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广西壮族自治区

张掖市(临泽县、肃南裕固族自治县、民乐县、山丹县、甘州区、高台县)

郴州市(永兴县、汝城县、临武县、苏仙区、资兴市、嘉禾县、宜章县、北湖区、桂东县、安仁县、桂阳县)

和田地区(和田市、策勒县、于田县、洛浦县、墨玉县、皮山县、民丰县、和田县)  龙岩市(长汀县、永定区、连城县、武平县、上杭县、新罗区、漳平市)

莆田市(荔城区、城厢区、秀屿区、涵江区、仙游县)

济南市(钢城区、莱芜区、市中区、天桥区、商河县、章丘区、历城区、历下区、济阳区、槐荫区、平阴县、长清区)

攀枝花市(仁和区、西区、东区、盐边县、米易县)

郑州市(惠济区、中原区、中牟县、荥阳市、新密市、管城回族区、巩义市、二七区、金水区、上街区、新郑市、登封市)  湘西土家族苗族自治州(龙山县、花垣县、古丈县、泸溪县、永顺县、保靖县、吉首市、凤凰县)

克拉玛依市(独山子区、乌尔禾区、白碱滩区、克拉玛依区)

德阳市(什邡市、绵竹市、旌阳区、罗江区、广汉市、中江县)

威海市(荣成市、环翠区、文登区、乳山市)

太原市(万柏林区、晋源区、尖草坪区、阳曲县、古交市、迎泽区、小店区、娄烦县、杏花岭区、清徐县)

许昌市(魏都区、鄢陵县、建安区、襄城县、长葛市、禹州市)

宝鸡市(陈仓区、眉县、扶风县、太白县、麟游县、凤翔区、千阳县、陇县、岐山县、渭滨区、金台区、凤县)

成都市(都江堰市、彭州市、金牛区、金堂县、蒲江县、大邑县、青羊区、成华区、新津区、龙泉驿区、邛崃市、郫都区、青白江区、锦江区、简阳市、武侯区、双流区、温江区、崇州市、新都区)

三明市(泰宁县、永安市、将乐县、三元区、明溪县、大田县、宁化县、沙县区、清流县、建宁县、尤溪县)

蚌埠市(五河县、龙子湖区、禹会区、固镇县、蚌山区、怀远县、淮上区)

南平市(邵武市、政和县、建瓯市、延平区、光泽县、松溪县、建阳区、浦城县、顺昌县、武夷山市)

南充市(阆中市、营山县、西充县、嘉陵区、南部县、蓬安县、顺庆区、仪陇县、高坪区)

衡阳市(祁东县、衡东县、常宁市、耒阳市、雁峰区、南岳区、衡南县、衡阳县、珠晖区、石鼓区、衡山县、蒸湘区)

松原市(乾安县、宁江区、前郭尔罗斯蒙古族自治县、扶余市、长岭县)

惠州市(惠阳区、龙门县、博罗县、惠城区、惠东县)

乌海市(海勃湾区、海南区、乌达区)

嘉兴市(嘉善县、秀洲区、平湖市、桐乡市、海盐县、南湖区、海宁市)

平顶山市(叶县、舞钢市、卫东区、郏县、新华区、鲁山县、宝丰县、湛河区、汝州市、石龙区)

黄南藏族自治州(泽库县、同仁市、尖扎县、河南蒙古族自治县)

泉州市(南安市、安溪县、晋江市、石狮市、德化县、泉港区、永春县、惠安县、洛江区、丰泽区、金门县、鲤城区)

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合肥市(瑶海区、蜀山区、庐阳区、肥西县、庐江县、包河区、巢湖市、肥东县、长丰县)

济源市

清远市(英德市、佛冈县、清新区、连山壮族瑶族自治县、清城区、连州市、阳山县、连南瑶族自治县)

黑河市(爱辉区、逊克县、嫩江市、北安市、五大连池市、孙吴县)  潮州市(湘桥区、潮安区、饶平县)

锡林郭勒盟(多伦县、镶黄旗、太仆寺旗、苏尼特右旗、苏尼特左旗、正镶白旗、东乌珠穆沁旗、正蓝旗、二连浩特市、阿巴嘎旗、锡林浩特市、西乌珠穆沁旗)

晋中市(和顺县、太谷区、左权县、寿阳县、介休市、平遥县、榆社县、榆次区、灵石县、祁县、昔阳县)

天水市(麦积区、武山县、清水县、张家川回族自治县、秦州区、秦安县、甘谷县)白山市(靖宇县、抚松县、长白朝鲜族自治县、临江市、浑江区、江源区)

博尔塔拉蒙古自治州(阿拉山口市、精河县、博乐市、温泉县)  忻州市(定襄县、河曲县、繁峙县、宁武县、代县、保德县、忻府区、岢岚县、五寨县、五台县、偏关县、原平市、静乐县、神池县)

玉树藏族自治州(治多县、称多县、曲麻莱县、杂多县、玉树市、囊谦县)

石家庄市(赞皇县、高邑县、元氏县、行唐县、鹿泉区、正定县、长安区、赵县、灵寿县、藁城区、栾城区、井陉矿区、无极县、新华区、辛集市、深泽县、平山县、井陉县、晋州市、新乐市、桥西区、裕华区)

通辽市(霍林郭勒市、奈曼旗、扎鲁特旗、库伦旗、科尔沁左翼后旗、科尔沁左翼中旗、科尔沁区、开鲁县)怒江傈僳族自治州(兰坪白族普米族自治县、贡山独龙族怒族自治县、福贡县、泸水市)

海西蒙古族藏族自治州(格尔木市、都兰县、乌兰县、茫崖市、天峻县、德令哈市)

吉安市(吉水县、新干县、安福县、吉安县、永丰县、青原区、峡江县、遂川县、永新县、泰和县、井冈山市、万安县、吉州区)

达州市(大竹县、达川区、开江县、通川区、渠县、宣汉县、万源市)

香港特别行政区

防城港市(东兴市、防城区、港口区、上思县)

本溪市(本溪满族自治县、平山区、明山区、溪湖区、桓仁满族自治县、南芬区)

辽阳市(辽阳县、灯塔市、白塔区、文圣区、宏伟区、弓长岭区、太子河区)

无锡市(宜兴市、梁溪区、锡山区、滨湖区、江阴市、新吴区、惠山区)

保山市(龙陵县、腾冲市、昌宁县、隆阳区、施甸县)

西双版纳傣族自治州(勐腊县、景洪市、勐海县)

普洱市(镇沅彝族哈尼族拉祜族自治县、澜沧拉祜族自治县、江城哈尼族彝族自治县、宁洱哈尼族彝族自治县、孟连傣族拉祜族佤族自治县、景东彝族自治县、思茅区、西盟佤族自治县、墨江哈尼族自治县、景谷傣族彝族自治县)

昌都市(洛隆县、江达县、边坝县、八宿县、卡若区、丁青县、类乌齐县、察雅县、左贡县、贡觉县、芒康县)

赤峰市(巴林左旗、喀喇沁旗、元宝山区、克什克腾旗、松山区、宁城县、红山区、巴林右旗、林西县、敖汉旗、翁牛特旗、阿鲁科尔沁旗)

大庆市(萨尔图区、杜尔伯特蒙古族自治县、肇州县、肇源县、林甸县、龙凤区、红岗区、大同区、让胡路区)

鹰潭市(月湖区、余江区、贵溪市)

宿州市(萧县、埇桥区、灵璧县、砀山县、泗县)

　　作者：费翎

　　4月14日，卡游再次向港交所提交招股说明书，由摩根士丹利、中金公司和摩根大通担任联席保荐人，继续推动上市进程。

　　与一年前首次递表相比，卡游所处境遇已大不相同。从外部环境来看，随着年轻群体成为消费主力军，为满足情感需求、社交属性和文化认同的悦己消费、兴趣消费概念逐渐被资本市场接受认可。泡泡玛特近一年内股价飙升逾400%，较最低点反弹10倍有余，被誉为年轻人的“塑料茅台”；布鲁可年初上市之际融资认购倍数高达4297倍，市值一度突破390亿港元，2025年预期市盈率保持在25倍左右。

　　而香港作为全球金融中心之一，拥有成熟的国际投资者基础，估值体系对新经济企业更趋友好，尤其是具备高增长潜力的消费品牌。卡游选择此时赴港上市，既是借势资本加速扩张，也是向投资者展示其“内容驱动消费，消费反哺内容”融合模式的绝佳窗口。

　　就内部动因而言，公司的行业地位和业绩表现再创新高。据灼识咨询研究显示，按2024年商品交易总额计算，卡游在泛娱乐产品行业、泛娱乐玩具行业及泛娱乐文具行业的市场份额分别为13.3%、21.5%、24.3%，三大赛道皆稳坐龙头；在泛娱乐玩具行业集换式卡牌领域的市占率达71.1%，而第二名仅为4.7%。

　　2024年，卡游实现总营收100.57亿元，同比暴涨278%；若剔除金融负债公允价值变动及股权激励开支等非经常性项目，经调整净利润录得44.66亿元，较2023年激增378%。收入规模走高、盈利韧性凸显的背后，是卡游多元化战略的成功。

　　IP多元化：授权+原创双轨并行构建泛娱乐生态护城河

　　IP是卡游的业绩基石，其独特的“授权IP规模化变现”和“原创IP生态延伸”双轨模式，兼具短期确定性和长期想象力。

　　据招股书披露，截至2024年12月31日，卡游共有70个IP矩阵，其中69个为授权IP，包括奥特曼、小马宝莉、蛋仔派对及哈利波特等。2022-2024年，前五大授权IP主题产品收入对公司总营收的贡献保持在85%以上，奥特曼曾是主产品集换式卡牌的支柱IP。

　　为了保障业务稳定性，卡游与主要IP合作伙伴长期保持良好关系。奥特曼和小马宝莉等核心IP的授权协议已续签4次至2029年，叶罗丽自2019年合作以来续签了2次延续至2033年。报告期内，于2028年或其后到期的授权IP主题产品收入约占总营收八成，1年内到期的IP收入仅约占10%。

　　与此同时，卡游也在不断寻找极具生命力的新授权IP，有意识地降低对单一IP的依赖风险。2025年春节《哪吒之魔童闹海》爆火，以超156亿元票房跻身全球影史前5名，卡游迅速推出联名的哪吒之魔童闹海斗天包收藏卡，第一批投放的450万包一周内售罄，被央视称为“现象级文化消费事件”。而2023年，公司以奥特曼IP为主题的新产品系列数量占新产品系列总数比例已经降至32.3%，同比减少12.1个百分点。

　　此外，卡游在原创IP孵化方面的实力储备不容小觑。公司拥有11个专注产品设计及开发的工作室，由471名专业从事原画、平面设计及3D设计等领域的优秀人才组成，还成立了一个由100多名全职雇员组成的支持团队，可通过对消费者的偏好洞察，灵活部署支持工作室，及时推出受市场欢迎的产品。2023年推出的首款卡游三国原创IP产品，累计交易额达2.94亿元，被评选为2024年度数字文化十大IP之一。

　　卡游凭借授权IP和原创IP“组合拳”构筑起的内容壁垒，为后续的衍生品开发、场景化运营打下坚实基础，有助于形成“内容-产品-用户”的正向循环，从而构建起覆盖全年龄段、多场景的泛娱乐生态体系。

　　产品多元化：集换式卡牌为核多品类协同纵深布局

　　所谓集换式卡牌游戏，是指以收集特定主题的实体卡为基础，通过策略构筑组合、与他人互动的游戏形式。据招股书介绍，卡游为卡牌产品设计了不同的稀有类别、角色和背景，并设计英雄对决回合制玩法，盲盒随机销售形式带来了极高的复购率，而对战游戏设计赋予了社交货币属性。

　　2022-2024年，卡游的集换式卡牌产品销量占总销量比例稳定在90%以上，销售收入从39.30亿元大幅增长至82.00亿元，年复合增长率达27.8%，占总营收比例超80%。而其生产所用的直接材料和IP授权费用合计只分别占收入25.5%、19.7%、24.3%，推动细分业务毛利率由69.9%提升至71.3%，是公司当之无愧的高毛利“现金牛”。

　　在集换式卡牌领域占据近乎垄断性优势后，卡游以此为流量入口，顺利向IP周边衍生品与场景化消费延伸，借助多品类协同实现用户价值深挖。

　　一方面，卡游抓住了国内“谷子经济”（源自英文单词Goods，即二次元周边商品）快速崛起的红利期。由动漫、游戏等IP为原型制作的徽章、立牌、贴纸等周边商品单价低、消费频次高，能满足年轻消费者收藏、社交和情感需求。公开数据显示，2024年该市场规模直逼1700亿元，较2023年增长40.6%，预计2029年将超过3000亿元。而报告期内，卡游的其他玩具销量从4290万件涨至1.48亿件，收入则从1.80亿元飙升至10.23亿元，约占当期总营收10.2%。

　　另一方面，卡游大胆尝试跨界融合，将经典IP元素融入笔具、笔记本等文具产品和人偶等细分玩具品类，进一步覆盖学生群体的学习场景和成年人群体的娱乐场景。2022-2024年，公司共推出31款人偶和128个文具系列，总销量接近3亿件；两项细分业务合计收入分别为2090万元、3.77亿元、8.34亿元，年复合增长率高达241.7%。

　　从单一产品到多品类爆发，卡游的底气源于强大的柔性供应链和精准的分层运营能力。

　　招股书显示，截至最后实际可行日期，公司在浙江和广东共有三个在营生产基地、一个准备投产的生产基地和一个在建的生产基地，产品从设计到量产最短只需20-30天，同一IP可复用于卡牌、文具、人偶等多品类，包装生产线既可以生产集换式卡牌也可以生产文具，有效实现边际成本递减。

　　而在用户运营方面，卡游展现出了超常的敏锐度。近年来小马宝莉IP在社交媒体平台走红，公司基于大数据精准地把握住了受众群体年龄层的迁移，通过联名活动、社媒种草等手段精准触达目标客群。据卡游相关人士透露，2024年热销的小马宝莉收藏卡牌，年轻女性消费群体约占48%，一定程度上验证了其在细分市场的运营能力。

　　以IP多元化为内容引擎、以产品多元化为增长杠杆，卡游形成了“卡牌吸金+衍生品扩圈”的商业模式。登陆港交所或将是崭新的起点，卡游有望在原创IP孵化、跨界场景融合及全球化布局上持续突破，成为泛娱乐生态中具有标杆意义的“内容+消费”双轮驱动样本。