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汕头市(濠江区、潮阳区、潮南区、龙湖区、澄海区、南澳县、金平区)

晋中市(介休市、平遥县、太谷区、榆社县、祁县、左权县、灵石县、榆次区、昔阳县、寿阳县、和顺县)

徐州市(新沂市、鼓楼区、邳州市、云龙区、贾汪区、泉山区、铜山区、睢宁县、沛县、丰县)

大兴安岭地区(塔河县、漠河市、呼玛县)  丹东市(宽甸满族自治县、元宝区、凤城市、振安区、振兴区、东港市)

信阳市(息县、浉河区、平桥区、固始县、新县、光山县、淮滨县、罗山县、潢川县、商城县)

深圳市(光明区、龙岗区、南山区、宝安区、盐田区、福田区、坪山区、龙华区、罗湖区)

甘南藏族自治州(舟曲县、卓尼县、碌曲县、玛曲县、临潭县、迭部县、夏河县、合作市)

上饶市(铅山县、余干县、万年县、弋阳县、广丰区、婺源县、德兴市、横峰县、鄱阳县、玉山县、广信区、信州区)  辽阳市(弓长岭区、宏伟区、太子河区、辽阳县、灯塔市、文圣区、白塔区)

北海市(铁山港区、合浦县、海城区、银海区)

黄南藏族自治州(尖扎县、河南蒙古族自治县、泽库县、同仁市)

咸阳市(永寿县、秦都区、淳化县、武功县、三原县、长武县、旬邑县、乾县、杨陵区、兴平市、泾阳县、彬州市、渭城区、礼泉县)

湘西土家族苗族自治州(保靖县、龙山县、吉首市、凤凰县、永顺县、花垣县、泸溪县、古丈县)

茂名市(电白区、茂南区、化州市、高州市、信宜市)

南平市(松溪县、邵武市、武夷山市、政和县、建阳区、延平区、建瓯市、浦城县、顺昌县、光泽县)

博尔塔拉蒙古自治州(阿拉山口市、精河县、温泉县、博乐市)

吴忠市(同心县、盐池县、利通区、青铜峡市、红寺堡区)

金华市(浦江县、武义县、义乌市、永康市、东阳市、磐安县、婺城区、金东区、兰溪市)

延安市(黄龙县、黄陵县、延长县、志丹县、宝塔区、洛川县、子长市、富县、吴起县、宜川县、延川县、甘泉县、安塞区)

昆明市(官渡区、五华区、寻甸回族彝族自治县、宜良县、富民县、禄劝彝族苗族自治县、安宁市、石林彝族自治县、东川区、嵩明县、呈贡区、晋宁区、盘龙区、西山区)

六安市(金安区、霍山县、霍邱县、叶集区、舒城县、裕安区、金寨县)

德宏傣族景颇族自治州(瑞丽市、陇川县、盈江县、芒市、梁河县)

抚州市(金溪县、乐安县、广昌县、资溪县、宜黄县、临川区、南城县、东乡区、黎川县、南丰县、崇仁县)

眉山市(仁寿县、青神县、丹棱县、洪雅县、彭山区、东坡区)

大连市(普兰店区、沙河口区、中山区、甘井子区、瓦房店市、庄河市、西岗区、旅顺口区、长海县、金州区)

大庆市(龙凤区、红岗区、让胡路区、杜尔伯特蒙古族自治县、肇源县、萨尔图区、肇州县、林甸县、大同区)

南昌市(红谷滩区、青云谱区、南昌县、青山湖区、西湖区、新建区、安义县、东湖区、进贤县)

佳木斯市(桦川县、前进区、富锦市、郊区、向阳区、东风区、汤原县、抚远市、桦南县、同江市)

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仙桃市(潜江市、神农架林区、天门市)

福州市(长乐区、罗源县、闽清县、平潭县、连江县、鼓楼区、晋安区、永泰县、马尾区、闽侯县、福清市、台江区、仓山区)

中卫市(海原县、沙坡头区、中宁县)

漳州市(东山县、华安县、诏安县、龙海区、云霄县、长泰区、平和县、芗城区、龙文区、漳浦县、南靖县)  本溪市(溪湖区、南芬区、本溪满族自治县、桓仁满族自治县、明山区、平山区)

德阳市(罗江区、旌阳区、中江县、广汉市、什邡市、绵竹市)

吉林市(龙潭区、磐石市、桦甸市、蛟河市、永吉县、船营区、昌邑区、丰满区、舒兰市)

酒泉市(金塔县、玉门市、肃北蒙古族自治县、敦煌市、肃州区、瓜州县、阿克塞哈萨克族自治县)安康市(白河县、宁陕县、紫阳县、汉阴县、镇坪县、石泉县、平利县、岚皋县、旬阳市、汉滨区)

铜仁市(玉屏侗族自治县、沿河土家族自治县、碧江区、松桃苗族自治县、印江土家族苗族自治县、思南县、江口县、石阡县、德江县、万山区)  儋州市

肇庆市(鼎湖区、封开县、德庆县、端州区、广宁县、高要区、四会市、怀集县)

绍兴市(新昌县、越城区、嵊州市、诸暨市、柯桥区、上虞区)

济南市(槐荫区、济阳区、天桥区、历下区、钢城区、市中区、长清区、历城区、商河县、平阴县、章丘区、莱芜区)平凉市(华亭市、崇信县、庄浪县、灵台县、崆峒区、静宁县、泾川县)

长沙市(望城区、开福区、长沙县、雨花区、宁乡市、岳麓区、芙蓉区、天心区、浏阳市)

马鞍山市(博望区、含山县、当涂县、花山区、雨山区、和县)

庆阳市(庆城县、镇原县、西峰区、环县、正宁县、合水县、宁县、华池县)

泰州市(高港区、姜堰区、靖江市、兴化市、海陵区、泰兴市)

重庆市(铜梁区、奉节县、巴南区、沙坪坝区、璧山区、北碚区、长寿区、梁平区、永川区、渝北区、开州区、丰都县、九龙坡区、綦江区、忠县、万州区、武隆区、南川区、石柱土家族自治县、垫江县、南岸区、巫溪县、渝中区、酉阳土家族苗族自治县、城口县、巫山县、云阳县、涪陵区、江津区、合川区、潼南区、荣昌区、大渡口区、江北区、秀山土家族苗族自治县、大足区、彭水苗族土家族自治县、黔江区)

河源市(龙川县、源城区、东源县、紫金县、连平县、和平县)

贵港市(港北区、桂平市、覃塘区、港南区、平南县)

通化市(集安市、柳河县、通化县、梅河口市、辉南县、东昌区、二道江区)

云浮市(云城区、云安区、罗定市、新兴县、郁南县)

白银市(平川区、靖远县、白银区、景泰县、会宁县)

新余市(渝水区、分宜县)

丽江市(永胜县、古城区、玉龙纳西族自治县、宁蒗彝族自治县、华坪县)

铜陵市(郊区、铜官区、枞阳县、义安区)

哈尔滨市(南岗区、巴彦县、呼兰区、道里区、通河县、松北区、木兰县、方正县、平房区、宾县、尚志市、延寿县、双城区、五常市、依兰县、阿城区、香坊区、道外区)

济宁市(嘉祥县、曲阜市、汶上县、泗水县、兖州区、梁山县、鱼台县、任城区、微山县、邹城市、金乡县)

黄山市(祁门县、休宁县、歙县、黄山区、屯溪区、徽州区、黟县)

　　4月25日，舍得酒业（600702）公布2025年一季报，公司营业收入为15.8亿元，同比下降25.1%；归母净利润为3.46亿元，同比下降37.1%；扣非归母净利润为3.43亿元，同比下降37.1%；经营现金流净额为2.24亿元，同比增长106.8%；EPS（全面摊薄）为1.039元。

　　截至一季度末，公司总资产121.79亿元，较上年度末增长3.2%；归母净资产为71.01亿元，较上年度末增长4.3%。

　　2025年第一季度报告显示，在多个业务领域的表现情况。主要从事高端白酒的生产和销售，旗下拥有多个知名品牌，致力于传承和创新中国白酒文化。

　　此外，进行了股份回购，计划以集中竞价交易方式回购股份，回购总金额不低于1亿元且不超过2亿元，显示出对未来发展的信心。通过这些措施，希望能够进一步提升股东价值，并激励员工的积极性。

　　出品：新浪上市公司研究院

　　文/夏虫工作室

　　核心观点：蓝思科技一边定增募资项目延缓及腾挪募定增资金补流，一边又再次港股募资，其募投资金必要性是否存疑？值得注意的是，港股上市前夕，其现金分红力度达到历史顶峰，超六成的现金分红将流入实控人口袋。此外，公司苹果客户单一依赖的商业模式下，财报呈现出“两高一低”特征，即高资本性支出、高有息债务及低毛利率。若未来行业景气度下行或单一客户出现变故，公司业绩将会面临巨额折旧、财务费用及巨额资产减值计提等“三杀”风险。

　　2025年以来，A股上市公司赴港股上市持续升温。根据公开资料不完全统计，已有超过30家A股上市公司递表或正式发布相关港股筹划上市公告。

　　来源：公开资料，部分截图

　　为何引发A股上市公司港股二次上市热潮？

　　一方面，港股作为国际化资本市场，或有助于相关公司全球化业务布局。我们发现，多家公司在公告中都提到了“助力全球化发展”等理由。

　　如3月12日，蓝思科技公告宣布，为进一步推进全球化战略布局，提升国际品牌形象，增强综合竞争力，公司拟发行境外上市外资股（H股）股票，并申请在港交所主板挂牌上市；4月20日晚，大族数控发布公告，公司拟发行H股股票并在香港联合交易所主板上市，其表示，此次筹划港股上市主要是基于公司长期发展规划，旨在深入推进公司全球化战略进程，加速境外资本平台建设，有效提升公司在国际市场的综合竞争力。

　　另一方面，相关政策也支持港股二次上市。

　　据悉，2024年4月，国务院出台《关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》，证监会基于此文件，与香港方面加强合作，推出五项措施以优化沪深港通机制，并助力香港提升其国际金融中心的地位，推动两地资本市场的协同发展。其中提到一项便是“支持内地行业龙头企业赴香港上市”。

　　基于上述背景，我们将对相关港股拟上市或转H股上市公司进行深入复盘，看看相关标的质量究竟如何？港股二次上市募资又是否合理等等。

　　来源：wind，部分截图

　　募资必要性是否存疑？腾挪定增资金补流是否踩线

　　近日，蓝思科技发布一季报，业绩可谓靓丽。公司2025年一季度实现营业收入170.63亿元，同比增长10.10%；归母净利润4.29亿元，同比增长38.71%；扣非归母净利润为3.78亿元，同比大幅增长60.99%。经营性现金流净额26.30亿元，同比增长29.59%。

　　蓝思科技今年计划港股上市。

　　3月12日发布公告称，筹划发行H股股票并在香港联交所上市。公司称将充分考虑现有股东利益及境内外资本市场情况，在股东大会决议有效期内（即经公司股东大会审议通过之日起24个月或同意延长的其他期限）择机完成本次发行上市。据公开资料，蓝思科技此次赴港上市有望在今年7月、8月完成，拟在香港IPO中筹资10亿至15亿美元。

　　3月底，蓝思科技递表。蓝思科技发布公告称，公司已于2025年3月31日向香港联合交易所有限公司递交了发行境外上市外资股（H股）股票并在香港联交所主板挂牌上市的申请，并于同日在香港联交所网站刊登了本次发行的申请资料。

　　值得注意的是，公司近年资产负债率水平持续下降，近年一季度降至37.69%，与高峰60%的水平相比显著下降。与此同时，公司一季报的货币资金与交易性金融资产合计超110亿元。

　　我们进一步发现，公司港股上市前夕似乎加大投资分红力度，现金分红水平达到近十年最高，24年现金分红金额近20亿元，股利支付率达到54.74%。蓝思科技的实际控制人周群飞及其配偶郑俊龙，通过蓝思科技（香港）和长沙群欣，合计持有蓝思科技62.13%的股份。换言之，仅24年超12亿元的现金分红将流入实控人周群飞家族口袋。

　　与此同时，我们发现，公司在定增募资时，其实际投资金额与募集后承诺投资金额的差额较大，且部分定增资金被补流方式腾挪。

　　据公开资料，公司2020年12月通过定增方式发行人民币普通股5.896亿股，募集资金净额149亿元。然而，去年不仅变更相关募投项目使用资金，同时募投项目均遭延期。

　　2024年4月，公司发布《关于募投项目延期及变更部分募集资金用途》公告：

　　（1）将“长沙（二）园智能穿戴和触控功能面板建设项目”募集资金投入金额由原229，159.04万元调减至192，546.82万元，项目投资总额保持不变，调减的募集资金未来改用公司自有资金投入；同时将项目达到预定可使用状态日期由原2024年12月31日延长至2025年12月31日。

　　（2）将“长沙（二）园车载玻璃及大尺寸功能面板建设项目”投资总额由原422，653.36万元减少至353，083.44万元，募集资金投入金额由原422，653.36万元调减至322，653.36万元，同时将项目达到预定可使用状态日期由原2023年12月31日延长至2025年12月31日。

　　（3）将“长沙（二）园3D触控功能面板和生产配套设施建设项目”达到预定可使用状态日期由原2024年12月31日延长至2025年12月31日，

　　（4）将“工业互联网产业应用项目”募集资金投入金额由原207，817.48万元调增至246，466.81万元，同时将项目达到预定可使用状态日期由原2023年12月31日延长至2025年12月31日。

　　（5）将“补充流动资金项目”募集资金投入金额由原368，788.68万元增加至468，788.68万元。

　　值得注意的是，公司此次变更募投资金补流后，补流资金占募投资金超过31%。上述变相腾挪定增资金用于补流是否违规？

　　监管对于再融资企业募资补流的占比划出较为明确的红线，即除配股、发行优先股或董事会确定发行对象的非公开发行股票，以及部分满足轻资产、高研发投入特点的企业外，补充流动资金和偿还债务比例一般都需要控制在募集资金总额的30%以内。

　　值得注意的是，创业板精测电子也同样出现过定增募资变更补流触发监管红线，在其再融资监管审核阶段，其主动将实际补充流动资金超出部分从最新募资金额中给与剔除，以符合监管规则。

　　至此，我们疑惑的是，公司一边定增募资项目延缓及腾挪募定增资金补流，一边又再次港股募资，其募投资金必要性是否存疑？

　　大客户依赖症呈现出“两高一低”：高资本性支出、高有息债务及低毛利率

　　作为果链之一，公司大客户依赖病一直被市场诟病。2022年、2023年和2024年，来自前五大客户的收入分别为388.78亿元、452.82亿元和567.07亿元，分别占当年总收入的83.3%、83.1%和81.1%；其向最大客户为苹果公司，对应销售额分别为331.36亿元、315.12亿元和345.67亿元，分别占当年总收入的71.0%、57.8%和49.5%。尽管公司近年对苹果业务占比有所降低，但大客户依赖特征依然显著，仅苹果销售额收入占比在50%左右。

　　在这种果链依赖下，公司财务数据呈现出“两高一低”的特征，即高有息债、高资本性支出及低毛利率。

　　蓝思科技的毛利率由2020年的29.44%持续下降至2024年的15.89%，25年一季度进一步降至12.8%。

　　毛利率持续走低，是否意味着公司相关定价权薄弱？事实上，苹果通过“二供”“三供”策略强化供应链竞争，典型案例如2017年引入京东方迫使三星大幅降价。数据显示，立讯精密、歌尔股份等均对苹果公司业务较为依赖，导致议价权完全倒向苹果。原材料成本上涨时，供应商难以转嫁压力，立讯精密消费电子业务毛利率从2018年的21%左右降至2023年的11%左右。

　　对于蓝思科技的毛利率下降，公司给出了如下解释，公司称其毛利率下降，主要是销售业务的结构发生变化，组装业务的放量拉低了整体水平，结构件保持稳定。公司将通过整机组装业务持续推动产业链的垂直整合，提高生产效率和良率，保持毛利率的平稳。

　　与此同时，蓝思科技的历年资本性支出持续维持高位，近年资本性支出长期维持在五六十亿水平。

　　颇为巧合的是，作为果链的歌尔股份、立讯精密等同业也呈现出高资本性支出特征。

　　业内人士表示，苹果订单具有强周期性（如新品发布前集中备货），迫使企业提前扩建产能。持续高资本性支出将使得公司承担较大这就摊销成本，在行业景气度上升可以对冲，一旦景气度下调或被踢出果链，公司将会遭遇巨额折旧费用吞噬。据悉，立讯精密固定资产从2012年的8.41亿元飙升至2022年的440.26亿元，但淡季产能利用率不足导致单位成本上升。歌尔股份2022年因AirPods订单变动计提超20亿元资产减值，资本开支效率低下问题凸显。

　　蓝思科技2024年仅长期资产折旧摊销金额为46.71亿元，占同期净利润之比超过120%。

　　巨额的资本性支出下，公司有息债务也不低。2025年一季度末，蓝思科技的有息债务超137亿元。值得一提的是，2024年公司的财务费用为3.84亿元，占当期净利润之比超10%。