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吉林市(永吉县、舒兰市、桦甸市、船营区、昌邑区、蛟河市、磐石市、龙潭区、丰满区)

益阳市(桃江县、赫山区、南县、沅江市、安化县、资阳区)

安庆市(望江县、潜山市、太湖县、怀宁县、迎江区、大观区、岳西县、桐城市、宜秀区、宿松县)

牡丹江市(穆棱市、绥芬河市、东安区、爱民区、海林市、东宁市、林口县、西安区、阳明区、宁安市)  岳阳市(平江县、云溪区、湘阴县、岳阳楼区、华容县、汨罗市、君山区、临湘市、岳阳县)

北京市(通州区、大兴区、石景山区、延庆区、丰台区、平谷区、昌平区、东城区、密云区、西城区、房山区、门头沟区、顺义区、海淀区、朝阳区、怀柔区)

乌兰察布市(四子王旗、兴和县、商都县、集宁区、察哈尔右翼后旗、察哈尔右翼中旗、丰镇市、察哈尔右翼前旗、化德县、凉城县、卓资县)

成都市(双流区、龙泉驿区、青白江区、崇州市、温江区、金堂县、锦江区、蒲江县、新都区、金牛区、青羊区、郫都区、都江堰市、简阳市、成华区、新津区、邛崃市、武侯区、彭州市、大邑县)

云浮市(云城区、郁南县、罗定市、新兴县、云安区)  辽阳市(宏伟区、辽阳县、弓长岭区、文圣区、太子河区、白塔区、灯塔市)

济源市

百色市(田阳区、那坡县、田东县、西林县、凌云县、乐业县、德保县、平果市、右江区、田林县、靖西市、隆林各族自治县)

宜昌市(远安县、猇亭区、伍家岗区、西陵区、当阳市、点军区、长阳土家族自治县、枝江市、夷陵区、宜都市、五峰土家族自治县、兴山县、秭归县)

杭州市(西湖区、临安区、富阳区、建德市、萧山区、淳安县、滨江区、钱塘区、拱墅区、临平区、余杭区、上城区、桐庐县)

朔州市(平鲁区、应县、朔城区、山阴县、怀仁市、右玉县)

丹东市(凤城市、振兴区、元宝区、宽甸满族自治县、东港市、振安区)

宜春市(上高县、铜鼓县、高安市、宜丰县、奉新县、袁州区、万载县、丰城市、樟树市、靖安县)

贵港市(港南区、港北区、桂平市、平南县、覃塘区)

雅安市(雨城区、荥经县、汉源县、石棉县、芦山县、天全县、名山区、宝兴县)

连云港市(海州区、赣榆区、东海县、灌云县、灌南县、连云区)

徐州市(鼓楼区、贾汪区、丰县、泉山区、沛县、邳州市、云龙区、睢宁县、新沂市、铜山区)

盐城市(亭湖区、射阳县、盐都区、大丰区、阜宁县、滨海县、建湖县、东台市、响水县)

海西蒙古族藏族自治州(乌兰县、天峻县、茫崖市、格尔木市、都兰县、德令哈市)

西双版纳傣族自治州(勐海县、勐腊县、景洪市)

驻马店市(西平县、正阳县、平舆县、驿城区、上蔡县、确山县、遂平县、汝南县、新蔡县、泌阳县)

青岛市(崂山区、市北区、莱西市、黄岛区、胶州市、市南区、平度市、即墨区、城阳区、李沧区)

廊坊市(大城县、文安县、大厂回族自治县、三河市、香河县、安次区、永清县、霸州市、广阳区、固安县)

阿勒泰地区(富蕴县、福海县、阿勒泰市、吉木乃县、青河县、布尔津县、哈巴河县)

恩施土家族苗族自治州(利川市、恩施市、鹤峰县、巴东县、来凤县、建始县、咸丰县、宣恩县)

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凉山彝族自治州(冕宁县、普格县、昭觉县、甘洛县、木里藏族自治县、布拖县、盐源县、喜德县、金阳县、雷波县、宁南县、会理市、德昌县、越西县、会东县、西昌市、美姑县)

扬州市(广陵区、宝应县、高邮市、仪征市、江都区、邗江区)

淮北市(濉溪县、杜集区、相山区、烈山区)

衡水市(饶阳县、桃城区、阜城县、安平县、武邑县、景县、故城县、枣强县、冀州区、武强县、深州市)  石嘴山市(惠农区、大武口区、平罗县)

武威市(古浪县、天祝藏族自治县、民勤县、凉州区)

台州市(玉环市、临海市、三门县、椒江区、仙居县、黄岩区、天台县、路桥区、温岭市)

乐山市(金口河区、沐川县、犍为县、峨眉山市、市中区、井研县、沙湾区、马边彝族自治县、五通桥区、峨边彝族自治县、夹江县)南充市(营山县、蓬安县、嘉陵区、阆中市、南部县、仪陇县、高坪区、顺庆区、西充县)

三沙市(南沙区、西沙区)  宣城市(旌德县、泾县、绩溪县、宁国市、宣州区、广德市、郎溪县)

晋城市(陵川县、城区、高平市、泽州县、阳城县、沁水县)

七台河市(茄子河区、新兴区、勃利县、桃山区)

伊春市(丰林县、伊美区、铁力市、嘉荫县、乌翠区、友好区、大箐山县、金林区、南岔县、汤旺县)河池市(巴马瑶族自治县、罗城仫佬族自治县、大化瑶族自治县、宜州区、南丹县、金城江区、都安瑶族自治县、凤山县、环江毛南族自治县、天峨县、东兰县)

孝感市(云梦县、孝南区、安陆市、孝昌县、应城市、大悟县、汉川市)

襄阳市(南漳县、襄城区、襄州区、谷城县、樊城区、老河口市、保康县、宜城市、枣阳市)

六盘水市(六枝特区、钟山区、盘州市、水城区)

南通市(海门区、如皋市、海安市、崇川区、启东市、如东县、通州区)

玉树藏族自治州(治多县、囊谦县、杂多县、称多县、曲麻莱县、玉树市)

三明市(宁化县、尤溪县、泰宁县、建宁县、沙县区、永安市、大田县、将乐县、清流县、三元区、明溪县)

北海市(铁山港区、合浦县、海城区、银海区)

来宾市(金秀瑶族自治县、忻城县、合山市、武宣县、兴宾区、象州县)

安康市(石泉县、宁陕县、镇坪县、岚皋县、白河县、平利县、汉滨区、汉阴县、紫阳县、旬阳市)

鸡西市(滴道区、密山市、鸡冠区、虎林市、梨树区、城子河区、恒山区、麻山区、鸡东县)

嘉峪关市

汕尾市(陆河县、海丰县、陆丰市、城区)

十堰市(郧阳区、郧西县、张湾区、丹江口市、茅箭区、竹溪县、竹山县、房县)

合肥市(瑶海区、庐江县、巢湖市、包河区、庐阳区、蜀山区、长丰县、肥西县、肥东县)

绵阳市(梓潼县、北川羌族自治县、涪城区、江油市、安州区、平武县、盐亭县、三台县、游仙区)

林芝市(墨脱县、察隅县、工布江达县、巴宜区、波密县、米林市、朗县)

投资要点

25Q1归母利润略好于市场预期，收入同比增速转正。25Q1收入847亿，同环比+6%/-18%；归母净利润139.6亿，同环比+33%/-5%；扣非净利润118.3亿，同环比+28%/-8%；毛利率24.4%，较24Q4同口径+1pct，归母净利率16.5%，同环比+3.3pct/+2.2pct。亮点如下：1）Q1电池确收120gwh+，在途待确收规模进一步提升：25Q1动储合计出货量120gwh+，同增25%+，环降15%，其中动力100gwh，同比+30%，储能20gwh+，同比增15%+，环比持平。生产端我们预计Q1排产140gwh，同增50%+，在途产品进一步提升。全年出货量我们预计为630-650gwh，同增35%，其中储能我们预计为140-150gwh，增长50%+。动力端，公司国内份额维持42-45%，欧洲份额提升5pct至43%；储能端，公司中东、澳大利亚、欧洲市场放量，且交流侧占比超50%，对冲美国关税影响。2）储能均价回升，动储盈利环比提升：25年Q1动力电池均价我们预计微降至0.68元/wh（含税），同比-15%，价格已持续走稳，单wh利润我们预计接近0.09元/wh（不考虑其他业务），环比微增。储能方面，25Q1均价我们预计为0.6元/wh，环比提升5-10%，主要受益于交流侧占比提升，单wh利润我们预计恢复至0.08元，环比大幅提升0.03元/wh。另外，Q1储能国内占比进一步提升，已充分反应关税影响，后续新兴市场储能确收，储能结构将优化，盈利仍有提升空间。全年动储单wh利润我们预计为0.09-0.1元/wh。3）存货增加为25年高景气度备货，现金流依旧亮眼，投资收益有所增加。Q1投资收益13亿，同环比+64%/+56%；其他收益30.8亿，同环比-4%/-5%。费用端，Q1费用率7.1%，较Q4同口径降低0.8pct，主要由于财务费用为-23亿，而24Q4为-12亿；Q1减值损失为12亿，较24Q4减少5亿。Q1末存货656亿，较年初增加10%，主要为发出商品；Q1末预计负债为735亿（质保金和返利），较年初增16亿。Q1经营性净现金流329亿，同环比+16%/+11%；Q1资本开支103亿，同环比+46%/+4%。盈利预测与投资评级：我们维持公司25-27年归母净利润661/802/966亿元的预期，25-27年同增30%/21%/20%，对应PE为15/12/10x，考虑到公司为全球动力电池龙头，我们给予25年28xPE，对应目标价421元，维持“买入”评级。风险提示：电动车销量不及预期，原材料价格波动，竞争加剧超预期。正文1.业绩：25Q1归母利润略好于市场预期，收入同比增速转正25Q1归母利润略好于市场预期，收入同比增速转正。公司25年Q1营收847亿元，同环比+6%/-18%，归母净利润140亿元，同环比+33%/-5%，毛利率24.4%，较24Q4同口径+1pct，归母净利率16.5%，同环比+3.3/+2.2pct。

2.业务：Q1电池确收120gwh+，在途待确收规模进一步提升，储能均价回升，动储盈利环比提升Q1电池确收120gwh+，在途待确收规模进一步提升。公司预计25Q1动储合计出货120gwh+，同增25%+，环降15%，其中动力100gwh，同比+30%，储能20gwh+，同增15%+，环比持平。生产端我们预计Q1排产140gwh，同增50%+，在途产品进一步提升。全年出货量我们预计为630-650gwh，同增35%，其中储能我们预计为140-150gwh，增长50%+。动力端，公司国内份额维持42-45%，欧洲份额提升5pct至43%；储能端，公司中东、澳大利亚、欧洲市场放量，且交流侧占比超50%，对冲美国关税影响。

储能均价回升，动储盈利环比提升。25年Q1动力电池均价我们预计微降至0.68元/wh（含税），同比-15%，价格已持续走稳，单wh利润我们预计接近0.09元/wh（不考虑其他业务），环比微增。储能方面，25Q1均价我们预计为0.6元/wh，环比提升5-10%，主要受益于交流侧占比提升，单wh利润我们预计恢复至0.08元，环比大幅提升0.03元/wh。另外，Q1储能国内占比进一步提升，已充分反应关税影响，后续新兴市场储能确收，储能结构将优化，盈利仍有提升空间。全年动储单wh利润我们预计为0.09-0.1元/wh。

3.存货增加为25年高景气度备货，现金流依旧亮眼，投资收益有所增加费用端环比下降，主要系财务费用下降，投资收益有所增加。费用端，25年Q1期间费用60亿元，同环比-42%/-27%，财务费用为-23亿，而24年Q4为-12亿，期间费用率7.1%，同环比-5.9/-0.8pct，销售费用率1.0%，同环比-3.2/+0.1pct，管理费用率3.1%，同环比+0.2/+0.3pct，研发费用率5.7%，同环比+0.2/+0.3pct，财务费用率-2.7%，同环比-3.1/-1.5pct。25年Q1计提减值损失为12亿，较24Q4减少5亿。25年Q1投资收益13亿元，同环比+64%/+56%；其他收益30.8亿元，同环比-4%/-5%。

25年Q1末存货增加，为25年高景气度备货。25Q1末存货656亿元，较年初增加10%，主要为发出商品；Q1末预计负债为735亿元，较年初增16亿元；合同负债371亿元，较年初增长93亿元；账面现金3213亿元，较年初增长6%。

现金流依旧亮眼，资本开支有所增长。Q1经营性净现金流329亿元，同环比+16%/+11%，投资活动现金流净额-178亿元，同环比+125%/+1712%，筹资活动现金流净额7亿元，同环比-87%/-88%；Q4资本开支103亿元，同环比+46%/+4%。

4.投资建议

盈利预测：我们维持公司25-27年归母净利润661/802/966亿元的预期，25-27年同增30%/21%/20%，对应PE为15/12/10x，考虑到公司为全球动力电池龙头，我们给予25年28xPE，对应目标价421元，维持“买入”评级

5.风险提示

电动车销量不及预期，原材料价格波动，竞争加剧超预期。宁德时代三大财务预测表

团队介绍

往期报告：

2024.08.06：深度！【东吴电新】宁德时代：麒麟千里，神行逐电，破浪无疆

2025.03.16：【东吴电新】宁德时代2024年年报：业绩亮眼，25年高景气度可期

2024.10.19：【东吴电新】宁德时代2024年三季报：毛利率新高，实际利润大超预期

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东吴证券投资评级标准投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力相对基准表现的预期或三板做市指数（针对做市转让标的），北交所基准指数为北证50指数），具体如下：公司投资评级：买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在15%以上；增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于5%与15%之间；中性：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-5%与5%之间；减持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-15%与-5%之间；卖出：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在-15%以下。行业投资评级：增持：预期未来6个月内，行业指数相对强于基准5%以上；中性：预期未来6个月内，行业指数相对基准-5%与5%；减持：预期未来6个月内，行业指数相对弱于基准5%以上。

我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议。投资者买入或者卖出证券的决定应当充分考虑自身特定状况，如具体投资目的、财务状况以及特定需求等，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。