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德宏傣族景颇族自治州(梁河县、陇川县、瑞丽市、盈江县、芒市)

泰州市(靖江市、海陵区、姜堰区、泰兴市、高港区、兴化市)

陇南市(礼县、成县、徽县、康县、西和县、宕昌县、文县、武都区、两当县)

珠海市(金湾区、斗门区、香洲区)  赤峰市(巴林右旗、阿鲁科尔沁旗、林西县、红山区、敖汉旗、翁牛特旗、元宝山区、喀喇沁旗、松山区、克什克腾旗、巴林左旗、宁城县)

成都市(温江区、都江堰市、青白江区、蒲江县、简阳市、新津区、金牛区、武侯区、彭州市、崇州市、双流区、龙泉驿区、郫都区、金堂县、青羊区、锦江区、成华区、大邑县、邛崃市、新都区)

雅安市(荥经县、天全县、石棉县、芦山县、雨城区、汉源县、宝兴县、名山区)

大兴安岭地区(呼玛县、塔河县、漠河市)

安康市(紫阳县、宁陕县、汉阴县、岚皋县、平利县、石泉县、镇坪县、白河县、汉滨区、旬阳市)  乌鲁木齐市(水磨沟区、头屯河区、乌鲁木齐县、新市区、达坂城区、米东区、沙依巴克区、天山区)

吉安市(永新县、新干县、井冈山市、泰和县、吉安县、吉州区、吉水县、永丰县、遂川县、万安县、青原区、峡江县、安福县)

运城市(平陆县、永济市、新绛县、盐湖区、河津市、绛县、临猗县、万荣县、垣曲县、芮城县、闻喜县、夏县、稷山县)

湘西土家族苗族自治州(古丈县、龙山县、花垣县、泸溪县、保靖县、凤凰县、永顺县、吉首市)

丽水市(莲都区、庆元县、景宁畲族自治县、松阳县、龙泉市、遂昌县、缙云县、云和县、青田县)

玉林市(陆川县、北流市、博白县、玉州区、兴业县、福绵区、容县)

楚雄彝族自治州(楚雄市、永仁县、双柏县、南华县、姚安县、大姚县、牟定县、元谋县、禄丰市、武定县)

海南藏族自治州(贵德县、共和县、兴海县、同德县、贵南县)

嘉兴市(海盐县、海宁市、秀洲区、南湖区、嘉善县、桐乡市、平湖市)

达州市(开江县、通川区、宣汉县、万源市、达川区、渠县、大竹县)

迪庆藏族自治州(德钦县、维西傈僳族自治县、香格里拉市)

贵港市(港南区、平南县、港北区、桂平市、覃塘区)

绵阳市(北川羌族自治县、涪城区、江油市、三台县、梓潼县、安州区、平武县、盐亭县、游仙区)

日照市(岚山区、东港区、五莲县、莒县)

黔南布依族苗族自治州(三都水族自治县、平塘县、都匀市、长顺县、瓮安县、独山县、荔波县、惠水县、贵定县、龙里县、罗甸县、福泉市)

南充市(高坪区、阆中市、蓬安县、营山县、仪陇县、西充县、南部县、嘉陵区、顺庆区)

山南市(乃东区、隆子县、加查县、琼结县、曲松县、贡嘎县、扎囊县、洛扎县、错那市、措美县、浪卡子县、桑日县)

邯郸市(复兴区、大名县、峰峰矿区、邯山区、永年区、武安市、邱县、涉县、曲周县、广平县、临漳县、成安县、魏县、丛台区、磁县、馆陶县、鸡泽县、肥乡区)

绥化市(兰西县、肇东市、望奎县、庆安县、北林区、明水县、青冈县、安达市、海伦市、绥棱县)

毕节市(七星关区、织金县、威宁彝族回族苗族自治县、赫章县、黔西市、金沙县、纳雍县、大方县)

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宜宾市(长宁县、叙州区、翠屏区、南溪区、兴文县、高县、屏山县、珙县、筠连县、江安县)

金昌市(金川区、永昌县)

白山市(浑江区、抚松县、临江市、长白朝鲜族自治县、江源区、靖宇县)

伊春市(伊美区、铁力市、汤旺县、大箐山县、嘉荫县、友好区、南岔县、丰林县、乌翠区、金林区)  三明市(大田县、三元区、将乐县、建宁县、泰宁县、永安市、清流县、宁化县、沙县区、明溪县、尤溪县)

邵阳市(大祥区、城步苗族自治县、新宁县、隆回县、新邵县、双清区、武冈市、绥宁县、邵阳县、邵东市、北塔区、洞口县)

大理白族自治州(宾川县、永平县、云龙县、祥云县、弥渡县、洱源县、剑川县、巍山彝族回族自治县、南涧彝族自治县、漾濞彝族自治县、大理市、鹤庆县)

包头市(昆都仑区、固阳县、白云鄂博矿区、青山区、石拐区、达尔罕茂明安联合旗、九原区、东河区、土默特右旗)咸宁市(嘉鱼县、通城县、崇阳县、通山县、赤壁市、咸安区)

阿勒泰地区(富蕴县、福海县、吉木乃县、布尔津县、哈巴河县、青河县、阿勒泰市)  昭通市(巧家县、威信县、绥江县、镇雄县、盐津县、水富市、大关县、鲁甸县、永善县、昭阳区、彝良县)

甘南藏族自治州(临潭县、舟曲县、玛曲县、夏河县、碌曲县、迭部县、卓尼县、合作市)

北海市(铁山港区、合浦县、海城区、银海区)

茂名市(电白区、茂南区、信宜市、高州市、化州市)宿州市(埇桥区、萧县、砀山县、泗县、灵璧县)

西安市(蓝田县、长安区、高陵区、临潼区、灞桥区、莲湖区、碑林区、新城区、阎良区、未央区、周至县、雁塔区、鄠邑区)

泉州市(鲤城区、洛江区、惠安县、永春县、安溪县、石狮市、丰泽区、晋江市、泉港区、南安市、德化县、金门县)

中卫市(海原县、中宁县、沙坡头区)

宁德市(霞浦县、福鼎市、柘荣县、屏南县、周宁县、福安市、古田县、寿宁县、蕉城区)

漳州市(龙海区、平和县、长泰区、南靖县、东山县、诏安县、龙文区、华安县、漳浦县、云霄县、芗城区)

平凉市(灵台县、庄浪县、静宁县、崆峒区、泾川县、崇信县、华亭市)

石河子市(北屯市、图木舒克市、昆玉市、可克达拉市、阿拉尔市、白杨市、五家渠市、铁门关市、双河市、胡杨河市、新星市)

盘锦市(盘山县、大洼区、兴隆台区、双台子区)

长沙市(芙蓉区、浏阳市、岳麓区、开福区、宁乡市、望城区、雨花区、长沙县、天心区)

湛江市(徐闻县、赤坎区、霞山区、雷州市、廉江市、坡头区、遂溪县、吴川市、麻章区)

辽阳市(弓长岭区、灯塔市、文圣区、辽阳县、白塔区、宏伟区、太子河区)

长治市(武乡县、黎城县、平顺县、沁县、沁源县、襄垣县、潞城区、壶关县、长子县、潞州区、屯留区、上党区)

张家口市(下花园区、蔚县、涿鹿县、张北县、崇礼区、尚义县、万全区、桥西区、宣化区、怀安县、沽源县、赤城县、康保县、怀来县、阳原县、桥东区)

双鸭山市(宝清县、宝山区、四方台区、尖山区、饶河县、集贤县、友谊县、岭东区)

惠州市(龙门县、惠阳区、惠东县、博罗县、惠城区)

益阳市(沅江市、桃江县、安化县、资阳区、南县、赫山区)

　　4月25日，舍得酒业（600702）公布2025年一季报，公司营业收入为15.8亿元，同比下降25.1%；归母净利润为3.46亿元，同比下降37.1%；扣非归母净利润为3.43亿元，同比下降37.1%；经营现金流净额为2.24亿元，同比增长106.8%；EPS（全面摊薄）为1.039元。

　　截至一季度末，公司总资产121.79亿元，较上年度末增长3.2%；归母净资产为71.01亿元，较上年度末增长4.3%。

　　2025年第一季度报告显示，在多个业务领域的表现情况。主要从事高端白酒的生产和销售，旗下拥有多个知名品牌，致力于传承和创新中国白酒文化。

　　此外，进行了股份回购，计划以集中竞价交易方式回购股份，回购总金额不低于1亿元且不超过2亿元，显示出对未来发展的信心。通过这些措施，希望能够进一步提升股东价值，并激励员工的积极性。

　　出品：新浪上市公司研究院

　　文/夏虫工作室

　　核心观点：蓝思科技一边定增募资项目延缓及腾挪募定增资金补流，一边又再次港股募资，其募投资金必要性是否存疑？值得注意的是，港股上市前夕，其现金分红力度达到历史顶峰，超六成的现金分红将流入实控人口袋。此外，公司苹果客户单一依赖的商业模式下，财报呈现出“两高一低”特征，即高资本性支出、高有息债务及低毛利率。若未来行业景气度下行或单一客户出现变故，公司业绩将会面临巨额折旧、财务费用及巨额资产减值计提等“三杀”风险。

　　2025年以来，A股上市公司赴港股上市持续升温。根据公开资料不完全统计，已有超过30家A股上市公司递表或正式发布相关港股筹划上市公告。

　　来源：公开资料，部分截图

　　为何引发A股上市公司港股二次上市热潮？

　　一方面，港股作为国际化资本市场，或有助于相关公司全球化业务布局。我们发现，多家公司在公告中都提到了“助力全球化发展”等理由。

　　如3月12日，蓝思科技公告宣布，为进一步推进全球化战略布局，提升国际品牌形象，增强综合竞争力，公司拟发行境外上市外资股（H股）股票，并申请在港交所主板挂牌上市；4月20日晚，大族数控发布公告，公司拟发行H股股票并在香港联合交易所主板上市，其表示，此次筹划港股上市主要是基于公司长期发展规划，旨在深入推进公司全球化战略进程，加速境外资本平台建设，有效提升公司在国际市场的综合竞争力。

　　另一方面，相关政策也支持港股二次上市。

　　据悉，2024年4月，国务院出台《关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》，证监会基于此文件，与香港方面加强合作，推出五项措施以优化沪深港通机制，并助力香港提升其国际金融中心的地位，推动两地资本市场的协同发展。其中提到一项便是“支持内地行业龙头企业赴香港上市”。

　　基于上述背景，我们将对相关港股拟上市或转H股上市公司进行深入复盘，看看相关标的质量究竟如何？港股二次上市募资又是否合理等等。

　　来源：wind，部分截图

　　募资必要性是否存疑？腾挪定增资金补流是否踩线

　　近日，蓝思科技发布一季报，业绩可谓靓丽。公司2025年一季度实现营业收入170.63亿元，同比增长10.10%；归母净利润4.29亿元，同比增长38.71%；扣非归母净利润为3.78亿元，同比大幅增长60.99%。经营性现金流净额26.30亿元，同比增长29.59%。

　　蓝思科技今年计划港股上市。

　　3月12日发布公告称，筹划发行H股股票并在香港联交所上市。公司称将充分考虑现有股东利益及境内外资本市场情况，在股东大会决议有效期内（即经公司股东大会审议通过之日起24个月或同意延长的其他期限）择机完成本次发行上市。据公开资料，蓝思科技此次赴港上市有望在今年7月、8月完成，拟在香港IPO中筹资10亿至15亿美元。

　　3月底，蓝思科技递表。蓝思科技发布公告称，公司已于2025年3月31日向香港联合交易所有限公司递交了发行境外上市外资股（H股）股票并在香港联交所主板挂牌上市的申请，并于同日在香港联交所网站刊登了本次发行的申请资料。

　　值得注意的是，公司近年资产负债率水平持续下降，近年一季度降至37.69%，与高峰60%的水平相比显著下降。与此同时，公司一季报的货币资金与交易性金融资产合计超110亿元。

　　我们进一步发现，公司港股上市前夕似乎加大投资分红力度，现金分红水平达到近十年最高，24年现金分红金额近20亿元，股利支付率达到54.74%。蓝思科技的实际控制人周群飞及其配偶郑俊龙，通过蓝思科技（香港）和长沙群欣，合计持有蓝思科技62.13%的股份。换言之，仅24年超12亿元的现金分红将流入实控人周群飞家族口袋。

　　与此同时，我们发现，公司在定增募资时，其实际投资金额与募集后承诺投资金额的差额较大，且部分定增资金被补流方式腾挪。

　　据公开资料，公司2020年12月通过定增方式发行人民币普通股5.896亿股，募集资金净额149亿元。然而，去年不仅变更相关募投项目使用资金，同时募投项目均遭延期。

　　2024年4月，公司发布《关于募投项目延期及变更部分募集资金用途》公告：

　　（1）将“长沙（二）园智能穿戴和触控功能面板建设项目”募集资金投入金额由原229，159.04万元调减至192，546.82万元，项目投资总额保持不变，调减的募集资金未来改用公司自有资金投入；同时将项目达到预定可使用状态日期由原2024年12月31日延长至2025年12月31日。

　　（2）将“长沙（二）园车载玻璃及大尺寸功能面板建设项目”投资总额由原422，653.36万元减少至353，083.44万元，募集资金投入金额由原422，653.36万元调减至322，653.36万元，同时将项目达到预定可使用状态日期由原2023年12月31日延长至2025年12月31日。

　　（3）将“长沙（二）园3D触控功能面板和生产配套设施建设项目”达到预定可使用状态日期由原2024年12月31日延长至2025年12月31日，

　　（4）将“工业互联网产业应用项目”募集资金投入金额由原207，817.48万元调增至246，466.81万元，同时将项目达到预定可使用状态日期由原2023年12月31日延长至2025年12月31日。

　　（5）将“补充流动资金项目”募集资金投入金额由原368，788.68万元增加至468，788.68万元。

　　值得注意的是，公司此次变更募投资金补流后，补流资金占募投资金超过31%。上述变相腾挪定增资金用于补流是否违规？

　　监管对于再融资企业募资补流的占比划出较为明确的红线，即除配股、发行优先股或董事会确定发行对象的非公开发行股票，以及部分满足轻资产、高研发投入特点的企业外，补充流动资金和偿还债务比例一般都需要控制在募集资金总额的30%以内。

　　值得注意的是，创业板精测电子也同样出现过定增募资变更补流触发监管红线，在其再融资监管审核阶段，其主动将实际补充流动资金超出部分从最新募资金额中给与剔除，以符合监管规则。

　　至此，我们疑惑的是，公司一边定增募资项目延缓及腾挪募定增资金补流，一边又再次港股募资，其募投资金必要性是否存疑？

　　大客户依赖症呈现出“两高一低”：高资本性支出、高有息债务及低毛利率

　　作为果链之一，公司大客户依赖病一直被市场诟病。2022年、2023年和2024年，来自前五大客户的收入分别为388.78亿元、452.82亿元和567.07亿元，分别占当年总收入的83.3%、83.1%和81.1%；其向最大客户为苹果公司，对应销售额分别为331.36亿元、315.12亿元和345.67亿元，分别占当年总收入的71.0%、57.8%和49.5%。尽管公司近年对苹果业务占比有所降低，但大客户依赖特征依然显著，仅苹果销售额收入占比在50%左右。

　　在这种果链依赖下，公司财务数据呈现出“两高一低”的特征，即高有息债、高资本性支出及低毛利率。

　　蓝思科技的毛利率由2020年的29.44%持续下降至2024年的15.89%，25年一季度进一步降至12.8%。

　　毛利率持续走低，是否意味着公司相关定价权薄弱？事实上，苹果通过“二供”“三供”策略强化供应链竞争，典型案例如2017年引入京东方迫使三星大幅降价。数据显示，立讯精密、歌尔股份等均对苹果公司业务较为依赖，导致议价权完全倒向苹果。原材料成本上涨时，供应商难以转嫁压力，立讯精密消费电子业务毛利率从2018年的21%左右降至2023年的11%左右。

　　对于蓝思科技的毛利率下降，公司给出了如下解释，公司称其毛利率下降，主要是销售业务的结构发生变化，组装业务的放量拉低了整体水平，结构件保持稳定。公司将通过整机组装业务持续推动产业链的垂直整合，提高生产效率和良率，保持毛利率的平稳。

　　与此同时，蓝思科技的历年资本性支出持续维持高位，近年资本性支出长期维持在五六十亿水平。

　　颇为巧合的是，作为果链的歌尔股份、立讯精密等同业也呈现出高资本性支出特征。

　　业内人士表示，苹果订单具有强周期性（如新品发布前集中备货），迫使企业提前扩建产能。持续高资本性支出将使得公司承担较大这就摊销成本，在行业景气度上升可以对冲，一旦景气度下调或被踢出果链，公司将会遭遇巨额折旧费用吞噬。据悉，立讯精密固定资产从2012年的8.41亿元飙升至2022年的440.26亿元，但淡季产能利用率不足导致单位成本上升。歌尔股份2022年因AirPods订单变动计提超20亿元资产减值，资本开支效率低下问题凸显。

　　蓝思科技2024年仅长期资产折旧摊销金额为46.71亿元，占同期净利润之比超过120%。

　　巨额的资本性支出下，公司有息债务也不低。2025年一季度末，蓝思科技的有息债务超137亿元。值得一提的是，2024年公司的财务费用为3.84亿元，占当期净利润之比超10%。