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承德市(鹰手营子矿区、承德县、围场满族蒙古族自治县、平泉市、隆化县、宽城满族自治县、滦平县、兴隆县、丰宁满族自治县、双桥区、双滦区)

咸阳市(永寿县、杨陵区、彬州市、武功县、兴平市、长武县、渭城区、秦都区、三原县、旬邑县、泾阳县、礼泉县、淳化县、乾县)

百色市(西林县、乐业县、田阳区、田东县、德保县、右江区、平果市、田林县、凌云县、隆林各族自治县、那坡县、靖西市)

保定市(安新县、易县、唐县、曲阳县、博野县、高碑店市、定州市、蠡县、涿州市、雄县、满城区、定兴县、涞水县、望都县、阜平县、顺平县、容城县、涞源县、高阳县、竞秀区、安国市、清苑区、徐水区、莲池区)  拉萨市(墨竹工卡县、达孜区、堆龙德庆区、曲水县、城关区、当雄县、尼木县、林周县)

桂林市(平乐县、全州县、临桂区、资源县、象山区、雁山区、兴安县、灌阳县、恭城瑶族自治县、荔浦市、叠彩区、秀峰区、七星区、龙胜各族自治县、永福县、阳朔县、灵川县)

黄石市(黄石港区、铁山区、阳新县、下陆区、大冶市、西塞山区)

玉林市(福绵区、玉州区、陆川县、容县、北流市、博白县、兴业县)

资阳市(安岳县、乐至县、雁江区)  滁州市(全椒县、南谯区、凤阳县、天长市、定远县、琅琊区、来安县、明光市)

宝鸡市(陈仓区、岐山县、凤翔区、扶风县、太白县、金台区、眉县、渭滨区、凤县、千阳县、麟游县、陇县)

湖州市(长兴县、安吉县、吴兴区、南浔区、德清县)

锡林郭勒盟(正蓝旗、二连浩特市、东乌珠穆沁旗、锡林浩特市、太仆寺旗、阿巴嘎旗、镶黄旗、多伦县、苏尼特左旗、苏尼特右旗、西乌珠穆沁旗、正镶白旗)

海北藏族自治州(刚察县、海晏县、门源回族自治县、祁连县)

攀枝花市(盐边县、仁和区、西区、米易县、东区)

汕尾市(海丰县、城区、陆河县、陆丰市)

盐城市(阜宁县、射阳县、建湖县、东台市、亭湖区、滨海县、盐都区、大丰区、响水县)

温州市(永嘉县、洞头区、乐清市、泰顺县、苍南县、瓯海区、龙港市、龙湾区、文成县、瑞安市、平阳县、鹿城区)

酒泉市(瓜州县、肃北蒙古族自治县、金塔县、敦煌市、阿克塞哈萨克族自治县、玉门市、肃州区)

重庆市(涪陵区、荣昌区、潼南区、巴南区、永川区、秀山土家族苗族自治县、大足区、璧山区、酉阳土家族苗族自治县、巫溪县、武隆区、长寿区、梁平区、北碚区、垫江县、九龙坡区、綦江区、江津区、巫山县、万州区、大渡口区、开州区、沙坪坝区、城口县、云阳县、奉节县、江北区、渝中区、南岸区、丰都县、石柱土家族自治县、黔江区、彭水苗族土家族自治县、铜梁区、南川区、合川区、渝北区、忠县)

六盘水市(六枝特区、水城区、钟山区、盘州市)

南宁市(青秀区、横州市、良庆区、武鸣区、马山县、兴宁区、宾阳县、西乡塘区、江南区、上林县、隆安县、邕宁区)

运城市(夏县、新绛县、平陆县、临猗县、万荣县、永济市、闻喜县、绛县、稷山县、芮城县、垣曲县、河津市、盐湖区)

鹤壁市(鹤山区、山城区、淇县、浚县、淇滨区)

长治市(潞城区、沁县、长子县、上党区、屯留区、平顺县、壶关县、潞州区、襄垣县、黎城县、武乡县、沁源县)

合肥市(蜀山区、包河区、肥东县、肥西县、庐江县、庐阳区、瑶海区、长丰县、巢湖市)

福州市(平潭县、晋安区、闽侯县、马尾区、仓山区、鼓楼区、连江县、永泰县、台江区、长乐区、罗源县、闽清县、福清市)

滨州市(无棣县、博兴县、惠民县、邹平市、滨城区、阳信县、沾化区)

宁德市(周宁县、古田县、柘荣县、蕉城区、霞浦县、福鼎市、屏南县、福安市、寿宁县)

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怒江傈僳族自治州(泸水市、兰坪白族普米族自治县、福贡县、贡山独龙族怒族自治县)

河源市(紫金县、源城区、连平县、东源县、龙川县、和平县)

迪庆藏族自治州(香格里拉市、德钦县、维西傈僳族自治县)

防城港市(防城区、上思县、东兴市、港口区)  西双版纳傣族自治州(景洪市、勐海县、勐腊县)

巴彦淖尔市(临河区、乌拉特中旗、五原县、乌拉特前旗、杭锦后旗、乌拉特后旗、磴口县)

济宁市(任城区、曲阜市、梁山县、微山县、嘉祥县、邹城市、鱼台县、泗水县、汶上县、兖州区、金乡县)

贵港市(港南区、港北区、桂平市、覃塘区、平南县)克拉玛依市(克拉玛依区、独山子区、乌尔禾区、白碱滩区)

潍坊市(昌邑市、安丘市、坊子区、昌乐县、青州市、诸城市、寿光市、临朐县、奎文区、潍城区、高密市、寒亭区)  香港特别行政区

延边朝鲜族自治州(延吉市、珲春市、汪清县、敦化市、和龙市、安图县、龙井市、图们市)

阿勒泰地区(青河县、布尔津县、富蕴县、福海县、哈巴河县、吉木乃县、阿勒泰市)

太原市(清徐县、晋源区、万柏林区、尖草坪区、娄烦县、阳曲县、迎泽区、古交市、小店区、杏花岭区)张家界市(武陵源区、永定区、桑植县、慈利县)

阿拉善盟(额济纳旗、阿拉善左旗、阿拉善右旗)

兰州市(七里河区、皋兰县、城关区、安宁区、榆中县、红古区、永登县、西固区)

儋州市

泰安市(泰山区、东平县、宁阳县、新泰市、肥城市、岱岳区)

梧州市(苍梧县、长洲区、万秀区、藤县、龙圩区、岑溪市、蒙山县)

崇左市(扶绥县、凭祥市、天等县、宁明县、江州区、龙州县、大新县)

阜新市(阜新蒙古族自治县、彰武县、海州区、太平区、清河门区、细河区、新邱区)

安顺市(普定县、关岭布依族苗族自治县、镇宁布依族苗族自治县、西秀区、紫云苗族布依族自治县、平坝区)

眉山市(青神县、仁寿县、洪雅县、彭山区、丹棱县、东坡区)

海西蒙古族藏族自治州(格尔木市、天峻县、德令哈市、都兰县、乌兰县、茫崖市)

湛江市(赤坎区、遂溪县、麻章区、廉江市、吴川市、雷州市、徐闻县、霞山区、坡头区)

阿坝藏族羌族自治州(金川县、红原县、若尔盖县、理县、小金县、马尔康市、黑水县、九寨沟县、汶川县、壤塘县、阿坝县、茂县、松潘县)

黄山市(歙县、黄山区、休宁县、黟县、徽州区、屯溪区、祁门县)

延安市(富县、洛川县、黄陵县、宜川县、安塞区、子长市、延长县、黄龙县、甘泉县、志丹县、延川县、宝塔区、吴起县)

镇江市(丹阳市、扬中市、句容市、丹徒区、京口区、润州区)

白城市(洮北区、镇赉县、通榆县、大安市、洮南市)

毛利率持续下滑

休闲零食竞争内卷的今天，盐津铺子（002847.SZ）维持了相对稳定的增长。

2024年，盐津铺子实现营业收入约53.04亿元，同比增长28.9%；净利润达到6.40亿元，同比增长26.5%。

近两年，包含盐津铺子在内的休闲零食品牌通过积极拥抱量贩渠道，实现了业绩的显著增长。 

但随着渠道话语权的日渐膨胀，品牌也在提高产品性价比的过程中，一定程度牺牲了利润表现。

增收不增利的信号已经出现。

今年一季度，尽管盐津铺子营收仍维持25.7%的增幅，但归属上市公司股东的净利润仅1.78亿元，增速却放缓至11.6%。

一些微妙信号已在更早时显现。

2024年，盐津铺子毛利率降至30.69%，同比降2.85个百分点。

财报披露前的今年3月，盐津铺子四位副总则合计减持0.33%股份，套现约合5235万元。

对于当前的盐津铺子来说，优化产品结构和渠道结构，通过打造“品类品牌”重拾定价权，挽回毛利率下降势头，或许是当务之急。

吃到魔芋红利

2024年，魔芋零食市场规模突破120亿元，年增长率超20%，成为休闲食品领域的现象级品类。

魔芋本身无色无味，具备低热、低脂、低糖的特质，不仅切合当下流行的健康饮食概念，更具有良好的加工延展性。

早在五年前就布局了相关领域的盐津铺子，成功踩中这一波市场红利。

2022年、2023年魔芋制品收入分别同比增长120.32%、84.95%。

2024年，盐津铺子魔芋制品收入达到8.38亿元，同比大增76%，占总营收比重提升至15.81%。

大单品“麻酱素毛肚”今年3月实现月销售额破亿，该款产品上市仅16个月，打破了休闲食品单品破亿最快纪录。

华创证券分析师欧阳予表示，春节后淡季麻酱大魔王仍出现缺货，预计全年魔芋制品有望实现18-20亿的含税销售额，同比增幅80%-100%。

盐津铺子并非魔芋赛道唯一的玩家。

2024年，卫龙（9985.HK）以魔芋零食为主的蔬菜制品板块营收大幅增长59.1%，达到33.71亿元，与盐津铺子共同占据行业前二位置，CR2达到60-70%。

劲仔食品（003000.SZ）、良品铺子（603719.SH）、三只松鼠（300783.SZ）等也推出了同类产品补位布局。

品类景气度仍在高位，中信证券预估，魔芋休闲零食未来具备1-2倍增长空间。

旺盛的市场需求更推动原材料价格大幅上涨。

魔芋深加工企业一致魔芋（839273.BJ）曾透露，2024年上半年魔芋粉价格一直处于低位。但由于市场需求快速放量，当年6月价格触底反弹，并大幅走高。

2024年12月，鲜魔芋市场价格攀升至7600元/吨，同比翻倍。

由于魔芋种植条件受限且易受气候影响，供给端大幅度增长存在一定难度，短期内价格较难回落。

盐津铺子证券部工作人员告诉信风，公司通过以销定产、以产定购的方式，适当储备产能，但并未回应成本上涨对毛利带来的潜在影响。

魔芋成为公司推动海外市场探索的主力核心品类。

2025年，盐津铺子计划重点进攻海外魔芋销售占比达80%以上的泰国市场。

例如投资3000万美元新建泰国魔芋生产基地，并推出Mowon品牌本地化口味魔芋产品，进军东南亚、日韩及欧美市场。

2024年盐津铺子海外市场营收0.63亿元，较比去年同期翻了198倍。

未来三到五年，盐津铺子的战略是海外“再造一个盐津”，即销售额超过50亿元。

解绑渠道依赖

长久以来，盐津铺子意图通过多品类、全渠道的策略覆盖更广泛的消费群体。

对市场分散、进入门槛低的休闲零食行业来说，决定权并非完全归属于自身，而部分归属于话语权更强的下游渠道。

犹如电商时代跑出的三只松鼠，盐津铺子曾是渠道结构变化的获益者。

在董事长张学武看来，“零食量贩模式的未来值得期待，它迎合了消费力减弱、效率提升的趋势。”

顺应零售业的风向变化，盐津铺子近年来持续由高毛利、高运营成本的KA商超，转向低费用、低毛利的零食量贩店。

早在2022年，零食很忙就超越沃尔玛，成为了盐津铺子的第一大客户；2023年，盐津铺子更斥资3.5亿元获得鸣鸣很忙3.32%的股份。

量贩零食赛道爆发式增长的2023年，盐津铺子营收同比增长42.22%、归母净利润同比大增67.76%。

年初，盐津铺子从鸣鸣很忙股东行列中撤出，但从交易金额看，双方的合作关系依然紧密。

2024年，盐津铺子第一大客户贡献销售额12.6亿元，占年度销售总额比例达23.7%。

目前，盐津铺子直营商超渠道占比已不足4%，电商和量贩渠道收入占比扩大至20%以上，定量流通和大流通等渠道在10%和40%左右。

渠道结构的调整，虽为公司带来显著的市场份额，但对利润构成了压力。

2022年至2024年间，盐津铺子毛利率从34.72%降至30.69%。

随着两大龙头格局落定、门店整体规模破万家，市场预判量贩零食店的业务重心将很快从跑马圈地切换至盈利增长。

对盐津铺子而言，渠道变革的发展红利期接近过半。

目前几乎所有零食品牌都在加码零食量贩渠道，先发优势不再明显。

盐津铺子更多期望通过大单品战略，降低对单一渠道的依赖，应对来自折扣零售业态带来的价格挤压。

2024年，盐津铺子打造了“蛋皇”、“大魔王”等品类品牌，与性价比路线的主品牌进行区分。

“蛋皇”成功进入山姆会员店渠道，1kg装售价69.9元，首月超过10万包，登顶山姆新品热度榜。

借助高势能渠道建立品牌影响力后，盐津铺子将爆款产品铺向全渠道销售，进而享受溢价带来的业绩增量。

2024年，鹌鹑蛋零食营收近5.8亿元，同比增长81.87%。10月，“蛋皇”在蛋类零食中的月销量贡献达到了60%。

能否将魔芋、鹌鹑蛋的成功复制至更多品类，决定着这家零食企业的发展上限。

盐津铺子已有辣卤零食、烘焙薯类、深海零食、蛋类零食、果干坚果及蒟蒻果冻布丁六大核心品类。

2024年推行的组织架构调整，围绕六大品类成立辣味、甜味、健康三个品类事业部，聚焦大单品打造。新品研发将通过内部赛马的方式，交由市场、渠道进行筛选。

不过同期，公司投入研发费用却同比降低0.22%，研发费用率下滑0.4个百分点至1.5%。

较比三只松鼠的坚果、洽洽食品（002557.SZ）的瓜子、卫龙的辣条，盐津铺子与优势品类的绑定并不紧密。

盐津铺子在电话会上透露，一季度魔芋品类及蒟蒻、蛋皇等产品增速高于整体，预计全年可延续该趋势，利好全年毛利率表现。

根据股权激励目标，2025年盐津铺子营收将不低于56.4亿元，扣非净利润不低于8.13亿元。

这个目标并不低，要求盐津铺子的净利润将同比增长超过三成，净利率提升3.7个百分点至14.4%。

对于一季度净利润未及2亿元的盐津铺子而言，这会是个不小的挑战。

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