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盐城市(建湖县、阜宁县、大丰区、东台市、亭湖区、射阳县、响水县、盐都区、滨海县)

揭阳市(揭西县、揭东区、榕城区、普宁市、惠来县)

海东市(循化撒拉族自治县、互助土族自治县、民和回族土族自治县、平安区、乐都区、化隆回族自治县)

宜昌市(伍家岗区、当阳市、五峰土家族自治县、秭归县、宜都市、西陵区、长阳土家族自治县、枝江市、远安县、点军区、兴山县、夷陵区、猇亭区)  仙桃市(天门市、潜江市、神农架林区)

金华市(浦江县、义乌市、婺城区、东阳市、金东区、永康市、兰溪市、武义县、磐安县)

阿里地区(改则县、日土县、札达县、革吉县、措勤县、普兰县、噶尔县)

阿勒泰地区(布尔津县、富蕴县、福海县、吉木乃县、哈巴河县、青河县、阿勒泰市)

梅州市(五华县、大埔县、丰顺县、兴宁市、梅县区、梅江区、蕉岭县、平远县)  鹤壁市(山城区、淇县、鹤山区、浚县、淇滨区)

宿州市(萧县、泗县、灵璧县、砀山县、埇桥区)

清远市(英德市、阳山县、连南瑶族自治县、连州市、连山壮族瑶族自治县、清新区、佛冈县、清城区)

玉树藏族自治州(称多县、曲麻莱县、治多县、玉树市、囊谦县、杂多县)

濮阳市(华龙区、清丰县、濮阳县、台前县、范县、南乐县)

汉中市(镇巴县、佛坪县、汉台区、留坝县、南郑区、勉县、略阳县、西乡县、宁强县、城固县、洋县)

韶关市(南雄市、翁源县、始兴县、浈江区、武江区、乳源瑶族自治县、乐昌市、曲江区、新丰县、仁化县)

七台河市(桃山区、勃利县、新兴区、茄子河区)

澳门特别行政区

来宾市(金秀瑶族自治县、合山市、忻城县、武宣县、兴宾区、象州县)

山南市(曲松县、洛扎县、隆子县、加查县、贡嘎县、桑日县、错那市、琼结县、浪卡子县、措美县、乃东区、扎囊县)

阳泉市(郊区、平定县、城区、矿区、盂县)

连云港市(东海县、赣榆区、海州区、灌南县、灌云县、连云区)

怒江傈僳族自治州(贡山独龙族怒族自治县、兰坪白族普米族自治县、福贡县、泸水市)

周口市(太康县、西华县、鹿邑县、项城市、淮阳区、商水县、郸城县、扶沟县、沈丘县、川汇区)

白城市(洮北区、大安市、通榆县、洮南市、镇赉县)

三亚市(天涯区、崖州区、吉阳区、海棠区)

黄南藏族自治州(泽库县、同仁市、河南蒙古族自治县、尖扎县)

济宁市(汶上县、任城区、鱼台县、微山县、梁山县、邹城市、金乡县、泗水县、兖州区、嘉祥县、曲阜市)

扬州市(江都区、宝应县、广陵区、邗江区、高邮市、仪征市)

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湖州市(德清县、吴兴区、安吉县、长兴县、南浔区)

呼伦贝尔市(额尔古纳市、扎赉诺尔区、扎兰屯市、阿荣旗、牙克石市、新巴尔虎左旗、鄂温克族自治旗、根河市、鄂伦春自治旗、陈巴尔虎旗、满洲里市、海拉尔区、新巴尔虎右旗、莫力达瓦达斡尔族自治旗)

随州市(广水市、随县、曾都区)

肇庆市(广宁县、怀集县、四会市、端州区、鼎湖区、德庆县、高要区、封开县)  克拉玛依市(克拉玛依区、白碱滩区、乌尔禾区、独山子区)

龙岩市(永定区、连城县、漳平市、上杭县、长汀县、新罗区、武平县)

博尔塔拉蒙古自治州(阿拉山口市、温泉县、博乐市、精河县)

齐齐哈尔市(铁锋区、梅里斯达斡尔族区、建华区、克东县、龙沙区、依安县、甘南县、富裕县、拜泉县、克山县、龙江县、富拉尔基区、讷河市、泰来县、碾子山区、昂昂溪区)莆田市(荔城区、秀屿区、仙游县、涵江区、城厢区)

贵港市(覃塘区、港北区、平南县、桂平市、港南区)  通化市(辉南县、东昌区、梅河口市、通化县、柳河县、二道江区、集安市)

眉山市(青神县、仁寿县、丹棱县、东坡区、洪雅县、彭山区)

达州市(通川区、大竹县、开江县、渠县、万源市、达川区、宣汉县)

朝阳市(朝阳县、建平县、龙城区、喀喇沁左翼蒙古族自治县、凌源市、北票市、双塔区)巴音郭楞蒙古自治州(尉犁县、库尔勒市、博湖县、和硕县、若羌县、焉耆回族自治县、和静县、轮台县、且末县)

长春市(二道区、双阳区、农安县、德惠市、九台区、绿园区、南关区、朝阳区、公主岭市、宽城区、榆树市)

咸阳市(杨陵区、旬邑县、礼泉县、彬州市、淳化县、三原县、秦都区、泾阳县、兴平市、武功县、永寿县、乾县、渭城区、长武县)

铜陵市(铜官区、枞阳县、郊区、义安区)

丽江市(玉龙纳西族自治县、古城区、宁蒗彝族自治县、永胜县、华坪县)

漳州市(平和县、长泰区、龙文区、华安县、芗城区、南靖县、云霄县、诏安县、东山县、龙海区、漳浦县)

锦州市(凌河区、黑山县、北镇市、太和区、古塔区、凌海市、义县)

四平市(铁东区、铁西区、梨树县、伊通满族自治县、双辽市)

芜湖市(无为市、湾沚区、镜湖区、繁昌区、南陵县、弋江区、鸠江区)

铜川市(耀州区、宜君县、印台区、王益区)

西宁市(城中区、城北区、湟源县、湟中区、城西区、大通回族土族自治县、城东区)

潮州市(湘桥区、潮安区、饶平县)

松原市(扶余市、前郭尔罗斯蒙古族自治县、乾安县、长岭县、宁江区)

潍坊市(安丘市、昌邑市、青州市、昌乐县、临朐县、寿光市、诸城市、高密市、奎文区、坊子区、潍城区、寒亭区)

漯河市(召陵区、郾城区、源汇区、临颍县、舞阳县)

日照市(东港区、岚山区、五莲县、莒县)

拉萨市(林周县、墨竹工卡县、城关区、当雄县、曲水县、堆龙德庆区、达孜区、尼木县)

　　4月25日，舍得酒业（600702）公布2025年一季报，公司营业收入为15.8亿元，同比下降25.1%；归母净利润为3.46亿元，同比下降37.1%；扣非归母净利润为3.43亿元，同比下降37.1%；经营现金流净额为2.24亿元，同比增长106.8%；EPS（全面摊薄）为1.039元。

　　截至一季度末，公司总资产121.79亿元，较上年度末增长3.2%；归母净资产为71.01亿元，较上年度末增长4.3%。

　　2025年第一季度报告显示，在多个业务领域的表现情况。主要从事高端白酒的生产和销售，旗下拥有多个知名品牌，致力于传承和创新中国白酒文化。

　　此外，进行了股份回购，计划以集中竞价交易方式回购股份，回购总金额不低于1亿元且不超过2亿元，显示出对未来发展的信心。通过这些措施，希望能够进一步提升股东价值，并激励员工的积极性。

　　出品：新浪上市公司研究院

　　文/夏虫工作室

　　核心观点：蓝思科技一边定增募资项目延缓及腾挪募定增资金补流，一边又再次港股募资，其募投资金必要性是否存疑？值得注意的是，港股上市前夕，其现金分红力度达到历史顶峰，超六成的现金分红将流入实控人口袋。此外，公司苹果客户单一依赖的商业模式下，财报呈现出“两高一低”特征，即高资本性支出、高有息债务及低毛利率。若未来行业景气度下行或单一客户出现变故，公司业绩将会面临巨额折旧、财务费用及巨额资产减值计提等“三杀”风险。

　　2025年以来，A股上市公司赴港股上市持续升温。根据公开资料不完全统计，已有超过30家A股上市公司递表或正式发布相关港股筹划上市公告。

　　来源：公开资料，部分截图

　　为何引发A股上市公司港股二次上市热潮？

　　一方面，港股作为国际化资本市场，或有助于相关公司全球化业务布局。我们发现，多家公司在公告中都提到了“助力全球化发展”等理由。

　　如3月12日，蓝思科技公告宣布，为进一步推进全球化战略布局，提升国际品牌形象，增强综合竞争力，公司拟发行境外上市外资股（H股）股票，并申请在港交所主板挂牌上市；4月20日晚，大族数控发布公告，公司拟发行H股股票并在香港联合交易所主板上市，其表示，此次筹划港股上市主要是基于公司长期发展规划，旨在深入推进公司全球化战略进程，加速境外资本平台建设，有效提升公司在国际市场的综合竞争力。

　　另一方面，相关政策也支持港股二次上市。

　　据悉，2024年4月，国务院出台《关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》，证监会基于此文件，与香港方面加强合作，推出五项措施以优化沪深港通机制，并助力香港提升其国际金融中心的地位，推动两地资本市场的协同发展。其中提到一项便是“支持内地行业龙头企业赴香港上市”。

　　基于上述背景，我们将对相关港股拟上市或转H股上市公司进行深入复盘，看看相关标的质量究竟如何？港股二次上市募资又是否合理等等。

　　来源：wind，部分截图

　　募资必要性是否存疑？腾挪定增资金补流是否踩线

　　近日，蓝思科技发布一季报，业绩可谓靓丽。公司2025年一季度实现营业收入170.63亿元，同比增长10.10%；归母净利润4.29亿元，同比增长38.71%；扣非归母净利润为3.78亿元，同比大幅增长60.99%。经营性现金流净额26.30亿元，同比增长29.59%。

　　蓝思科技今年计划港股上市。

　　3月12日发布公告称，筹划发行H股股票并在香港联交所上市。公司称将充分考虑现有股东利益及境内外资本市场情况，在股东大会决议有效期内（即经公司股东大会审议通过之日起24个月或同意延长的其他期限）择机完成本次发行上市。据公开资料，蓝思科技此次赴港上市有望在今年7月、8月完成，拟在香港IPO中筹资10亿至15亿美元。

　　3月底，蓝思科技递表。蓝思科技发布公告称，公司已于2025年3月31日向香港联合交易所有限公司递交了发行境外上市外资股（H股）股票并在香港联交所主板挂牌上市的申请，并于同日在香港联交所网站刊登了本次发行的申请资料。

　　值得注意的是，公司近年资产负债率水平持续下降，近年一季度降至37.69%，与高峰60%的水平相比显著下降。与此同时，公司一季报的货币资金与交易性金融资产合计超110亿元。

　　我们进一步发现，公司港股上市前夕似乎加大投资分红力度，现金分红水平达到近十年最高，24年现金分红金额近20亿元，股利支付率达到54.74%。蓝思科技的实际控制人周群飞及其配偶郑俊龙，通过蓝思科技（香港）和长沙群欣，合计持有蓝思科技62.13%的股份。换言之，仅24年超12亿元的现金分红将流入实控人周群飞家族口袋。

　　与此同时，我们发现，公司在定增募资时，其实际投资金额与募集后承诺投资金额的差额较大，且部分定增资金被补流方式腾挪。

　　据公开资料，公司2020年12月通过定增方式发行人民币普通股5.896亿股，募集资金净额149亿元。然而，去年不仅变更相关募投项目使用资金，同时募投项目均遭延期。

　　2024年4月，公司发布《关于募投项目延期及变更部分募集资金用途》公告：

　　（1）将“长沙（二）园智能穿戴和触控功能面板建设项目”募集资金投入金额由原229，159.04万元调减至192，546.82万元，项目投资总额保持不变，调减的募集资金未来改用公司自有资金投入；同时将项目达到预定可使用状态日期由原2024年12月31日延长至2025年12月31日。

　　（2）将“长沙（二）园车载玻璃及大尺寸功能面板建设项目”投资总额由原422，653.36万元减少至353，083.44万元，募集资金投入金额由原422，653.36万元调减至322，653.36万元，同时将项目达到预定可使用状态日期由原2023年12月31日延长至2025年12月31日。

　　（3）将“长沙（二）园3D触控功能面板和生产配套设施建设项目”达到预定可使用状态日期由原2024年12月31日延长至2025年12月31日，

　　（4）将“工业互联网产业应用项目”募集资金投入金额由原207，817.48万元调增至246，466.81万元，同时将项目达到预定可使用状态日期由原2023年12月31日延长至2025年12月31日。

　　（5）将“补充流动资金项目”募集资金投入金额由原368，788.68万元增加至468，788.68万元。

　　值得注意的是，公司此次变更募投资金补流后，补流资金占募投资金超过31%。上述变相腾挪定增资金用于补流是否违规？

　　监管对于再融资企业募资补流的占比划出较为明确的红线，即除配股、发行优先股或董事会确定发行对象的非公开发行股票，以及部分满足轻资产、高研发投入特点的企业外，补充流动资金和偿还债务比例一般都需要控制在募集资金总额的30%以内。

　　值得注意的是，创业板精测电子也同样出现过定增募资变更补流触发监管红线，在其再融资监管审核阶段，其主动将实际补充流动资金超出部分从最新募资金额中给与剔除，以符合监管规则。

　　至此，我们疑惑的是，公司一边定增募资项目延缓及腾挪募定增资金补流，一边又再次港股募资，其募投资金必要性是否存疑？

　　大客户依赖症呈现出“两高一低”：高资本性支出、高有息债务及低毛利率

　　作为果链之一，公司大客户依赖病一直被市场诟病。2022年、2023年和2024年，来自前五大客户的收入分别为388.78亿元、452.82亿元和567.07亿元，分别占当年总收入的83.3%、83.1%和81.1%；其向最大客户为苹果公司，对应销售额分别为331.36亿元、315.12亿元和345.67亿元，分别占当年总收入的71.0%、57.8%和49.5%。尽管公司近年对苹果业务占比有所降低，但大客户依赖特征依然显著，仅苹果销售额收入占比在50%左右。

　　在这种果链依赖下，公司财务数据呈现出“两高一低”的特征，即高有息债、高资本性支出及低毛利率。

　　蓝思科技的毛利率由2020年的29.44%持续下降至2024年的15.89%，25年一季度进一步降至12.8%。

　　毛利率持续走低，是否意味着公司相关定价权薄弱？事实上，苹果通过“二供”“三供”策略强化供应链竞争，典型案例如2017年引入京东方迫使三星大幅降价。数据显示，立讯精密、歌尔股份等均对苹果公司业务较为依赖，导致议价权完全倒向苹果。原材料成本上涨时，供应商难以转嫁压力，立讯精密消费电子业务毛利率从2018年的21%左右降至2023年的11%左右。

　　对于蓝思科技的毛利率下降，公司给出了如下解释，公司称其毛利率下降，主要是销售业务的结构发生变化，组装业务的放量拉低了整体水平，结构件保持稳定。公司将通过整机组装业务持续推动产业链的垂直整合，提高生产效率和良率，保持毛利率的平稳。

　　与此同时，蓝思科技的历年资本性支出持续维持高位，近年资本性支出长期维持在五六十亿水平。

　　颇为巧合的是，作为果链的歌尔股份、立讯精密等同业也呈现出高资本性支出特征。

　　业内人士表示，苹果订单具有强周期性（如新品发布前集中备货），迫使企业提前扩建产能。持续高资本性支出将使得公司承担较大这就摊销成本，在行业景气度上升可以对冲，一旦景气度下调或被踢出果链，公司将会遭遇巨额折旧费用吞噬。据悉，立讯精密固定资产从2012年的8.41亿元飙升至2022年的440.26亿元，但淡季产能利用率不足导致单位成本上升。歌尔股份2022年因AirPods订单变动计提超20亿元资产减值，资本开支效率低下问题凸显。

　　蓝思科技2024年仅长期资产折旧摊销金额为46.71亿元，占同期净利润之比超过120%。

　　巨额的资本性支出下，公司有息债务也不低。2025年一季度末，蓝思科技的有息债务超137亿元。值得一提的是，2024年公司的财务费用为3.84亿元，占当期净利润之比超10%。