陵区)
湛江市(雷州市、霞山区、遂溪县、赤坎区、徐闻县、坡头区、麻章区、廉江市、吴川市)
鹤岗市(兴安区、萝北县、工农区、南山区、兴山区、向阳区、绥滨县、东山区)
聊城市(高唐县、阳谷县、临清市、冠县、东阿县、茌平区、莘县、东昌府区)
秦皇岛市(昌黎县、北戴河区、卢龙县、海港区、山海关区、抚宁区、青龙满族自治县)
克孜勒苏柯尔克孜自治州(乌恰县、阿克陶县、阿图什市、阿合奇县)
汉中市(佛坪县、城固县、镇巴县、西乡县、略阳县、南郑区、洋县、勉县、汉台区、宁强县、留坝县)
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嘉峪关市
大同市(新荣区、平城区、浑源县、广灵县、灵丘县、云州区、天镇县、阳高县、左云县、云冈区)
淮南市(寿县、凤台县、八公山区、大通区、谢家集区、田家庵区、潘集区)
鹤壁市(淇滨区、山城区、淇县、鹤山区、浚县)
阿拉善盟(阿拉善右旗、阿拉善左旗、额济纳旗)
三门峡市(渑池县、湖滨区、义马市、陕州区、卢氏县、灵宝市)
龙岩市(武平县、长汀县、上杭县、永定区、连城县、漳平市、新罗区)
雅安市(宝兴县、雨城区、名山区、石棉县、芦山县、荥经县、汉源县、天全县)
乌兰察布市(察哈尔右翼前旗、察哈尔右翼后旗、卓资县、丰镇市、察哈尔右翼中旗、兴和县、化德县、集宁区、商都县、四子王旗、凉城县)
惠州市(博罗县、惠城区、惠阳区、惠东县、龙门县)
滨州市(阳信县、滨城区、无棣县、邹平市、博兴县、惠民县、沾化区)
中卫市(中宁县、海原县、沙坡头区)
攀枝花市(东区、仁和区、米易县、西区、盐边县)
东营市(东营区、垦利区、利津县、河口区、广饶县)
永州市(新田县、宁远县、道县、祁阳市、双牌县、东安县、冷水滩区、零陵区、江华瑶族自治县、蓝山县、江永县)
贺州市(八步区、平桂区、钟山县、富川瑶族自治县、昭平县)
泰安市(岱岳区、肥城市、东平县、宁阳县、新泰市、泰山区)
楚雄彝族自治州(牟定县、武定县、楚雄市、姚安县、双柏县、禄丰市、元谋县、永仁县、南华县、大姚县)
庆阳市(正宁县、西峰区、合水县、庆城县、宁县、华池县、镇原县、环县)
仙桃市(天门市、潜江市、神农架林区)
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扬州市(邗江区、宝应县、高邮市、江都区、仪征市、广陵区)
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萍乡市(安源区、上栗县、湘东区、芦溪县、莲花县)
兰州市(城关区、西固区、七里河区、安宁区、榆中县、永登县、红古区、皋兰县)
林芝市(朗县、米林市、工布江达县、巴宜区、墨脱县、波密县、察隅县)
珠海市(斗门区、香洲区、金湾区)
南通市(如皋市、通州区、海门区、启东市、海安市、崇川区、如东县)
厦门市(同安区、翔安区、海沧区、集美区、湖里区、思明区)
武威市(凉州区、古浪县、天祝藏族自治县、民勤县)
内江市(市中区、隆昌市、东兴区、资中县、威远县)
延安市(甘泉县、黄陵县、黄龙县、延长县、安塞区、志丹县、宝塔区、宜川县、洛川县、延川县、吴起县、子长市、富县)
嘉兴市(海盐县、南湖区、嘉善县、桐乡市、平湖市、海宁市、秀洲区)
恩施土家族苗族自治州(建始县、来凤县、恩施市、咸丰县、鹤峰县、利川市、巴东县、宣恩县)
衡水市(景县、冀州区、故城县、武邑县、枣强县、武强县、阜城县、饶阳县、安平县、深州市、桃城区)
白银市(靖远县、景泰县、会宁县、白银区、平川区)
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济源市
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黄石市(西塞山区、阳新县、铁山区、黄石港区、大冶市、下陆区)
石嘴山市(平罗县、惠农区、大武口区)
锡林郭勒盟(东乌珠穆沁旗、苏尼特右旗、太仆寺旗、锡林浩特市、正镶白旗、正蓝旗、阿巴嘎旗、二连浩特市、西乌珠穆沁旗、多伦县、苏尼特左旗、镶黄旗)
巴彦淖尔市(临河区、乌拉特前旗、乌拉特后旗、磴口县、乌拉特中旗、杭锦后旗、五原县)
泸州市(泸县、合江县、江阳区、叙永县、古蔺县、龙马潭区、纳溪区)
文/秦楠
编辑/渔夫
来源/万点研究
又一个新能源巨无霸冲刺IPO。
近日，深交所受理了华润新能源控股有限公司（以下称“华润新能源”）的主板IPO申请，公司计划募资245亿元。刷新了深交所首发上市募集资金的最高纪录。
根据公司最新披露的招股书，华润新能源本次上市计划发行19.23亿股至46.71亿股，占发行后总股本的15%至30%。
据此计算，华润新能源的估值最低为816亿元，最高可达1633亿元。
如果上市成功，仅在新能源上市公司领域，能和华润新能源一较高下的，恐怕只有华能水电、三峡能源、华能国际等少数巨头企业。且在已上市的风电公司中，更是少有能与华润新能源匹敌者。
但在繁荣的背后，当下新能源电力市场同样面临着诸多挑战，新能源电力消化难题、补贴退潮等问题同样考验着华润新能源后续的经营。
1
毛利堪比白酒企业，电力消化成难题
华润新能源成立于2010年，是港股上市公司华润电力的子公司，也是华润电力旗下投资、开发、运营和管理风力、太阳能发电站的唯一平台。
截至2024年9月底，公司的总资产规模已经达到了1938.1亿元，业务布局覆盖全国主要省市区直辖市。
当前发电并网装机容量达到了2820.69万千瓦，其中风力发电项目2156.64万千瓦，太阳能发电项目664.05万千瓦，占全国风、光发电市场份额的4.5%和0.86%。装机总量仅次于华电新能、三峡能源、龙源电力，位列行业第四位。
高发电数创造了较高的营业收入，招股说明书显示，2021至2024年9月底，公司营业收入分别为171.34亿元、181.98亿元、205.12亿元和171.50亿元，同期净利润分别为65.76亿元、64.58亿元、84.59亿元和63.49亿元。堪称新能源印钞机。
来源：IFIND
在数百亿的营业收入中，90%的收入来源于风电业务，基于主营业务及市值规模，如果将华能国际、三峡能源、龙源电力三家国内已上市公司进行对比，会发现公司的核心竞争力并非发电规模，而是其惊人的盈利能力。
根据招股说明书，华润新能源的毛利率近几年都维持在60%左右，净利率也一直超35%。赚钱程度堪比白酒行业，而华能国际2024年毛利率为33.78%、三峡能源毛利率为55.13%、龙源电力毛利率为37.55%。
来源：IFIND
而如此之高的毛利率和华润新能源的整体较高的运营效率有一定关系.
2024年前三季度，华润新能源的风力发电项目和光伏项目年利用小时数分别达到1731小时和1121小时，分别超行业均值10.5%和16.9%。
而华润新能源近年来的净利率更是基本维持在40%左右，盈利能力不仅远超三峡能源、龙源电力、华电国际等同行，甚至超越了以盈利著称的五粮液。
除了，运行效率之外，华润新能源的每度电还能额外盈利0.15元。华润新能源在高电价区域的布局较为广泛，如山东、广东等Ⅲ类电价区加上补贴，一度电可达0.45元，而同行在Ⅰ、Ⅱ类地区的电价仅为0.37元/度。因此，华润新能源每度电可额外盈利0.08元。
再加上单位运维成本约为0.08元，较行业平均水平0.13元低0.05元；并且在2023年华润新能源完成了120万张绿证交易，折合每度电增收0.019元。三项收入相加，将产生每度电0.15元的额外收益。
不过，随着装机量的快速增长，如何妥善消纳这些所发的电力就成了企业面临的关键问题。
传统的消纳方式是“发电上网”，所发电力直接上到国网系统，通过高压输电线路，运输到耗电大省。但是发电上网普遍存在着两大问题。
首先因为风光发电是断续的，不似火电那般连续，存在着很强的峰段和谷段，这就对电网的调峰能力提出了很高的要求。电网负载能力有限，在发电高峰时，限制发电、限制上网或者“0对价”上网的现象时常发生。其次是高压电网、大型变电站等的建设速度和风光发电的设备建设速度不匹配，进而影响发电机组的发电能力释放。
如此，就导致了弃风、弃光的情况时有发生。例如华润新能源在2024年弃风率为4.39%、弃光率为5.87%，整体较2021年分别增加了1.08和4.35个百分点，如果弃风、弃光率持续攀升，将会给公司的长久经营带来不利影响。
来源：招股说明书
虽然华润新能源也积极建立“风光储”、“风光发电-电解水制氢”等一体化项目，单电力消纳毕竟是一场持久战，很难短期见到直接的效果。
2
补贴依赖高，电价持续下行
华润新能源营收的最大问题就是对补贴依赖症程度较高，盈利模型脆弱。
以近三年营业收入情况为例，2021-2024年前三季度，华润新能源的可再生能源补贴收入占营收比例分别为36.79%、34.8%、31.59%、28.63%，虽然呈现逐渐下降的趋势，但总额巨大。
其中2023年的新能源补贴金额达64.79亿元，如果剔除补贴后，华润新能源的净利润将大幅下降，例如2023年净利润将从82.8亿元降至19.8亿元，说明当前华润新能源的盈利情况高度依赖外部输血。
图源：华润新能源IPO招股说明书
而这种新能源补贴当前逐渐有种“日薄西山”的迹象，截至2024年9月末，华润新能源应收可再生能源补贴款高达204.75亿元，占公司总流动资产的64.28%，且回款周期长达1-4年。
如果未来出现补贴政策调整或核查不合规项目，很有可能导致收入退回或资产资产减值。
实际上从2021年起，国家已经对新核准的陆上风电、集中式光伏项目逐渐停止补贴，全面推行平价上网。华润新能源新增项目将无法享受补贴，存量项目的补贴比例也逐年下降，2024年前三季度享受补贴的风电广度项目占比已经下降到28.63%。
同时，当前全国范围内正在进行可再生能源补贴核查，重点审查2021年前已并网项目的合规性。如果企业部分项目被存在像未批先建、土地手续缺失等问题，最终可能无法纳入补贴目录，并引发补贴收入取消或退回。例如，河南唐河县风电项目因土地手续缺失就曾被消费日报曝光。
图源：消费日报
而更重要的是，当下新能源补贴政策退坡基本已经大局已定。
今年1月27日，发改委和国家能源局联合印发《深化新能源上网电价市场化改革促进新能源高质量发展的通知》，将深化新能源上网电价市场化改革。光伏、风电项目上网电量原则上全部进入电力市场，电价通过市场交易形成。
这当中对分布式光伏的补贴在5月后调整，风电虽未明确补贴退出时间表，但增量项目需通过市场化竞价获取收益。而当前新能源电价持续下降影响，未来一旦市场化交易，将极大压缩企业的利润空间。
根据北极星发电网数据，2021-2024年前三季度，全国风电平均电价，已经从0.50元/千瓦时降至0.44元/千瓦时，降幅高达12%，光伏上上网电价更是从0.56元/千瓦时暴跌至0.32元/千瓦时，降幅43%。
而电价下降，最终对新能源发电经营企业形成了多重影响，除了直接降低发电单价之外，风力发电营业成本主要为折旧摊销，占总营业输入的比重超过70%。
风力发电的单位成本下降速远低于电价降速，导致毛利率持续下滑，华润新能源2024年前三季度风力发电毛利率降至59.18%，太阳能发电毛利率跌至50.92%，总体的毛利水平也从2021年的接近63%下降到去年的57.68%。
来源：IFIND
未来一旦风电和光伏补贴退潮，新能源电价交易进入市场交易，对华润新能源来说是一个很大的挑战，未来还能不能维持这么高的毛利率水平还是个未知数。
3
巨额融资，锚准储能
华润新能源此次预计募集资金高达245亿元，刷新了深交所首发上市募集资金的最高纪录。
根据招股书显示，公司此次拟投资四大类项目：新能源基地（规模化扩张）、多能互补一体化（储能与电网协同）、绿色生态发展（风光+生态修复）、融合发展型项目。
来源：招股说明书
面对当前可再生能源的不确定性、间歇性和波动性，最终极的解决方案之一就是储能。
而当前我国目前尚未有投产的单个独立储能项目达到上GW的装机规模。所以，当下正是各个巨头进入该领域的绝佳时机。
2021年9月，三峡能源庆云储能电站示范项目正式开工，标志着其正式进入独立储能电站领域。
次年，该项目迅速在甘肃、江苏、辽宁等19个省份展开布局，承担了多个源网荷储、电网侧共享储能、风光储等大规模示范项目，成为最早布局储能领域的先锋之一。
截至2024年上半年，三峡能源独立储能新增装机容量达到36万千瓦，累计装机容量达到96.10万千瓦，在新能源发电企业中位居前列。
华润新能源自然也不甘落后，当前华润新能源目前正在进行的储能项目共有3个，累计装机容量达到49万千瓦，合同总价值达到24.41亿元。同时从当前华润新能源的募投项目中我们可以发现以下几个特点。
首先是风电项目依然是主导，持续巩固其优势地位，其次是配储项目累计投资占比已超过总投资的一半；同时，公司正在加速推进光伏发电项目的建设，以丰富其主营发电结构。
其中，“多能互补一体化项目”专注于风电、光伏及配套储能的一体化发展；“绿色生态发展综合利用项目”则着重于渔光互补、牧光互补、药光互补、复合光伏的建设。
这两个项目合计规划装机容量达到381万千瓦，累计投资为211.13亿元，投资规模已超过纯风电项目。
所以当下华润新能源想要通过大力发展储能，解决当前风电弃电率较高的问题，并参与电力市场交易，已经成为华润新能源当前的战略重点。
而这就对华润新能源的资金情况提出很高的要求。
截至2024年三季度末，公司货币资金仅65.47亿元，短期债务缺口达120.67亿元，需依赖IPO资金填补流动性压力，一旦IPO未获成功，则将出现一定的资金缺口。
且华润新能源分拆上市，能否成功本身就是未知数。
证监会《上市公司分拆规则（试行）》要求最新一个财年子公司净利润占比不超过母公司50%。
但2021年至2023年，华润新能源占比高达439%、97%和82%。尽管港股分拆A股适用性存疑，分拆办法后的首例“港拆A”上会项目——丘钛科技分拆子公司丘钛微IPO，终因净利润占母公司净利润比例过高，于2024年11月主动撤回了注册申请。
所以，华润此次巨额募资，能否成功存在很大的不确定性。华润新能源作为民生性央企，在保障国家能源供应、维护电力基础设施、推动电力转型等方面扮演着举足轻重的角色，华润新能源能否成功上市，万点将持续关注。
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新闻结尾
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